我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究

我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究（共7篇）

我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究 篇1

[关键词]资本结构;战略效应;农业上市公司

1 引 言

在西方国家,资本结构与产品市场的相互作用已经越来越受到理论界和实务界的重视,资本结构的战略使用也逐渐成为西方国家上市公司非常普遍的现象。在我国,产品市场无序竞争现象严重,资本市场存在一定的信贷约束,企业的经营风险以及财务风险较大,在不确定条件下的竞争市场环境中,企业如何从竞争战略以及降低风险的角度出发进行债务融资决策,已经成为理论界和实务界亟待解决的问题。

2 样本选择与变量选取

2.1 样本筛选和数据来源

本文以2002—20我国深沪两市A股农业上市公司为研究对象。其中选择标准具有以下几点：①剔除了样本时间段内数据不全个体;②剔除了ST公司。共选出了15家符合条件的农业上市公司,获得了105个样本观测值。数据主要从深沪两家证券交易所披露的年报中获得。本文对原始数据进行了整理,采用EVIEWS5.0软件包进行分析处理。

2.2 解释变量

资本结构(DEBT)。由于我国大多数公司都存在短期负债长期化现象,不能仅仅将长期资金来源的构成情况作为资本结构,因此本文将资产负债率作为资本结构的替代变量。

2.3 被解释变量

(1)需求不确定(DEM)。根据Brander和Lewis的观点,由于负债的有限责任效应,且负债能够强化公司的竞争行为,使其在产品市场上保持一定策略优势,因此当处于产量竞争中的公司面临需求不确定因素时,公司有动力提高债务水平来扩大产出,从而降低对手的边际利润和均衡产量,以在市场中获得有利的地位。所以需求不确定因素与公司的资产结构正相关。Showalter认为即使公司之间存在的是价格竞争,当需求不确定时,高水平的负债对公司保持竞争优势仍是有利的。公司可以通过增加负债在一个较高的需求和价格水平上实现利润最大化。

本文采用Showalter的方法来量化需求的不确定。假设公司的销售收入以一种可预测的固定的模式增长(或下滑),当销售收入偏离这种趋势较大时,就代表了需求的不确定性。Showalter的研究表明三次方程较好地捕捉了这种波动,本文借鉴他的研究方法,构建如下销售趋势：

2.4 控制变量

影响公司资本结构的因素很多,因此有必要对一些主要变量进行控制来增强模型的解释能力。本文选取公司规模(Log(总资产))、经营风险(DEV/EBIT)和赢利能力(息税前利润/总资产)作为控制变量。其中公司规模预期与公司资本结构正相关,而经营风险和赢利能力预期与公司资本结构负相关。这里经营风险的量化公式为公司在一段时间内息税前利润一阶差分的标准差(DEV)与其平均息税前利润(EBIT)的比值。

3 实证分析

3.1 变量的描述性统计分析

在进行实证分析之前,我们先对主要研究变量进行描述性统计分析。考虑到极值的影响,本文以各指标的中位数代替均值进行分析。

(1)负债比率水平差异不大

样本公司总负债比率水平为0.514,其中最小值为0.122,而最大值达到了9.151,表明有些公司负债持有量是其总资产的9倍之多。总体来看标准差为0.861,公司之间负债比率的差异不是很大。

(2)经营风险差异较大

RISK的标准差为38.711,波动性较大,说明虽然同属于农业上市公司,但是面临的经营风险仍然存在很大差异性。

(3)赢利能力普遍偏低

我国农业上市公司赢利水平普遍偏低,平均水平仅为0.035,标准差为0.055,行业内赢利水平差异性不大。

(4)面临的市场不确定因素差异不大

需求不确定和成本不确定两个变量的标准差分别为0.682和0.491,说明行业内公司面临的市场不确定因素较为一致,不存在较大的差异性。

3.2 回归结果分析

为了对比说明模型的有效性,本文分别采用混合最小二乘法、固定效应和随机效应三种回归方法加以比较,其结果如下表所示。

(1)模型整体较为显著

由表对比可知,采用固定效应模型的回归效果较好。R?2等于0.8225,即模型整体解释能力达到了82.2%。F统计值为97.302,通过了1%水平的显著性检验。表明回归方程整体上是显著的。

(2)公司规模系数符号与预期相背

公司规模系数符号为-0.5832,在1%水平上显著,表明我国农业上市公司规模与其负债水平成显著的负相关关系,即公司规模越大,负债水平反而越低,与预期不符。主要有两种可能性解释：一是规模较大的公司赢利能力也会随之增强,公司本身资金充裕,无须进行较多的债务融资;二是目前我国农业上市公司“背农”现象较为严重,盲目进行规模扩张,并没有起到规模经济的效果,反而造成了规模不经济,致使公司产生了融资困难。

(3)赢利能力与资本结构负相关

赢利能力系数为-4.3242,通过了1%水平的显著性检验,表明公司的赢利能力与公司资本结构存在显著的负相关关系,公司赢利能力较强,就会减少负债融资,与融资优序理论相一致,符合理论预期。

(4)需求不确定因素

需求不确定因素的系数为-1.6445,在1%水平上显著。表明我国农业上市公司在进行资本结构决策时,考虑到了产品市场上的不确定因素,但是需求不确定因素对我国农业上市公司资本结构决策影响方向与理论预期并不一致,当存在需求不确定时,我国农业上市公司并没有增加负债融资来增强自己在产品市场上的竞争力,反而减少了负债融资。即我国农业上市公司资本结构的战略效应没有显现出来。由此看出,我国农业上市公司普遍采用了保守的财务融资策略。虽然与理论预期不一致,但是也具有一定的现实意义,当出现需求不确定因素时,虽然负债能够促使公司在产品市场上保持战略优势,但是这种不确定性也会增大高负债公司破产的概率,特别是对于赢利能力较弱的农业上市公司。

(5)成本不确定与资本结构正相关

成本不确定对我国农业上市公司的负债水平具有正向的影响,且在1%的水平上显著。Showalter的研究结论表明,我国农业上市公司之间普遍存在着数量竞争而不是价格竞争。

4 结 论

我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究 篇2

农业是国民经济的基础,关系着国家、社会经济和政治的稳定,最近几年国家对农业问题给予了越来越多的重视。但是,在农业上市公司发展的十几年间,逐渐暴露出一些问题,比如说公司规模小、经营业绩不佳、缺乏竞争力等,在融资结构方面也有资产负债率偏低,融资结构失调等问题。究其原因,很重要的一个因素就是公司治理结构不完善,而融资结构在一定程度上制约着农业上市公司的资本结构,从而影响着公司的治理效应。公司治理问题是建立现代企业制度的核心内容。资本结构是公司治理的基础,债务融资是上市公司企业融资结构中不容忽视的一部分,对改善公司治理结构有着深远的影响,现代企业理论将债务融资视为完善公司治理的一种机制。根据融资结构理论,债务融资具有降低代理成本,产生管理者经营激励,对外传递信号,约束过度投资等公司治理效应,一定的债务融资能够对公司的业绩和市场价值产生积极影响。

1 文献回顾

对于公司债务对治理效应的研究,国外学者在规范性研究方面分别从代理成本理论(Jensen和Meckling(1976)[1])、控制权理论(Ahgion and Bolton(1992)[2])、信号理论(Leland与Pyle(1977)[3])以及债务融资对公司声誉和并购的影响(Diamond(1989)[4])阐述负债对于公司绩效产生正面的效应。国内学者对于融资结构对公司治理效应的研究,最早也是最具有代表性的是张春霖和张维迎这两位学者。张春霖(1995)[5]认为要重视债权人在公司中的作用。张维迎(1996)[6]认为负债融资的状态影响到公司控制权的分布。杜莹、刘立国(2002)[7]通过实证发现债权的治理效应对公司绩效产生了明显的负面影响。而范从来、叶宗伟(2004)[8]研究表明公司业绩和公司债务融资率呈显著的正相关关系。

2 研究设计

2.1 研究变量的选取

2.1.1 公司治理效应的衡量指标(被解释变量)

本文采用公司绩效作为公司治理效应的衡量指标,从公司盈利能力和发展能力角度出发,选取了净资产收益率X1、总资产利润率X2、每股收益X3、营业利润率X4、资产报酬率X5、总资产增长率X6以及营业收入增长率X7作为绩效的综合指标体系。

2.1.2 债务融资的衡量指标(解释变量)

本文选取资产负债率作为债务融资的计量指标,但是我们认为简单地使用资产负债率不能够完全地揭示负债的构成,因此按照债务期限可以分为流动债务和长期债务。所以,我们采用的解释变量为:DA(资产负债率,总负债/总资产)、SDA(流动负债比率,流动负债/总资产)、LDA(长期负债比率,非流动负债/总资产)。

2.1.3 控制变量的选取

从以往的研究中,我们可以发现公司规模会对企业绩效产生显著影响。因此本文选取了公司规模(LSIZE)作为控制变量,以公司总资产的自然对数作为衡量指标。

2.2 研究假设和研究模型

在前面一系列分析的基础上,我们将进一步全面讨论债务融资的公司治理效应,通过对样本数据使用Eviews进行OLS回归来再现我国上市公司债务融资治理效应的客观事实。所以我们做如下假设:H1:资产负债率与公司治理效应正相关。模型为:Yi=α+β1DAi+β2LSIZEi+εi。H2:流动负债与公司治理效应正相关。模型为:Yi=α+β1SDi+β2LSIZEi+εi。H3:长期负债与公司治理效应负相关。模型为:Yi=α+β1LDi+β2LSIZEi+εi。其中:i表示公司,α代表截距,εi代表随机干扰项。

2.3 样本刷选

本文选取了2006-2010年间沪深交易所的农业类上市公司的数据为研究样本,共165个样本数据,按照一下标准进行刷选。一、剔除ST、SST和PT类的上市公司。二、剔除2006年以后上市的公司。三、剔除数据缺省或极端值的样本。所有的数据来源于国泰安数据库和锐思数据库。

3 实证分析

3.1 绩效的综合指标分析

采用因子分析法将反映公司治理效应的7个指标中的公共因子提取出来,用这些公共因子来反映公司的绩效。(1)是否适合因子分析的检验:判断是否适合运用因子分析的主要方法有Barlett检验和KMO检验。由Bartlett球形检验结果可知,显著性的概率sig.=0.000,小于0.01,证明研究变量之间具有相关性;KMO值为0.878,因子分析的效果会比较好。(2)因子变量的提取:因子分析结果显示,前2个特征值的累计方差贡献率为81.722%,解释了大部分的方差总值,符合构建因子变量的要求。这说明提取前2个公因子作为主成分可以满足分析的要求。(3)绩效的综合得分:根据因子得分系数(见表1)以及原始的变量的标准化,可计算得出第一公因子和第二公因子的得分系数,分别为Y1、Y2,根据新生变量贡献率,可以得出农业上市公司绩效的综合因子得分F:F=0.188X1+0.191X2+0.158X3+0.185X4+0.188X5+0.015X6-0.038X7。

3.2 债务融资与治理效应的回归过程

(1)描述性统计。上述经验模型中的各变量分别在全部样本公司中的描述性统计特征由表1所示。从表1中可以看到我国农业上市公司的资产负债率均值为47.77%,在所有的负债中,大部分债务为短期的流动负债,达到41.80%,而长期负债比率仅为5.98%。(2)回归结果(表2)。

从模型1的回归结果中我们可以看出,公司债务融资整体水平、对治理效应产生了负效应,因此假设H1不成立,这和国内许多学者的研究结论是一致的,说明我国农业上市公司债务融资治理功能尚未得到发挥。此外,公司规模与企业绩效显著正相关,说明我国农业上市公司规模越大,企业绩效就越好。从模型2,3的回归结果中我们可以看出,流动负债与长期负债对企业的绩效都存在显著的负面影响,此外从回归系数中我们可以看出,相对于长期负债,短期负债对绩效的消极影响更大一些。因此假设H2不成立,假设H3成立。

4 结论与建议

我国农业上市公司债务融资与治理效应关系实证结果表明:我国农业类上市公司总体负债处于一个相对较低的水平,债务融资的治理功效也没有得到正常的发挥,这与西方资本结构经典理论及国外大多数实证结论不一致,其根源在于我国市场经济体系尚不完善,此外我国上市公司负债融资具有内源融资性质,破产制度不健全。因此,要想发挥债务融资应有的效应,可以从以下几方面考虑。

4.1 进一步优化资本结构充分发挥

合理的负债结构可以促进农业上市公司的经营发展,提高公司效益。因此对于农业上市公司来说,应该调整其资本结构,适当降低其流动负债水平,增加其长期负债水平,同时应加强在股票市场上的融资。

4.2 提高经营和管理能力

近年来农业上市为了降低经营风险,进行了多元化经营,但是盲目地“背农”发展,可能会导致农业上市公司的盈利水平下降。农业上市公司在市场中的经营思路和战略地位要立足农业产业,依靠科技充分利用资本市场形成自己的优势,在做好主业的同时,可进行适度的多元化经营。

4.3 加大政策扶持

国家在宏观政策上对农业上市公司给予优惠政策时,要集中有限的资源,支持那些具有优势和竞争力的上市公司,使其得到更快的发展。此外还应培育企业债权市场,并提高企业债券的流动性,让农业企业有更多的机会得到中长期贷款。

参考文献

[1]Jensen,Meckling.Theory of the Firm:Managerial Behavior,AgencyCosts and Ownership Structure[J].Journal of Financial Economics,1976.

[2]Aghion,Bolton.An Incomplete Contract Approach to FinancialContracting[J].Review of Economic Studies,1992.

[3]H.L,D.P.Informational Asymmetries,Financial Structure andFinancing Intermediation[J].Journal of Finance,1977.

[4]Diamond.Monitoring and Repution:The Choice between Bank Loansand Directly Placed Debt[J].Journal of Political Economy,1991.

[5]张春霖.从融资角度分析国有企业的治理结构改革[J].改革,1995(3):34-46.

[6]张维迎.企业理论与中国企业改革[M].北京大学出版社,1996.

[7]刘立国,杜莹.中国上市公司债券治理效率的实证分析[J].证券市场导报,2002.

我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究 篇3

关于资本结构与企业绩效的关系,国外学术界早在1950年代就开始了相关理论研究和实证研究。Modigliani等[1]提出了著名的MM理论:在不考虑所得税,且企业经营风险相同而只有资本不同时,企业的资本结构与其市场价值无关。Muradoglu等[2]的研究显示,在不同的风险等级中,资本结构对长期累计异常报酬率的影响是不同的:在某些风险等级中,资本结构对长期累计异常报酬率会产生正向影响,而在另外的风险等级中则产生负向影响。Berger等[3]以7 548家美国商业银行业公司1990—1995年的数据为样本,建立联立方程模型,研究资本结构与公司绩效之间的相互作用关系,结果表明:资本结构对公司绩效会产生显著的正向影响,而公司绩效对资本结构的影响是非线性的。Chathoth等[4]以美国餐饮业48家公司1995—2000年的数据为样本,使用共同整合模型研究了环境风险、公司战略和资本结构对公司绩效的影响,结果显示:资本结构与公司绩效呈显著的负相关关系。Margaritis等[5]以法国制造业上市公司2002—2005年的数据为样本,研究了资本结构、股权结构与公司绩效之间的关系,结果表明:资本结构与公司绩效呈显著的正相关关系。

我国学术界对资本结构与公司绩效的研究始于1990年代。张兆国等[6]研究发现:资产负债率与公司绩效负相关。贾利军等[7]研究发现:资本结构与公司净资产收益率之间存在倒U型关系,资本结构与公司托宾Q值之间呈负相关关系。王凤[8]研究发现:资本结构与公司绩效之间有显著相关关系,资本化率与公司绩效呈稳定的显著正相关,而资本借入负债率对公司绩效的影响不稳定。汪旭辉等[9]研究发现:长期负债率对公司绩效有着显著的正向影响,总资产负债率对公司绩效存在显著的负向影响。

总之,国内外学界对资本结构与企业绩效的关系进行了大量研究,但至今仍然没有得出一致的结论。本文拟以我国上市公司2006—2009年相关数据为样本,对我国资本结构与公司绩效之间的关系进行实证研究,从而探讨其相关性。

一、模型构建

1.样本的选择

样本来源于中国经济研究中心数据库,为了保证数据的有效性,对样本公司作如下处理:选择在2000年以前上市的公司,只发行A股的上市公司,在2006—2009年没有ST或者PT,剔除数据缺损的公司,最终满足要求的上市公司共348家。

2.研究模型

为了实证研究资本结构与公司价值之间的关系,本文使用资产负债率作为资本结构的代理变量,并把资产负债率分解为短期负债率和长期负债率。从国内外的研究成果来看,影响企业绩效因素非常多。为控制和剔除其他影响因素的作用,本文选择的公司规模、成长性、流动性、董事长与总经理两职分离、管理层持股、第一大股东持股、行业等控制变量,建立如下模型(符号说明见表1):

表1 变量说明

二、实证结果与分析

1.描述性统计

表2显示了样本公司资本结构的变化趋势。可以看出,资产负债是逐年增加的,短期负债率和长期负债率也是逐年增加的。其中,短期负债率占总负债率的86%,这说明我国上市公司主要依赖短期负债融资。

表3列示了样本公司变量的描述性统计。从表3可知,公司绩效的均值为0.048,即样本公司的净资产收益率平均为4.8%,说明我国上市公司盈利能力较差;资产负债率的均值为0.534,说明在全部资产的构成中,负债超过权益;成长性的均值为0.232,表明样本公司销售收入增长率低;管理层持股比例为0.001,说明我国上市公司管理层持股比例较低;第一大股东持股均值为0.433,最大值为0.856,说明我国上市公司存在一股独大现象。

表2 资本结构变动趋势%

表3 变量的描述性统计

表4为以上变量之间的关系矩阵。由表4可见,公司绩效与短期负债率、总资产负债率和长期负债率为具有负相关关系,与公司规模、成长性、第一大股东持股具有正相关关系。公司绩效与资产负债率与相关控制变量之间的系数在±0.2之间。

2.多元回归分析

从表5可以看出,短期负债率、总资产负债率的系数在1%水平上显著为负,而长期负债率的系数也为负数,但统计上不显著。实证结果表明,资本结构与公司绩效负相关。这说明公司负债程度越高,公司绩效就越低。至于相关控制变量,公司规模、成长性、董事长与总经理两职分离和第一大股东持股与公司绩效呈正相关关系,而资产流动性与公司绩效呈负相关,但统计上不显著。

表4 变量之间的相关系数矩阵

表5 资本结构对公司绩效之影响的多元回归结果

三、结语

本文以上海证券交易所348家上市公司2006—2009年间的财务数据为样本,运用平行数据模型分析了资本结构对公司绩效的影响,将总负债比率分解为短期负债比率、长期负债比率,分别研究了其对公司绩效的不同影响。实证结果表明,短期负债率与公司绩效负相关,这说明公司流动负债程度越高,盈利能力越差;长期负债率与公司绩效虽呈负相关,但在统计上不显著;总资产负债率对公司绩效存在显著的负面影响,这说明公司负债程度越高,盈利能力越低,也说明盈利能力强的公司很少利用负债融资。此外,流动负债占负债总额的比例为86%,说明我国上市公司主要依靠短期负债融资。

[1] Modigliani F,MillerM H.The cost of capital,corporation finance and the theory of inves tment[J].American Economic Reriew,1958(58):261.

[2] Muradoglu G,Sivaprasad S.Capital structure and fir m value:An empirical analysis of abnormal returns[EB/OL].(2010-10-30)[2011-03-24].http://www.do-cin.com/p-92603394.html.

[3] BergerA N,Patti E B.Capital structure and fir mperformance:A new approach to testing agency theory and an application to the banking industry[J].Journal of Banking and Finance,2006(30):1065.

[4] Chathoth P K,Olsen M D.The effect of environment risk,corporate strategy,and capital structure on fir m perfor mance:An empirical investigation of restaurant fir ms[J].Hospitality Management,2007(26):502.

[5] MargaritisD,PsillakiM.Capital structure,equity ownership and firm performance[J].JournalofBanking and Finance,2009(8):1.

[6] 张兆国,何威风,梁志刚.资本结构与公司绩效——来自中国国有上市公司和民营上市公司的经验证据[J].中国软科学,2007(12):141.

[7] 贾利军,彭明雪.我国电力行业上市公司资本结构与公司绩效的实证研究[J].企业经济,2007(12):153.

[8] 王凤.资本结构与公司绩效的相关研究——来自中国旅游公司的经验证据[J].经济管理,2007(8):16.

我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究 篇4

一、农业上市公司资本结构现状分析

(一) 农业上市公司基本情况

据中国大智慧网站和新浪网对所有农业上市公司资料进行分类, 这些上市公司主营业务主要分布在农业、林业、畜牧业、渔业、粮食及加工业5个子行业。农业类上市公司己成为证券市场上的一个重要板块。但是总体而言, 我国农业类上市公司数量偏少, 规模偏小, 其发展水平与农业在我国的重要地位不相适应。

(二) 我国农业上市公司资产状况、盈利状况和股权特征分析

通过在各财经网站选取数据对我国63家农业类上市公司现状分析如下 (见表1) 。

注:各指标值取得是农业上市公司指标的平均值

通过统计可知2008年至2010年我国农业上市公司资产负债率在30%以下的公司分别为9家、9家、8家。较低的资产负债率表明样本公司财务成本较低, 财务灵活性较高, 对于投资行为比较慎重, 经营较为稳健;另一方面, 较低的负债率也说明企业过于谨慎, 经营非常保守, 对前途信心不足, 利用债权人资本进行经营活动的能力较差, 未充分利用财务杠杆。同样, 三年中资产负债率在70%以上的公司为6家、8家、11家, 而我们知道, 资产负债率越高, 偿债风险越大。上市公司面临较大的偿债压力, 影响公司正常的投资活动, 甚至影响其再融资能力和日常生产经营活动。我国农业类上市公司的资产负债率在2008年至2010年期间是呈逐渐递增的趋势。三年的平均值分别为48.77%、49.72%和50.09%, 2008年和2009年均未超过50%, 2010年超过50%, 三年的平均值为49.53%, 未超过50%, 整体偏低。

由表2可以看出, 从2008年至2010年三年期间。我国农业类上市公司的流通股占总股本的比率是呈增长趋势的。2008年流通股比率在0~10%之间的企业有31家, 而到2009年为9家, 2010年更少了, 仅为5家, 而且30%~40%的增长到12家。平均流通股比率从2008年的13.94%上升到2010年的36.64%, 上升了22.70%, 这表明随着市场经济的发展, 非流通的国家股和法人股在逐渐减少, 也就意味着政府的行政干预逐渐减弱。

由表3可以看出我国农业类上市公司整体效益不好, 市场表现不佳。从2008年到2010年三年间尽管平均营业利润率是逐年增长, 但三年间分别有19、17、18家的营业利润率是负的。

二、我国农业上市公司存在的问题

1.我国农业类上市公司的资产负债率逐年上升, 但普遍偏低。三年平均资产负债率未超50%, 并且部分公司的资产负债率目前处30%以下, 说明其没有充分发挥债务抵税的功能。

2.我国农业类上市公司的盈利能力有所上升, 但整体盈利能力还是偏低。有些公司营业利润率为负增长, 平均三年的利润率也是负值, 经济状况不容乐观。

3.流通股所占的比重较小, 国有股东仍然处于控股地位, 股权流动性差。尽管从2008年至2010年间, 我国农业类上市公司的流通股比率在逐年上升, 可能意味着政府的干预度在下降, 但我国三年流通股比率仅为26.5%, 非流通股仍然处于控股地位。我们知道, 非流通股比重过大, 可能会形成内部人员控制, 难以形成有效的公司治理结构。

三、农业上市公司资本结构的影响因素实证研究

(一) 样本选取与数据来源

根据遵循行业划分, 本文选取在证券交易所挂牌交易的63家农业上市公司作为研究对象, 划分为农、林、牧、渔业及加工业五类, 剔除所有ST、*ST的公司, 并剔除红太阳 (实际税率异常) 、建峰化工 (停牌) 、中福实业 (2008年1月份实施重大资产重组发生重大变化) 。以52家样本公司2008-2010年三年的财务数据作为样本数据进行实证研究。本文有关原始数据资料来自于巨潮咨询网 (www.coinfo.com.cn) 、新浪网 (www.sina.com.cn) 、凤凰财经 (http://finance.ifeng.com/) 。

(二) 变量的选取

通常来说, 影响我国农业类上市公司资本结构的因素有宏观因素和微观因素两方面, 也就是内部因素和外部因素。从理论上讲, 国家实施的任何政策都或多或少会影响企业的运行, 所得税等, 对资本结构的影响是不可忽略的。而企业自身因素, 比如盈利能力, 企业规模, 营运能力等都与资本结构密切相关。本文选取了反映盈利能力、企业规模、成长性、营运能力、产品独特性、税收等九个方面的指标。对于上面所选取的影响因素变量指标体系, 归纳定义如表4。

(三) 实证结果及分析Á

1. 对变量指标的描述性分析。

对53家样本公司2008年至2010年的资产负债率、营业利润率、流通股比重、主营业务收入增长率等指标进行描述性统计分析, 可知样本公司资产负债率偏低, 三年的平均值分别为46.64%、49.01%和49.57%, 虽然2008年至2010年逐年有所增长, 但均未超过50%, 资产负债率整体偏低。表示盈利能力的总资产报酬率有正有负, 普遍低下。代表企业规模的主营业务收入的自然对数差异不明显。代表成长性的总资产增长率逐年有下降的趋势。流通股比率在三年中逐年升高, 相反, 说明非流通股比率在逐渐下降。代表税收效应的实际所得税税率逐年有升高的趋势。

2. 对变量的回归分析。

由表5可以看出, X1、X2、、X5、X3的显著性水平均小于0.05, 回归效果显著。

可见:盈利能力与资本结构负相关。较强的盈利能力是上市公司继续存在和发展的基础, 是政府部门财政收入的重要来源, 是债权人回收债权的最后保障。不论是债权人、投资人还是企业的经营管理人员, 都非常重视和关心企业的盈利能力。一般情况下, 当企业盈利能力较强时, 企业就有可能保留较多的盈余满足公司融资需要, 而不依赖于外部融资, 因而形成较少的负债;另一方面, 亏损企业由于得不到股权融资的机会, 所以只得举借大量的短期债务解决资金需求。

成长性与资本结构正相关。通常情况下, 当企业有较好的成长机会时, 资金需求量增大, 当企业内部积累不能满足时, 就会更倾向于外部融资, 大规模向外举债, 导致负债规模加大。而由于负债融资的成本低于股权融资, 从这个意义上来讲, 成长性好的公司其负债融资的比例相对会高。

企业规模与资本结构正相关。一般来说, 大企业容易采取多元化经营来规避风险, 因而在相同的负债水平下, 较小企业而言, 其带来的破产风险较小, 收益也较为稳定, 更有条件实施多元化经营, 分散企业经营风险, 从而降低公司的预期破产成本, 因而授信额度往往较高, 可能会拥有较高的负债。

产品独特性与资本结构正相关。一般而言, 公司生产的产品越单一, 经营风险越大。当公司面临流动性问题时, 生产单一产品的公司能够对顾客、供应商和工人强加一种隐含的成本, 资产负债率有可能越高。

四、结论及建议

从以上分析可知, 我国农业类上市公司资本结构的影响因素主要有四个, 盈利能力、企业规模、企业成长性和产品独特性。其中盈利能力与资本结构显著负相关;企业规模与资本结构显著正相关;成长性与资本结构显著正相关;产品独特性与资本结构显著正相关。我国农业类上市公司资产负债率普遍偏低, 债务融资具有抵税的作用, 很多情况下可以利用债务去抵税, 从而提高利润。所以应当重视资本结构的科学决策问题, 从而降低公司的资本成本, 减少风险, 增加企业的价值。企业盈利能力与其资本结构呈负相关关系;企业规模与资本结构呈正相关关系, 这可能是因为企业盈利能力较强时, 其内部盈余能较大程度满足其资金需求, 从而降低了其外部融资;企业成长性与资本结构呈正相关关系, 这说明当企业有较好的成长机会时, 其会更多的利用债务融资, 大规模举借外债。企业产品独特性与资本结构正相关。以上结果均与假设相符, 可以基于这些结论提出优化资本结构方案。农业是我国国民经济的基础行业, 国家在一定程度上是扶持的。其产品相对其它行业而言比较专一, 基于国家的扶持政策, 可能会享有更多的外部融资优惠。改善企业的资产结构可以从企业的盈利能力、企业规模、企业成长性和产品独特性方面着手。

摘要：农业上市公司资本结构不合理, 已经成为目前急需解决的问题。本文采用理论和实证相结合的研究方法, 对影响农业类上市公司资本结构的因素进行研究, 试图寻找优化农业类上市公司资本结构的思路及对策, 为农业类上市公司的可持续发展提供借鉴。

关键词：农业上市公司,资本结构,实证研究

参考文献

[1] .冯根福, 吴林江.我国上市公司资本结构形成的影响因素分析[J].经济学家, 2000 (5) .

[2] .吕长江, 韩慧博.上市公司资本结构特点的实证分析.南开管理评论, 2001 (5)

[3] .柳松.农业上市公司资本结构影响因素实证研究[J].经济问题探索, 2005 (5)

我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究 篇5

目前国内关于MBO的实证研究主要集中在MBO的定价、实施MBO过程中的融资渠道和MBO前后企业的财务绩效上,而关于MBO形成的公司治理结构对公司治理绩效的影响方面是十分少的。事实上,公司治理结构是现代公司制度的核心,良好而有序的公司治理结构是提高企业经济效益,保证会计信息质量,实现股东财富最大化的基本要素,也是企业今后能够良好发展的基础。本文拟就MBO过程中是否形成控制权和现金流权的分离进行实证研究,并对其在公司治理绩效上产生的影响展开讨论。

一.国外研究回顾

在关于MBO对企业公司治理绩效的影响方面国外形成两大派别:支持派和反对派,相应的他们的观点也分为:财富创造论和财富转移论。

财富创造论者认为,MBO改变了管理者的激励与约束机制,是一种更有效的公司治理形式。其中,Jensen和Heckling(1976)的利益趋同假说(Convergence-of-interests)指出通过管理者持股,是以一种内在激励机制解决代理问题。Mike Wright认为一些管理者具备了形成企业家精神的潜质,通过实施MBO能够充分激发企业家发挥这种精神。

持反对观点的学者认为:MBO并不一定意味着经济效率的提高,股权溢价有可能只是财富从相关利益人向管理层转移,这就必然使这一部分人的利益受损。并且MBO后形成的公司治理模式的改变,还有可能导致价值的减少。Fama和Jensen(1983)认为如果MBO中管理层持股比例太高,就有可能控制董事会来侵占其他投资者的财产。而Rappaport(1990)指出:管理层收购的高负债率将使收购后的企业因此丧失灵活应变市场的能力,整体竞争力水准被削弱。

笔者认为,MBO对公司治理结构的影响主要集中于控制权的转移及其与现金流权的分离,控制权的转移固然能够带来代理成本的减少并对企业家产生更大的激励,但如果控制权和现金流权分离,由于现金流权决定了企业家通过持有的股份获得股利分配的权利,因此即便企业家持有的现金流权较小但由于他拥有企业的控制权,就有可能导致其利用控制权牟取私利,通过关联交易进行利润、资产转移,进而损害其他股东的利益,形成新的“一股独大”。那么,到底实行MBO后我国上市公司管理层是否存在控制权和现金流权的分离?这就是我们接下来要解决的问题,将通过实证研究进行解答。

二.实证研究设计

纵观国内的管理层收购,会发现一个现象,管理层一般不会直接持有上市公司的股份,而是通过设立一个壳公司,将其作为收购工具收购目标公司的股份。另外一种方式是通过收购目标公司的母公司,间接达到控制目标公司的目的。如下图所示:

理论上这个控制链可以无限长。这样做有什么好处呢?假设管理层是通过B公司这个层次来控制上市公司的,那么实际上管理层只要拥有Y%乘以X%这么多的现金流权就能达到控制上市公司的目的,如果通过C公司这个层次控制上市公司,那么只需要XYZ%这么多的资金就能控制上市公司了。通过这样操作,管理层能够达到用少量资金控制上市公司的目的,从而从很大程度上缓解了管理层收购中的融资难题。如果管理层通过控制目标公司母公司的母公司以上的层次来得到控制权,这样的管理层收购会比较隐蔽,目标公司的股权结构没有发生改变,不需要审批,收购起来容易很多,收购后的信息披露义务也相对简单的多。

1. 研究假设。

假设:实施上市公司管理层收购后,控制权和现金流权出现较大分离,且控制权明显大于现金流权。

关于控制权和现金流权的测算是这样设计的,假如管理层D拥有B企业X%的股份,而B企业又拥有A企业Y%的股份,那么管理层对企业A的控制权由控制权中较弱的一环决定(木桶效应),即控制权=min(X%,Y%);现金流权由控制链条中的每个环节共同决定,即现金流权=XY%。由于X%<1,且Y%<1,得出XY%

2. 样本选择

截止2007年6月,我国共有56家上市公司实行了管理层收购,由于资料有限,赣南果业和双汇发展的管理层现金流权不详,因此将这两个企业排除在样本之外。本文对样本的选择提出两个条件:1.管理层直接或间接的取得了目标公司的控制权。2.有正式公告表明管理层实施了收购。这样,最终样本总数为54。

3. 数据来源及处理方法

由于本文样本数比较少,不满足正态分布的要求,不宜使用t检验的方法。对于小样本研究,Wilcoxon检验是比较精确且有用的检验方法,本文采用Wilcoxon双边检验对样本数据进行显著性检验。原始数据来源于各上市公司年报。

三.实证结果

上市公司实施MBO后的现金流权和控制权如表格所示:管理层拥有的现金流权平均为20.236%,拥有的控制权平均为32.356%,差值为12.120%,并在5%的显著性水平下通过Wilcoxon双边检验。现金流权和控制权差值最大的为中联重科,差值为34.886%。差值最小的为0,一共有五家。以上分析表明,我国上市公司经过MBO后现金流权和控制权出现了较明显的分离,且现金流权小于控制权。

四.实证研究结论

根据以上分析,我们得出结论,在我国管理层收购中存在着现金流权制权分离的效应,该效应影响着管理层收购后上市公司的治理绩效。因为现金流权和控制权的分离容易产生新的“一股独大”,并由此导致上市公司管理层罔顾中小股东的利益,利用关联交易牟取私利。产生这些现象的原因是我国MBO过程规范不够,资本市场环境导致MBO中缺乏强有力的投资者介入,专业中介机构的介入和监督力度也不够。另外,由于我国上市公司进行MBO的数量还不够多,上市公司数据也有限,样本数量较少导致实证分析的结果还不能准确说明问题,这方面还有待今后进一步分析研究。

参考文献

[1]胡杰武.风云股权:中国上市公司管理层收购案例全集[M].中国经济出版社,2008

[2]张立勇.中国上市公司管理层收购(MBO)研究[M].中国财政经济出版社,2005

[3]薛飞.我国国有企业管理层收购(MBO)定价问题研究[D].西南财经大学,2007

[4]谢志强.中国上市公司MBO绩效的实证研究[D].厦门大学,2006

[5]王兴莹.股改后我国实施MBO相关问题研究[J].西南财经大学, 2007

我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究 篇6

资本结构理论在财务学领域是一个长盛不衰的议题。现代资本结构理论的创立应该归功于Modigliani和Miller (Modigliani, Fand Merton, H M, 1958) , 他们于1958年发表的题为《The Cost of Capital, Corporation Finance and The Theory of Investment》的文章为现代资本结构理论进行了奠基, 在这篇文章中他们提出了闻名于世的MM定理。MM定理主要包含以下三个定理。

定理1:“任何企业的市场价值与其资本结构无关, 而是取决于按照与其风险程度相适应的预期收益率进行资本化的预期收益水平。”这一观点的假设前提是无税收和完全市场。同时, 这一观点是颠覆性的, 它和传统的资本结构理论大相庭径, 传统的资本结构理论认为企业的总价值并非稳定不变的, 而是会随着企业负债在资本结构中的增加而增加。

定理2:“股票每股收益率应等于与处于同一风险程度的纯粹权益流量相适应的资本化率, 再加上与其财务风险相联系的溢价。其中财务风险是以负债权益比率与纯粹权益流量资本化率和利率之间差价的乘积来衡量。”

定理3:“任何情况下, 企业投资决策的选择点只能是纯粹流量资本化率, 它完全不受用于为投资提供融资的证券类型的影响。”

对MM定理的通俗理解是一个企业的价值主要由自由现金流量、与风险相匹配的折现率以及折现期数决定。在一个无税收和完全市场下, 债务的引入不能改变三个值当中的任何一个, 所以引入债务不能影响企业价值。但是在有税收的世界中, 由于企业借债产生的利息可以在交税前扣除, 会影响自由现金流量以及折现率, 这时债务的引入就能够提高企业的价值。与此同时, 债务的引入也增加了企业的财务困境成本。

随着对MM定理研究的深入, 逐步形成了权衡理论。权衡理论因对税收因素和财务困境成本的权衡而得名。因为税收的原因, 利息可以从企业收益中扣减, 所以财务杠杆有助于给现有投资者增加企业价值。另外, 如果破产和重组是有可能和有成本的, 统称为财务困境成本, 那么带给现有投资者的企业价值会变少。所以, 在没有负债或者负债较少时, 企业市场价值与企业债务杠杆呈一种递增的函数关系, 但一旦财务杠杆持续扩展下去, 企业价值最终会减少。最优资本结构就处在同财务杠杆边际递增相关的税收收益现值和同财务杠杆不利的边际成本现值相等之点上。权衡理论可以由图1直观的表示出来。

到了20世纪70年代, 由于信息不对称理论的兴起以及MM定理本身的缺陷, 资本结构理论又得到了新的发展。主要贡献为优序融资理论的诞生。

融资有序理论的中心思想是:“企业偏好内部融资;如果需要外部融资, 则偏好债务融资。”由此引申出三个基本点:在信息不对称下, 第一, 企业将以各种借口避免通过发行普通股或其他风险证券来取得对投资项目的融资;第二, 为使内部融资能满足达到正常权益投资收益率的投资需要, 企业必然要确定一个目标股权比率;第三, 在确保安全的前提下, 企业才会计划通过向外融资以解决其部分资金需要, 而且会从发行风险较低的证券开始。

权衡理论和优序融资理论至今仍是资本结构领域主要的理论, 该领域文献涉及的另一个焦点是在这两个理论的指导下研究资本结构的决定因素 (见表1) 。

公司规模、资产类型、成长机会、获利能力以及盈余的波动性都和公司所处的行业密切相关。第一, 一家公司所处的行业往往影响着公司的规模大小, 比如能源行业和房地产行业的公司往往规模较大, 而零售业和服务行业相对规模较小;第二, 不同行业的资产变现能力大不相同, 有形资产变现能力强, 无形资产变现能力较弱;第三, 传统行业的进入了成熟稳定期, 成长性较弱, 而新兴行业如IT行业则成长性较快;第四, 传统行业进入了成熟稳定期, 盈利能力相对较弱但是稳定性强, 盈余波动性低, 而新兴行业恰好相反, 获利能力强但是盈余波动性也大。因此, 公司的最优资本结构可能随行业不同而有所不同 (De Angelo, H and Masulis, R W, 1980) 。

国内外有很多学者研究行业与企业资本结构的关系, 但是从实证研究结果来看, 公司资本结构和其所处的行业是否显著相关并无确定的结论。国内大多数研究表明不同行业的资本结构有着明显的差异, 对资本结构的影响因素进行实证研究时, 应该尽量控制行业因素 (吕长江、韩慧博, 2001;陆正飞、辛宇, 1998;黄少安、张岗, 2001;王娟、杨凤林, 2002;谭克, 2005) 。但也有学者发现行业并不显著影响公司资本结构 (洪锡熙、沈艺峰, 2000) 。国外研究有不少认为不同行业公司的资本结构具有显著差异 (David F.Scott, J A J D, 1975) , 也有学者的研究表明资本结构行业间的差异并不显著 (Lee Remmers, A S R W, 1974) 。

进入21世纪之后, 我国资本市场进一步得到发展和完善, 有关监管和规范政策相继出台, 上市公司的发展也趋于理性。而我国大多数研究行业和企业资本结构关系的文章都在2000年左右发表, 利用的样本数据也大多数是2000年之前的。那么, 时至今日, 中国上市公司的资本结构与发达国家还存在差异吗?我国上市公司资本结构具有什么样的行业特征?我国上市公司行业特征在逐渐与发达国家趋同吗?本文试图通过对中国上市公司的实证研究来回答这些问题。

二、研究设计

1、资本结构表征指标的选择

参照国内主流学者 (郭鹏飞、孙培源, 2003) 的做法, 本文采用账面值来计算上市公司的负债比率, 而总负债比率由于概念简单和容易界定而被国外大多数研究所采用, 本文也采用这一指标, 最后确定 (总负债/总资产) ×100为本文的资本结构表征指标。

2、样本选择

本文选取2002—2011年A股上市公司的资本结构数据进行研究。采用的分类方法为中国证监会公布的《上市公司行业分类标准》当中的A-M行业分类法。具体介绍如下:A农、林、牧、渔业;B采掘业;C制造业;D电力、煤气及水的生产和供应;E建筑业;F交通运输、仓储业;G信息技术业;H批发和零售贸易;I金融业;J房地产业;K社会服务业;L传播与文化产业;M综合类。为了保证研究了客观性和可延续性, 按照以下原则筛选样本:一是为了避免新股的影响, 以2001年12月31日之前上市且直到2010年仍然存续的上市公司作为公司原始研究样本, 一共有11650个样本公司;二是由于上市公司每年的主营业务有可能变更, 所以剔除了2002—2011年主营业务变更的上市公司, 剩下8730个样本;三是剔除金融类和综合类上市公司, 因为金融类上市公司的资本结构和一般上市公司的资本结构差异较大;而综合类上市公司没有占主导地位的业务, 这会影响行业的显著性, 剔除之后样本容量为7930;四是为了消除异常值对实证结果的影响, 本文将资产负债率大于100%的值剔除, 所以最终样本数量为7440。在研究的过程中主要研究行业门类之间资本结构的行业差异。本文的研究数据均来自于国泰安数据库。

(注:year和industry的交叉项为资产负债率的均值。)

3、研究方法

为了检验行业门类之间的资本结构是否存在着显著差异, 本文采用Kruskal-Wa11is H非参数检验方法检验样本公司的总负债比率是否具有显著的行业间差异。如果存在差异, 进一步对两两行业进行比较, 为了使检验结果具有稳健性, 本文将使用Bonferroni检验和Scheffe’s检验来对两两行业进行比较。

另外, 本文还将采用多元回归的方法来检验行业对资本结构的影响, 具体模型如下所示:

其中, 因变量Debt为公司的资产负债率= (总负债/总资产) ×100, I为行业变量, 当i公司属于该行业时取1, 当该公司不属于该行业时取0。

本文的数据整理和实证检验均采用stata统计分析软件。

三、实证研究

1、描述性统计检验

从表2可以看出, 建筑业的平均资本负债率最高, 达到了64.73%。平均资本负债率较高的行业还包括房地产行业, 电力、煤气及水的生产和供应, 均达到了50%以上。这些行业都是资本驱动型行业, 需要大量的资金投入, 所以具有较高的负债率。表中交通运输和仓储业的平均资本负债率最低, 为39.82%, 平均负债率较低的行业还有采掘业, 农、林、牧、渔业, 传播与文化产业, 社会服务业, 前三个行业都是传统性行业, 成熟性高, 经营风险低, 稳定性强, 而传播与文化产业、社会服务业则不属于资本驱动型的行业, 所以这些行业的资本负债率较低。

从图2可以看出, 2002—2011年各行业的负债率均有增加的趋势, 到了2009年基本趋于平稳。而同一行业的资产负债率具有平稳性特征, 唯一变动较大的行业是传播与文化产业, 从整体上表现出行业稳健性特征。

2、资本结构行业间差异的假设检验

从表3的Kruskal-Wallis H检验结果可以看出, 所有年份的P值都在1%的水平上显著, 这是拒绝原假设的强有力的证据, 表明各行业门类之间的的资本结构存在着显著的差异。从卡方检验值来看, 2006年和2007年的卡方检验值较其他年份有显著的下降, 产生这一现象的可能原因是财政部于2006年颁布了新的企业会计准则, 并于2007年1月开始实行。其他年份的卡方检验值都比较稳定, 说明这种差异具有稳定性。

两两比较的Scheffe和Bonferroni检验结果见表4和表5。表中斜体部分是检验得出的P值, 斜体加粗部分是在5%的显著性水平上显著的P值。Scheffe检验结果有29个 (一共55个P值) P值在5%的显著性水平上显著, 而Bonferroni检验结果有36个P值在5%的显著性水平上显著。显著的结果比较均匀地分散在很多行业门类之间, 所以两个检验都充分表明了资本结构的差异在各个行业之间都普遍存在, 而并不是因为某个行业的异常值而引起的。

(注:粗体P值表示在10%的显著性水平上显著, 倾斜粗体P值表示在5%的显著性水平上显著。)

3、资本结构行业间差异的回归分析

以资产负债率为因变量对10个行业虚拟变量按年份进行回归的结果如表6和表7所示。从表中可以看出, 2002—2011年所有年份的F联合检验结果都显著表明行业变量对资产负债率存在着显著的影响, 单变量系数的值大多数也通过了T检验。从而可以推断行业变量对上市公司的资本结构存在着重大而显著的影响。平均调整的拟合优度为5.2%, 大大低于郭鹏飞和孙培源 (2003) 的9.5%, 对因变量的解释程度一般。造成这一现象的可能原因是中国证监会的上市公司行业分类方法不完全合理, 而且随着我国上市公司的不断发展壮大, 公司的业务趋向于多元化, 从而削弱了行业因素对资本结构的影响。在回归结果中可以观察到和Kruskal-Wallis H检验结果相符合的现象, 2006年和2007年调整的拟合优度明显较其他年份小, 这个问题有待进一步考察。

四、结论

本文通过收集2002—2011年我国上市公司资本结构的相关数据以及行业信息, 实证检验了行业变量对上市公司资本结构的影响。研究结果表明:第一, 我国不同行业门类上市公司的资本结构存在的显著的差异, 行业对上市公司的资本结构存在着显著的影响。第二, 行业对公司资本结构具有全面而普遍的影响, 并不是因为异常值引起的;虽然行业变量对资本结构的影响是显著的, 但是行业变量对资本结构的解释程度较以前学者的研究有所下降, 解释比例仅为5.2%。第三, 行业内部的资本结构具有稳定性, 波动幅度较小。

本文实证部分内容表明2006年和2007年的检验值存在着一定程度的异常, 可能是由新的企业会计准则的颁布和执行引起的, 有待进一步研究。

摘要：本文根据权衡理论和优序融资理论, 收集2002—2011年所有存续上市公司的相关财务数据和指标, 选取行业特征作为影响因素, 结合简单的资本结构影响因素模型, 通过实证的方法检验了行业变量对我国上市公司资本结构的影响。实证结果表明:行业对我国上市公司的资本结构存在着显著而普遍的影响, 行业内部的资本结构具有稳定性。

我国农业上市公司资本结构战略效应实证研究 篇7

一、文献综述

Holz (2000) 发现, 在控制了内生性问题之后, 负债比例与盈利水平正相关, 这表明负债融资可以提高企业业绩;Jensen&Meckling (1976) 认为由于税收的屏蔽作用的存在, 随着债务的增加, 企业陷入破产的可能性也在增加, 所以负债随着企业规模的增大对企业绩效有负相关关系。

于东智 (2002) 以1997-2000年沪深上市的1083家非金融类公司为样本, 负债比率作为反映公司资本结构的指标, 把总资产收益率和主营业务利润率作为衡量公司业绩的指标, 控制了行业、公司种类和年度的影响, 进行回归分析, 得出公司的负债比例与公司绩效指标显著负相关。

二、研究设计

(一) 样本选择与数据来源

本文的原始数据来源于国泰安数据库, 时间区间为2009年-2010年, 并按照以下原则进行筛选:

(1) 选取在沪深两市上市的公司, 同时考虑到H、B股与A股的计量方法不同, 因此剔除含有H、B股的企业, 选取只在A股上市的公司;

(2) 剔除含有ST、PT的公司数据, 这些公司的财务数据异常或者已经连续两年亏损, 如果将其计入样本, 将会影响实证分析的结果;

根据以上原则最终选定在沪深两市上市的853家公司作为本文研究的样本数据, 本文的数据处理运用SPSS16.0完成。

(二) 变量的界定

1. 因变量的选取

本研究的因变量为公司治理绩效。衡量公司治理绩效的指标主要有净资产收益率和托宾Q值等。本文选择的公司治理绩效方面的指标为:净资产收益率Y=税后利润/净资产

2. 自变量的选取

本文所选择的自变量即债权结构的相关指标:长期资产负债率和总资产负债率。长期资产负债率F1=长期负债总额/资产平均总额

总资产负债率F2=负债平均总额/资产平均总额

3. 控制变量的选取

由于影响公司治理绩效的因素很多, 因此在研究设计中要控制其他因素对公司治理绩效的影响, 以使我们能较准确地观察债权结构对公司治理绩效的影响。根据以前相关研究结论, 本文设置了以下控制变量:

(1) 公司规模

经验研究的结果显示公司规模会影响其公司治理绩效。因此, 本文将公司规模作为影响公司治理绩效的一个控制变量。

公司规模 (f1) =LN (期末资产总额)

(2) 公司成长性

同样, 公司成长性也会影响公司治理绩效。本文将公司的成长性作为另一个控制变量。

公司成长性 (f2) = (主营业务收入本年数-主营业务收入上年数) /主营业务收入上年数

三、模型构建与研究假设

(一) 模型的构建

根据前面的分析, 将长期资产负债率和总资产负债率作为自变量, 建立了公司治理绩效与债权结构的多重线性模型。

其中Y表示企业治理绩效指标, 即净资产收益率;F1为长期资产负债率, F2为总资产负债率;f1为公司规模, f2为公司成长性, a、b、c、d表示回归方程的系数, u表示残差值。

(二) 假设的提出

首先, 债务在契约中明确规定了债务利率和还款条件, 需要按契约规定偿还本金和利息。这种“硬约束”会制约经营者减少低效投资, 抑制经营者的投机性投资行为。

其次, 经营者为了避免负债带来的破产风险, 高负债率公司的经营者往往会更加努力工作, 以增强企业应对财务风险的能力。

由于负债财务杠杆作用的存在, 负债经营可以降低企业的资本成本, 增加企业的价值, 因此据此提出研究假设:我国上市公司的债权结构与公司治理绩效存在着线性正相关关系。

四、实证结果及解释

本文在数据处理时采用多元线性回归的分析方法, 对债权结构与公司治理绩效之间的关系进行了实证检验。检验结果如下:

从以上分析结果可知, 回归方程显著, 其中总资产负债率呈现显著的负相关, 而长期资本负债率的作用不具有显著性, 而且作用机理也不稳定。因此实证结果不能支持债权结构与公司治理绩效正相关的假设。

这是由于: (1) 我国上市公司依然过多地依赖内部融资渠道, 忽视了负债融资渠道的杠杆作用。 (2) 我国上市公司的长期债务融资渠道不够畅通, 债券融资和长期借款的限制性条款过多。

五、结论

通过实证分析, 得出我国上市公司的总资产负债率与公司治理绩效存在着负相关关系, 而我国上市公司的长期资产负债率的整体水平较低。因此进一步完善我国的资本市场, 调整和优化资本结构, 提高我国上市公司的治理绩效则成为一个重要的问题。

参考文献

[1]陆正飞, 辛宇.上市公司资本结构主要影响因素之实证研究[J].会计研究, 1998.8

[2]于东智.资本结构、债权治理与公司绩效——一项经验分析[J].中国工业经济, 2003.1