数字在数字经济时代的制度创新

数字经济时代股东积极主义的制度创新

股东积极主义兴起于20世纪80年代，相较于西方发达国家，我国机构投资者发展较晚、规模较小，且我国公司“一股独大”的股权结构致使我国股东积极主义发展相对滞后。进入21世纪后，随着数字技术的发展，股东可以通过互联网进行网络投票，通过电子股东论坛讨论交流，通过电子委托书征集制度表达自身意志，数字技术给股东积极主义带来了新的发展契机。《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》指出“加快数字化发展。发展数字经济，推进数字产业化和产业数字化，推动数字经济和实体经济深度融合，打造具有国际竞争力的数字产业集群。”①随着数字经济与实体经济的深度融合，股东积极主义必将对公司治理产生更深远的影响，但我国现行《公司法》并未对股东远程投票、电子股东论坛、电子委托书征集作出回应。本文将以数字经济时代《公司法》对股东积极主义的应对为主线，在论述数字经济推动股东积极主义发展的基础上，分析股东积极主义对公司治理的独立价值，以此论证《公司法》对其回应的必要性;进而剖析现行《公司法》对股东积极主义规定的不足;最后借《公司法》修改之际，提出数字经济时代《公司法》对股东积极主义的应对措施。

一、数字经济时代股东积极主义的变革

(一)股东积极主义的理论渊源

现代公司经营权与所有权的分离，引发了公司股东与公司管理层之间的利益冲突。当公司股东对公司管理层表示不满时，股东有三种路径可选:一是退出，即“用脚投票”，通过抛售所持股票退出公司，也被称之为“华尔街规则”;二是发言，即股东并不退出公司，而是以主人翁精神通过行使股东权利对管理层施压，从而达到改善公司经营的局面;三是忠诚，即股东仍持公司股票，但也不积极主动的参与公司治理，而是对管理层的管理行为采取沉默态度。第二种路径是股东积极主义行为的表现。股东积极主义最早可以追溯到20世纪30年代，早期的股东积极主义主要表现为股东个人通过联结其他股东或者通过投票权征集，从而影响公司的经营管理。之后，机构投资者的兴起，推动了股东积极主义的发展。由于机构投资者规模日益扩大，机构投资者具有较强的专业知识、资金、获取和分析信息的优势，其基于对“成本—收益”的衡量，摒弃了“用脚投票”离开公司的做法，而是积极行使股东权利介入到公司治理中，从而推动了股东积极主义的发展。但在我国，由于机构投资者发展缓慢，且受制于公司“一股独大”的股权结构特征，中小股东参与公司治理成本较高等因素抑制了股东积极主义的发展。

(二)数字时代股东积极主义的变革

随着互联网、大数据、人工智能及5G等信息技术与经济的深度融合，数字经济的发展已成大势所趋。当信息化技术应用于公司治理领域，也推动我国公司股东积极主义进入了新时代。数字时代对我国公司股东积极主义的变革主要体现在以下方面:

首先，远程投票引发了股东表决权行使方式的变革。股东表决是股东参与公司治理的主要方式，股东表决权直接、形象的反映了股东与公司之间的法律关系。②传统上，股东必须通过亲自参加股东(大)会或将表决权委托给其他参会股东的方式行使表决权。但我国公司中小股东较为分散，股东参会成本较高，“一股独大”的股权结构特征造成中小股东参与公司治理受到大股东排挤的局面，③导致股东理性的冷漠或“用脚投票”离开公司。互联网技术的引入，远程投票方式能够回应这一诟病。远程投票的出现使得股东可以通过网络就股东(大)会所决议事项进行表决。从属性上分析，远程投票是一种缺席表决，是一种股东表决权的直接行使方式，其有力的贯彻了“一股一权”原则。④股东通过远程投票不再受地理空间的限制，降低了股东参会的成本，极大的增加了股东行使表决权的动力。例如，在2014年某股东大会中，中小股东现场参会股份数占公司总股份数的10%，而通过远程表决的股份数占比高达64%，且中小股东通过远程投票的股份数占中小股东总投票股份数的70%。⑤数字经济时代，随着营商环境的持续优化，股东获取公司信息能力增强，中小股东参与公司治理的意愿更为强烈，中小股东能够通过行使知情权理性的行使表决权，也更容易通过远程投票方式参与股东(大)会。

其次，电子股东论坛拓宽了股东参与公司治理的途径。电子股东论坛通常由股东、董监高等组成，是供股东讨论公司经营管理事项、发表个人意见、参与公司管理的虚拟空间，其可以由公司负责创办并运作，也可以由股东自主发起并运作。⑥当前，关于电子股东论坛实践大致有三种模式:其一，以线上“市政厅”形式，作为股东向公司提出问题和忧虑，并从管理层获得回应。该模式的重点在于促进公司信息交流，对公司与股东均是有益的。其二，以研讨会形式，针对特定的主题在深入理解的基础上，通过各方发表意见，寻找问题的解决方案。相较于“市政厅”模式，该模式更侧重意见发表和问题解决。其三，将电子论坛作为在线投票平台，在年度股东大会上，股东可以通过电子论坛在一年中的任何时候提交和审议提案。⑦股东电子论坛是数字经济时代互联网技术与公司治理融合的产物，对推动股东积极主义的发展具有重要意义。其一，股东可以通过电子股东论坛进行交流、深入讨论，以更深入的了解公司运行状况及公司股东(大)表决议题，更有利于股东行使表决权。其二，股东可以通过电子股东论坛参与公司治理。电子股东论坛使得分散的单个股东可以更为便利的结合起来，能够有效的提升累计投票制的使用效果，同时能够支持高质量的提案，筛除劣质提案。⑧电子股东论坛已经成为股东参与公司治理的重要工具，推动了股东积极主义的发展。

最后，电子委托书征集促进了股东参与公司治理。股东是公司的最终所有者，公司的经营情况直接关系着股东的权益，在逻辑上股东具有参与公司治理的意愿。然而现代公司制度中经营权与所有权的分离，“一股独大”的股权结构特征使得中小股东的真实意思难以传递到公司。委托书征集制度成为保护中小股东的有力措施，通过委托书征集制度，可以集中小股东意志于一体，将中小股东意志上升并传达到股东(大)会。然而，实践中委托书征集制度的应用存在高成本的委托书争夺战问题。数字经济时代，互联网技术与委托书征集制度的融合催生了电子委托书征集模式的出现，极大的提高了委托书征集制度的效能。在电子委托书征集模式下，股东获取委托书征集各方的信息成本更低、更为便利，可以通过特定的网络系统选择授权对象并作出法律授权。⑨在美国，SEC已经制定电子委托书征集制度的相关规则，旨在降低发动委托书争夺战的成本。瑏瑠电子委托书征集模式的低成本、便利性特征能够在一定程度上克服股东理性的冷漠与“用脚投票”的态度，积极的参与公司治理，表达自己的意志。

二、数字经济时代股东积极主义的理论价值

(一)股东积极主义价值的作用机理

1.行使投票权。投票是一种反映对投票结果具有利害关系的人的意志的集体决策程序。瑏瑡股东参与公司经营管理的主要方式是需要将自己的意志通过行使投票权上升到股东(大)会从而形成公司的意志。因此，股东行使投票权是其参与公司治理的重要途径。投票总是与股东个人的利益具有密切联系，对于投票结果有利害关系是股东进行投票的根本原因。瑏瑢股东是公司的最终所有人，公司经营状态直接影响着股东利益，因此，股东具有投票的主观意愿，行使投票权是股东积极主义的典型表现。

行使提案权。股东提案权属于共益权，股东通过行使提案权可以将涉及自身利益的事项提交给股东(大)会讨论，是表达股东意志最为直接的方式。我国现行《公司法》第102条规定了股东提案权，赋予了中小股东参与公司管理的权利，使得中小股东可以在一定程度上对公司管理层进行监督，避免董事会专权，实现了公司权力的分权与制衡。瑏瑣股东通过行使提案权参与公司治理是股东积极主义的重要表现形式。

2.股东表决权征集。行使投票权是股东参与公司治理的重要形式，但囿于我国“一股独大”的股权结构，大股东对股东(大)会决议具有较大影响力，使得中小股东难以在股东(大)会中发出自己声音。股东表决权征集制度改变了这一窘境。通过表决权征集，将分散的中小股东表决权集中行使，从而形成合力，可以有力的向股东(大)会提出议案，并通过累积投票制在股东(大)会中选出代表自身利益的董事。瑏瑤此外，股东参与股东(大)会行使表决权需要一定的成本，从而导致中小股东被“搭便车”，表决权征集制度可以转嫁股东表决权成本并能实现股东利益，激发股东的积极主义行为。

(二)数字经济时代股东积极主义理论价值的表现

1.有效监督公司管理层。现代公司所有权与经营权的分离引发了股东与管理层之间的代理问题。在股东与管理层的代理问题中，股东与管理层具有不同的价值目标，股东期望自身利益最大化，而管理层期望更高的薪酬待遇，二者之间的利益冲突产生了代理成本问题，并影响公司的经营效益。公司治理的核心在于合理配置股东、董事及高管的权责。研究显示，股东积极主义通过正式与非正式手段可以对公司经理的薪酬安排施加压力，股东“拒绝投票”对遏制经济薪酬虚高成效显著。瑏瑥数字时代，通过电子股东论坛可以有效的与公司管理层进行沟通，机构投资者基于表决权优势可以对公司管理层薪酬、董事股权的限制进行提案，可以通过电子委托书征集向股东(大)会提出董事人选，改善董事会结构，瑏瑦从而对公司管理层施加压力。

2.抑制大股东掏空行为。我国公司股权结构较为集中，大股东与中小股东表决权差异悬殊。大股东基于表决权优势可以控制公司管理层按其意志行事，甚至将自己选为管理层直接控制公司，而中小股东则被排挤在外。由于大股东与中小股东的投资目标具有差异，在二者之间同样产生了代理问题。公司股权结构的越集中，大股东与中小股东之间的代理问题将更普遍。瑏瑧在我国公司中，大股东的表决权往往显著高于所有权，这种现象为大股东“掏空”行为提供了条件:较低的所有权为“掏空”行为提供了动机，较高的表决权为“掏空”行为提供了便利。瑏瑨数字经济时代，网络投票、电子股东论坛、电子委托书征集等极大的推动了股东积极主义行为的发展。股东可以通过远程投票系统行使表决权，通过电子委托书征集模式集中行使提案权，使得中小股东可以有力的与大股东抗衡，并对大股东的提案及表决提出质疑，有效抑制大股东“掏空”行为。

3.提高公司经营绩效。关于股东积极主义能否提升公司经营效益，学界有不同观点。有效监督假说认为，作为公司治理权力的一部分，应当赋予股东干预公司决定的特定权力，给予股东特定的额外干预权力可能在许多公司中产生效益。瑏瑩无效监督假说认为，公司法内部管理规则实际上阻止了股东作出公司决定，分散的个人投资者不太可能作出理性的行为，并且机构投资者不会从事成本超过其利益的行为，限制股东审查董事会决定是合理的。瑐瑠笔者认为，在数字经济时代，股东积极主义可以提升公司经营绩效。据深交所2010年的内部数据显示，远程投票系统的应用，中小股东在股权分置改革中的参与比例由1%上升至13%。瑐瑡股东通过网络投票、电子委托书征集可以有效的表达意愿，并对大股东及管理层的不当行为进行监督，提高公司决策的科学性，有助于提升公司经营绩效。

三、现行《公司法》对股东积极主义规定的不足

(一)对股东远程投票规定的不足

法律根植于社会物质生活条件，科技发展所引发的股东表决方式的变革亦需要法律对其作出回应。西方发达国家对远程投票的应用较早，并且率先在立法上确认了远程投票制度。美国特拉华州通过修改公司法承认了远程股东会议，之后包括特拉华州在内的23个州明确或含蓄的规定允许股东远程参与股东会议，马萨诸塞州甚至允许私人公司举行远程股东会议。瑐瑢我国关于股东远程投票的规定较晚。2004年证监会发布的《关于上市公司股东大会网络投票工作指引(试行)》第3条规定了上市公司应向股东提供网络投票系统。2006年证监会发布的《上市公司股东大会规则》正式确立了股东网络投票制度。之后，沪、深证券交易所纷纷出台《上市公司股东大会网络投票实施细则》，对股东远程投票进行了具体规定。但当前我国关于股东远程投票制度的规定由证监会及两大证券交易所进行规定，作为公司治理基本法的《公司法》未对其进行规定，立法层级低则保障力不足，并且缺乏法律、行政法规的规定将导致司法的无法可依。

(二)对电子股东论坛规定的不足

随着科技与经济的深度融合，电子股东论坛推动了股东之间、股东与公司管理层之间的交流，减少了集体行为成本。电子股东论坛以其低成本优势成为股东参与公司治理的重要手段。瑐瑣关于电子股东论坛，德国2005年9月通过了《企业完整与撤销权现代化法》，联邦司法部于2005年11月制定《股东论坛规则》对电子股东论坛进行了规定。瑐瑤在美国，早在2007年11月28日，SEC以两种方式对代理规则进行修改，其中一项修正案旨在鼓励公司和投资者之间使用电子通讯。瑐瑥2008年1月18日，SEC公布了旨在便利电子论坛的代理规则修正案，修正案于2008年2月25日生效。瑐瑦当前我国电子股东论坛已有初步发展，例如新浪股吧、和讯股吧、投资社区等。但电子股东论坛在立法上尚处于空白，为规范电子股东论坛健康发展，更好的服务于股东参与公司治理，《公司法》有必要对其作出回应。

(三)对电子委托书征集规定的不足

“经济民主”是市场经济的基本原则，从微观上讲，经济民主包含企业民主，公司治理结构在本质上是经济民主的体现。瑐瑧由于股东是公司的最终所有者，公司经营状况直接关系到股东的权益，因此公司民主主要体现为股东民主。