a股ipo企业选择标准

a股ipo企业选择标准（共8篇）

a股ipo企业选择标准 篇1

一、行业选择

 最好优选符合国家战略性新兴产业发展方向的企业，特别是新能源、新材料、信息、生物与新医药、节能环保、航空航天、海洋、先进制造、高技术服务等领域的企业，以及其他领域中具有自主创新能力、成长性强的企业

 应避免如下国家明令淘汰类和九大受限行业：钢铁、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅、风电设备、电解铝、造船、大型锻造件行业（《关于抑制部分行业产能过剩和重复建设引导产业健康发展的若干意见》（国发

[2009]38号））

二、企业选择

 主体资格

 持续经营满2年

 注册资本已经足额缴纳

 企业规模

 营业收入：最近一年营业收入最好在3亿元以上

 净利润：最近一年净利润最好在2500万元以上

 成长性

 最近三年连续盈利（创业板可以最近两年连续盈利or最近一年盈利） 最好盈利持续增长（创业板要求最近两年盈利持续增长or最近一年盈利且最近营业收入增长率均不低于30%）

 核心竞争力

 企业在行业中的地位（行业龙头、细分行业龙头）

 企业所从事业务的门槛（技术、资金、牌照……)

 企业规范性

a股ipo企业选择标准 篇2

关键词：发行条件,IPO失败原因,分析,对策

一、引言

IPO是指发行人首次通过证券交易所公开向公众投资者发行股票募集发展所需资金的过程。目前国内外学者对IPO的研究主要集中在IPO“三大异象”即IPO抑价、IPO热销市场、IPO长期表现弱势等方面,而且大多运用实证分析研究方法进行研究。本文采用案例分析的方式,对我国A股企业IPO失败原因进行研究,并提出防范企业IPO失败措施,希望为我国筹备上市企业在A股成功IPO提供有效途径。

二、我国A股企业IPO失败原因

我国A股企业IPO失败是指中国证监会否决企业IPO申请、取消对企业IPO申请的审核、撤消已经通过的IPO核准、企业上市后被发现欺诈、造假被监管部门退市。通过统计分析我国过往A股企业IPO申请被中国证监会发审委否决的意见,可以得出我国A股企业IPO失败原因有:主体资格存在瑕疵、独立性不够、运行不规范、财务与会计处理不规范、持续盈利能力不足和成长性不确定、募集资金运用问题、信息披露存在缺陷。

(一)主体资格存在瑕疵

发行上市条件要求发行人应当是依法设立且合法持续稳定规范运营3 年以上的股份有限公司,发行人已用合法拥有产权的资产足额出资且发行人的股权不存在重大权属纠纷,发行人最近3年内(拟登录创业板发行人最近2 年内)实际控制人、董事、高级管理人员和主营业务不发生重大变化。

主体资格存在瑕疵主要包括:历史出资存在瑕疵(如未足额出资、虚假出资、实物出资没有办理产权转移手续、用于出资的资产未经资产评估、以国有资本转让差价作为出资等)、主营业务发生重大变化、实际控制人及管理层发生重大变化、股权存在纠纷等几个方面。

F公司就曾因历史出资存在瑕疵在A股主板上市时被否决。F公司的实际控制人在报告期内以其商业房地产作价1000万元对F公司增资,占当时F公司注册资本的37%左右,但用作增资的商业房地产当时并未办理产权转移手续,发审委认定F公司历史出资存在瑕疵否决其IPO申请。

(二)独立性不够

发行上市条件要求发行人资产完整,业务及人员、财务、机构独立,具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力;与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在同业竞争,以及严重影响公司独立性或者显失公允的关联交易。

独立性不够分为对内独立性不够和对外独立性不够。前者如关联交易价格不公允、关联交易非关联化、存在非必要关联交易、关联方披露不充分、与控股股东或实际控制人持续存在关联交易和资金拆借、同业竞争;后者如存在对主要客户、市场和供应商重大依赖。

广州酒家集团IPO申请在2014年9月10日被证监会否决原因之一就是因为对广东本地市场存在重大依赖。广州酒家集团核心业务呈现地域集中、产品集中、季节集中特征,餐饮和月饼都极大地依赖广东本省市场,省内营业收入占总营业收入的88%以上,地域集中特征明显。月饼收入占主营业务的收入的45.57%,呈现产品集中、经营业绩季节性波动很强的特征。若广东本地市场一旦需求萎缩,将严重影响其独立经营能力。

(三)运行不规范

发行上市条件要求发行人建立健全公司治理结构和内部控制制度,发行人的高层人员了解与上市有关的法律法规,知悉法定义务和责任,具备法定任职资格,发行人及其高层人员不得有重大违法行为,发行人不得违规对关联方提供担保,发行人的资金不得被关联方以借款、代偿债务、代垫款项或者其他方式占用。

运行不规范主要包括:缺乏健全有效的公司治理结构;内部控制制度薄弱,财务会计核算不规范; 违规对关联方提供担保;发行人的资金被关联方以借款、代偿债务、代垫款项或者其他方式占用;企业社会责任缺失,违法开发使用土地、没有依法保障工人的合法权益和没有履行环保义务。

江苏玉龙钢管股份有限公司主板上市时被否决原因之一为内部控制制度薄弱。该公司与其控股子公司玉龙精密签订正常购销合同后,彼此在不同的银行替对方开具没有真实交易背景的银行承兑汇票然后贴现融资。发审委认定该票据融资行为违规,无法判断该公司是否能够规范运行,最终否决了该公司主板IPO申请。

(四)财务与会计处理不规范

发行上市条件要求发行人具备法定的财务指标,高质量的资产,合理的资本结构,较高的盈利质量,正常的现金流;发行人的内部控制制度健全有效;发行人的会计基础工作规范, 对经济业务或事项进行会计处理时不得滥用会计政策或会计估计操纵利润;发行人要按照<<企业会计准则>>,披露关联方关系,处理关联交易事项;发行人的经营成果不严重依赖国家税收法律法规规定的税收优惠;发行人不存在重大的财务风险及其他影响可持续经营能力的情形。

财务与会计处理不规范主要包括:财务会计处理的真实性、合理性受到质疑; 滥用会计政策和会计估计; 经营成果过于依赖税收优惠、财政补贴等非经常性损益; 原始财务报表与申报财务报表之间差异无法合理解释; 财务会计核算不准确导致税款缴纳被质疑; 财务会计资料真实性存疑等。

湖南金大地材料股份有限公司曾在2012年4月27日申请IPO被否原因之一为经营成果过于依赖税收优惠。该公司在2012年3月发布的招股说明书显示,2009 年-2011 年享受的增值税即征即退税收优惠占净利润比例分别为39.03%、41.58%、42.98%,不享受该项优惠政策部分新产品如五氧化二钒、白炭黑、商品混凝土等占主营业务收入的比例大幅ᨀ升,一旦该项税收优惠政策以后被取消,该公司净利润将出现大幅度下降,甚至会达不到发行上市条件中对财务指标的最低要求。

(五)持续盈利能力不足和成长性不确定

发行上市条件要求发行人具有持续盈利能力,发行人的经营模式、产品或服务的品种结构、行业地位或行业环境不发生重大变化;发行人申报期内最后一期的经营成果来自主营业务且对关联方或客户不存在重大依赖;发行人在用的无形资产和特许经营权等重要资产或技术的取得或者使用不存在重大不利变化的风险;不存在其他可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形。

持续盈利能力不足和成长性不确定主要包括:拟上市企业没有核心竞争优势;拟上市企业的净利润并非来自主营业务; 拟上市企业申报期内经营业绩恶化或经营环境存在不确定性; 拟上市企业经营业绩对政府补助和税收优惠等非经常性损益存在重大依赖; 拟上市企业成长性不足。

据中国证监会官方发布的过往企业IPO失败原因显示企业持续盈利能力与成长性不足是企业IPO申请被否决的最主要原因。

福建顶点软件股份有限公司IPO申请在2014年9月12日被否原因之一就是因为其经营业绩过于依赖税收优惠,严重影响持续盈利能力。该公司2011-2013年度营业净利润分别为4144.43万元、4391.54万元和4993 .66万元,而享受企业所得税、增值税退税等税收优惠分别为1282.52万元、1126.94万元、1688.57万元,税收优惠占净利润总额比例分别高达30 .95%、25.66%、33.81%。如果国家调整上述税收优惠政策,或公司及子公司未来不能被持续认定为国家规划布局内重点软件企业或高新技术企业,将会对公司持续盈利能力产生非常不利的影响。

(六)募集资金运用问题

发行上市条件要求发行人募集资金有明确的使用方向并用于主营业务;募集资金到位后募投项目能够顺利实施、具有良好的市场前景而且不会产生同业竞争或者对发行人的独立性产生不利影响。

募集资金运用问题主要包括:改变募集资金原定用途和使用方向;募投项目不具可行性;募集资金缺乏必要性;募投项目违背国家产业政策;募投项目产生同业竞争或者对发行人的独立性产生不利影响;不利于发行人的未来发展前景和业绩增长的其他问题。

北京泰德制药IPO申请在2014年9月12日被否原因之一是募集资金缺乏必要性。该公司近三年账面无借款,账面上货币资金高达11亿元,2011-2013 年的资产负债率分别为16.84%、12.27%、10.8%,而与其业务具有可比性的上市公司沃森生物和信立泰的资产负债率也分别为51%、17.87%。一个账面上不缺钱的公司却谋求上市,给发审会委员形成IPO募资必要性不充分的印象。

(七)信息披露存在缺陷

发行上市条件要求发行人按照《证券法》、《公司法》、《企业会计准则》和《上市公司信息披露管理办法》等法律、法规和部门规章的要求,对外披露与投资者做出投资决策有关的任何信息。

信息披露存在缺陷主要包括:信息披露不完整、不准确、不清晰;信息披露前后矛盾;信息披露存在虚假记载、重大遗漏或误导性陈述;证券服务机构出具的中介报告存在瑕疵。

某主板上市企业IPO失败原因是发行人聘请了不具备证券期货从业资格的证券服务机构、证券服务机构出具的中介报告没有证券期货从业人员的签章而且隐瞒了部分重大的关联交易信息。

三、防范我国A股企业IPO失败对策

拟上市企业要汲取上述企业IPO失败的经验教训,采取积极对策,未雨绸缪,提高拟上市企业未来IPO成功率。

拟上市企业要熟悉与IPO相关法律法规,对自身是否具备IPO财务标准进行全面评估,不具备IPO财务标准不要盲目仓促做出IPO决策,以免浪费一切资源,但要想方设法去创造IPO条件;具备了IPO财务标准的企业,聘请具备优秀的品德、丰富的财经理论、丰富的法律知识、企业成功IPO经验的会计人员和审计人员及声誉好的非关联方证券服务机构,组建一支德才兼备的上市运作团队。

拟上市企业在上市前可以引进私募股权投资基金(private equity)或风险投资(venture capital),解决自身资金短缺的瓶颈,利用私募股权投资基金提供的一系列增值服务,提高企业管理水平,为企业未来成功IPO打下坚实基础。

拟上市企业要熟悉中国证监会发审委审核企业IPO申请重点关注的问题,依据IPO相关法律法规,扫清企业目前存在的影响IPO成功的实质性障碍。禁止同业竞争,规范关联交易,建立健全的现代企业制度、公司治理机制和企业内部控制制度,严格按照企业会计准则、会计制度和税法要求,全面规范财务会计与税务会计工作,确保编制出的财务报表正确,企业依法纳税,提高企业会计信息质量。

拟上市企业要创建独一无二的商业模式,在经营战略上要尽可能实行低成本战略、差异化战略或聚焦战略,提高可持续核心竞争优势,提高可持续盈利能力和成长性。

拟上市企业要严格遵守国家产业政策、环保法规,不改变募集资金用途,对募集资金和投资项目进行充分的可行性和必要性分析,防范募投项目发生重大风险。

拟上市企业要建立企业全面预算管理信息化系统,及时对财务预算执行情况进行分析,同时运用财务分析理论进行财务分析,撰写财务分析报告,为企业成功IPO后履行信息披露义务做好准备。

拟上市企业要扩大市场对企业产品或服务的总需求,同时也要实行供给侧改革,提高要素禀赋的利用效率,向用户供给能够满足用户效用最大化的一切产品或服务,创造新的用户需求和新的经营业绩增长点,想方设法去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板,推动企业经营业绩可持续增长。

拟上市企业要密切关注国家正在推行的IPO注册制改革动态,借鉴西方发达市场经济国家已推行的注册制对企业IPO的普遍要求,加强信息披露制度建设,维护好广大投资者的利益。

参考文献

[1]苏芳东.我国拟l市公司IPO发行审核问题研究[D].郑州大学,2010年

[2]李卉.制约拟上市公司IPO成功的因素及解决对策研究[D].哈尔滨商业大学,2015年

[3]深圳市前瞻投资顾问有限公司.2014年上半年度中国IPO被否原因分析报告[EB/OL],2014年7月

[4]中国证券监督管理委员会.首次公开发行股票并上市管理办法,2006年5月

A股IPO有望赶超香港 篇3

全球首次公开募股活动在2006年到达了新的高点，其中最大的两单交易均来自中国，分别是工商银行和中国银行。香港联交所集资额位居全球资本市场第一，占据了15．5％的份额。

1月4日，安永、普华永道两大国际会计师事务所同日发布报告，并作出了相同的预测：2007年上海证券市场IPO(首次公开募股)集资额将赶超香港。

安永在报告中称，2007年上海证券交易所以H股回归为主导，总IPO筹集资金预计达到2800亿元人民币，略高于香港市场。

普华永道则称，由于目前在香港上市的国企，只有约一半发行了A股，因此未来H股回归A股将推动内地资本市场的发展，并预计2007年上海证券市场上市集资额将会达到2000亿元人民币。不过，由于具有规模的国企仍倾向于通过香港的集资渠道引入国际资金以及改善管理质量，所以预计2007年香港首次公开上市集资额将会达到1500亿元港币。

“有容乃大”

“扩容”曾经是股民最为恐慌的一件事情，一旦有新股尤其是大盘股上市消息出现，市场总是充满反对的声音。而在2006年5月，暂停一年多后A股IPO重新启动，全年共募集资金1463亿元人民币，与此同时，股指也创下历史新高，刚刚走出低潮的A股市场对扩容的承受能力超出了人们的预测。

“自从工商银行发行以后，市场闻新股发行当利空的时代就结束了，有容乃大，当市场容量足够大，单只股票上市不会再引起恐慌。”港澳资讯分析师田文斌对《瞭望东方周刊》记者说。

资金面无疑是充裕的，沪深两市新增投资者开户数超过500万户，累计投资者开户数近8000万户，嘉实策略增长基金在发售的当天就募集了400亿元，而同时，国债抢购的盛景不再，居民储蓄存款余额出现5年来的首次下降，场外资金对股市的热情可见一斑。

市场的变化是惊人的，1997年，中国移动寻求上市，费尽周折集资42亿美元。按照瑞士信贷亚洲区首席经济分析师陶冬的说法，如果42亿美元集资额中的90％不能被美国资金以ADR(美国存托凭证)的形式认购，中国移动的IPO便会胎死腹中。

到2006年10月，工商银行在香港、上海两地同时上市，集资220亿美元，规模大过当年中国移动5倍，成为全球资本市场有史以来集资规模最大的IPO，却还没等迈出香港，已被数倍超额认购，根本不需要到美国兜售。

当年，中国还是资本净输入国，为了引进资金不惜提供大量政策、折让优惠。今天的中国是世界上最大的资本净输出国之一。2006年2月，中国取代日本成为全球外汇储备最多的国家，之后，又成为世界上第一个外汇储备超过万亿美元的国家。

陶冬估计，工商银行公开认购股份的1／4，通过各种渠道流入中资、华资企业和金融机构手中。

以往监管机构鼓励大型国企到境外上市，除了希望加快大型国企的国际化进程，更是担忧国内市场规模太小、机构投资者有限，无法承受这么大的扩容压力。如今，情况已发生逆转，基金、社保基金、保险资金加上境外通过各种途径进入的，市场资金处于“过剩”状态，逐步成熟的A股市场成为他们逐利的舞台。

回归股充当主力

早在2005年底，国资委副主任邵宁就表示，一旦境内的资本市场成熟，条件允许，国资委将考虑部分已在海外上市的大型国有企业回到国内资本市场上发行A股，形成大型国企“国有控股股东+H股股东+A股股东”的股东结构。

上证所理事长耿亮也表示，上证所将创造条件推动红筹股公司和H股公司回归境内市场上市。

A股市场融资环境的回暖为回归创造了条件，投资者们也希望能够分享这些公司增长的成果。

统计资料显示，截至2006年11月底，国有企业以直接上市和红筹方式赴境外上市达225家，累计筹资1419亿美元。这些公司中，有70％以上的市值和利润是由能源、金融、通信这三个垄断性最强、利润最丰厚的行业所构成，并且均是各行业的龙头。

2006年，H股回归A股的集资额就占总集资额的34％，按照多家机构发布的报告，2007年，这类公司集资将占更大的比例，境外大型国企股回归成为大势所趋。

1月9日，保险第一股中国人寿登陆上交所。中国平安发行11．5亿A股的上市申请已经提交给了中国证监会，计划融资额为300亿元；交通银行计划2007年上半年在上交所上市，集资额约为200亿元人民币，中海油、中石油、中国移动、中国电信，也都已经启动了回归的计划。

市场人士普遍认为，优质H股公司的回归，可以起到提高上市公司质量的作用。

“市场上这么多资金，寻找新的投资目标，增加一些新的有成长性的品种总归是一件好事。中国需要经历一个过程，要大到一定程度，不能一只股票影响市场。”田文斌说。

而对于这些H股上市的大型国企来说，回归可以顺利解决控股股东的流通权问题。H股公司控股股东所持股份既不能作为H股在境外流通，没有A股也不能在境内流通。股改已经解决了A股公司非流通股的流通问题，那么这些注册在境内公司的非流通股，只有回归到A股市场才能得到流通权。

据统计，截至今年11月底，这些被称作纯H股非流通股市值为3．1万多亿元，而同期H股公司的流通市值不过2．7万多亿，几乎所有的H股公司招股时都有承诺，即控股股东股份不在H股市场流通。股权分置改革通过给流通股东支付对价的方式解决了非流通股的流通问题，那些纯H股公司只能选择回归A股市场，这意味着市场需要承接的量更大。

不过，市场人士对于这些回归股比较欢迎，采访中大多数人都表示在资金方面，A股完全能够承接。然而，银河证券研究中心副经理任承德还是有些谨慎：“从目前情况来看，没什么问题，但最终还是要看到时市场资金情况如何。”

定价是关键

多只回归股都有不错的走势，1月9日，在市场的“万众瞩目”之下，中国人寿强势登陆，第一口价报37元，较招股价高出九成半，其后股价更突破40元。

“H股回归，证券市场定价权问题会成为焦点，只不过由于目前市场走势太强，大家都忽略了。”任承德分析，“H股市场价格在影响A股，前两年H股一路上涨，限制了A股大盘的下跌。现在A股出现转折，已经很少有个股低于H股价格，由托底转向制约作用。”

根据经验，H股回归国内A股市场，通常以香港市场股价作为参考依据。A股发行价格以招股说明书发布前30个交易日H股均价的9折作为定价依据。而回归概念股在H股市场往往会遭到爆炒。

以中国人寿为例，在强劲市场环境下，其发行价格为18．88元，而2003年12月，中国人寿在香港和美国同时发行时，其公开发行最终定价为全球机构投资者每股3．625港元，香港公开发售每股3．59港元。几年后的海归，发行价格竟然高出了5．25倍。

德邦证券有限公司总裁余云辉撰文指出，如果说2003年3．625港币的发行价是合理的，即使以每年30％的复合增长率计算，中国人寿在21306年底的A股发行价也只能定在7．964元。换个角度分析，如果说2003年3．625港币的H股发行价是合理的，那么，结论肯定是2006年18．88元的A股发行价被高估了，从而侵害了国内投资者的利益；如果说2006年A股18．88的发行价是合理定价，那么，结论就是2003年H股3．625港币的定价贱卖了中国人寿的股份，从而侵害了国民的利益。

余云辉担忧，海外资金和舆论可以通过操纵H股的股价来拉升国内A股的发行价，此外，H股二级市场交易价格和A股一级市场发行价格之间的互动机制也可以成为拉动H股上涨的一种强大的市场预期，这种市场预期一旦形成共识就会产生H股投资的一致行动，从而使得H股远远偏离其内在价值。以偏离内在价值的H股作为A股的发行定价依据损害了国内投资者的利益，造成了国民财富的流失。

a股ipo企业选择标准 篇4

关键词：沪深A股,IPO折价,IPO定价发行方式

一、问题提出与相关研究

IPO折价(中国股票市场称之为新股折价)是指股票首发上市发行价低于首发收盘价的情况,作为金融市场的一种异象,普遍存在于世界各国股票市场中。最先提出IPO大幅度折价问题的是Logue(1973),由于很难去解释IPO折价形成的具体原因,故将这一现象称为“谜”。自1990年12月上交所成立作为中国股票市场成立标志以来,中国股票市场规模不断发展,截止到2011年3月29日,沪市和深市共计2157只A股股票,其中在深圳上市的有1246只,在沪市上市的有911只(如图1所示)。同时,中国的IPO折价程度从所观察来看是最高的,经过对1990年12月19日至2011年3月29日间沪深A股上市的2015只具有折价的股票计算发现,中国A股IPO折价平均为153.214%,如此高的折价程度在世界其他股票市场确实罕见。

资料来源:根据国泰安金融数据库(http://www.gtarsc.com/)和锐思金融数据库(http://www2.resset.cn/product)提供的数据整理而得。

由于中国股票市场IPO折价程度远超过其他国家,因此引起了众多学者从不同角度采取不同时期的股票样本进行大量研究,并对IPO折价的形成原因进行了多方面的分析。较有代表性的研究有:Larry和Martin Hovey(2002)从企业管理的视角分析得出折价与IPO的长期表现相联系,以一年后的托宾Q值衡量企业的长期表现与IPO第1天、第10天、第21天的收益之间存在显著的正相关。Jing Chi和Carol Padgett(2003)从发行定价角度出发,研究发现在定额发行制度下,较高的投资需求远远超过股票的供给和投资者之间的信息不对称是引起IPO折价过高的首要原因,认为信息不对称假说在中国IPO市场成立,而信号假说却不成立。王晋斌(1997)根据Rock模型,在考虑中签率和申购成本的条件下分析了传统解释变量对沪市新上市股票的预期超额报酬率影响的大小。结果表明,风险、股利、发行规模、公司规模的大小、宏观经济景气指数、中签率、承销方式这七个解释变量对超额报酬率的影响均不显著,认为发行制度上的缺陷是造成IPO折价的主要原因。陈工孟和高宁(2000)研究表明,A股市场的折价是企业经营者的有意决策,折价幅度与上市滞后风险以及将来是否增发股票有关。韩德宗和陈静(2001)则对中国IPO定价偏低进行实证分析,研究表明,IPO折价和IPO上市后报酬率的标准差、公司的内在价值、二级市场报酬率具有显著的正相关关系;与发行规模和市盈率有显著的负相关关系。杜锌、梁洪钧和宋逢明(2001)研究发现,较高的初始回报率主要源于一级市场与二级市场价格决定机制的脱钩。认为西方化理论中的“分离均衡”在中国不成立,一级市场超额认购倍数极高,投资者申购新股资金的实际回报率远远低于其名义初始回报率的原因主要与中国股市在发展过程中所处的阶段和政府监管政策直接相关。靳文汇和杨文(2003)认为,股票发行制度的变化会影响股票发行时的信息披露,从而影响新股发行价格和首日上市时的价格,进而影响新股首日收益率。张继强、周勇和张秉麟(2003)从信号理论和分离均衡假说出发对中国IPO折价进行研究,研究表明分离均衡假说对中国IPO折价具有很好的解释能力,但直接证据支持是弱的。认为产生的原因与我国上市公司盈余管理问题、上市后融资行为改变有关。李翔和阴永冕(2004)分析认为发行管制并不是影响我国首日回报率过高的主要因素,主要是由市场的供需矛盾决定的。刘煜辉和熊鹏(2005)从股权分置和政府管制的角度进行实证分析,发现经典文献关于IPO抑价的种种动机的假说在中国缺乏立论基础。中国市场股权分置和政府管制的制度安排是导致极高的IPO抑价的根本原因。股权分置扭曲了正常的市场利益机制,异化了IPO参与各方的行为方式,割裂了一、二级市场的套利行为。政府管制产生的寻租行为增加了一级市场投资者的成本,因此产生更高的IPO抑价。

在对之前学者研究观点进行梳理的基础上,本文选取了中国股票市场从1990年12月19日至2011年3月29日期间所有首发A股IPO的折价情况进行分析,并且以中国股票市场股票发行定价制度的变化作为分样本划分的科学依据,进而从总样本和分样本对A股IPO折价情况进行详细的分析,试图说明在不同阶段IPO折价的情况。

二、数据来源、处理及样本描述

(一)数据来源

文章中研究所需数据来自国泰安数据库(http://www.gtarsc.com/)和锐思金融数据库(http://www2.resset.cn/product),共选取了自1990年12月10日至2011年3月29日共计2154只A股股票,其中有138只股票IPO首发收益率为负,另外还有1只股票IPO首发收益率为零(中国民航,发行价为2.8,收盘价为2.8,首发日期为2006年8月18日),由于本文分析的是沪深A股IPO首发折价的问题(即首发日收盘价高于发行价的问题),故将这139只股票从总样本中剔除。因此,实际有效的数据只有2015只股票。

本文研究的IPO上市首日收益率计算公式为:

其中,RA为上市首日收益率(IPO折价程度),P1为上市首日收盘价,P0为IPO发行价。

同时,根据中国股票定价发行方式先后经历了固定价格和相对固定市盈率定价,发行网上、网下累计投标定价,控制市盈率定价和累计投标询价不同定价制度,将总样本分为四个子样本:样本1(1990年12月至1999年6月);样本2(1999年7月至2001年8月);样本3(2001年9月至2004年9月);样本4(2005年1月至2011年3月)。

(二)样本描述

通过对总体样本和分样本沪深股票IPO首发收益率进行描述性统计分析(如表1所示)发现,在1990年12月10日至2011年3月29日整个区间,A股IPO折价程度平均为153.214%;在样本1内,平均折价程度为249.03%,折价幅度最高达到4900%;在样本2这段期间,平均折价程度为152.392%,折价幅度最高的为“中关村”,达到3095%;在样本3期间平均折价程度为97.071%,最高达到1356.25%;在样本4期间,平均折价程度为81.32%,折价幅度最高位538.122%。通过表1对IPO首发收益率的描述性分析,我们有个重要的发现,从折价程度的平均情况来看,我国IPO折价程度在整个时期是不断降低的。

同时,通过沪深A股首发收益率走势图使我们能够更清晰地看出A股IPO折价程度的变化情况,图2、图3分别给出了总样本和分样本A股IPO折价程度的走势,可以看出IPO首发收益率整体走势趋于下降。在样本1中,IPO折价程度非常大,折价程度超过300%的多达110多只,超过1000%的也有36只,如此高的折价幅度,更多的是与我国股票市场此阶段实施的股票固定价格发行定价有直接关系。此阶段由于新股需求远大于供给,申购者为了能够申购成功,倾向于抬高报价,从而使发行价格远远高于实际价值,造成IPO首发收益率如此之高的局面。之后的样本2、样本3和样本4的IPO首发收益率的走势波动浮动没有样本1那样相差悬殊。

资料来源:根据锐思金融数据库(http://www2.resset.cn/product)提供的数据整理而得。

三、实证分析

(一)模型选择和变量设定

回归方程设定为:

注:表中总样本数为2015,少于该数的为缺失值。

其中,RA为沪深A股折价程度,Ln ZZC为公司规模(以总资产取自然对数表示),ZCFZL为资产负债率(总负债/总资产),LNJGQ为股票发行日与上市日间隔天数取自然对数,FXZM为每股发行价/每股账面价值,SYL为上市首日市盈率,WXRG为网下累计超额发行认购倍数,WSRG为网上累计超额发行认购倍数,LNFXGS为发行股数取自然对数,HSL为上市首日换手率,D1,D2,D3为虚拟变量。

资料来源:根据锐思金融数据库(http://www2.resset.cn/product)提供的数据整理而得。

(二)回归分析

通过普通最小二乘回归分析发现,只有LNJGQ、WSRG两个解释变量和D1、D2、D3虚拟变量具有统计上的显著性,说明股票发行日与上市日间隔天数、网上累计超额发行认购倍数与股票定价发行方式的不同对A股IPO折价具有显著的影响。同时,回归发现LNJGQ、WSRG的回归系数为正,认为股票发行日与上市日间隔天数,网上累计超额发行认购倍数与IPO折价程度正相关;D1、D2、D3回归系数为负,说明股票定价发行方式的不同与A股IPO折价负相关。而LNZZC、ZCFZL、FXZM、WXRG、LNFXGS和HSL对RA均不存在显著性,因此认为,这些变量的变化对我国A股IPO折价没有影响。

(三)分析结论

我们运用了普通最小二乘法对A股IPO折价程度进行了多元线性回归分析,分析的结果如下:

1.回归分析得出,换手率对IPO折价影响不显著,从统计学角度认为换手率对IPO折价没有影响,而在实际中,首日换手率越高,意味着在首日交易中IPO股票交易越多,但是交易量如此多或者是由需求推动或者是由供给来推动,因此很难确切地估计换手率对IPO折价的影响。同时,在股票初始发行价的确定中主承销商也能左右发行价的高低,承销商的规模越大,越能控制IPO价格,首发收益越高,对承销商的声誉越有好处,也会有动机在首发日支持IPO折价。因此,会影响其在二级市场交易的换手率,主承销商便会有动机支持IPO折价,在首发日购买大量股票出售给其他投资者,从中获得丰厚的利润,从而使得换手率很高,也直接拉升了企业所发股票的价格。

2.新股发行市盈率高,会压榨二级市场的盈利空间,在市场环境不好的情况下,破发将成为大概率事件,会影响投资者的认购积极性。超额认购倍数是证券市场发行股票或债券时投资者实际参与购买的股票或债券金额与预先确定发行金额的比率。超额认购倍数越大,意味着实际购买金额会更多地超过发行金额。网上累计超额认购倍数(WSRG)是确定发行价的一个重要指标,其认购倍数的大小直接影响新股发行市盈率的高低。超额认购倍数与中签率互为倒数关系,可以说网上累计超额认购倍数是作为网上中签率的一个很好的替代指标。中签率越低,一级市场对股票的需求越高,从而获得的首发收益就越高。从回归分析来看,网上累计超额认购倍数与IPO折价正相关,也就是说,网上累计超额认购倍数越大,IPO折价程度就越高。

3.股票发行日与上市日间隔时间的长短也是影响IPO折价的一个重要因素,从回归分析来看,间隔天数与IPO折价正相关。说明间隔天数越长,IPO折价程度越大。出现这种情况可能与投资者的市场情绪有很大的关系,可以认为,发行日与上市日之间的间隔期越长,投资者越有充足的时间了解发行企业的实际状况,包括企业的盈利能力、产品的市场竞争力、公司的财务状况等,从横向和纵向分析比较企业的发行价是否合理。

4.中国股票市场在IPO定价方式上先后经历了固定价格和相对固定市盈率定价发行,网上、网下累计投标定价,控制市盈率定价,累计投标询价制度等不同定价制度。在不同的定价制度下,A股IPO折价程度也发生很大的变化,在第三部分总样本和分样本中的描述性统计情况我们可以清晰地看出,IPO的折价程度逐渐降低;从多元线性回归分析结果来看,不同样本期采取的股票定价发行方式均对IPO折价具有非常显著的影响,呈现负相关,而且对IPO抑价程度逐渐减小,分别从0.149下降到0.094、0.042,进一步说明我国A股IPO定价逐渐走向成熟,发行定价也逐渐趋于理性。

通过实证研究发现,在我国A股IPO定价过程中,在众多的影响因素中只有网上超额认购倍数,股票发行日与上市日间隔时间的长短和我国不同时期采取的不同IPO定价方式对IPO折价具有显著的影响,其他因素不具有统计上的显著性。

四、结论

本文的分析主要体现在两方面:一是以中国股票市场成立一直到现在A股IPO折价现象作为研究对象,这样可以对我国A股IPO折价的情况有一个整体上的了解;二是在样本区间的划分上,以股票发行定价方式制度的变革为划分依据,将整个中国股票市场沪深A股划分为4个样本区间进行实证分析,能够科学地体现出在本期内A股IPO折价情况。这两点是在其他学者针对中国股票IPO折价研究中所没有体现出来的。实证分析发现,在整个股票市场发展过程中,不同时期采取的定价发行方式对IPO折价程度的影响不同,而且这种影响在不同样本期是逐渐减弱的。正如前文所描述的那样,虽然中国IPO折价程度相比国外发达的股票市场依然很高,但随着我国金融体系的完善,股票定价方式的不断改进使得IPO折价程度渐渐趋于合理。这也从侧面反映了作为中国资本市场中重要角色的股票市场正在逐步地走向成熟,无论从量上还是质上都有了很大的发展。

但同时我们也看到,在中国A股市场,IPO是必须取得政府许可的,即使在核准制下,IPO的节奏、进度安排也受到政府的干预。政府这种对股票供给的管制容易引起人为的供不应求,从而导致市场对于获准发行公司的股票所能接受的价格会比在充分竞争的情况下更高,因此,要想改变中国股票市场IPO抑价的这种状况,除了股票市场自身不断发展和完善外,监管部门也需要不断地适应市场,采取合理有效的监管措施引导股票市场健康地发展。

参考文献

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[9]李翔,阴永冕.发行管制变迁下的中国股市IPO首日回报率研究[J].经济科学,2004,(3).

a股ipo企业选择标准 篇5

自今年初光大就开始启动H股上市程序，彼时对7月上市预期极高，然时至今日仍无果。就在4月份向港交所提交的上市申请失效后，近日据彭博社援引消息人士报道，光大银行向港交所更新上市文件，其融资额仍为约60亿美元。该消息人士还透露，光大并未放弃上市计划，只待市况变好。

对此消息，光大投资者关系工作人员向《投资者报》记者表示，尚未收到行里通知。

其实，中资银行股不仅在香港市场上市受阻，在A股同样面临此问题。今年以来，尽管多家银行上市呼声甚高，但迄今没有一家实现。

A股发行节奏并未放慢，缘何独银行股不能放行？

这与市场状况、银行业不断再融资以及银行自身的问题紧密相关。

光大广发上市受阻

光大在今年2月已经宣布H股发行上市方案；3月，光大股东大会以超过99.9%的支持率通过相关发行方案；4月，光大发布公告称公司首次公开发行H股获银监会批准；6月，获证监会关于其H股上市的正式批复，并结束了香港联交所上市聆讯。

根据其预披露的发行计划，光大计划发行105亿股股份，另有15亿H股超额配售权，融资额约60亿美元。

据6、7月份外媒报道，光大已经开始向海外投资者预路演。但直到现在，光大依然未能实现H股上市。甚至由于4月份提交的申请失效，而不得不更新文件，但融资额度计划并未改变。

再观A股，今年无一家银行上市。目前尚未实现A股上市的全国性股份制银行已为数不多，仅剩下广发、浙商、恒丰、渤海4家，相较而言广发规模更大、资历更老，故也更着急上市。

广发上市的想法由来已久，但真正让外界看到行动始于今年。4月，该行正式将“广东发展银行”更名为“广发银行”，同时还更换了行标，此举被解读为“为IPO提速准备”。在更名换标后不久，该行与光大几乎是同期遴选了承销商，计划择机A+H上市。

“但现在来看年内不能实现了。”一接近广发IPO的人士称。

“具体进展看我行公告情况。”广发工作人员向记者表示对上述说法不好评价。

此外，还有一个更大的银行群体正着急地徘徊在IPO大门前，那就是为数众多的城商行。据此前《投资者报》统计，在省外跨区经营的37家城商行，有36家都有上市计划。停止审批城商行上市已有4年，就现在情况看，今年放行亦很难。

银行受累自身风险

對于今年银行股始终未获批上市的原因，市场上更多的声音是说市况不好。

受各类因素影响，今年无论外围市场还是A股普遍低迷，银行股整体市盈率更是跌至谷底。

“市场低迷，光大在香港卖不上好价钱，这是搁置的一个原因。”东方证券分析师金麟表示。

但市况不好并不单单是银行所面临的问题，其他新股面临着同样的环境。虽然银行IPO未放行，其他新股发行却并未中断。

“市况不好只是一个原因，更多是银行业自身的问题。”渤海证券投行部副总裁王朴认为。

原定7月H股挂牌上市的光大银行，在6月底遭遇市况波动，不得不延迟计划。表面上看是受市况影响，但最根本的原因则是受累于银行业风险。

7月份，光大陷入与高盛高华的口水战。高盛高华发布报告称光大贷款总量中有20%投向地方融资平台，暗示光大面临地方融资平台风险；同时在存贷比数据方面与光大口径也相差甚远，高盛高华测算2010年末光大存贷比为81%，而光大年报则显示2010年末存贷比为71.15%，二者相差近10个百分点。

尽管光大对此作出回应，但此事还是影响到了发行进程，因为此时投资者对地方融资平台风险的担忧已经不仅是针对光大，对其他银行有着同样的顾虑，已上市银行股价亦大幅下挫。“光大若想卖个好价钱，最好等到对风险担忧程度减弱后。”上海一家券商的银行业分析师说。

对于其他未上市的银行来说，除了市场低迷、银行体系风险影响外，还受已上市行的再融资和自身因素影响。

银行再融资行为具有不可推卸的责任。由于监管标准的提升，各银行不得不想方设法补充资本，对于上市行来说，最便捷的方式就是在资本市场“抽血”。粗略统计，今年上半年银行发布再融资计划以及已实施再融资方案的规模共计超4000亿元。

具体到银行来说，广发行自身还有一个障碍。11月8日，广发原资产管理中心总经理周保被控受贿、贪污、私分国有资产三罪，在广州中院重审过堂。在庭上，周保依旧否认了全部指控，并当庭痛哭，称自己是为了在广发行改制中避免国有资产流失，得罪了人，才导致牢狱之灾。

根据《首次公开发行股票并上市管理办法》（下称《办法》）规定，发行人董监事及高级管理人员，涉嫌犯罪被司法机关立案侦查，尚未有明确结论意见的不能发行上市。

另据《办法》第12条规定，发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。而广发现任董事长董建岳是2009年6月空降到此，到任后对管理人员进行了大刀阔斧的变动，到明年才满3年时间。

“至于城商行迟迟不放行，根本原因是这类银行资质过弱，风险大。”王朴说。城商行是在城市信用社基础上组建起来的，底子薄弱。此外，金麟认为内部职工持股问题也是城商行上市的阻碍。

阻碍扩张步伐

不能上市，就无法建立持续补充资本的机制，不仅会使银行难以达到监管标准，还会阻碍扩张的步伐。

光大三季报显示，截至9月30日，该行资本充足率比上年末下降0.09个百分点为10.93%，同时存款增速低于贷款增速，这不仅将拉高存贷比，还更加剧了资本消耗。由于去年刚刚在A股上市，若再从A股“抽血”，势必又遭投资者的指责，“所以光大在急切等待H股上市时机的出现。”上述分析师表示。

对于广发和其他未上市的银行来说，没有打通持续补充资本的通道，势必将影响规模扩张及经营。

a股ipo企业选择标准 篇6

近日桂林银行发布公告称，将于6月24日举行的股东大会上审议《关于暂停向证监会申请股票在全国中小企业股份转让系统挂牌并适时启动在公开市场发行股票的议案》。

此前桂林银行行长曾对外表示：“该行终止新三板挂牌事宜主要是由于自身发展战略调整，希望条件成熟可以直接争取主板上市。”对于桂林银行在资本市场的具体的发展规划，《投资者报》致电办公室相关负责人进行了解，但截至记者发稿并未取得有效反馈。

自齐鲁银行挂牌新三板以来，包括桂林银行、贵州银行、乐山银行、潍坊银行、德州银行等城商行都有明确表示挂牌新三板的计划，并付诸行动。但随着A股市场对银行的开闸，选择流通性好、交易活跃的A股上市成为更好的选择。

主动暂停新三板挂牌

去年6月末，筹备仅10个月的齐鲁银行成功挂牌新三板，并完成15亿元的定向增发，让急于补充资本金又无较好融资渠道的中小城商行兴奋了一把，相对于A股，新三板的门槛显然要低得多，除了可以实现融资，对完善公司治理、提高公司品牌效应以及未来更多的参与资本市场的运作大有帮助，包括桂林银行在内的近10家银行曾表露出对新三板的青睐。

根据新三板挂牌要求，对于股东数量超过200人的公司，需要对股东进行确权。从去年6月开始，桂林银行开始对公司股东所持股份的变动过程及当前情况进行核实与确认，以明确公司股权结构及股份权属，这也被认为是桂林银行筹备新三板挂牌的开始。

根据公开资料显示，筹备一年以来，桂林银行已经于2015年6月29至30日、7月25至29日、9月22至23日已经集中开展了三次对股东股份的现场确权工作。

对于此次桂林银行突然宣布暂停登陆新三板，市场反应略微“惊讶”。一位券商人士向《投资者报》记者表示，新三板分层制度利好刚刚落地，金融机构相对资质较好，进入创新层的可能性很大，对于桂林银行决定主动暂停新三板挂牌的确让人有些意外。

桂林银行方面的说法是基于自身发展的战略调整，本月末即将在股东大会上表决的议案中也提出“适时启动在公开市场发行股票”，搁置新三板之后，桂林银行更多的是想转战A股。

A股市场再次对银行业打开大门或成为桂林银行放弃新三板的原因，不仅是桂林银行，其他此前曾表露出挂牌新三板意图的城商行虽然未直接表态，但也已不像之前那么热衷。

增资扩股补充资本金

从桂林银行的业绩来看，不急于在新三板挂牌融资或许与去年增资扩股补充了资本金有关。

根据公司年报显示，该行在2015年进行了增资扩股，报告期内，其累计新增股份3.13亿股，股本总额增至25.21亿股。通过增资扩股合计募集资金10.88亿元，其中3.13亿元用于充实资本金，7.75亿元用于转增资本公积，和齐鲁银行在新三板的定增募资15亿元相比，并不算少。

增资扩股后，桂林银行的资本充足率获得改善，未出现大幅度下降。数据显示，截至2015年末，该行资本充足率为11.09%，较2014年同期下降了0.02个百分点；一级资本充足率和核心一级资本充足率均为10.16%，较2014年同期均下降0.25个百分点。

不过桂林银行2015年的盈利能力下滑明显，其年报数据显示，截至2015年末，公司营业收入31.28亿元，同比增长9.7%，净利润却出现大幅下滑22%，仅为7.72亿元。

资产减值损失成为吞噬净利润的罪魁祸首，2015年该项支出达9.55亿元，几乎比2014年（4.7亿元）增加了一倍。同时，该行不良指标“双升”，2015年末不良贷款较年初增加2.66亿元，不良贷款率为1.52%，同比增加33个百分点。

从公司层面来看，桂林银行发展承压不小。值得注意的是，在利率市场化进程不断加深的当前，多数银行开始有意识的增加中间业务收入以减少对息差的收入，而桂林银行2015年中间业务收入同比下降14%。

虽然桂林银行方面并未就“自身战略要求”作出详细说明，但是从当前情况来看，资本金获得补充之后，与挂牌新三板相比，如何提升业绩、化解不良以及扩展营收渠道才是其解决业务发展困境的首要选择。

A股上市前途不明

发展“带伤”不能阻碍桂林银行对资本市场的渴望，暂停新三板之后，其觊觎的是融资能力更强、品牌影响力更大的A股市场。尤其是不仅江苏银行、杭州银行等城商行上市前景光明，连去年净利润全部负增长的5家农商行都顺利过会，更是让桂林银行看到希望，计划“条件成熟后争取直接在主板上市”。

挥别新三板，桂林银行选择了更为艰难的IPO之路，且不论未来发展的盈利能力，单从目前IPO排队银行经验来看，桂林银行的上市很难在近几年实现。

根据证监会官网数据统计，目前有23家银行在排队等待IPO，其中大多数银行准备时间超过5年，在公司治理、股改等方面经过漫长的规范历程。另一方面，虽然IPO再度向银行开闸，几家较早前过会的城商行只差临门一脚，但是截至目前仅核发江苏银行1家，23家银行消化完毕仍需时日。

反观在新三板上市的齐鲁银行，作为新三板中城商行“独苗”，除了定增，该行还积极推进发行20亿元优先股，这是除主板上市银行外第一家发行优先股的商业银行，目前山东银监局已批复，证监会已受理正在审核。

统计数据显示，在分层办法落地当天，齐鲁银行的成交量也随之大涨，约成交31.04万股，为近半年来最高。根据下发的新三板分层标准，多家机构发布的符合创新层公司中，都提到齐鲁银行，甚至有机构认为，未来不排队齐鲁银行最先转板的可能，足见市场对其在新三板中的认可程度。

新三板也好，IPO也好，对于城商行来讲，选择何种渠道在资本市场融资还需考量自身需求与发展水平。

a股ipo企业选择标准 篇7

长期以来, 我国的A股市场IPO一直存在严重的抑价现象, IPO抑价率基本上维持在100%以上。本文综合一级发行市场和二级交易市场, 从影响发行定价和上市后二级市场价格的因素对新股IPO的抑价进行分析, 通过建立影响IPO抑价的多因素非线性模型, 检验不同因素对新股IPO的影响大小。

二、文献综述

对IPO抑价的分析, 国内外学者大多从两个角度进行研究:新股发行定价偏低和二级市场首日交易价格偏高。

1、对新股发行定价偏低的研究主要集中在新股IPO抑价的早期阶段。

学者们大多相信股票二级市场是有效市场, 市场对股票的定价是合理的, 因此将注意力主要集中在发行定价偏低的问题上。由此产生了很多相关的解释理论, 主要包括:Barron (1982) 提出的投资银行买方独家垄断假说, 承销商通过低价发行的方式来提高其承销活动的成功概率。Rock (1986) 提出的胜利者诅咒假说, 他认为发行者故意压低他们的发行价, 以此来吸引未知情投资者参与到他们的首次发行中。Tinic (1988) 提出的避免法律诉讼假说, 该假说主要是用于解释美国承销商和发行公司以低价发行来避免遭受诉讼的风险的现象。信号假说, 这一假说提出者的主要代表是Allen和Faulhaber (1989) 、Grinblatt和Hwang (1989) 、Welch (1989) , 他们认为新股发行价格的均值和公司保留的股份比例可以反映公司未来现金流的均值和方差, 那些拥有良好盈利前景预期的公司为了区别于其他公司, 故意压低新股发行价格。Brennan和Franks (1995) 提出的所有权分散假说, 即低价发行可以使得更多的投资者共同参于投资, 从而维护公司控股股东或管理层对公司的控制权。

这些假说的共性都是探讨造成新股发行定价偏低的原因, 而发行定价偏低是在面临微观不确定性和信息不对称下的一种均衡结果。

2、新股上市后交易价格偏高。

这方面的研究主要集中在两个方面:承销商托市, Ruud (1993) 对新股发行后股票收益率随上市时间增长的分布变化分析表明承销商的托市行为才是新股抑价的真正原因;市场反馈假说, Jegadeesh、Weinstein和Welch (1993) 认为, 新股上市后的收益率高反映了市场对发行公司投资价值的认可程度高, 以便发行公司进行下一步的筹资。

对国内A股市场IPO抑价问题的研究, 从目前的研究文献看, 国外学者主要是针对中国特有的经济发展背景, 通过引入了诸如公司成立年限、股票IPO供给与需求不平衡、IPO发行机制、政府干预、流通股比例等因素 (Su与Fleisher, 1999;Zhang与Tsui, 2003) 。他们的研究多是基于抑价率构建因变量的多元线性回归模型, 虽然对影响因素的影响判断不同, 但都认为中国IPO抑价水平较高。国内学者的研究则大多是基于上述对诸多假设理论在中国应用的检验, 王晋斌 (1997) 分析认为风险、股利、发行规模、公司规模、宏观经济景气 (用股票市场指数衡量) 、中签率以及承销方式等与新股申购的超额收益率没有显著相关的关系。陈工孟、高宁 (2000) 认为, A股市场的发行抑价是企业经营者的有意决策, 抑价幅度与上市滞后风险 (发行日与上市日之间的时间间隔) 以及未来增发股票与否显著相关, 信息不对称及其他风险因素则并非主要的解释因素。段进东、陈海明 (2004) 从信息效率的角度出发, 采用因子分析法, 发现公司规模越大, 发行抑价程度越高;公司业绩越好, 新股发行抑价越低。

在我国股票市场从发展的初期到逐步发展成熟的过程中, 以往学者在不同时期、从不同方面论述了影响我国IPO首日抑价的因素, 对我国IPO发行以及股票市场的健康发展有重要的指导意义。但是, 以往学者的研究多是基于影响因素对抑价率影响的回归分析, 而且对影响因素的选择不够完整, 使得实证分析的结果往往不能有力的解释中国市场IPO的抑价现象。本文在上述学者研究的基础上, 从信息不对称、发行机制、承销商声誉、宏观市场数据等方面, 选取不同的影响因素, 系统性地对IPO抑价因素实证分析。

三、我国A股市场IPO抑价多因素影响的实证分析

利用1991年至2006年间历年上海A股市场和深圳A股市场新股发行的数据首先对IPO抑价和相关影响因素作偏相关分析, 以初步剔除与IPO抑价相关性不显著的变量, 偏相关分析结果如表1所示。其中, P0、Shares、Nums、Fina、ΔD、Vola、year、TR分表代表发行价格、首日发行数量、同时IPO公司个数、首次发行筹资总额、新股发行上市日期间隔、首日波动率、发行年份、首日换手率。

从表1中可知, 除了上市年份与首日抑价水平偏相关系数在5%的检验水平下不显著外, 其他7个变量与首日抑价水平都有显著的相关性, 这表明我国A股IPO抑价随时间变化的趋势不明显。

在对不同变量与首日抑价水平偏相关系数检验结果的基础上, 应用曲线估计方法, 对发行间隔、首发价格、首日波动率、同年IPO公司上市个数、首发数量、首日换手率、筹资总额与IPO抑价的函数关系进行估计, 在回归方程中这些变量将以曲线估计的函数形式出现。另外, 回归方程中还包含上市地点、承销商声誉、发行方式等控制变量。本文构建的影响IPO首日抑价水平的多因素模型如下所示:

(数据来源:度量衡金融终端, 作者整理;“***”, “**”分别表示在1%和5%的检验水平下显著。)

其中:Ri表示首日收益率, ΔDi、P0i、Volai、Numsi、Sharesi、TRi、Finai分别表示第i家公司新股发行上市日期间隔、首次公开发行价格、首日波动率、新股发行当年IPO公司个数、首次公开发行数量、首日换手率、首次公开发行筹资总额;exchi、pro1i、pro2i、dumi分别表示第i家公司上市地点、声誉好的承销商、声誉一般的承销售、上网定价发行方式。回归结果如表2所示。

从上述方程回归的结果来看, 方程 (1) ~ (4) 的拟合优度均达到52%以上, 且方程的F检验值均在1%的检验水平下显著, 表明影响因素对IPO首日抑价的有较好的解释作用。以方程 (1) 的回归结果为例, 我们变量的回归系数进行分析, ΔDi的系数为0.10, 且在5%的检验水平下显著, 这表明发行上市时期间隔越长, IPO首日抑价水平就越高;P0i的系数为-1.396, 在5%的检验水平下也显著, 表明股票的发行价格越高, IPO首日抑价水平就越低;Volai的系数为0.257, 在5%的检验水平下显著, 这表明上市首日股价的波动率越大, 表明投资者的信息不对称程度越大, 双方不断博弈实现均衡;Numsi的系数为0.002, 这表明如果新股发行上市当年市场上IPO的公司数目越多, 公司的IPO抑价水平就越高, 但系数在5%的检验水平下不显著, 但在方程 (3) 中, 此系数在10%的检验水平下显著, 表明我国证券市场还是存在相对比较显著的“Hot Issue”;Sharesi系数为-0.479, 在5%的检验水平下显著, 这表明首次公开发行的数量越多, IPO首日抑价的水平就越低;TRi的系数为1.698E—07, 有5%的检验水平下显著, 这表明新股上市当日换手率水平越高, 表明不同投资者对股票价格认知的差异越大, 而短期投资者的投资, 会对IPO首日抑价具有正的显著影响;Finai的系数为8.799E—21, 在5%的检验水平下显著, 产生这种结果的原因可能在于:筹资总额是发行价格与发行数量的乘积, 尽管发行价格与发行数量在单因素分析下与IPO抑价水平均呈显著负相关, 但通过对发行价格和发行数量之间进行相关检验, 发现两者之间存在着显著的负相关, 即发行价格越高, 发行的数量就越少, 反之亦然, 因此, 发行价格和发行数量交互作用对IPO首日抑价的影响是有待研究的。

本文的实证结果表明, 筹资额与首日抑价正相关, 可能在于如果股票的发行数量较多, 股票的发行价格较低, 较低的发行价格吸引了更多的投资者追逐公司股票, 导致首日抑价的提高。exchi的系数为-0.082, 这表明如果新股在上海证券交易所上市, IPO的抑价水平较低, 这与前面分析上海证券交易所上市公司规模一般较大有关, 但此系数在5%的检验水平下不显著, 不能表明上海和深圳上市的新股IPO首日抑价存在着显著的差别;pro1i的系数为-0.177, 且在5%的检验水平下显著, 这表明, 如果新股由声誉好的承销商承销, 由于声誉好的承销商能够对上市公司的股票发行定价进行合理的估值, 使得IPO首日抑价的水平较低, 表明承销商声誉对新股IPO抑价确定有显著的负影响作用;pro2i的系数为0.170, 表明如果承销商既非声誉好、又非声誉差的类型, 那么新股的IPO首日抑价影响不大, 这也是符合国内股票市场的实际情况的, 如果承销商声誉一般, 投资者对承销商没有太多声誉的预期, 对IPO股票的参与活跃程度影响有限;dumi的系数为0.476, 且在5%的检验水平下显著, 这表明如果新股选择上网定价发行方式, IPO首日抑价水平越高, 产生这种结果的原因可能在于目前上网定价发行时, 在发行之前由上市公司与承销商来确定股票的发行价格, 虽然基本上消除了机构大户在股票发行中操纵价格的行为, 但对由上市公司与承销商来定价的合理性缺少了监督, 有可能存在着承销商为获得承销佣金, 通过粉饰上市公司的财务报表, 串通上市公司, 包装后上市以获得佣金和承销费用的行为。

(注:“***”、“**”、“*”分别表示在1%、5%、10%的显著水平下显著;括号内为相应的t值。）

从实证分析的结果来看, 在国内A股市场, 新股的发行上市日期间隔、发行价格、首次公开发行数量、首日波动率、首日换手率、新股发行时IPO公司数目、承销商声誉等影响因素对新股IPO首日抑价具有一致的影响外, 上市公司的筹资额与是否采用上网定价发行方式对新股IPO抑价具有反向影响, 产生这种现象的原因可能与我国市场的不成熟、不完善及对新股发行过程中参与主体的监管程度不同造成的。

四、结论及建议

造成我国新股IPO首日高抑价水平的原因是多方面的, 新股发行上市时期间隔、发行定价、首发数量、首日波动率、承销商声誉、筹资总额和发行方式是影响A股IPO抑价程度的主要因素, 为降低新股IPO的抑价程度, 提高一级市场的定价效率和二级市场的价格发现功能, 针对国内的股票市场状况, 提出以下几点建议。

1、要缩短新股发行和上市之间的周期。

依据国内新股发行及上市数据, 我们统计了1990年至2005年我国新股发行及上市的时间间隔, 间隔最长达1527天, 平均发行间隔为47天, 在美国, 新股上市时间一般比新股发行时间晚1个至12个交易日不等。目前国内的新股发行程序效率有所提高, 特别是进入2006-2007年以来, 新上市公司的股票发行和上市间隔周期有所缩短。为了降低股票的首日抑价水平, 有必要进一步调整相关运行规则和程序, 缩短股票发行结束到上市所需要的时间, 以满足股票发行结束、募集资金到位后尽快上市交易的需求。

2、合理制定发行价。

由于行政化的干预, 我国股票市场的股票发行价制定一直价格较低, 截至目前, 新股的发行市盈率仍然是新股发行定价的一个主要参考指标, 这影响了新股发行定价的效率。在新股发行价制定时, 可以尝试摆脱市盈率的定价模式, 结合公司的成长性和盈利能力来进行定价, 以满足投资者不同投资偏好的需求, 从而降低首日抑价水平。

3、培育和规范承销商的行为。

新股发行时选择的承销商声誉的好坏, 就像是投资者的路标, 好的承销商能够帮助投资者理解和认识新股发行上市公司, 有助于为新股制定合理的发行价格, 引导投资者行为, 从而降低新股IPO首日抑价水平。但目前, 在我国的环境下, 还要进一步规范和监管主承销商的执业行为, 提高执业质量, 增强诚信意识。

摘要：本文通过构建影响我国A股市场新股IPO抑价的多因素模型, 对IPO抑价影响因素进行实证分析, 结果表明我国IPO发行抑价主要与我国新股发行机制不完善、资本市场不够成熟有关。要降低新股的IPO抑价水平, 需要提高新股发行的信息披露程度、缩短新股发行日至上市日的时间间隔、增加新股发行的定价效率、规范和培育一批高质量的承销商。

关键词：IPO抑价,首日波动率,发行间隔,承销商

参考文献

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[3]Benveniste、Lawrence M.:Walid Y.Busaba, and William J.Wilhelm, 1996, Price stabilization as a bonding mechanism in new equity issues, Journal of Financial Economics42.

a股ipo企业选择标准 篇8

双重上市公司, 基本都由国家控股, 这些公司涵盖交通运输、石化、钢铁、资源、金融服务等行业, 对国民经济有举足轻重的影响。据统计2006年有39家A+H股公司主营业务收入共24026.82亿元, 占上年GDP总值的11.5%, 国民经济的持续稳定增长是与这些公司业绩优异息息相关的, 同时一批H股公司的集体回归以及A+H股两地同步上市的实现, 进一步壮大我国资本市场的蓝筹群体。本文用相关统计和计量经济方法对双重上市公司的A股IPO抑价进行研究。

本文选择从双重上市公司的A股IPO (Initial public offerings首次公开募股, 指某公司首次向社会公众公开招股的发行方式。) 抑价现象有以下意义: (1) 双重上市公司在国民经济中处于龙头地位, 找出这种公司的股份对IPO抑价是否有显著影响, 以便使证券市场的资源配置更有针对性, 更有效率。 (2) 随着中国金融市场的进一步开放, 国际资本流动日趋自由化, 以后双重上市公司也将越来越频繁。因此对现在的50家双重上市公司进行分析, 对以后的双重上市公司的IPO发行有指导借鉴意义。 (3) 现在国内学者对IPO抑价的研究主要集中在A股、深圳中小板等所有的公司进行分析, 没有把双重上市公司分离出来, 也没有系统地把股份构成对IPO抑价的影响进行研究。

二、关于IPO抑价及股权结构的理论解释及文献综述

(一) 信息理论对IPO抑价的解释

ROCK (1986) 的“赢者诅咒”中, 认为由于投资者的信息掌握情况不同, 才导致IPO抑价。大量的文献对这一理论进行研究, 大多数都支持这个观点, 因而成为IPO仰价理论中最受肯定之一。Allen and Faulhaber (1989) , Grinblatt and Hwang (1989) , Welch (1989) , Chemmanur (1993) 提出的信号理论, 该理论说明:优质企业为把自己与劣质企业区分开, 所以抑价发行, 因此, 优质企业在IPO时可以通过较高的抑价显示其质量, 劣质企业不能弥补这种仰价失败时带来的风险, 因此优质企业的IPO抑价更加明显, 关于这一理论也得到部分学者的验证, 本文通过分析双重上市公司来看该理论是否有表现。信息串联效应 (Welch (1992) ) 说:潜在投资者也对其他投资者是否购买该IPO也感兴趣。如果一个投资者看到没有人愿意购买某IPO, 即使他有有利的信息, 可能也不会决定买。为了防止这种现象的发生, 发行者愿意进行折价以吸引最初的几个潜在投资者, 并由此诱发串联效应。在IPO方面, 支持这一理论的一个重要证据是:许多研究者发现, 大多数IPO倾向于或者是认购不足或者是极高的超额认购, 几乎没有什么IPO是适度认购的。

这些信息理论是分析IPO市场参与者的行为选择, 在IPO市场上, 发行价格是发行人、投资者、承销商三方利益博弈的结果, 因此结合这些理论作如下分析。

(二) 股权结构与IPO抑价的理论

Booth and Chua (1996) 提出了“增强的流动性假设”, 认为发行抑价是为吸引潜在投资者的兴趣。他们认为, 由于上市以后会有更广泛的股东群, 从而股票的流动性增强, 公司的价值上升, 鉴于此发行公司的原始股东必须将股票发行价格定得足够低来吸引大量的投资者参与申购, 此理论从投资者的角度可以说明投资者是否对股权变化的流动性敏感, 但没有说明敏感的程度。Mello and Parsons (1998) 则认为 IPO 过程中应该考虑公司的最优股权结构, 一方面要积极地寻求具有潜在控制权的外部大股东, 这些大股东将成为公司管理层的监督者, 能优化公司管理, 能确保公司有效的股权结构。但是, 另一方面, 由于具有潜在控制权的大股东能够通过控制权攫取私有收益, 因而在出售具有控制权的股份时, 发行人应该抬高这一部分股票价格。因此, 对具有潜在控制权的积极投资者实行折扣发行还是溢价发行取决于该具有控制权的大额股份相关的公众利益和私有收益的相对重要性。上面所说的理论也就是法与金融学派的观点 (Ldporta et al., 2000) 的延伸, 该理论认为在法律体系不够完善的国家, 控股股东的上述影响表现为“支持效应 (propping effect) "和“掏空效应 (tunneling effect) "。支持效应也就是大股东起到监管作用, 掏空效应也就是获取私人利益。

三、新股首日收益率的公式及变量选取

为了衡量IPO抑价情况, 我们采取如下两个指标:新股首日收益率:IRi= (P1i-P0i) /P0i, 其中, IRi为第i只新股的首日收益, P1i为第i只股票上市当天的收盘价, P0i为第i只股票的发行价。由于我国的股票市场中新股发行完毕与上市日期之间有较长的时间间隔, 因此, 有必要对这段时间做一下调整。调整后的指标为新股首日超额收益。新股首日超额收益率:AIRi= (P1i-P0i) /P0i- (M1i-M0i) /M0i=P1i/P0i-M1i/M0i, 其中, M1i是第i只新股上市首日市场指数的收盘价, M0i是第i只新股发行日市场指数的收盘价。

股份构成是指国有股、法人股及社会公众股各自所持有的股份占公司总股份的比例。所以本文用SSP、SCP、STP表示国有股、境内法人股、流通股比例。

四、变量的假设提出

如果国有股股东在公司治理中起到“支持效应”, 则国有股权比例越高, 股民根据信号传递判断公司的内部人监管有效, 就会狂热购买首日股份, 所以提出下面的假设:假设1:国家股比例与IPO抑价正相关。

如果国有股股东在公司治理中起到“掏空行为”, 即内部人在公司中攫取私有收益, 所以投资者对该种股份购买得少, 所以提出下面的假设:假设2:国有股比例与IPO抑价负相关。

法人股东作为股市上的大户, 根据“信息串联效应”, 潜在投资者会根据法人股东的数量来购买新股, 发行者愿意进行折价以吸引最初的几个潜在的法人投资者, 并由此诱发串联效应, 来吸引潜在散户投资者, 所以根据该理论提出下面的假设:假设3:法人股比例与IPO抑价正相关。

关于法人股国内外也有很多学者还认为它起到消极监管的作用, 因为大股东能积极监督公司管理人员, 在公司监管中的作用比法人股东大, 所以法人股东对公司的监管是消极的, 在这种情况下, 法人股的比例越高就会减少股票的购买量, 其实这也就是上面分析国有股比例时的延伸, 据此提出下面的假设:假设4:法人股比例与IPO抑价负相关。

根据信息理论, 为了“增强的流动性”, 认为发行抑价是为了吸引潜在投资者的兴趣。他们认为, 由于上市以后会有更广泛的股东群, 从而股票的流动性增强, 公司的价值上升。所以发行公司的原始股东必须将股票发行价格定得足够低以吸引大量的投资者参与申购, 发行抑价便是获得更高流动性所要支付的相应成本。所以提出下面的假设:假设5:流通股比例与IPO抑价正相关。

五、数据说明、描述性统计及实证分析结果

(一) 数据说明

本文研究对象是从1993年到2007年12月的双重上市公司, 共51家公司, 在这51家公司中, 海螺水泥、中兴通讯、东方电机、昆明机床、S仪化、北人股份、洛阳玻璃没有上市时的前十大股东的持股比例, 因此做了一定的弥合处理, 另外, M1i、M10选的上海、深圳的A股指数。本文的数据来自于国泰安研究服务中心、Wind资讯金融终端及大智慧软件。

(二) 描述性统计

下表是相关变量的描述性统计, 可以发现IPO抑价分布差异较大, 而且这些抑价的波动性很大, 说明IPO抑价在双重上市公司中是很普遍的。

(三) 实证结果分析

本文选取SSP、SCP、STP为解释变量, IRi和AIRi为被解释变量。首先对SSP、SCP、STP的共线性检验, 没有发现明显的共线性。用Glejser检验具有异方差, 用加权最小二乘法 (WLS) 修正模型, 选用的权数为W=1/SSP^2, 然后对加权后的模型进行回归, 得如下模型:

从模型中的R-squared、Adjusted R-squared比较大, 说明股份的联合影响程度比较大, 模型拟合得好。STP的T值大, 说明流通股比例对IPO的影响比较大, 而国有股、境内法人股比例影响很小。具体分析结论如下:

1.流通股比例与IPO抑价正相关, 并对IPO有显著的影响。

这个结论符合假设5, 说明对于双重上市公司, 投资者普遍认为其增发流通股, 且其比例越大, 说明其股权的流动性越强, 从而能更进一步地提升公司价值, 优化公司股权。所以Booth and Chua (1996) 提出的“增强的流动性假设”, 在中国的双重上市公司中可以得到证实。

2.法人股与IPO抑价负相关, 并对IPO有较显著的影响。

这个结论符合假设4, 可以从投资者选新股的角度来说明, 法人股东在双重企业中基本没有监管的作用, 而且也没有串联效应, 说明中国的投资者, 特别是潜在投资者基本不关心法人股东在股权的地位, 因此要发挥法人股东的作用, 国家应增加其股份。

3.国有股与IPO抑价正相关, 但对IPO没有显著影响。

说明在双重上市公司中存在“掏空行为”, 但国有股比IPO抑价没有显著影响, 这种结论可能与投资者对中国上市公司的印象有关, 即认为眼前中国的上市公司都有国有性质, 当然这样说有点片面, 但找不到更合适的解释, 这也是本文的不足之处。

4.联合影响大, 模型拟合地好。

说明影响IPO抑价的众因素中, 股份构成占很大比重。所以要改善IPO抑价的情况, 股份构成是首先要改善的。

六、结论

本文考察了双重上市公司股份构成对其A股抑价的影响因素。分析表明, 双重上市公司的IPO抑价程度与股份构成有很大的联系, 在股份构成的三个要素中, 流通股比例对其影响最大, 也是投资者重点关注的。而法人股在双重上市公司中的比例低, 在中国上市公司中起消极监管作用, 而且在中国股市存在“掏空行为”。另外关于IPO抑价的众多理论中, Booth and Chua (1996) 提出的“增强的流动性假设”、ROCK (1986) 的“赢者的诅咒”、Allen and Faulhaber (1989) 的信号理论, 符合中国双重上市公司的A股IPO抑价。

参考文献

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