对负利率政策实施效果分析及启示——以丹麦、日本为例

一、负利率的出现

在萧条时期，中央银行会选择降低利息率，扩大货币供应，以刺激经济发展。然而，当一定时期的利率水平降低到某个很低的利率水平，就会出现“流动性陷阱”。但信用货币和电子货币的出现为打破流动性陷阱限制、实行负利率提供了基础。银行的贷款供给并不再受到银行账户上有多少储蓄的限制，而由于居民因为储存大量现金带来的较高的安全成本，整个银行体系不会存在存款大量流失的情况。另外，未来数字货币替代现金将从根本上解决上述所讲到的居民提取现金对负利率政策的制约问题。

2008年金融危机，所有主要经济体的央行为了应对这次空前的金融风暴，都采用了非常激进的货币政策，大幅降息并大力推行量化宽松政策。而深陷流动性陷阱的日本在此前利率就已经在0%上下，因此更需要通过名义负利率来提供更加强力的量化宽松政策，鼓励银行借贷，从而向实体经济投入更多的资金，以活跃经济活动。

二、现实中的负利率政策效果

（一）丹麦成功保持汇率稳定

2012年以来，由于欧债危机，克朗因其3A级的评级成为投资者们的避险货币承受了较大升值压力。同时，克朗与欧元有着一定的挂钩关系，所以丹麦央行的首要任务是维持汇率稳定。

08年金融危机与接踵而至的欧债危机使得丹麦经济受到重创。直至14年三季度，丹麦总产出仍未能恢复到七年前的水平，经济增速连年几乎为0%，就业恢复缓慢，房地产泡沫破灭。欧元、克朗皆遭受重创，汇率基本接近期内在价值，因此利率的小幅调整能在汇率上面立刻反应，负利率政策较有效。2012年，先有丹麦央行实施负利率，使得克朗兑欧元持续贬值;2014年，欧洲央行实施负利率并推行宽松货币政策，克朗持续走强，短期汇率波动几乎接近区间下限，迫使丹麦央行一个月内降息四次，使克朗贬值。等到2016年丹麦的资本流入逐渐平稳，货币当局将此前为稳定币值而收购的外汇卖出，上调利率至-0.65%。

丹麦的负利率政策在稳定汇率方面是有一定效果的，但其在提高物价上略显乏力;而同样在欧洲的瑞典则正好相反，通过负利率政策，其首都房价飙升到了与伦敦相似的水平，而汇率水平却控制失败。

（二）日本控制汇率失败

日本经济遭受低利率、低增长、低通胀的折磨。2015年，油价大幅下跌的同时日本还面临着CPI较低、利率几近为0%的境况，导致其通缩压力很大。2015年美联储加息与退出量化宽松政策时期，使得日元大幅下跌，使得日本央行误以为干预成功。但到2016年，尤其是在日本央行宣布执行负利率政策后，日元一路升值。

三、从丹麦、日本案例中得到的启示

日本以及丹麦在抬高物价、瑞士在汇率控制方面的失败告诉我们负利率并不是理想中那么无往不利，即使名义利率降到零下，日本仍深陷“流动性陷阱”之中，而这些国家的实行负利率政策后相异的结果促使我们进行对负利率政策的更深层次的思考。

结合国家与世界经济背景，我们可以得出以下几点启示：

（一）负利率政策能起到刺激经济的作用

从理论上说，无论是实际负利率还是名义负利率都能够刺激实体经济发展。例如负利率所带来的本币贬值，出口商品竞争力上升;资产价格的上升使得人们拥有财富增加，财富效应刺激消费;低利率促进投资者投资和创新性活动，为经济注入活力与发展空间;同时，负利率有助于减缓企业资产负债结构的恶化，减小进入债务-通缩螺旋的可能等等。这些也是政府实行负利率政策的初衷。

（二）负利率政策治标不治本

虽然负利率政策理论上具有刺激经济的功效，但实际效果如何，还要看负利率政策能否通过商业银行将资金引导入实体经济之中。事实上，货币政策只能说是止痛药，先暂缓当前出现的经济矛盾，从长期来看，经济恢复增长还是要靠结构调整和技术进步。经济发展要是想要有良性的发展，需要有不断出现的新兴产业和日益扩大的消费规模带来持续的正投资回报率。盲目迷信负利率政策的功效，容易越陷越深，且转型的压力会随着利率的降低而越来越大。

（三）负利率政策的使用的刺激消费作用有限，会加剧金融不稳定

2015年末，ING曾经对欧洲15个国家的13000位储户进行调查，调查显示大多数人会选择将钱从存款账户中取出，其中只有约9.9%的人选择会增加消费，而选择不同程度金融投资(例如股票、债券等)的人群累计约达66.5%。这表明，第一，负利率带来的消费刺激非常有限，因为近三成的人甚至选择存更多的钱或者什么都不做也不愿意增加消费。第二，负利率将许多资金直接推向风险资产，从而抬高风险资产的价格，为下一次金融危机埋下种子，也增加了社会管理难度。

摘要：全球经济整体陷入流动性陷阱，利率已经及其接近0%时，为了缓解通货紧缩的压力，抬高物价并使本币贬值，政府不得不寻求负利率政策的援助。然而，在过去的几十年里，既有丹麦成功通过负利率政策保持汇率稳定的案例，也有日本在实施负利率政策之后至今仍深陷“流动性陷阱”的情况。从该两国政策实施结果中，我们可以得出一些关于负利率政策的启示。

关键词：负利率,流动性陷阱,货币政策

参考文献

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