信托结构模式（精选8篇）
一、债券类信托业务现状
（一）债券及债券市场概述
1、债券概念及分类：债券是国家或地区政府、金融机构、企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，并且承诺按特定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。根据发行主体不同，债券可分为：国债、金融债券、央行票据、企业债等；按照偿还期限不同可以分为：长期债券、中期债券、短期债券；按照付息方式不同可分为：零息债券、贴现债券、固定利率附息债券等。
2、债券的特征，作为一种重要的融资手段和金融工具，债券具有如下特征：偿还性，债券一般都规定有偿还期限，发行人必须按约定条件偿还本金并支付利息；流通性，债券一般都可以在流通市场上自由转让；安全性，与股票相比，债券通常有固定的利率，与企业绩效没有直接联系，收益稳定，风险较小；收益性，债券的收益性主要表现在两个方面，一是投资债券可以给投资者定期或不定期地带来利息收入：二是投资者可以利用债券价格的变动，买卖债券赚取差额。
3、债券市场现状：中国债券市场从1981年恢复发行国债开始至今，经历了曲折的探索阶段和快速的发展阶段。我国债券市场主要有银行间市场和交易所市场，银行间市场是债券市场的主体，债券交易量和债券托管量占全市场95％以上，2011年10月8日在此市场交易的债券净价交易总和已达13674.8706亿元。这一市场参与者是各类机构投资者，属于大宗交易市场（批发市场），实行双边谈判成交，逐笔结算。交易所市场是另一重要部分，它由除银行以外的各类社会投资者，属于集中撮合交易的零售市场，实行净额结算。两个市场的交易量见下图所示。
银行间债券市场已实现了从债券发行到交易的市场化运作，成为政府、企业筹资的重要来源，也是央行进行流通性对冲的重要场所，其包含了现券市场和债券借贷市场。
（二）信托公司债券类信托业务现状概述
目前国内的信托公司固有业务参与债券市场投资比较普遍，部分信托公司固有业务部设有专门的债券交易员和分析师（如西藏信托和云南信托），他们运用信托公司自有资金买卖现券、债券代持、质押式回购出资金等方式投资于债券市场为信托公司获取投资收益。
作为财富管理主要职能定位的信托业务参与债券市场投资目前也有多家信托公司参与，数据统计，截止到2011年10月平安信托发行了9只信托产品、上海信托发型了22只信托产品、华宝信托发行了21只信托产品、天津信托发行了25只信托产品、云南信托发行了26只信托产品募集资金参与债券市场投资。此外，交银国信、北方国信、国民信托、建信信托、对外经贸信托、山东信托、西安信托等也大量发行信托产品积极投资债券市场。这些信托计划投资方式主要是购入债券持有、现券买卖和债券代持。
可见，通过发行单一或者集合资金信托募集资金投资于银行间债券市场已经成为很多信托公司的主要信托业务，根据Wind资讯的统计，目前银行间市场共计3000多家交易系统会员，仅信托计划会员就多达150家，信托计划会员仅2011年债券市场的投资规模就高达数千亿元，信托计划已经成为银行间债券市场的主要交易主体之一。
二、信托公司发行债券信托产品的优势分析
（一）风险资本计提低，信托报酬收入高
根据银监发【2011】11号文的规定，信托计划投资银行间债券市场的债券，属于投资公开市场交易的固定收益产品，则集合信托计划的风险资本为0.2%，单一信托计划为0.1%，属于所有信托产品中风险资本最低之一。目前信托公司债券投资类的信托计划单一的信托报酬一般收取0.3%、集合的一般收取0.8%，信托报酬超额覆盖风险资本，属于信托公司应该大力推进的业务类型。此外，投资债券的信托计划可以直接对接银行理财资金或者大型企业的工会基金，相比较于其他信托产品，其规模一般都较大，很多单个信托产品规模都多达100亿，给信托公司带来了十分丰厚的信托报酬收入。
（二）属投资类业务，受监管政策影响小
在目前监管政策十分严格的前提下，尤其是对作为信托公司生命线的银信合作和房地产业务基本暂停的状态下，投资公开市场交易的固定收益产品债券却能很好的符合当前的所有监管政策，信托公司此种业务也真正体现了财富管理、投资管理的功能，有利于信托公司的可持续发展。
（三）投资风险低、流通性好，规模较大，可以平衡信托公司的业务结构 由于投资的债券属于公开市场交易的固定收益产品，不论企业的经营状况和宏观经济形势如何，债券都必须到期固定还本付息，风险较低。同时，银行间交易市场的债券流通性非常好，容易变现，在信托产品需要流通性补充时可以通过卖出现券或质押式回购、买断式回购等方式融得现金收入。
债券投资类信托产品属于真正的金融产品投资，可以调节信托公司的投资和融资类产品的构成比例，有利于信托公司的业务构成比例平衡。
（四）丰富信托公司业务品种，创新信托业务类型
与传统的贷款、长期股权投资、存放同业等信托资金运用方式相比，债券类信托产品属新的信托资金运用方式，且其可以覆盖非常多的产业，可以创新信托业务类型。
（五）承财富之托，使普通投资者能够投资于银行间债券市场。
信托公司是银行间债券市场的乙类成员，可以参与银行间市场债券的一切自营结算业务，而根据相关法律的规定，银行间债券市场只有商业银行、城信社、保险公司、证券公司、基金公司、财务公司、信托公司、社保基金等作为会员参加，一般的普通投资者或工商企业却无资格参与银行间债券市场的投资。根据我国的相关法规，信托公司是目前唯一的能够集合普通投资者或者工商企业的资金，并统一投资于银行间债券市场的金融机构。此业务既解决了普通投资者和工商企业投资银行间债券市场的渠道缺乏难题，同时信托公司也良好的发挥了财务管理、代人理财投资的功能。
三、主要的债券信托操作模式和交易结构
（一）事务管理类信托
1、为大型企业发行信托计划对接其自身发行的债券
银行间债券市场的发行人基本都是国有或民营大型企业，此类企业的信用评级都很好，在发行债券时，很多此类企业的职工都有购买本单位债券的意愿，而企业本身也愿意将债券卖给自己员工。但无论是员工本身还是企业的工会都不具备银行间债券市场的参与资格，此时信托公司便可以设立一个信托计划，定向对员工募集集合信托资金或者向企业工会募集单一信托资金，然后由发行企业定向将对应规模的债券让信托计划申购，信托计划本身可以设立原状返还条款，并且信托计划根据委托人的意愿采取持有债券收取利息或者卖出债券获得收益，信托公司本身为事物管理角色。
此类信托计划为最为安全的信托产品，如果信托计划能够先跟债券发行企业接洽好，保证能够从发行渠道申购债券，则此种模式可推广至信托公司发行信托计划募集信托资金或者对接银行理财资金，并且可以将此种产品设置为开放式和优先劣后结构化。其交易结构如下：
2、为特定委托人设立单一信托
信托公司专门为某委托人设立信托计划，然后根据委托人的投资指令运用信托资金进行债券申购、债券买卖、质押式回购等交易。信托计划可以设置为即时开放式，委托人可以决定开放日并进行信托单位的申购和赎回，信托计划不设止损线，信托公司仅为信托计划事物管理的职能，并收取信托报酬。
（二）自主管理类集合或单一资金信托
信托公司与设立集合资金信托，由投资顾问认购信托计划劣后级部分信托资金，社会公众投资者认购优先级部分信托资金，并可以将信托计划设置为3个月期的开放式，劣后为优先部分收益做保证，信托计划设置补仓线和止损线。根据投资顾问的投资建议，信托计划资金投资于债券市场，具体投资方式包含：债券代持、质押式和买断式回购、一级市场申购、现券交易。具体交易结构见下图：
1、代持、质押式回购
信托公司发行单一或集合信托计划，再以此信托计划名义在中央国债登记结算公司和全国银行业同业拆借中心开立债券托管结算账户和债券交易账户，然后信托公司通过与银行间债券市场参与者（被代持方）签订债券代持、资金代垫合同，替其他参与者买入债券，并在持有期到期时按照协议约定的价格将现券卖给参与者并获得收益。或信托公司与银行间债券市场参与者进行债券质押式回购交易，在中央国债登记结算公司通过质押式回购簿记，通过债券质押借资金给参与者。
这两种交易都是通过债券借贷市场做货币资金的拆借，流通性非常高，周期可长可短，且十分安全，收益也十分稳定，是债券现券买卖行情不好时最为流行的交易模式。债券代持交易结构如下图：
2、债券一级市场申购
信托公司发行单一或集合信托计划募集，信托公司与债券承销银行签订债券分销协议或者申购协议并交纳资金，承销商会根据分销协议将债券直接通过分销簿记过入信托公司的债券托管账户。信托公司可以持有此债券获得利息收入，或者在银行间市场卖出此债券获得差价利润和利息收入。
此种模式的优点在于利润稳定，但在行情好时难以从承销商处申购债券，而行情不好时能够申购成功却又面临债券净价下跌风险。因此，此种模式难以让信托计划的成立日期与债券成功申购日期对接，在此期间存在信托资金的闲置期，需要将此种模式与同业存放、债券二级市场等其他信托资金运用方式结合才能更好发挥功用。
3、二级市场现券交易
信托公司发行单一或集合信托计划，信托公司运用信托资金直接在全国银行业同业拆借中心买入或卖出债券，并通过中央国债登记结算公司进行债券清算和托管，通过赚取债券买入与卖出的差价来盈利，此种模式下资金的支付由信托公司与交易对手直接转账完成。
此类模式类似于投资股票二级市场，由于债券受到宏观经济政策和货币政策影响较大，债券交易净价本身也存在涨跌，债券的买入和卖出价格以及时机的把握对于交易员都有较高要求，信托计划聘请投资顾问对选票与买卖价格给予投资建议更加。交易结构与上文第（一）类第1点类似。
（三）纯粹的撮合赚取差价 信托公司根据委托人委托成立信托计划，委托人交付保证金，信托计划与银行间债券市场的参与者（A）签订现券买入协议，同时与银行间债券市场的参与者（B）签订现券卖出协议，买入和卖出均为T+0清算，买入的价格比卖出的低，买入采取见券付款方式结算，卖出采取见款付券方式结算，信托公司收到参与者（B）的资金后支付给参与者（A），同时收到参与者（A）的券后过户给参与者（B）。此种模式下，信托公司不要垫付资金，且当日结算后不剩下信托规模，属于事务性管理信托。
此种模式对于清算速度有较高要求，需要参与者（A）及时的过户债券、参与者（B）及时的支付资金，再通过中债清算完成，不论是买入券的过户或者卖出券的资金支付有任何一个环节断链即存在违约风险，而且如果出现中央国债登记结算公司系统故障的情况则违约几率就更大。这种模式属于目前银行债券市场最为流行的撮合赚取差价模式，银行债券市场的中间服务商和投资咨询公司几乎全部靠此种模式来盈利，其要求参与者掌握大量的债券票源信息，并具备较好的议价能力，利用其它参与者信息不对称的机会赚取差价，更适合于信托公司固有业务参与。
======================= 简单点说就是双方都是机构
我有券 你有钱。我想借点钱就把券押给你约定多长时间后买回来。你把对应的钱借给我。什么价格压出和买回券，用什么券，利率是多少，到期怎么结算，这个都是双方交易员商定的。
书面点说银行间市场的债券回购有质押和买断两种。质押式回购是交易双方以债券为权利质押所进行的短期资金融通业务。在质押式回购交易中，资金融入方（正回购方）在将债券出质给资金融出方（逆回购方）融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方向逆回购方返还本金和按约定回购利率计算的利息，逆回购方向正回购方返还原出质债券。
买断式回购是指正回购方(资金融入方)将债券卖给逆回购方（资金融出方)的同时，交易双方约定在未来某一日期，由正回购方再以约定价格从逆回购方买回相等数量同种债券的融通交易行为。
中国证监会于2001年颁布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》 (以下简称《指导意见》) , 根据该《指导意见》规定, 上市公司应当建立独立董事制度。独立董事 (Independent Director) 是指不在公司担任除董事外的其他职务并与其所受聘的公司及主要股东不存在可能妨碍其进行客观判断的关系的董事。
我国的信托业起步于20世纪80年代, 在此后30多年的时间里取得了长足发展, 整个信托行业为国家经济的发展做出了巨大贡献。但是相对于比较完善的银行系统, 信托业整体存在运作不规范, 主要业务范围不清晰等问题。多次遭到国家清理整顿, 业务范围多次更改, 截至2009年, 挂牌的信托公司仅有54家。
信托业和其他金融行业相比较, 信托行业的股权以国有控股为主, 并且控股股东持股比例显著高于其他行业, 但是信托公司的盈利能力和资产质量等指标都差于上市商业银行, 信托业收入的很大一部分来源于固定资产投资收益, 收益的稳定性受到职业经理人投资决策的影响。所以, 本文中将固有资产净资产收益率 (ROE1) 和信托报酬率 (TR) 分开, 通过实证来验证两项绩效和公司治理之间的关系。
二、文献回顾
外部董事包括独立董事以及灰色董事, Hermalin和Weisbach (2001) 研究表明, 内部董事与外部董事之间的比例与公司绩效表现相关。外部董事可以作为“专业裁判”来确保员工之间的激励竞争行为, 确保股东价值最大化 (Fama, 1980) 。
然而, Deli和Gillan (2000) 发现, 在较低层管理者是公司股东以及增长机会较少的公司, 独立董事和活跃的审计委员会存在的可能性较大。而Hermalin和Weisbach (1988) 发现, 外部董事在公司业绩差, 公司撤出某产品市场或新的CEO上台时特别容易加入公司。
关于董事会会议次数的研究中, Vafeas (1999) 指出股价下跌后董事会会议频率增加, 而董事会议频率的增加会带来公司营运效率的提高。然而Jensen (1993) 认为由于外部董事在一起的时间有限, 相互之间无法充分交流意见, 外部董事也无法与管理层进行较好的沟通, 因而董事会议并非必须。
近几年, 国内业界对独立董事制度也进行了比较多的研究, 但基本上集中于理论分析, 着眼点主要在于从不同的角度探讨独立董事与内部管理人员的关系, 或者是如何完善公司治理结构。在多数实证中, 研究结论表明公司绩效是判断独立董事制度是否完善的重要指标。
三、研究设计
1.数据来源及选择
本文选取2009年度我国现有的信托公司为初始样本, 由于资料的可得性, 将信息披露不完全的北京信托、渤海信托、华宝信托、江信信托、云南信托和海协信托剔除, 最后得到48家信托公司, 有效样本数为48家。本文的数据来源于中国信托业协会编写的2009年中国信托业年鉴。
2.研究变量的选择及度量
(1) 公司绩效指标
国内外学者用于衡量公司绩效的指标主要有两类:托宾Q和会计利润率 (ROE) 。在本文中, 由于我国信托公司绝大多数为非上市公司使得对于公司价值指标托宾Q很难获取, 而在反映上市公司绩效时, ROE指标被认为与证监会对公司增发配股的要求有关而容易遭到操纵, 但是本文研究对象为非上市公司, 因此不存在这样的问题。本文中将选取信托公司固有资产净资产收益率 (RTFA) 以及信托报酬率 (TR) 来反映信托公司的业绩。
A.固有资产净资产收益率 (RTFA) = (固有资产净利润/固有资产净额) *100%。
B.信托报酬率 (TR) 即为信托公司信托业务的收益率, 在信托公司年报中均有统计。
(2) 董事会会议次数
董事会召开的会议有例会和临时会议两种, 例会是指定期召开的会议, 比如一季一次, 或一月一次。临时会议是不定期的, 遇到必要事项时, 由董事长随时召集。本文选取的董事会年度会议次数 (MN) , 是年度内所有召开的董事会会议次数作为研究变量。
3.控制变量选择及度量
为了控制研究变量对研究结果的影响, 本文选择如下的控制变量: (1) 企业规模, 企业的规模将在很大程度上影响企业内部层级和信息不对称程度, 本文将选择信托公司的年度总资产 (TA) 来衡量企业规模的大小。 (2) 独立董事比例 (ID) , 为独立董事人数在董事会总人数中所占比率, 以此来衡量独立董事规模。 (3) 主动管理型信托资产总额 (PTTA) , 为主动管理型信托的总资产。 (4) 信托报酬率 (TR) , 信托报酬是指作为受托人的信托部门在办理信托事务后所取得的报酬。
4.实证研究方法
本文选用固有资产收益率 (RTFA) 、信托报酬率 (TR) 两个绩效指标, 运用线性回归的方法分析信托公司独立董事规模, 董事会会议次数和公司绩效的关系。
四、实证研究结果及分析
根据上述的研究设计, 本文建立如下的回归模型:
RTFA=α0+α1TA+α2MN+α3ID (1)
TR=β0+β1PTTA+β2MN+β3ID (2)
选用该模型 (2) 的原因在于, 独立董事在信托公司中不仅仅维护股东的利益, 更重要的是维护信托持有人的利益, 在一定程度上应与信托报酬率 (TR) 相关, 从而通过该模型来试图得到信托报酬率 (TR) 与信托公司独立董事比例 (ID) 的关系。
方程 (1) (2) 的回归结果
分析结果表明在董事会结构对ROE影响的线性回归模型中, 董事会会议次数 (MN) 系数均不显著, 这表明信托公司董事会行为中的董事会会议的次数对我国的信托公司无显著性影响。而在模型中, 独立董事比例 (ID) 的系数均显著为正, 表明我国信托公司独立董事人数对绩效有显著性影响, 信托公司绩效与独立董事比例呈显著性的正相关关系。
综上所述, 可以得出结论, 我国信托公司的董事会次数与公司绩效并无显著性关系, 这是因为我国信托公司董事会议事制度并不完善, 信托公司大多属于国有股东绝对控股, 董事会议事制度仅是形式。而实证结果中, 独立董事比例与信托公司绩效成显著的正相关关系, 表明在我国信托公司中, 独立董事制度在公司治理中能够起到一定的影响作用。
五、建议
在信托公司的治理上, 首先要充分发挥董事会的职能。在我国的信托公司中大股东处于绝对控股地位, 中小股东的利益无法体现。董事会的议事制度可以加强对大股东的约束, 使得信托公司董事会职能规范化实施。
从信托公司披露的年报中可以看出, 截至2009年, 基本所有的信托公司都建立了比较完善的治理结构, 包括股东大会、监事会和董事会。为了更好地履行董事会职能, 应充分发挥董事会下设的专门委员会, 如, 风险管理委员会, 人事薪酬委员会以及会计审计委员会等的作用。同时应完善独立董事制度。在信托公司中, 独立董事的职责是维护信托持有人的利益, 但54家信托公司中, 仍然有数家未建立独立董事制度或者未披露其独立董事人数。信托公司治理的完善直接影响到信托公司内部的风险管理, 信托公司应完善公司内部治理结构, 健全独立董事制度, 以加强董事会在公司决策中的作用。
参考文献
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关键词：结构化金融产品 信托产品 固定收益产品 衍生合约
结构化金融产品（structured products）作为欧美发达国家的主流金融产品，在海外市场已经具有较长时间的发展历史，并拥有较为成熟的实践经验。对于当前我国以融资类产品为主的信托产品市场，产品功能单一已经成为困扰信托产品发展的一大桎梏，设计出能够满足投资人更多需求的产品迫在眉睫，而结构化金融产品的思路无疑会丰富信托产品服务内容、为信托产品的创新带来新的血液，借鉴意义重大。
出于表述方便的需要，本文将结构化金融产品也称为结构化产品，将采用结构化产品设计思路发行的信托产品称为结构化信托产品，它与通常意义上通过收益分层形式构造的结构化信托产品有所差异。后者重在收益分配的结构化，而前者重在投资品种的结构化。
结构化金融产品的概念和作用
（一）结构化金融产品的定义
目前学界对结构化产品尚无权威定义。Das（2001）将结构化产品定义为由发行机构利用金融工程技术，针对投资人不同的风险偏好，以将产品募集所得资金按不同比例投资于固定收益产品和衍生合约的方式，设计出的兼具高收益、高风险和保本性的结构性金融产品。
（二）结构化金融产品中几个重要概念
与结构化产品相关的最重要概念是固定收益产品、衍生合约、基础资产（挂钩资产）。
固定收益产品是结构化产品中风险较低、收益较为固定的资产，是结构化产品中大部分资金投向的资产，通常包括国债、信用债、银行存单、保单、资产支持证券等。
衍生合约决定了结构化产品价值变动的机制，一般包括远期合约、期货合约、期权合约、互换合约等。同时在产品的设计中，可以针对投资人的不同需要，对不同的衍生合约进行组合，例如将不同的期权进行组合，可以构成牛市价差、熊市价差、蝶式价差、跨式期权等。
基础资产（挂钩资产）是结构化产品中衍生合约的标的资产，选择范围较为广泛，包括外汇、利率、商品、股指等。基础资产的选择决定了衍生合约的现金流变化。
此外，结构化产品中还有几个比较重要的概念，主要有保本率、参与率等。
保本率是指结构化产品中有保障的本息之和与本金之比。保本率越高，说明产品的安全程度越高。当保本率高于100%时，说明产品不仅能够保障本金，同时也能保障一部分收益。
参与率是指投资人在衍生合约增值中能够获取的分享比例。参与率越高，当结构化产品所投资的衍生合约价值增值时，投资人获得的收益也越高。
（三）结构化金融产品的现状
结构化产品在海外有着较为悠久的历史，可转债就是传统的结构化产品，它可以被视为一个普通企业债和标的物为该公司股价的看涨期权组合。与传统结构化产品相对应的是现代化的结构化产品，其设计越来越复杂，一般以与指数或股权挂钩的证券、存单、票据等形式出现，挂钩标的可以为商品指数、利率、股指等，衍生合约的设计也愈发复杂，除了传统意义上的期货、期权、互换等，还加入了奇异期权（彩虹期权、路径依赖期权等）1和其他新型产品。当前，在欧美和日本的金融市场中，结构化产品已经具备较大的规模。据不完全统计，早至2009年3月底，全球前十大私人银行发行在外的结构性票据总额就已高达45314 亿美元。
在我国，目前结构化产品主要以银行保本浮动收益型理财产品的形式体现，此类理财产品期限多在180天以内，预期收益率变动范围较大，挂钩资产范围较为丰富，有股指、黄金、汇率等。这种结构化理财产品于2002年出现在我国，截至2013年8月，我国境内共有39家银行发行过结构化理财产品，发行数量总计达到了7735款。外资银行是发行结构化理财产品的主力，13家外资银行共计发行结构化理财产品5357款。虽然目前中资银行在结构化理财产品中占比较小，但是增长速度较快：2012年，中资银行发行的结构化理财产品占全部结构化理财产品的比例仅为28.86%，2013年该比例已经增长至44.81%。2
（四）结构化金融产品的特点
结构化产品具有较为鲜明的特点：
1.相比单独的衍生合约产品，结构化产品的风险更加可控
结构化产品中有相当一部分资金用于投资固定收益类产品，而固定收益类产品较单纯的衍生合约风险更低，从而使得整个结构化产品的风险处于可控范围内。
2.相比传统的固定收益产品，结构化产品能够享受到挂钩资产未来价值变动的收益
结构化产品中的一部分资金用于购买挂钩资产的衍生合约，当挂钩资产价值发生变动时，衍生合约价值会发生较大幅度变动，因此相对于传统固定收益产品而言，当挂钩资产价值变动方向及幅度与预期一致时，结构化产品会带来更多收益。
3.结构化产品种类丰富
在结构化产品中，固定收益产品可选空间较大，如证券、存单、保单等；同时，挂钩资产种类丰富，如外汇、股指、黄金等；在此基础上，挂钩资产的衍生合约或者衍生合约的组合也千变万化，如期货、期权、远期，以及牛市价差、熊市价差、蝶式价差等各种衍生品的结合产品。上述种种因素的存在，极大地丰富了结构化产品的种类。
4.相比传统金融产品，结构化产品在设计上更加灵活多变
结构化产品通过调整投资固定收益产品和衍生合约的资金比例，能够设计出不同程度的保本/非保本产品，同时衍生合约的组合变化也可以满足不同投资人对挂钩资产的投资需求，从而为投资人量身定做出合适的产品。
结构化信托产品的设计思路
（一）设计思路
nlc202309020021
将结构化产品的设计思路运用到信托产品的设计中，就是根据投资人的实际需要，发行信托产品，并将募集的资金按照一定的比例分别投向固定收益产品和挂钩某种基础资产的衍生合约产品，从而真正实现结构化信托产品（见图1）。
针对目前国内的市场现状，信托产品可以选择的固定收益产品包括国债、信用债、银行保本理财产品、保单、固定收益类信托产品、其他的资产管理产品等；对于衍生合约产品，信托公司需要有相应的衍生品投资资格方能进行投资，而目前大多数信托公司不具备这种资格，为了应对这种情况，信托公司可以通过期货公司等机构发行的资产管理产品作为通道，认购衍生合约产品（见图2）。
（二）举例说明
假设发行一个简单的结构化信托产品A，期限2年，产品中80%的资金用于购买一个固定收益信托计划T，该信托计划评级为AA+，年化收益率为9%，付息方式为到期一次性还本付息；本产品中间费率总和为每年2%，将信托计划募集的资金扣除投资固定收益产品资金和中间费用后的剩余资金，全部用于购买一个挂钩资产为S&P500指数3、期限同样为2年的欧式看涨期权O。
对于该产品，固定收益产品为固定收益信托计划，基础资产为S&P500指数，衍生合约为一个欧式看涨期权O，期限为2年，付息方式为到期一次性付息。
假设产品A所投资的信托产品T不出现信用风险。当S&P500指数高于期权O的执行价格时，期权O将获得S&P500指数高于执行价格部分的收益，当S&P500指数低于期权执行价格时，可以选择不执行期权，仅损失期权费，所以期权O未来的收益率下限为-100%，上不封顶。
由于产品A所投资的衍生合约产生的最大损失为-100%，故产品A的保本率为80%×﹙1+9%×2）÷100%=94.40%，参与率为100%。
同样对于产品A，如果其他要素不变，将投资信托计划T的资金比例变为90%，构成一个新的结构化信托产品B，该产品的保本率就是=90%×﹙1+9%×2）÷100%=106.20%，参与率为100%。
对产品A和产品B的预期收益率进行测算，自变量是期权O的收益率，自变量变化范围为-100%到200%，结果如图3所示。
从测试的结果来看，比较产品A和产品B，虽然产品A的保本率较产品B低，但是当期权O的收益率较高时，产品A的预期收益率也相应较高。根据测算，当期权O的收益率达到200%时，产品A的预期收益率达到了48%，产品B的预期收益率为30%。
信托公司发行结构化金融产品的优劣势分析
目前市场上传统的融资类产品已经无法满足投资人日益多样的投资需求，很多投资人既希望能够分享利率、股票、外汇等市场变动带来的收益，同时又不希望承担太大的风险。信托公司发行结构化产品，则可以较为理想地满足投资人的上述需求。
（一）优势分析
第一，与传统的银行结构化理财产品相比，信托公司长期从事私募性质债权融资业务，相同借款主体的信托产品会比传统的公募产品收益率更高，同时期限更短。信托公司可以用更多的资金投资于衍生合约，为投资人带来更多的预期收益，或者用更多的资金投资于固定收益产品，给投资人带来更大的保本率。
第二，信托产品投资范围较为广泛，从流动性较高的债券到收益率较高的非标产品，到基金、券商等机构发行的资产管理计划，和信托公司自身发行的信托计划，都可以作为信托产品投资的标的。
第三，信托产品自身的设计灵活多变，能够根据投资人的不同需要，量身定做不同的结构化信托产品。
（二）劣势分析
第一，受限于衍生品投资资质问题，信托公司往往需要通过期货公司资产管理产品等通道投资衍生合约，会产生一定的中间费用。
第二，信托公司投资衍生品市场的经验较少，如果需要投资衍生产品，行业内大多数信托公司还需要和期货公司等专业机构进行合作。
第三，对于机构投资人来说，结构化产品的估值定价与风险识别都较传统金融产品更加复杂，此类产品能否为机构投资人所接受，会成为制约其发展的一个重要瓶颈。
第四，目前我国衍生品市场发展较缓慢，可供选择的衍生品品种比较单一，急需一些新的衍生产品来丰富和完善衍生品市场。
第五，当前我国尚无全国性的信托产品交易流通平台，这一现实条件制约了信托产品的交易和流通，导致信托公司发行的结构化信托产品也缺乏流动性，会降低此类产品对投资人的吸引力。
第六，信托产品在长期发展过程中形成了“刚性兑付”的行业文化，而结构化产品的保本率和收益率均具有一定不确定性。同时，如何定位和发行结构化信托产品、受托人在产品中扮演怎样的角色、应当承担哪些责任，均无明确规定，需要监管机构和各家信托公司作进一步讨论和探索。（本文仅代表作者本人观点，与所在单位无关）
注：
1.奇异期权是指比传统欧式期权或美式期权更加复杂的一类期权。与传统期权产品相比，奇异期权可能是多种期权的组合，最终能够影响奇异期权价值的触发条件更多也更加复杂，其包含的基础工具种类也更加丰富。彩虹期权和路径依赖期权都属于奇异期权。彩虹期权的到期回报率取决于两种或多种资产的最大值或最小值；路径依赖期权的价值取决于标的资产过去的价格路径。
2.魏可：《结构性理财产品收益优势明显》，载《中国信用卡》，2013（11）。
3.挂钩资产也可以是黄金、石油等大宗商品或汇率指数等，此处仅为举例需要的方便，不代表实际操作的可能性。
作者单位：中海信托股份有限公司北京业务总部
责任编辑：罗邦敏 廖雯雯
一、房地产科学发展
1998～2010年由开发商提供的商品住宅为49.56亿平方米。空置面积已占商品房开发面积的56%。商品房饱和市场已产生泡沫，中央政府宏观调控“调整住房供应结构”和“转变房地产发展方式” 实现“十二五”规划期间人民群众“居有所居”。国务院颁布国六条，制定了90/70政策，住房供应结构中把商品房调整到30%,保障性安居房70%。
从市场看，开发商追求利益最大化，存在希望房价越高越好的动机；商品房的土地供应，招、拍、挂，价高者得，自然形成高价商品房。无疑人民群众“住有所居”的任务不能依赖商品房市场来完成。
住房体制改革坚持市场化的基本方向，政府不可能包揽大多数人民群众的住房。如何实现“住有所居”已成为中国人民最关注、最突出的社会矛盾和问题。
“十二五”规划指出：“发展仍是解决我国所有问题的关键”要实现快速发展，我们必须房地产科学发展和住房体系科学建设，完善符合国情的住房体制机制和政策体系，合理引导住房需求，加大保障性安居工程建设力度，加快棚户区改造，相应调整土地供给方式，促进房地产业平稳健康发展。住宅产业现代化将成为战略性新兴产业，推进住宅产业化BT信托管理方式转变房地产发展方式，提高房地产发展速度，用速度转化成效益，让大多数人民群众共享改革成果，提高购房支付能力，降低购房支付负担，才能使房价与大多数人民群众购房支付负担相匹配，促使大多数人民群众拥有合理住房，实现住有所居。
二、住宅产业化BT信托管理模式
住宅产业化是通过连续不断流水线生产的梁柱杆件、连续不断流水线生产的各种配套的装配式板材，和连续不断灌浇混凝土完成的高品质住宅。BT是英文Build-Transfer“首位字母的缩写,直译为”建设-移交"。它是一种特殊商品公平、公正的交易方式。在国际上早已成为通常建设模式。土地持有人在取得了开发权的土地上采用BT模式，建设过程中的资产属于总承包企业所有。BT规则土地持有人付款后总承包企业移交,这时建筑产权才属于土地持有人所有。根据房地产预售政策，没有移交前实现销售，销售收入中包括土地持有人的土地投资成本、前期费用、项目开发利润和总承包企业投入的建筑成本。销售收入归谁？怎么处分？为了公平、公正、完成交割，住宅产业化BT工程资产必须委托信托公司管理，从国外情况来看，信托是实现资产管理的主要途径。住宅产业化BT项目资产信托管理有二部分组成。一部分是土地持有人取得房地产开发权的土地资产，另一部分总承包企业投入的建筑物资产（总承包建设资金）地与房匹配组成完整的BT项目信托资产各自委托信托管理。根据中国《信托法》住宅产业化BT项目只有信托管理才能顺理成章推行。
三、转变房地产发展方式
1、投融资方式转变：取得房地产开发权的土地持有人（简称开发单位）从合资、投资、融资等筹集建设资金方式转变为项目开发权合作。只要按房地产开发程序操办，不需要投融资即能获得项目预期开发利润。合作方出资、出技术，却不可能分享项目开发利润。资金持有人只是收取资金信托收益、住宅产业化运营人收取加快资金周转速度所产生的收益，投入资金、技术、商业运营收入与开发项目权益完全剥离实现共赢。
2、实现利润方式改变：开发单位分享核定利润，按前期投入成本加上按钢筋混凝土技术造价、毛胚房标准和当地成交价测算开发单位的净利润，把开发单位的总收益列入住宅产业化投资成本。只要住宅产业化BT项目合作成立，实现销售就能帮助开发企业收回前期成本与核定净利润，建安成本高、低与开发单位利润相剥离。
3、支付工程款方式改变：BT项目建设标准由开发企业确定，建设资金由承建单位投入，高进高出、低进低出，由消费者承担、由担保公司担保、信托公司清偿与开发单位直接付款行为相剥离。
4、住房供应结构调整：从商品房转变成安居房供给，住宅产业化把加快建设速度所创造的效益和免征的税费，捐赠给现代住房养老信托基金会，捐赠资金列入投资成本与开发单位净利润剥离。基金会逐年返回给补贴给购房者，提高购房支付能力，减轻居民购房支付负担，无影中把商品房开发转变为安居工程建设稳妥推进住房供应结构调整。
5、评估投资风险方式转变：核定住宅产业化的投资成本价是由二部分组成，一部分是开发单位应回收的前期投入成本与项目利润，另部分是住宅产业化建安
成本和捐赠款组成。审核投资风险是根据当地大多数居民支付负担是否与住宅产业化投资成本价的50%相匹配为依据，与商品房市场价剥离。(20年累计补贴相当房价的50%)
四、住宅产业化推进城镇现代化
“十二五”规划提出：“发展战略性新兴产业积极稳妥推进城镇化，形成高效、协调、可持续的国土空间开发格局。合理确定城市开发边界，提高建成区人口密度，防止特大城市面积过度扩大。”
住宅产业现代化转变了房地产发展方式，将成为“十二五”规划的战略性新兴产业，积极稳妥推进城镇化，充分利用低效率土地，向空间要住房，形成高效、协调、可持续的国土空间开发格局；住宅产业化BT信托管理方式彻底破解了区政府成为旧城区改建房屋征收主体筹集“资金”的难题。加大保障性安居工程建设力度，加快棚户区改造将成为“十二五”规划期间解决大多数人民群众的“住有所居”主攻方向。
五、完善符合国情的住房体制机制和政策体系
绿色建筑住宅产业化BT信托管理模式是依据银监会制订《信托公司管理办法》推动信托投资公司从“融资平台”真正转变为“受人之托、代人理财”的专业化机构，在“十二五”期间国家将采用行政手段推行绿色建筑住宅产业化，“BT项目”运营过程中需要信托公司对动态的资产进行管理。
1、BT信托期通常为3年，原计划定额工期+原计划销售期=BT信托合同期；
2、BT信托合同期内实现销售后优先偿还投资人或总承包垫付的工程款，偿还工程款后BT信托资金自动解封，解封后开发商需要提前用钱的可以向申请流动资金，但需要支付10%年利息；
3、当建安总造价出来后才能签订BT信托管理合同，签订合同后信托公司委托银行开据2份银行保涵（一份开发商，另一份承总商）和1份投资确认书。确认开发商回收的投资成本和利润（回收：土地费用、前期投入费用、市政基础设施工程费用、管理费用、销售费用、预备费用、净利润）；
4、当BT信托合同期满，开发商凭投资票据与信托公司对现；
5、MB绿色建筑住宅封顶时间通常为3个月，也就是说最迟3个月就可以实行销售；
6、MB绿色建筑住宅高层造价约3000元，其中包括太阳能、中央空调和精装修；
7、MB绿色建筑住宅的项目为3星项目，得到财政部每平方建筑面积补贴80元，免费提高5%容积率；
8、居民购房得到房贷率优惠和减免税收而且得到20年购房补贴（限一套房）；
佛山市鼎圣房地产咨询有限公司
一、产品风险点 本项目面临的风险主要是合规风险、企业经营风险。
二、产品风险防范措施
1、本项目采取信托贷款的形式，符合监管要求。本次融资后，将对企业资金使用进行监管，确保企业资金运用合法合规，不得将资 金用于房地产、股市等其他用途。
2、信托设立后，将加强对江苏汇金经营情况、信用等级、盈利 水平等方面的监控。对企业可能出现的经营风险及时预警、及时防范、及时处置，促进企业稳健发展。
3、本信托计划由昆山中旭公司提供位于淀山湖附近的约 469 亩 土地使用权抵押担保，抵押土地价值较大。以阳光集团提供连带责任 保证担保，该公司实力雄厚，担保能力较强。并安排网板公司、南京 海外贸易公司等提供担保，可进一步有效控制企业现金流，进而控制 项目风险。抵押物评估价值： 经华融信托指定评估机构北京首佳房地产评估 有限公司对拟抵押土地进行评估（按 313140.99平方米评估）。评估 报告基准日为 2012 年 12 月 15 日，抵押土地评估价值为 14.3046 亿 元。地面单价:为 4568 元/平方米。则本信托计划抵押率为 34.95%，抵押率较低（50000/143046=34.95%）。担保方情况介绍： 1）江苏阳光集团是一家以毛纺服装为主业，并涉及光伏产业、
房地产、热电、生物医药、新能源等产业的大型综合性企业集团，是 纺织行业中国家重点扶持的 33 家企业之一，是中国精纺行业的龙头 企业。截至 2011 年 12 月 31 日，阳光集团经审计的总资产 331.5 亿 元，所有者权益 147.5 亿元，2011 年实现营业收入 167 亿元，利润 总额 16 亿元，净利润 9.88 亿元，经营活动产生的现金净流量为 18.86 亿元，企业具有较好的长短期偿债能力和稳定且持续的盈利能力。该 公司是全球最大的毛纺服装生产企业，年毛纺面料生产能力达到 3,800 万米，服装生产能力达到 350 万套； 产品有三分之一出口欧美、日本等地，三分之二国内销售。总体来看，该公司主导产业竞争实力强，未来发展前景良好，规 模实力雄厚、行业地位突出，盈利能力较强，管理、营运效率逐年提 高。企业具有很强的担保能力，由其担保将可有效控制项目风险。2）南京电子网板科技股份有限公司前身为南京电子网板有限公 司，是国内第一家平板荫罩专业生产厂家，公司总股本 33800 万股，注册资本 33800 万元，该公司现拥有平板荫罩生产线 1 条，产品大量 出口国际市场，国内市场占有率保持在三分之一以上。该公司曾被列 入国家重点支持的 520 户重点企业；技术中心也曾被国家经贸委、财政部、国家税
务总局、海关总署等四部委认定为国家级企业技术中 心；该公司的平板荫罩产品被认定为江苏省名牌产品；该公司也曾被 南京市国家税务局、地方税务局认定为 “纳税信用等级 A 级纳税人”。网板公司管理较为规范、经营较为稳健、未来发展战略及规划较 为清晰，有着良好的社会信誉，同时在金融机构信用较好。网板公司近三年随着经营规模日益扩大，资产规模同比也有所增长。2009 年、2010 年、2011 年末的总资产分别为 3.84 亿元、3.87 亿元、6.14 亿 元，至 2012 年 9 月底，资产总额达到 8.57 亿元，逐年稳步增长。截 至 2012 年 9 月 30 日，该公司所有者权益 2.9 亿元，2012 年 1-9 月 实现营业收入 4724 万元。
本信托计划部分资金用于网板公司下属的汇金锦元公司生产线 建设，以网板公司提供担保，可增强对企业的控制。3）南京海外贸易有限公司成立于 2004 年，现注册资本为 15000 万元，是以进出口贸易及投资开发为主体的现代化综合企业。该公司 是经国家商务部批准的有进出口经营权的公司，下辖南京海外金属材 料有限公司、南京海外木业有限公司等全资投资企业。截至 2012 年 9 月底，总资产 5.1 亿元，净资产 1.8 亿元，销售收入 13.8 亿元，利润总额 1244 万元，净利润 1038 万元。南京海外贸易公司业务广泛，包括钢材销售、木材销售及进出口 业务。进出口业务包括：木材、铁合金、服装鞋帽、机电产品等，境 外主要市场为美国、韩国、加拿大等、国内主要市场为上海、北京、广州、江苏等。公司发展势头良好，长短期偿债能力良好，盈利能力 和成长性都较为稳定。该公司是江苏汇金重点打造的贸易平台，贸易 量较大，以该公司提供担保，能够加强对企业现金流的控制。
三、风险评估结论 我们认为引入该产品业务风险整体可控：
1、融资人具有较好的长短期偿债能力以及稳定且持续的盈利能 力，具有良好的发展前景，具备为本次融资的还款能力。
2、阳光集团为企业的还款提供连带责任保证担保，该公司实力 雄厚，担保能力较强。并安排网板公司、南京海外贸易公司等提供担 保，可进一步有效控制企业现金流，进而控制项目风险。
3、昆山中旭房地产发展有限公司以其位于江苏昆山淀山湖镇旭 宝高尔夫球场南侧约 469 亩住宅出让用地土地使用权抵押担保； 抵押 物位置稀缺、优越，价值有较大增长空间，且抵押率较低，足以为项
目提供担保。
4、华融信托充分依托中国华融资产管理公司的品牌、资源、机 构网络等优势，风险控制能力强，是国内一流的专业化金融服务机构。综上，华融• 江苏汇金信托贷款二期集合资金
1.1 我国创业投资引导基金的发展现状
创业投资引导基金是一种主要由财政出资设立的, 不以盈利为目的, 旨在引导社会资金设立创业投资企业的政策性基金。从2006年3月国家开发银行联合中新创投在苏州工业园区设立10亿元风险投资引导基金开始, 北京海淀中关村、上海浦东新区、天津滨海新区等地纷纷设立了政府创业投资引导基金, 现在这类基金已经迅速发展到近10家。
1.2 我国引导基金模式存在的缺陷
虽然我国到目前为止已经成立了十余只引导基金, 对促进创业投资发展起到了重要的作用, 但是从这十余只引导基金的模式来看, 都是由政府财政联合国家开发银行共同出资设立的引导基金, 没有有效地利用民间资本。因此这种模式的最大缺点是没有有效利用现有的社会资本。结合我国现实的国情, 寻找一种适合我国国情的新的模式, 真正实现引导基金的引导作用, 适逢时机。
2. 创新型创业投资引导基金新模式———信托模式
2.1 信托模式的含义
所谓的信托模式就是政府财政拨一定数额的款项, 以这部分财政资金作为担保资金, 委托信托公司发行信托收益凭证, 再将发行信托凭证筹集的资金设立创业投资引导基金。由于我国地方经济发展不平衡, 因此各地政府应该根据本地的条件来实施信托模式。也就是说有条件的地方由当地政府财政出资, 将这部分金额作为担保金额, 联合信托公司发行信托收益凭证, 再将发行信托收益凭证筹集的资金设立引导基金。没有条件的地方政府可以委托中央政府按照这一流程发起设立创业投资引导基金。
2.2 信托模式的优点
2.2.1 符合保本微利的经营原则, 又能较少动用财政资金
2006年我国财政支出40422.73亿元, 比2005年增长19.1%, 占GDP的比重达到19.17%, 财政赤字2162.53亿元。2007年以来, 我国通货膨胀率持续在高位运行, 政府财政支出相当大一部分比例用于对三农的转移支付支出, 此时由政府财政出资设立引导基金, 必然会加重财政负担。信托模式采取由政府财政出资设立一家具有独立法人的投资公司, 并由具有基金管理背景的专业人士负责投资公司的日常运行和负责引导基金的运转。该公司委托信托公司发行信托受益凭证 (信托受益凭证可以滚动发行, 像企业发行短期融资券一样) , 并以其运营资本为限, 对该信托受益凭证进行担保。投资公司再将所筹集的资本设立引导基金。一般来讲信托受益凭证的收益率较同期银行存款利率高, 但是又较普通的基金收益率要低, 信托受益凭证的收益率, 一般在同期银行存款收益率的基础上, 上浮30%-50%, 因此通过信托模式设立引导基金和引导基金的保本微利经营原则是并行不悖的。另外信托模式中, 通过投资公司可以将引导基金的资金来源, 从政府财政出资演变为由社会资本出资, 政府资金在这里只是间接的起到担保的作用。担保资金在同等程度上必然较政府全额出资设立引导基金要少得多, 因此信托模式能在相当大的程度上减少财政支出压力, 特别是对经济发展相对落后的地方政府而言, 更能有效缓解财政资金压力。
2.2.2 政府信用做担保, 提高信托券的信用水平
在信托模式中发行的信托收益凭证有政府做担保, 因此信托收益凭证有到期还本付息的能力, 信托券较一般的信托券信用要高, 能够吸引较多的投资者。首先信托券对那些风险承受能力较弱的投资者具有较强的吸引力。其次对机构投资者也有较大的吸引力。如保险公司、社保基金等, 这些机构投资者的资产组合既要有能带来高额收益的资产, 也需要能保证资金安全性的资产, 信托券由于有政府担保, 正好符合这些资金安全性的需求。
2.2.3 我国储蓄总额庞大, 潜在投资者较多
一方面, 从2004年以来我国居民储蓄存款余额持续超10万亿;另一方面, 我国股票市场在经历了2006年—2007年牛市后, 股票指数从6000多点降到目前的3000多点, 跌幅将近50%。投资者的信心受到打击, 股市成交量萎缩。这一方面固然表明储蓄向投资转化的渠道不顺畅, 另一方面也表明私人投资者能为创业投资引导基金提供充足的资金来源。
2.3 信托模式的设立
按照信托担保模式的要求, 由政府 (或联合国家开发银行) 出资成立投资公司, 再由这家投资公司委托信托公司发行受益凭证, 为了保障投资公司资金的稳定性, 信托受益凭证应定在3-4年时间, 其后的资金来源可以通过滚动发行, 或者是引导基金分红部分来偿还前期发行的信托受益凭证。这家投资公司可委托政府寻找著名基金管理公司经营。再将发行信托受益凭证所得资金设立引导基金。基金为封闭式基金, 封闭期为10到
中国期货市场风险控制问题研究
高辛欣
重庆工商大学会计学院
重庆400067
摘要:期货作为金融衍生品的重要组成部分, 其产生和发展源于市场经济优化资源配置与风险管理的实践要求, 是市场经济发展的内在需要。我国期货市场直接由政府推动产生, 其建立源于价格体系改革后经济稳定的需要。然而, 由于我国期货市场发育时间太短, 新情况、新问题不断涌现, 其中风险控制成为业界的一个中心话题。如何有效地控制、化解风险, 充分发挥期货市场的功能, 成为期市组织者和管理者不可回避的问题。
关键词:期货市场风险成因风险控制
1.我国期货市场发展历程
我国期货市场经历了超常规发展的初创期, 也经历了问题迭出的整顿期, 经过数年的整顿, 我国期货市场又开始了新的放量增长, 而且是在一个更加规范更加理性的市场体系中。
中国期货市场自20世纪90年代初重新开办以来, 历经了曲折和坎坷, 从雨后春笋般地萌发, 继而市场风波迭起、风险陡生, 进而被视为“洪水猛兽”加以治理整顿。经过多年的清理整顿, 中国期货市场走上了规范发展的道路, 并呈现出良好的发展态势。纵观我国期货市场的发展历史, 可分为四个重要阶段:期货市场的理论准备与初步试验阶段 (1988-1991) ;期货市场的试点发展阶段 (1992-1994) ;期货市场的规范与调整阶段 (1994-2001) ;期货市场的恢复与发展阶段 (2002-现在) 。
2.期货市场的风险及其成因
在我国期货市场的试点过程中, 风险控制始终是业界的一个中心话题, 许多观念在人们头脑中已根深蒂固。无论是监管
15年。基金的规模可小一些, 这样更有利于基金的灵活运作和有效竞争, 也利于减少管理风险。
3. 完善我国引导基金模式的政策建议
3.1 大力推进担保业发展
在信托模式中, 担保业的作用不仅起到对创业企业担保的作用, 更重要的是间接地起到资金放大的作用, 担保业发展与完善程度, 直接关系到引导基金的资金放大倍率。所以政府应当大力发展担保业, 壮大担保公司的规模, 为切实发挥解决创业企业融资难的作用, 也为促进引导基金的有效运营提供保障。
3.2 为民间资本投资创造良好的投资氛围, 调动私人创业投资热情
在信托模式中, 民间资本既是引导基金的主要来源, 又是企业后续资金来源的重要组成部分, 因此政府应当营造良好的投资环境, 调动私人投资者创业投资的积极性。
3.3 转变政府职能, 变直接投资为间接投资
在信托模式中, 政府财政出资并不直接设立引导基金, 而是通过设立一家投资公司间接的设立引导基金。从某种意义上说政府只是引导基金的担保人。在整个流程中, 政府在其中所起到的作用只是担保人的作用。但是又因为政府做为一个部门, 还是交易所都以不出风险为首要任务。这种谈风色变的观念, 严重地影响了期货市场的发展。必须对风险和风险控制进行理论上的深入研究, 改变一些不科学地观念, 才能够解放思想, 推进期货市场的发展。
2.1期货市场风险来源
从我国历史上出现的风险事件中, 梳理出来的风险来源, 有如下几个方面:
1) 由于我国期货市场早期曾有过暴利现象, 不少金融机构、现货企业纷纷以各种形式进入期货市场, 经营管理不规范性大大增强。这使得期货市场情况变得更为复杂, 使原本经营风险就很大的期货市场经营管理的风险扩大化。同时迅速发展的机构和业务与近乎空白的经验之间的矛盾是期货公司管理滞后的一个实际问题。而管理滞后对于期货公司来说, 意味着内控风险、事务风险、经营风险的发生。
2) 期货行业属于高风险的行业, 由于其特殊的行业背景,
特殊的主体, 其作用往往会超出一般投资者的作用, 甚至会干扰引导基金的正常运转。因此为了创业投资引导基金的设立, 政府必须要转变观念, 变原来的“直管”和“直接投资模式”为“市场化监管”和“间接投资模式”, 提高政府监管的效率, 促进引导基金又快又好的发展。
3.4 改善创业投资的投资环境
一地创业投资的发展程度, 不仅与本地的资金支持直接相关, 也和当地的创业投资环境密切相关。设立引导基金不仅要吸引当地的民间资本、金融机构的资金投资, 更要吸引国外优秀的基金管理公司和创业资本投资我国的创业投资业。政府应该在注重引资的同时, 加大创业投资环境的建设力度。
摘要：创业投资引导基金旨在引导社会闲散资金投资于初创期创业企业, 有效地解决其融资难的问题。本文通过对国内现有的创业投资引导基金模式的研究, 认为当前我国设立的创业投资引导基金模式存在某些缺陷, 在此基础上创新性地提出了符合我国国情的新的引导基金的模式——信托模式。
关键词：创业投资,引导基金,担保模式
参考文献
[1]郝丽萍, 谭庆美.不对称信息下中小企业融资模型研究[J].数量经济技术经济研究, 2002, (5) .
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[3]刘健均.境外创业投资引导基金运作模式与启示[J].中国科技投资, 2006, (10) .
整体经济环境遭遇下行，越来越多行业处于不确定周期。在这一背景下，信托业如何全身而退，或是弄潮其中，都取决于风险管理能力。
总览各信托公司的风险管理组织架构，大致可概括为“四道防线并行的垂直管理模式”。第一道防线主要由业务部门搭建；第二道防线由风险管理部、合规管理部、信托财务部等中后台部门搭建；第三道防线由稽核审计部搭建；第四道防线则由董事会和监事会搭建。
各信托公司的风险管理偏好较大程度受制于股东方偏好，主要影响表现为股东的要求决定了信托公司的风险管理体系建设，而股东的风险偏好则影响着信托公司的管理决策和效率。另外，股东的投融资及相关风险管理经验也会向信托公司进行传输。
从具体流程来看，诸多信托公司采取了类似中信信托的模式，操作细节上虽然有所不同，但总体路径类似。除此之外平安信托的“工厂化”模式与中融信托的“独立审批人”模式也是信托风控模式中的典型代表。
而就行业整体的制度设计层面而言，未来将形成一套四道防线构成的防御体系，除净资本约束机制及信托赔偿准备金制度外，也包括监管层不久前提出的即将建立信托公司恢复与处置机制与行业稳定基金救助机制。
1 “中信式”标准化风控样本
作为68家信托公司中的绝对龙头，中信信托的风险管理体系也是诸多同业参考的标准主流化样本。
在中信信托的体系下，一单完整业务基本的评审流程包括项目的业务初审、预沟通、中后台部门平行审核、信托业务审查委员会评审、公司领导逐级审批及向监管机关报告等环节，具体的流程分以下几步完成：
在某业务受理后，要先送审“立项会”。
在充分尽职调查后，由主办部门发起报文。
由中后台会签审查后便进入“预沟通会”，在预沟通会上认为存在较多问题的项目，要求业务部门进行改进。通过的业务方案，则根据业务的风险水平、创新特点，经公司风险合规分管领导与风险管理部、合规管理部、业务部门商定后，决定是否进入信托业务审查委员会审核环节。
正式进入“评审会”程序，信托业务审查委员会根据评审结果，出具“同意办理业务”“有条件办理业务”或“不同意办理业务”的评审意见。对于“有条件办理业务”的项目，由业务主办部门落实相关条件后才能通过审批。
上述流程均通过的项目则继续由管理层进行审批。值得一提的是，尽管有些项目已经过会，但在签报过程中被管理层质疑进而一票否决的情况理论上也存在。
对于部分标准化项目，一般也不再进行公开评审，预沟通会之后便可直接进入“签报”流程。其中，立项会与预沟通会参与的主体类似，主要包括业务主办部门、风险管理部与合规管理部相关负责人，分管风险的副总经理王道远多数也都会参加。
而评审会则是公开进行，由公司高级管理人员主持，前中后台部门负责人及业务骨干随机抽选担任评审委员，对风险较高的业务和创新型业务进行集体审议。信托业务审查委员会委员每年指定一次，包含前台和后台各类部门高级经理以上级别人员。
从整个风险管理体系层面来看，中信信托实行的“嵌入式”风险管理模式使风险管理活动融入公司开展各项业务的全过程中，让风险识别、风险评估、风险决策、风险监测、风险处置5个环节形成一个紧密的管理闭环，也是目前业内普遍认可的风险控制理念。
2 “颠覆性”中融：“独立审批人”
在全部68家信托公司中，中融信托的风险管理体系有着最多的部门设置和人员配备。而与其鲜明的高度市场化运作模式与特殊的业务结构相匹配，其风险管理体系也被打上了深深的“中融式”烙印。
最独树一帜的“独立审批人”制度至今运行整整1年时间，究其核心，即为将不同的业务类型划归对应条线的风控团队进行审批，在项目最终上会前，增加一条更为垂直及专业化的风险控制防线。
除此之外，风险管理体系中，房地产后续现场管理、合伙人风险共担、授权审批等机制也表现出了高辨识度的“中融式”特点。
2.1 “独立审批人”制度详解
2013年，中融信托启动了一项风险管理流程的颠覆式改革，设定了一套被称为“独立审批人”的风控制度，在此基础上，中融的整个风控体系也进行了重塑和再造。
中融新搭建的风控流程体系里，集合项目将主要经过3道审批流程。
第一，为“团队内部审查”，在团队内部召开内审会，对项目可行性进行审查分析，通过后即可立项。
第二，为“预审”，即独立审批人团队审查并出具意见，通过后，才能提交至公司层面的集体议事机构——信托业务委员会进行审批。
第三，为“终审”，也就是信托业务委员会审批，在对项目进行综合分析和评估，并综合独立审批人团队的审查意见后对上会项目进行票决。
据了解，信委会由11名委员组成并进行集体决策，参会委员从独立审批人、中台部门委员、业务部门委员中随机抽取。在这套新的制度中，其核心部分就是引入所谓“独立审批人”，其功能在于，一是将不同业务类型归口到分别负责不同条线的独立审批人团队进行考察调研，增加专业匹配度；二是在团队内部审核和最终评审会的中间增加一道环节，控制风险的同时，提高过会效率。
“独立审批人”对常务副总裁负责，主要职责包括决定项目立项及信托业务委员会业务事项提请，作为信委会委员参与项目的审议和表决等。每个独立审批人负责一个团队，配备8～12名具有项目风险审查、法律、研究、财务等专业背景的人员。
2013年年初，改革框架设计完成后，中融便开始在商业银行、信托公司、房地产国际咨询机构中物色和接洽担任独立审批人的合适人选。最终在2014年5月敲定7名“独审”并最终到位。当年7月底，独立审批人制度正式实施和运转。
围绕独立审批人制度改革，相应风险管理制度也做出了调整，主要的变动发生于3个层面，第一是房地产信托项目审查流程，第二是信托业务委员会工作规程，第三是设立信托业务复议委员会。例如将部分业务部门人员纳入信委会，改变了原来全部由中后台部门人员组成的单一结构。
2.2 “大风控”架构与风险共担
中融的大风控架构里涵盖7个部门，分别为风险管理部、运营管理部、法律事务部、合规管理部、稽核审计部及资产管理二部和资产管理三部。这也是中融的风险管理体系中，除“独立审批人”制度外，另一项特殊之处。上述7个部门中，前5个分别对应不同的风控维度，后两个部门则专职于房地产及证券类业务的项目后续管理。
拿房地产业务来说，由资产管理二部负责贷后的现场管理工作，并实施差别化后续监管。根据不同类别房地产项目特点，对于集合类、股权类项目，根据交易对手评级，采取非现场监管、预算控制监管和全面共管监管3种不同方式。其中，后两种模式下，需派驻现场监管人员。除此之外，与中融信托的团队运作模式和高度市场化企业风格特征融合的一项风险管理方案是合伙人风险共担机制。换言之，就是业务部门共担风险。
按照这一制度的要求，中融信托的高风险项目将停发绩效奖；信托项目出现清算兑付风险时要扣回项目全部绩效、停发部门其他项目绩效；信托项目发生最终清算处置损失由各合伙人连带承担。
另外，据中融信托相关负责人透露，中融信托目前的储备风险金约12亿元，除了监管层的统一基础要求外，还有很大部分来自于团队的额外计提。
3 平安“工厂式”审批流程全解
平安的风控体系，在68家信托公司中有着极高的特殊性和辨识度，归其最核心的特点，即为建立在一套极其细化的“定性+定量”方法论体系基础上，将风险控制的整个链条打造成“工厂式”的标准化、批量化处理流程。
在这套流程里，参照内部数据库对交易对手的评级等量化指标，平安信托的大部分业务都能够模式化地执行匹配的交易结构、定价方案、审批流程等，其目的就是提高审批效率与专业度。而这也与公司本身的“流水线作业”模式和“螺丝钉”文化一脉相承，形成了典型的“平安模式”风控。
3.1 平安信托业务基本流程
这套特立独行风险管理系统的缔造者顾攀，目前是平安信托首席风险执行官。在加入平安信托前，顾攀是摩根大通风险管理部的副总经理，专业背景是计算机系统工程博士。2009年进入信托业后，顾攀便将国外银行业普遍施行的风险量化方法带到了平安。在目前平安的风控体系下，一单业务基本的审批流程如下：
第一步，业务部门在准备好项目的简单材料后，就要与风控部门进行预沟通，由其考察可行性，平安内部的尽职调查和评级工作也多在这一阶段开展进行，相当于一个非正式立项的过程，通过后，再正式发起立项。
第二步，立项过程也分为两种情况，一类被认为风险系数较低，或运作模式较为成熟的业务，可直接走“立项签报”流程；而其他业务，则需要通过“立项会”步骤，待由包括董事长童恺与首席风险执行官顾攀在内的几位负责人认可后，才能进入“立项签报”。
第三步，立项完成后，则开始进行“外部采购”，即通过招投标方式确定外部尽调机构，再进入企业就法律、财务、评估等多个维度开展尽职调查，并出具外部尽调报告。
第四步，由外部机构与风控、法务、财务约定召开尽调沟通会，再由风控部门就尽调结果出具尽调审批意见。
第五步，根据项目的进展情况，部分业务可直接进入“决策层签报”，而其他则仍需要进入“二审会”流程。在“二审会”上，童恺、顾攀等平安信托高层依旧列席，当然，风控、法务、财务等相关部门也被要求参加。“二审会”也是一单业务能否最终落地的关键流程，由董事长童恺亲自扮演“主审”角色，如通过，即可进入“决策层签报”，项目正式进入实质性操作环节。
上述流程完成后，意味着与交易对手的合作基本敲定。此后，一般双方会先签署一个框架协议，落实项目要素、风控要件等内容，此基础上再就项目端一系列合同签署进行沟通，直至草拟和最终完成。
3.2 核心量化指标：交易对手内部评级
上述流程中，平安信托团队在操作业务时，都只需要按照模式执行既有流程。已经有过长久合作、交易模式操作成熟或被认为风险系数较低的业务，更是可以一路“签报”，免去上会流程。
风险控制流程化、批量化的显著优点有两项，一是集中管理，可大大降低操作风险和从业人员的寻租空间；二是提高整体业务审批的运行效率。而相对负面的影响在于，对首次与平安信托接触的合作方业务来说，前期流程冗繁而且严苛，并会耗费大量的人力物力。
当然，这种系统具有明显的“前紧后松”特征，一旦形成了稳定的合作关系，后续的业务运转便非常高效。例如某些大型地产集团，其地方项目公司与平安的合作在不超过限额和集中度控制等要求的前提下，每笔业务几乎都可以简单复制完成，且采取最快的审批通道。
而能够实现上述标准化流程的基础，是平安已经形成的一套完整的风险量化体系，简单而言主要由两部分构成，一是庞大的交易对手评级数据库；二是以巴塞尔协议Ⅱ为基础发展起来的风险计量方法。这套平安信托内部的评级系统目前已建立起包括商业银行、房地产、政府融资平台、煤炭等10个领域模型。基础数据来自过去5年公司积累的上千家交易对手的财务资料、运营情况、风险特征等，参照从穆迪和标普等国际评级机构采购的模型，每年为几百个新增企业进行评级，包括定性和定量双重指标。
在这套评级系统下，业务团队可以直接以不同业务信用级别对应不同的业务门槛限制、信用额度限制及交易对手集中度限制等，也可以根据风险与收益匹配原理，通过评级结果指导业务风险定价。
另外，就组织架构而言，目前，隶属于平安信托风险管理系统的主要是两个部门，一是投资评估部，二是风险管理部。风险管理部负责制定公司整体以及各产品的风控政策，负责识别、量化、监控公司整体及各产品的各项风险指标，向管理层汇报，并提供风险缓释建议。上述交易对手的内部评级工作也由该部门中专门团队完成。投资评估部则负责公司PE、物业、基建、财富等几个专门条线业务的审批，分析业务的风险及收益，并根据分析向公司决策层提供是否开展业务的建议。
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