在很长的一段时间里, 我国社会融资的主要渠道是以银行信贷为主的间接融资, 但是目前, 随着货币政策的持续收紧, 仅仅依靠银行贷款越来越难以满足企业发展的需要, 特别是对于中小企业来说, 拓展融资渠道的重要性日益凸显, 私募股权融资已经成为越来越多的中小企业首选的融资方式。中小企业在我国国民经济发展、社会发展、吸收就业人口等方面起到举足轻重的作用。由于受国际金融危机的冲击, 我国中小企业经营面临着很大的困难, 虽然中央和地方政府都及时出台了相关的扶持政策, 改善中小企业经营环境, 但是发展的形势依然比较严峻。特别是贷款难、担保难、融资难问题仍然十分突出, 这一瓶颈影响和制约着中小企业持续快速健康发展。在这样的背景下, 私募股权融资逐渐成为中小企业筹措发展资金的主要渠道。
私募股权融资是指企业通过私下与特定的投资人商谈和招标等方式出售股权来募集资金的融资方式, 在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制, 即通过上市、并购或管理层回购等方式, 实现投资方的获利退出。它不仅解决了企业的资金问题, 还可以提高企业的管理水平, 提高企业的再融资能力, 利用投资方的资源拓展营销网络扩大业务, 缩短创业的周期, 降低创业的风险等, 为企业的长久发展提供持续动力。
相对于外源性融资如债务融资和公募融资而言, 通常私募股权融资在解决企业融资困难的问题、改善企业的财务状况等方面有着更切实的作用。
第一, 私募股权融资能克服企业债务融资的弊端。通常处于成长阶段的企业, 市场的预期收入还无法在短期之内收回, 一般很难达到银行信贷的标准, 而私募股权融资就可以克服这方面的问题。如果企业利用银行贷款引入资金, 需要用现金来偿还利息, 而一般来说中小企业创造现金流的能力要相对差一些, 利息等费用对于处于创业阶段的中小企业来说是一笔沉重的负担。如果企业过度举债, 就会因现金流收入下降导致资金链的断裂引起财务支付危机, 损害企业的债务资信, 危及企业的生存。而私募股权融资有别于债务融资那样需要抵押和担保, 融到的资金也不需要偿还, 可以缓解企业流动资金的压力, 特别适合缺乏现金流、缺乏抵押物品和担保的中小企业。私募股权融资还能使企业的资产扩大, 降低企业的资产负债率, 降低财务风险, 使企业融资渠道多样化。
第二, 私募股权融资的门槛相对较低。私募股权融资有别于公募融资的高门槛限制, 企业若要通过公募融资, 需要受到很高条件的限制。我国的《公司法》、《证券法》、《首发股票并上市管理办法》等法律、法规严格规定了企业发行上市准入的资格、条件、程序、信息披露和监管等一系列事项。对于中小企业特别是中小型民营企业, 根本无法达到这些条件。而私募股权融资对于企业而言门槛性条件限制大为降低。
第三, 私募股权融资过后实现企业上市, 达到企业和私募投资公司的双赢。私募股权投资方能够提供企业发展所必需的资金, 促使企业快速发展, 实现符合证券市场上市要求的条件。同时, 通过私募股权融资, 能够改善企业的股权结构分布, 调整企业公司治理结构、财务制度和信息披露制度, 建立公司监管体系, 为以后达到上市条件做好法律法规上的准备。总之, 企业引入私募投资者后, 作为企业的股东, 投资者会有动力推动企业的现代企业管理制度的建设, 不仅能够实现企业上市融资, 还能在上市之后得到广大证券市场投资者的认可。
第四, 私募股权融资能够提升企业的自身价值。企业可以通过引入战略投资者的方式进行私募股权融资, 战略投资者的原材料供给渠道、相关行业上下游运作经验和市场销售的渠道资源等都能够帮助企业迅速扩大规模, 在较短的时间内改善企业的收入和成本结构, 达到提升企业的业绩和股东价值的目的, 提高企业的核心竞争力, 使企业迅速地成长起来。企业通过引入私募股权融资的方式还可以实现扩张。很多专业的私募股权基金专门投资企业, 他们选择有良好发展前景的企业私募投资入股, 随后运用先进的管理方式、有效的营销策略以及相关行业操作经验和独特的战略眼光, 来帮助企业做大做强。
企业进行私募股权融资, 遇到最多的是各种法律风险。如何规避私募股权融资各个阶段的法律风险, 做到步步为营, 使融资项目能顺利进行和圆满完成, 已经成为企业所有者必须学习的课题。下面针对投资目的的不同可能需要应对的风险进行分析。
第一, 选择不同私募股权投资者的法律风险。企业首先应当明确私募融资的目的, 是为了单纯的融资、部分的股权套现、引入战略合作者, 还是为了最终上市。私募的目的不同, 选择的投资者类型也不同。如果没有在事先明确目的而跟风进行私募, 会在今后的过程中迷失方向感而处于被动的地位。若企业是为了上市而进行私募, 那么最好就不要选择与自己有上下游业务关系的战略投资者。原因是:一方面, 战略投资者可能会成为控制企业股权的潜在的竞争者;另一方面, 在未来的上市进程中, 这样的战略投资者往往会令企业遭遇法律风险, 从而阻碍上市的实现, 特别典型的法律风险就是关联交易。因此, 在企业选择投资者时应该从减少关联交易的角度去考虑选择什么样的股东, 调整股权的结构, 尤其要减少与大股东及其下属机构之间的关联交易。所以, 企业必须明确私募股权融资的目的成为选择投资者的法律风险控制点, 区分标准即为以上市为目的和不以上市为目的的私募股权融资。通常企业可以聘请擅长股权融资业务的律师作为融资项目的顾问, 对企业和投资者作出综合评估后再作出选择。律师顾问有广泛的融资渠道和投资者可以供企业选择, 在融资项目的准备阶段, 可以引导企业深化发掘自身的价值, 明确私募的目的, 并结合企业的实际情况和私募融资的目的进行可行性分析。
第二, 企业选择战略投资者面对的风险。如果企业希望获取投资者在公司经营管理或者技术研发上的支持, 或者获得产品上下游、市场营销渠道等其他方面的资源互补, 那么通常来说应当选择战略投资者。战略投资者的投资目的是为了其自身发展而进行战略服务, 它更倾向于对被投企业进行长期的控制, 相对于金融投资者, 其更关注对企业的控制权。虽然在投资初期战略投资者能改善企业的股权结构, 但由于其总是倾向于取得被投企业的控制权, 所以从长远来看, 反而不利于企业股权结构的改善。在上市条款中忌讳股权设置中出现一股独大的现象, 因此对未来计划上市的企业来说, 这就存在较大的法律风险。
针对战略投资者对控制权的追求, 在规避法律风险操作中, 可以对股权结构进行一个多元化的设计, 引进多个战略投资者以分散私募的股权。这样不仅能够满足企业融资的需要, 也能避免控制权落入一家的手中, 还能为未来上市创造机会, 实现投资机构与企业的双赢格局。
战略投资者有可能会成为被投企业的潜在竞争者。一些行业巨头的产业投资基金为了能保持产业优势的最大化, 通常会以战略投资者的身份进入一些可能会对其产品带来威胁的新创立的公司。这样的产业投资基金会专注于打开新技术的信息渠道, 利用新公司的新技术, 为本公司开拓新的思路, 开发新的产品或替代产品, 甚至利用其雄厚的资金实力和技术优势, 研发出更新的技术实现跨越式发展, 被投企业的知识产权和商业秘密, 可能会在战略投资者退出后失去价值。关于知识产权专利和商业机密的保护及法律风险控制, 融资企业应在私募时签订好相应的协议, 避免纠纷和融资企业品牌的弱化。
第三, 企业选择金融投资者面对的风险。金融投资者不同于战略投资者追求企业的控制权, 他们更关注的是投资回报。被投企业可以在投资协议中设置控制权限制条款, 一般会设置股权转让的期限、受让方的限制条款、优先回购权、董事会一票否决权等。以协议约束的方式预防金融资本的退出, 限制战略投资者的准入, 避免竞争者的恶意收购。
第四, 私募股权融资中企业和投资方立场的协调。企业与投资者的合作, 本身就是对立统一的。由于双方内在目标的分歧, 在合作过程中可能存在矛盾。导致投资者不履行投资承诺或增值服务的义务, 而企业又固执己见, 最后出现双输的局面。通常还会导致管理层的更迭或者投资者被迫转让撤资的风险。事实上, 企业和投资者的最终目标仍然是一致的, 那就是赚取更高的利润、创造更多的价值。融资企业应当明确私募股权投资者不仅是壮大企业的合作者, 也是共同控制风险的合作者, 明确了这个原则的问题, 以谨慎的相互信任为前提, 以充分的彼此合作为基础, 以做大做强企业创造更多利润为目标, 从而创造共赢的局面。
嘉瑞精细化工有限公司成立于2005年, 是一家以研发、生产、销售有机、无机化学品、高分子精细化工产品以及化学产品技术服务为主要业务的民营中小型企业。公司注册资金2500万元, 现拥有聚丙烯酰胺 (PAM) 生产线三条。面对精细化工行业发展机遇, 公司管理层决定投入巨资扩大产能。但是, 公司的扩产项目却遇到了资金瓶颈的问题。一方面, 公司作为民营中小企业长期以来就很难从银行获得贷款;另一方面, 由于我国目前正处于加息周期, 公司从银行等间接融资渠道获得的资金成本较高, 不利于公司项目的运作。而私募股权融资通过非公共市场定向引入战略投资者, 不仅能为公司提供急需的资金, 同时也有利于规范公司内部治理, 推动公司的健康发展, 还能为公司提供资金以外的支持, 如私募股权投资者的客户资源、营销渠道、技术经验等。因此, 公司管理层决定通过引入私募股权投资者实现增资扩股, 以解决公司的资金瓶颈问题。据测算, 公司的扩产项目预计投入3.8亿元, 经过估值确定公司整体投资前价值为4.9亿元, 拟通过私募股权融资2.1亿元, 占公司30%股权, 其余部分通过银行贷款。
受托中介机构列出了嘉瑞精细化工有限公司私募股权融资的操作流程:
下面就几个主要环节的问题分述如下:
为了配合公司扩产项目的时间计划, 公司拟定于2011年6月底前完成本轮募资, 同时从2011年4月起, 即公司一季报出来后, 安排投资者进行尽职调查工作, 6月底前投资机构打款并签订融资合同。
公司计划以2010年、2011年、2012年三个会计年度为基础, 于2013年初向证监会上报上市材料, 预计于2013年中旬在中小板或者创业板挂牌上市。
公司计划投资3.8亿元人民币, 进行聚丙烯酰胺生产线的产能扩容。经计算, 公司的投资前整体价值区间为4.87-5.29亿元人民币, 如果投资资金全部由增资扩股的方式进入, 所占公司股份的比例会过大, 原股东股权比例稀释严重, 为确保实际控制人控股权, 同时保持公司一定比例的资产负债率, 决定此次扩产项目拟以增资方式募集2.1亿元左右, 其余以银行贷款方式融资。引入战略投资者后, 根据公司的投资后价值, 战略投资者拟持有公司28.4%-30.1%的股份。为了方便计算股份比例, 将公司的投资前估值定为4.9亿元, 投资后估值为7亿元整, 投资机构占公司股份的30%, 公司原股东方总和北京键鑫公司为一致行动人, 共占公司70%股权。若公司成功上市公开增发, 则一致行动人股份稀释为70%×75%=52.5%, 高于50%, 不影响将来公司实际控制权的归属。
1.募集资金不能及时到位的风险。公司此次募集资金将用于扩充产品产能, 总投资预计为3.8亿元, 预计股权融资额为2.1亿元, 由于公司急需资金, 需要投资机构在四五月份展开投资项目调研, 并在6月底前签订协议并资金到位, 时间比较紧张。同时公司的项目已经开工建设。为预防到期募集资金不能及时到位的风险, 公司拟通过银行贷款资金, 先行投入项目扩产项目的建设, 最迟在年底能将股权增资的资金全部到位并投入。
2.公司不能完成经营目标的风险。公司预计2011年净利润能达到6851亿元人民币, 且与投资机构签订了估值调整条款, 在公司未能完成承诺的经营业绩时, 将对公司的整体估值进行调整。由于市场环境瞬息万变, 若公司经营过程中发生意外情况没有完成目标业绩, 公司将被迫补足现金或者转让部分股份, 从而影响公司的后续经营甚至控制权。为了降低这一风险, 公司应加强经营管理, 减少不必要的开支, 努力保证产品的质量, 充分利用战略投资者的资源开拓产品销售渠道, 增加收入。确保经营目标的完成。
3.财务风险及其控制。公司此次募投项目风险较大, 因此引进的投资者会要求公司提供较高的投资回报率, 目前公司的综合资本成本已经达到的25%, 同时投资方也要求深入了解公司的运作, 参与公司的经营。较高的投资回报率要求增加了公司的综合资金成本, 进而增加了公司的财务风险。此外, 风险投资也存在着交易成本, 监督、调查、签约等活动都需要一定的开销, 这些费用最终都摊派到公司头上, 增加了公司财务负担。面对这一问题, 公司准备在不影响正常经营的前提下, 采取投资机构集体调研的方式减少费用开销。
1.商业信息披露的风险。公司在引进投资人时, 为了应对投资人的尽职调查, 使得投资者能深入了解公司的运作实施计划, 不得不将一些宝贵的经营信息如:公司的定价策略、营销策略、新产品开发计划、新产品生产等, 技术信息如产品工艺、技术构思、操作流程等, 向投资者披露, 而这些信息对于正处于快速成长期的公司来说, 能否长久矗立于竞争激烈的市场中, 起着至关重要的作用。因此, 如果这些信息向外泄露, 将对公司的生产经营产生巨大的影响。公司在于投资机构深入合作前, 与投资方签订保密协议, 同时对涉及公司核心机密的与融资无关的信息, 不予披露, 减少风险因素
2.选择投资者的风险。公司引进的投资者, 可能会有少数私募股权基金存在着冒险的动机, 他们不关注公司的长期发展, 而仅仅是谋求迅速将公司炒作上市后套现退出, 最终将所有风险丢给公司承担。公司与投资者的合作是对立统一的。由于双方内在目标的分歧, 在合作过程中可能存在矛盾。导致投资者不履行投资承诺或增值服务的义务, 而公司固执己见, 最后出现双输的局面。通常还会导致管理层的更迭或者投资者被迫转让撤资的风险。因此, 公司在选择投资者的时候, 首先要了解投资机构的背景及成功案例, 一方面优先选择有上下游产业链背景的投资者, 可以利用战略投资者的产业资源, 另一方面也通过股份限售和防稀释条款, 保证股权的稳定。公司应当明确私募股权投资者不仅是合作者, 也是风险公担者, 以谨慎的相互信任为前提, 以充分的彼此合作为基础, 以做大做强公司创造更多利润为目标, 创造共赢的局面。
摘要：由于受国际金融危机的冲击, 我国中小企业经营面临着很大的困难, 特别是贷款难、担保难、融资难问题仍然十分突出, 这一瓶颈影响和制约着中小企业持续快速健康发展。在这样的背景下, 私募股权融资逐渐成为中小企业筹措发展资金的主要渠道。本文分析了中小企业私募股权融资的作用与风险, 以嘉瑞精细化工有限公司实施私募股权融资的案例为例, 进一步阐述企业私募股权融资的流程以及风险控制。
关键词：中小企业,私募股权融资,风险控制
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