蒙牛私募股权融资（精选8篇）
1．案例背景
我国是世界上牛奶占有量较低的国家之一。乳制品行业虽然已经经历了近10 年的高速发展，但未来一二十年内需求仍会持续增长。近年来，人们对于健康、营养的需求呈日益上升的趋势，中国巨大的消费需求基础，使得牛奶的需求逐年上升。蒙牛适时地抓住了这一历史性的机遇，创造了中国乳业市场最大的奇迹。截至 2004 年，在中国液态奶市场中，销售额最高的三家公司依次为蒙牛、伊利和光明乳业，三家公司共占中国总体液态奶市场 的
51.1%。
1999 年 1 月，从“伊利”退出的牛根生和几个原“伊利”高管成立了蒙牛乳业有限责任公司，它的注册资金是 100 万元。8 月，“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称“蒙牛股份”）宣告成立。从 1999 到 2002 年短短的 3 年时间内，它的总资产从 1 000 多万元增长到近10 亿元，年销售额从 1999 年的 4 365 万元增长到 2002 年的 20 多亿元，在全国乳制品企业的排名，从第 1 116 位上升到第 4 位，并且以 1947.31%的成长速度获得《当代经理人》 2002 年中国成长企业百强第一名。
但是此时的蒙牛集团资金来源非常有限，资金的制约已经严重影响了企业的发展，蒙牛迫切需要突破融资瓶颈。2001 年底摩根士丹利的出现，使蒙牛股份走上了一条迥异于同类的发展道路。在经过双方博弈和复杂的股权设计之后，摩根士丹利等投资者给蒙牛带来了急需的资金，但同时带给蒙牛的还有业绩的压力。所幸的是，蒙牛每次都提前完成了业绩增长要求，但无疑其中蕴含着巨大的风险，这也凸显了私募投资者逐利的本质。2．蒙牛融资需求及方式选择分析
蒙牛刚成立时，它的竞争对手“伊利”在主板上市已经 3 年，当年销售额高达 11.5 亿元，而此时的“蒙牛”仍租用民房办公。不过，蒙牛的发起者借助出售持有的“伊利”原始股，为“蒙牛”提供了起飞急需的资本。随着业务的发展，蒙牛需要越来越多的资金支持。在获得私募融资之前，蒙牛到底需要多少资金支撑企业的发展呢？下面通过现金流量表（见表 1）进行简单的分析。2001、2002 及 2003 年的投资活动所用净现金，分别为人民币 1.077 亿元、人民币 1.782 亿元及人民币 7.379 亿元。主要的资本开支包括购置物业、厂房及设备、增加在建工程以及增加土地使用权。三年的资本开支分别为人民币 1.174 亿元、人民币 1.856 亿元及人民币 7.414 亿元。投资增加的主要原因是业务大幅扩展，成立若干负责生产的新子公司，以及做出大量有关固定资产、在建工程以及土地使用权的投资，以提升在上述全新经营地区以及现有经营地区的产能。
经分析可以知道，2001 和 2002 年蒙牛投资的资金基本靠相对较小规模的扩股增资所得，但这样做的风险和成本较大且可持续性不好确定，而且融到的资金有限。但是 2001 年的蒙牛相对于“伊利”等主要竞争对手还是相差很远：2001 年伊利集团的销售收入达 27 亿元以上，而蒙牛集团只有 7 亿元。所以蒙牛只有努力扩大市场才有可能与竞争对手抗衡。从 2002 和 2003 年蒙牛投资情况看，仅凭蒙牛自身的资金积累是远远不能满足自身发展的需要。如业务扩展使公司的物业、厂房及设备自 2002 年的人民币 2.982 亿元增至 2003 年的 11.915 亿元，而在建工程也由 2002 年 12 月 31 日的人民币 6 830 万元增加至 2003 年 12 月 31 日的人民币 1.460 亿元。
所以我们知道，当蒙牛发展呈现良好成长势头的时候，自有资金的短缺却可能会使蒙牛面临坐失崛起良机的后果。蒙牛必须想办法解决融资困境，以支持企业的发展。发展过程中的蒙牛为什么没有选择在中国常见的融资形式，而考虑引入国际私募权益资本呢？
3．蒙牛私募权益融资运作设计
为解决快速发展带来的资金的瓶颈，2002 年初，股东会、董事会均同意，在法国巴黎百富勤的辅导下上香港二板，因为当时由于蒙牛历史较短、规模小，不符合上主板的条件。这时，摩根士丹利与鼎晖劝其不要去香港二板上市，理由是：香港二板除了极少数公司以外，流通性不好，机构投资者一般都不感兴趣，企业再融资非常困难。摩根与鼎晖劝蒙牛应该引入私募投资者，以求资金及时到位，帮助企业成长与规范化，大到一定程度了再直接在香港主板上市。
摩根与鼎晖为什么主动找蒙牛洽谈融资事宜？1999—2002 年，蒙牛不到 3 年就过了年销售额 10 亿元的大关，加入中国乳品行业第一集团（见图 1）。可以说成立以来所表现出的良好的发展潜力和专业化从业水准是三家海外投资者投资蒙牛的关键。另外，蒙牛自创立之始，就解决了股权结构不清晰这一许多中国企业先天不足的问题。没有政府性投资和国内投资机构入股，是一家完全 100%由自然人持股的企业。作为一个纯民营的股份制企业，蒙牛在体制上具有先天的优越性。
3.1 蒙牛确定的融资原则
摩根士丹利、鼎晖与“蒙牛”开始进入实质性的接触阶段后的整个融资谈判一直围绕着股权结构这个关键问题进行。一年中迟迟不能成交的矛盾焦点是投资的溢价比例和所能占有的“蒙牛”股份上限：蒙牛原股东坚持要占“蒙牛股份”至少 2/3 的股份；而国际投资机构希望多持股，因为现在蒙牛集团股本小，现在进入是成本最小的阶段，对任何一个投资者都是一个绝好的投资机会。2002 年，蒙牛接触英联投资后，“英联”的加入把投资出价抬高了 20%。最后，“英联”、鼎晖和摩根士丹利约定共同取得“蒙牛”的投资权，并结成战略联盟同进同退，以免互相竞争性抬价导致资本方一损俱损。
最后双方达成的协议是：蒙牛原股东持有 2/3 的股份，三家私募投资者取得“蒙牛股份” 1/3 的股份；三家私募投资者内部达成的协议是：在 1/3 的股份中，摩根士丹利占约 2/3，剩 下的 1/3 由鼎晖和英联按照约 2:1 的比例分配。
同时，“蒙牛股份”注册在国内，而根据 WTO 协议，2002 年对外资开放不能超过 2/3。所以“蒙牛股份”的投资主体（即下文提到的开曼公司）最多持股“蒙牛股份”2/3。由于三家私募投资者是通过开曼公司持有“蒙牛股份”的股票的，根据与牛根生达成的协议：私募投资者最多拥有“蒙牛股份”1/3 的股份，也就是说，他们持有开曼公司的股份不能超过 50%（50%乘以开曼公司对“蒙牛股份”的持股比例 66.7%正好等于 1/3）。这个比例最终确定为私募投资者占 49%，原蒙牛股东占 51%。
这样，蒙牛原股东通过开曼公司持有 “蒙牛股份”51%×66.7%=1/3 的股票，另外还直接持有“蒙牛股份”1/3(66.7% ×49% =1/3)的股票，合计持有 2/3；三家投资者通过开曼公司间接持有“蒙牛股份”l/3(66.70 ×50% =1/3)的股票。
除了股权结构，还有出资价格的问题，三家私募投资者认为投资蒙牛溢价多少才合适呢？2002 年底，“蒙牛股份”的税后利润是 7 786 万元，并且蒙牛担保能够在未来一年至少实现复合增长翻番。他们认为，目前以 8 倍市盈率投资“蒙牛股份”是比较稳妥的，因为第二年企业业绩翻番至少会使市盈率降低到 4 倍。“蒙牛股份”2002 年 7 786 万元税后利润乘以 8 倍市盈率，可以得出当时“蒙牛股份”的总价值应该是 6.5 亿元。不过，由于牛根生最多肯让出来不超过 1/3 的股权，那这 32%的部分就值 2.16 亿元（2 597.3712 万美元）。外资系与蒙牛达成的交易是：出资 2.16 亿元投资占其不超过 1/3 的股权。3.2 第一轮融资设计
这个原则确定下来后，执行起来还有很多法律障碍。中国的资本市场中发起人股份是不能流通的，私募资本将来如何退出呢？“蒙牛”员工购买的大量原始股又如何退出呢？摩根等设计的方案是——以红筹股的形式境外上市。具体的运作设计如下。
2002 年 6 月 5 日，摩根士丹利在开曼注册了两家壳公司： China Dairy Holdings（开曼公司）和 MS Dairy Holdings，第一家作为未来接收自己对“蒙牛”投资资金的账户公司，第二家作为对“蒙牛”进行投资的股东公司。
2002 年 9 月 23 日，“蒙牛”在英属维京群岛(BVI)注册了两家新公司：Jinniu Milk Industry Ltd.（金牛公司）和 Yinniu Milk Industry Ltd.（银牛公司），两家公司注册股本 5 万股，注册资金 5 万美元，每股面值 l 美元。“金牛”的股东是 15 位“蒙牛”的高管。“银牛”的 16 位股东除邓九强外，其他人均为“与蒙牛业务关联公司的管理人员”。“金牛”和“银牛”原来股东们在“蒙牛股份”出资的实际比例为比值 1 634:3 468。2002 年在毛里求斯注册壳公司 China Dairty(Mauritius)Ltd.（中国乳业毛里求斯有限公司），股东为开曼公司，为”蒙牛股份”的外方绝对控股股东（见表 2）。
“金牛”和“银牛”成立后，共出资 l 美元以面值购得了全部的开曼公司 China Dairy Holdings 股权 1 000 股，两家各占 50%，该过程是为了“蒙牛”的设立从而得以进入上市的主体——开曼公司 China Dairy Holdings。
私募投资者最关心的当然是自己的收益，但是受到持股比例不得超过 1/3 的限制，最多
只能分享蒙牛 1/3 的收益，这不能满足他们的要求。因此私募投资者设计了控制权和所有权分离的解决方案，即将股份分成两种，分为 1 股 10 票投票权的 A 类股和 1 股 l 票投票权的 B 类股。这是不同表决权股份结构的一个典型应用。即将一家公司的股票分成不同级别，权限各不相同，可以同股不同权，形成一家公司多种股份格局，这样的股权结构能提供所有权（即其经济利益）与投票权控制权之间的分离，保证原蒙牛股东仍对蒙牛乳业拥有控制权，又能满足投资者收益的要求。
这样一来，作为首轮投资的一部分，三家私募机构投资者为了激励管理层股东改善蒙牛集团的表现，设定了表现目标，若管理层股东能够达到有关表现目标，便有权转换其所持 A 类股份成为 B 类股份，实现控股权和收益权的一致；若蒙牛没有完成目标，外资系将以极大的股权比例获得收益权。
在实际操作中，“金牛”和“银牛”原来股东们在“蒙牛股份”出资的实际比例为比值 1 634:
3468，但是仅有 1 000 股的开曼公司显然不好继续增资，因此 2002 年 9 月 24 日，开曼公司扩大法定股本 1 亿倍，并开始对外发售股份，股份从 1 000 股扩大为 1 000 亿股，分为 1 股 10 票投票权的 A 类股 5 200 股和 l 股 1 票投票权的 B 类股 99 999 994 800 股，并规定原来的 1 000 股旧股算做 A 类股份，包含于 5200 股 A 类股份之内。
事实上，根据前述的投资协议，蒙牛系股东要持有开曼群岛公司 5 102(1634 +3 468)股 A 类股，拥有 51%的投票权，因此三家私募投资者持有 48 980 股 B 类股，才能有 49%的投票权。由于 A、B 类股的划分，外资却可以分享开曼公司 90.6%（股份比例，见图 2）的利润，就是为了保证投资的回报。虽然投资时间已是 2002 年 9 月，蒙牛完成 2002 年业绩目标指日可待，但私募投资者依然让蒙牛以其一半以上的利润（开曼公司内部的 90.6%所有权，乘以开曼公司对“蒙牛股份”的 66.7%股权）作为担保，由此可见私募投资者们对投资的慎重和对收益的关注。
3.3 第一轮融资过程
2002 年 10 月 17 日，“金牛”与“银牛”以 1 美元／股的价格，分别投资 1 134 美元、2968美元认购了 1 134 股和 2968 股的 A 类股票，加上以前各自分别持有的 500 股旧股，“金牛”与“银牛”分别持有开曼公司 1 634 股和 3468 股 A 类股票，合计持有 A 类股票 5 102 股。
随其后，三家私募投资者以 530 美元／股的价格，分别投资 17 332 705 美元、5 500 000 美元、3 股。三家金融机构总计为 China Dairy Holdings 提供了现金 2 597.3712 万美元（2.16 亿元）。ChinaDairy Holdings 其余 A 类股票[5 200-5102 =98（股）]和 B 类股[ 99 999 994 800
紧
007 美元，认购了 32 685 股、10 372 股、5 923 股的 B 类股票，合并持有 B 类股票 48 980-48 980=99 999 945 820（股）]则未发行；（此时“蒙牛股份”的股权结构如图 2 所示。）
此时“蒙牛系”的金牛公司和银牛公司合计持有开曼公司 5 102 股股票，有 51 020 票的投票权，私募投资机构联盟持有 48 980 股 B 股，有 48 980 票的投票权，两者控制权的比例为 48 980:51020= 49%：51%。外资联盟持有股份正好不超过“蒙牛股份”总股本的 1/3。
也就是说，摩根等私募投资者出资 2 597.3712 万美元，认购开曼公司的 B 类股票，随后这笔投资以毛里求斯公司的名义投入蒙牛股份，其中的 17 346.3 万元认购了 8 001 万股“蒙牛股份”的新股，每股认购价 2.168 元，其余的 4 133.96 万元购买了 403.17 万股“蒙牛股份”的旧股，购买价为每股 10.25 元。
2003 年，“蒙牛股份”的财务数据显示：销售收入从 2002 年底的 16.687 亿元，增至
2003 年底的 40.715 亿元，销售收入增长了 144%，税后利润从 7 786 万元增至 2.3 亿元，增长了194%。2003 年 8 月，蒙牛已经完成目标。2003 年 9 月 19 日，“金牛”、“银牛”分别将所持有的开曼群岛公司 1634 股、3 468 股 A 类股票转换成 16 340 股、34 680 股 B 类股票，管理层股东在开曼群岛公司中所占有的股权比例与其投票权一致，均为 51%。
3.4 第二轮融资——可换股证券增资 2003 年 9 月 19 日后，鉴于开曼公司 5 102 股 A 类股票已经全部转换为 51 020 股 B 类
股票，加上原来外资系持有的 48 980 股 B 类股票，开曼公司已发行 B 类股票 100 000 股（“金牛”、“银牛”占 51%，外资系占 49%）。其余的未发行空白 A 类股票（98 股）和 B 类股票（99 999 945 820 股）也都没有了存在的意义，开曼公司的股本需要做新的调整。2003 年 9 月 30 日，开曼公司重新分类股票类别，将已发行的 A 类和 B 类股票全部赎回，并以 900 亿股普通股和 100 亿股可转换债券代替。二者的每股面值均为 0.001 美元。金牛、银牛和三家私募投资者原来持有的 B 类股票对应各自面值转换成普通股。
鉴于蒙牛的管理团队取得了 2003 年的辉煌成果，金牛和银牛在其原有股份转化为普通股的同时，获得了以面值认购新的普通股的权利。新认购的股份数量上限是金牛和银牛的合计持股数量不能超过开曼公司总股本的 66%，即可以新认购 43 636 股。此新认购的部分按照原来“金牛”与“银牛”的持股比例分配为 13 975 股：29 661 股，分别划入“金牛”与“银牛”名下。这样，蒙牛系与私募投资者在开曼公司的股比变为 65.9%：34.1%。
2003 年 10 月，“蒙牛股份”当年的税后利润将超过 2.3 亿元，如果私募投资者不稀释股份，市盈率已经变为 2.16/(2.3 ×0.33)=2.82。稀释股份后，变为 2.16/(2.3×0.341×0.67)= 4.11，与之前计算的目标收益率相当。因此，决定增大持有量。但牛根生坚决不放 32%的最高外资投资底线，于是，新的投资只能以认购可换股证券这个新金融品种实现。三家投资机构斥资 3 523.3827 万美元，购买未来转股价 0.096 美元／股的债权，在蒙牛上市后可转为 3.68 亿股蒙牛股份，转股价相当于 0.74 港元／股。约定 IPO 半年后可转 30%，1 年后可全部转股。月 18 日，毛里求斯公司以每股 2.1775 元的价格购得蒙牛的 80010000 股股份。10 月 日，毛里求斯公司再次以 3.038 元的价格购买了 96000000 股蒙牛股份，对于蒙牛乳业的持股比例上升至 81.1%。至此，二次注资完成。二次注资完成之后的“蒙牛股份”股权结构如图 3 所示。
这次增资之所以选择可换股证券，主要有以下三方面的原因。
(1)暂时不摊薄管理层的持股比例，保证管理层对蒙牛股份控制权的稳定。(2)不摊薄每股盈利，保证公司每股经营业 绩稳定增长，做好上市前的财务准备。(3)换股价格远低于未来 IPO 的股价，锁定了三家战略投资者的投资成本，保证了一旦蒙牛业绩出现下滑时的投资风险。
一、中小企业融资现状
(一)中小企业融资特点主要表现在:
(1)融资渠道狭窄。企业的融资渠道一般可以分为内源融资和外源融资两大类。内源融资主要是企业自身的积累,即企业每年实现的净利润中支付股东股利后剩余的部分,也叫做留存收益。这种内部的财务资源是有限的,在企业初创期还看不出其局限性,但到了企业成长期和成熟期,就往往会极大地限制企业的发展。特别是中小企业,销售收入不高,净利润绝对额较低,其自身的资本积累相当缓慢,不足以支持其快速发展的资金需求,因此实现企业增长的融资主要应依靠外源融资。但中小企业外源融资困难重重,与大企业相比更多地依赖了内源融资,使得其无法充分利用扩大财富提升价值的机会。外源融资根据融资方式,又可以分为直接融资和间接融资两种。直接融资是通过资本市场融资,主要包括发行股票和发行债券两种方式。由于资本市场融资的门槛高,对资产规模、销售收入、净利润等均有严格的规定和要求,绝大多数中小企业达不到市场准入条件,因此中小企业的外源融资主要是依靠间接融资。间接融资一般包括银行信贷和各种金融工具融资。由于我国金融市场不够发达,金融融资工具不够完善且品种比较少,因此间接融资主要是银行贷款。据央行调查显示,我国中小企业的外源融资约99%依赖于金融机构贷款。
(2)外源融资难度大。一方面我国规定了极为严格的资本市场融资条件,把众多的中小企业拒之门外,使银行信贷成为中小企业外源融资最主要的方式;另一方面由于多种原因,我国大部分金融机构对于中小企业贷款业务并不积极,也缺乏面向中小企业贷款需求的服务范围和服务品种,使得广大中小企业借贷异常困难。即使借贷成功,其资本成本也是居高不下,并且在资金的具体运用上还会受到诸多的限制,可谓是困难重重。
(3)非正规渠道融资成本高,风险大。一方面中小企业急需发展资金,另一方面中小企业正规融资渠道狭窄,融资难度大,这一矛盾直接催生了一些非正规融资渠道,即寻求民间资本私下借贷。这种借贷资金,虽然形式灵活,并可以自由支配,但其成本要远高于银行贷款,一般都属于“高利贷”的性质,且其形式较为隐蔽,政府没有相应的规范和保证政策,更无法对其进行监管,因此潜在风险极大。
(二)中小企业融资难原因
我国中小企业融资难的问题由来已久,一直没有得到有效的解决,主要原因在于三个方面:中小企业自身存在不足、金融机构积极性不足、信用担保体系不够健全。
(1)中小企业自身因素。中小企业一般经营规模小,管理制度落后,技术水平较低,容易受到经营环境的影响,难以适应不断更新的市场需求和日益激烈的市场竞争,因此经营风险大;其次中小企业大多产业层次低,产品缺乏技术含量,研发能力差,更新换代慢,附加值不高,因此抗风险能力较低,很难得到投资者的认可;此外中小企业资产规模小,实力弱,信用等级偏低,且缺乏必要的抵押物,因此违约风险高,容易造成担保难和贷款难的现象;最后中小企业往往人才缺乏,经营管理水平较低,财务制度不健全,内控制度不完善,账目混乱,会计信息不全面不真实,也加大了融资的困难。
(2)金融机构积极性不足。金融机构是盈利性企业,注重追求自身的价值最大化,因此在贷款时需要全面衡量收益和风险。一方面,中小企业贷款额度小,流动性强,金融机构收益有限,但成本不低,因为不管贷款金额大小,银行都需要经历相同的程序,进行相应的管理;另一方面,中小企业规模小,实力弱,可用于抵押的资产少,而且中小企业会计信息不够完整和真实,银行获取信息难度大,管理成本也高,因此银行对中小企业贷款缺乏足够的积极性。
(3)信用担保体系不健全。中小企业即使贷款成功,融资成本也相当之高,其中很大一部分来自于银企双方的信息不对称,而引进融资信用担保体系可以大幅降低中小企业的信贷融资成本。即中小企业向信用担保机构支付一定额度的手续费,就可以从银行获得正常利息水平的贷款。这是三方共赢的结果:银行把违约风险转嫁给了信用担保机构,虽然减少了一定的收益,但大幅降低了管理成本,承受了较低的违约风险;中小企业较为顺利快捷地获得了所需的资金,减少了财产抵押的贷款限制以及各种繁琐的抵押手续,也省去了相应的手续费用,最主要的是承担的利率水平大幅降低了;信用担保机构则发挥了其专业的优势,承担了一定的风险之后,促成了贷款业务,自己也获得了较为满意的收益。
目前,我国现有担保机构数量和规模并不大,提供信用担保意愿也不强,可提供的年总担保融资额远远不能满足中小企业的融资需求,有着广阔的发展空间。因此从长远来看,我国需要重点发展和完善信用担保体系。
二、私募股权融资对中小企业的意义
(一)私募股权投资含义
私募股权投资(Private Equity Investment)简称“PE”,主要是指不经过证券交易监管机构审批登记的,通过私募形式对具有融资意向的非上市公司进行的权益性投资。作为一种新型的融资模式,私募股权投资有着鲜明的特点:
(1)非公开交易性。私募股权投资是针对非上市公司进行的权益性投资,是在私人、金融机构或非金融机构、非上市企业之间进行的私下募集交易,其股权资本不能在公开市场上自由交易。
(2)投资期限长。私募股权投资的投资对象是非上市公司,一般在到期后才将所有投资变现,并将收益分给基金投资人。所以私募股权投资的投资期限一般较长,大多为3至7年左右。
(3)投资回报率高。私募股权投资基金主要投资于具有高增长潜力的非上市公司,其流动性较差,风险较高,因此要求的投资回报率也就比较高,一般年投资回报率为20%左右,远高于公开市场的回报。
(4)交易难度大。由于不能公开上市交易,所以没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。持币待投的投资者和需要投资的企业必须依靠个人关系、行业协会或中介机构来寻找对方,加大了交易的难度。
(5)资金来源灵活广泛。私募股权投资没有公开交易的市场,其交易需要投资者和融资者依靠个人关系、行业协会或中介机构来撮合,投资金额可大可小,形式灵活,且来源广泛,投资者可以是个人,也可以是风险基金、杠杆收购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。
(6)退出渠道多样化。私募股权投资一般在交易实施之初就附带考虑了未来的退出机制,因为其投资的最终目的不是为了获得企业的控制权,也不着眼于企业当前的盈亏状况,而是看中了企业未来的发展潜力。在企业的内在价值得到有效提升以后,就将通过IPO、清算破产、兼并收购、标的公司管理层回购等方式,出售所持股份获利。
(二)私募股权融资对中小企业的意义
私募股权投资为中小企业提供了一种新的融资模式,缓解了一些中小企业融资难的问题,对中小企业有着十分重要的意义。
(1)有利于中小企业的快速发展。根据销售增长和融资需求的理论,企业销售增长时需要补充资金,销售增长得越多,需要的资金也越多。这种资金需求主要有两种途径来解决:一是增加内部留存收益,二是外部融资,包括借款和股权融资。但正如前文所述,中小企业内部积累有限,外部融资非常困难,从而极大地限制了其发展。而通过私募股权融资,可以及时足额地募集到增长所需的资金,为企业的快速发展提供保障。
(2)有利于中小企业增强自身实力。私募股权投资是一种权益性资本,所融资金不需要偿还,可供中小企业长期使用,可以缓解其流动资金的压力。同时,私募股权还会使企业的资产扩大,降低企业的资产负债率和财务风险,增强企业的偿债能力,使企业更容易获得银行贷款。而且私募股权投资还可能给企业带来管理、技术、市场和其他企业发展所需要的专业技能,可以从各个方面增强企业的实力。
(3)有利于中小企业提升经营管理水平。私募股权投资在为中小企业提供发展所需资金的同时,还参与到所投资企业的经营管理过程中来。由于股权投资基金具有丰富的投融资经验,有着优秀的投资管理人才,可以协助企业进入新的市场,寻找新的战略伙伴,更好地开拓市场,提升中小企业整体的经营管理水平。
(4)有利于中小企业优化公司股权结构。中小企业大多是私营企业或家族企业,不仅规模小,而且股权结构比较单一,经营决策权高度集中,虽然经营比较灵活,但不利于在现代市场经济下的发展和壮大。私募股权投资不仅为企业提供资金,还以股东的身份参与所投资企业的战略决策和经营管理,可以为中小企业改善财务制度,优化股权结构,完善公司治理,为以后上市获得长远发展打下良好的基础。
(5)有利于中小企业降低融资成本。中小企业的融资大多依赖于银行信贷,由于其实力弱,贷款额度小,可抵押资产少,违约风险大等原因,导致信贷成本很高。即使有资产做抵押,其抵押资产的评估手续繁杂,评估价格往往过低,使其可获得的抵押贷款资金很少,而相关手续费却不菲,也导致了其融资成本居高不下。私募股权融资一方面仅针对少数投资者融资,所需资金门槛低,不需要抵押和担保,既不需要偿还,也不需要支付高额的利息费用,且可以长期使用;另一方面它以非公开的方式发行,对相关信息的公开披露较少,且手续比较简单,节省了许多费用,因此大大降低了融资成本。
三、中小企业私募股权融资应注意的问题
(一)防范法律风险
私募股权是一种新型的融资方式,在我国起步较晚,相关的法律法规并不完善。我国目前尚没有一部专门规范私募股权投资基金的法律,导致无法对私募股权投资行为做出明确具体的规范,更无法对其进行有效监管。投融资双方一旦发生纠纷,很难找到妥善解决的政策依据和法定机构。因此,我国很多民间资本不敢进入私募股权领域,而保险资金、社保基金等国有资本又受到政策限制无法进入,不仅使私募股权投资发展较为缓慢,还使其充满了风险。因此,中小企业在引进私募股权时,要注意从私募股权融资的各个阶段规避法律风险。
(二)合理保持企业控制权
私募股权融资引入的是权益性资本,它一方面可以改善企业的股权结构,另一方面也会分散引资企业的控股权,从而对企业造成不利的影响。因为私募股权投资在为企业提供资金的同时,往往还会以股东的身份参与企业的战略决策和经营管理,不仅影响了企业生产经营的独立性和自主性,还分流了原本属于老股东的利润,使老股东的利益受损。因此中小企业在融资时需要注意保持合理的控制权。
(三)合理确定股权价格
私募股权投资不注重企业当前的盈亏,其最终目的也不在企业的控制权,而是着眼于企业未来的增长能力和市场前景。在提供资金后,通过数年的精心培育,使企业得到全面的改善,大幅提升企业的内在价值,然后再以IPO、出售给其他投资人或管理层回购等方式实现企业价值的放大和兑现,从而获得高额回报。基于此,在引起私募股权投资时就面临着合理确定股权价格的问题,这是在整个融资过程中最为重要的事项。实际上这是合理确定企业价值的问题,而企业价值评估要基于一系列的假设条件,具有较大的不确定性和主观随意性。估值高了,融资可能失败;估值低了,企业老股东利益就受损。所以如何确定一个合理的双方都满意的股权价格,就取决于投融资双方对估值的合理共识,要引起足够的关注和重视。
(四)慎选股权投资者
私募股权的投资者主要包括两类:战略投资者和金融投资者。一般而言,战略投资者是与引资企业相同或相关的企业。引进这种投资者,不仅可以筹集到发展所需要的资金,降低企业的财务风险,还可以获得投资者在公司管理或技术上的支持,有利于增强企业的自身实力,提升企业的经营管理水平和盈利能力。但同时战略投资者也可能会成为企业潜在的竞争者,因此在引资谈判时一定要注意搞清楚对方真实的投资意图,以获得有利的长远发展条件。而金融投资者一般只提供资金,不参与企业的日常经营管理,但他们比较关注中长期的投资回报,因此往往要求自己选派财务总监,来保障对被投资企业真实财务状况的了解,保证他们投资的安全性。因此,中小企业应了解这两种投资者的特点以及他们对投资对象的不同要求,并结合自身的情况来选择合适的投资者。
(五)充分考虑股权退出机制
私募股权资本在投资若干年后企业价值得到大幅提升之时,就会以IPO、出售、回购等方式退出被投资企业,从而获得高额回报。私募股权投资方选择何种方式退出被投资企业,主要取决于这种退出方式能否让私募股权基金获得最大的收益。但由于私募股权退出在数年之后,其间充满了变数,有着较强的不确定性,因此在引资之初,就需要充分考虑私募股权的退出机制,事先做好合理的约定和规范,以避免今后双方出现不必要的纠纷。
参考文献
[1]安国俊、李飞:《国际私募股权投资基金的发展态势及我国的路径选择》,《国际金融》2011年第3期。[1]安国俊、李飞:《国际私募股权投资基金的发展态势及我国的路径选择》,《国际金融》2011年第3期。
[2]王爱俭:《经济转型、创新发展与中国的私募股权基金》,《经济界》2011年第1期。[2]王爱俭:《经济转型、创新发展与中国的私募股权基金》,《经济界》2011年第1期。
[3]杨锦之、姬福松:《私募股权及其在科技型中小企业融资中的应用》,《现代管理科学》2010年第7期。[3]杨锦之、姬福松:《私募股权及其在科技型中小企业融资中的应用》,《现代管理科学》2010年第7期。
[4]付代红:《我国私募股权基金发展思路分析》,《财会通讯(综合)》2011年第1期。[4]付代红:《我国私募股权基金发展思路分析》,《财会通讯(综合)》2011年第1期。
随着社会经济的发展，我国私募股权基金也得到了相应发展。私募股权基金对于促进产业结构、丰富资本市场层面有着巨大的作用。另外，在完善公司管理结构和推动一些中小型企业的技术发展上都有着良好的表现。但是依然存在一些问题，本文就我国私募股权基金融资模式相关问题作以浅析。
私募股权基金管理模式
私募股权基金的特征。私募股权基金的对象与公募有着很大的区别，私募的对象是特定的投资者，而这些特定的投资者有一定的人数上限，并且特定的投资者有一个共同的特征那就是具有风险识别能力和风险承担能力。此外，私募的宣传形式必须是非公开的，要在私底下进行相关活动，不得借助媒体、广告、网络等向社会宣传。当然，私募基金股权一般是指成立专门的基金管理公司，向一些具有增长潜力的未曾上市的公司进行股权的投资，或者是参与到投资企业的经营管理活动中，等到企业发展平稳成熟，能够赚取相应的收益时，通过将股权转让以实现资投资获益的一种投资方式。
私募股权基金的类型和运作方式。私募基金的组织一般有以下三种类型：公司制私募股权基金、信托私募股权基金以及有限合伙私募股权基金。公司私募股权基金指的是按照公司的设立的有限责任公司，根据公司内部章程和细则由管理部门开展专家管理投资组合。信托制私募基金是一种集合投资信托制度。首先由投资基金发起人和基金资管理公司和投资基金托管人签订合同，由其投资人进行认购，然后由基金管理机构负责股权投资，从而投资基金人就可以按照出资份额分享投资收益，在分享收益的同时还要承担相应的投资风险。有限合伙制私募基金股权投资基金由投资者与管理人签订合约，成立一个合伙制投资公司，双方同时管理合伙企业的所有公共资产。私募股权基金的运作方式主要包括三个大的规范化流程：募资过程、投资过程、清算过程。在募集的形式上我国与国外略有不同，国外一般采用的是承诺制。在整个运作过程中，投资者要承诺一笔投资金额，当管理者需要资金时，投资者按照合同中的比例来提供承诺的资金份额。另外，在投资过程中，资金的来源一部分是来自政府的投资，一部分是投资机构或者私人投资者，另外的一部分就是民间资本，这三大类构成了私募股权基金的资金来源。其中要说明的就是政府提供的资源。主要有政府直接下放的研究基金和社会发展的相关资金、财政拨款、财政贴息贷款等。机构投资者主要有养老金基金、捐赠基金、保险公司、退休基金、商业银行等。民间资本主要是一些富裕的经济单体或者家庭等投资的一笔资金。
我国私募股权基金融资的现状分析。就目前我国投资准入方面，可以允许私募股权基金的投资机构投资者只拥有社会保险金。尽管我国金融混合经营的方式限制了商业银行的进入，不能允许其投资私募股权基金股权投资，但是为了避免监管部门就关于商业银行从事投资方面的政策限制，国内许多银行企业利用旗下的子公司设立公司进行私募股权投资。建设银行、工商银行、交通银行等银行属于私募股权基金是私募股权基金领域的主要投资机构。首先这些机构具有雄厚的实力，另外依靠根系资源，项目资源非常丰富。在我国私募基金的发展历程上，我国私募股权基金的高峰期出现在2007年。到了2010年的时候，由于创业板市场的退出以及IPO退出方式的通道畅通无阻，我国私募股权基金融资规模持续翻倍上涨。虽然私募股权基金的融资获得了很好的发展，但是相比一些发达国家，我国的私募股权基金市场的融资规模依然较小。
私募股权基金融资管控
调整私募股权基金以及投资者的税收政策。我国对于私募股权基金的税收过高，非常不利于调动投资者的积极性。尽管我国已经将税收下调到私募股权基金所得的25%，但是依然无法满足大范围内融资者的需求，对于投资者而言，所得税税率依然很高。首先，公司制的私募股权基金的双重征税问题没有有效的解决。在我国公司制企业作为法人实体代表的机制下，公司各个层面都需要缴纳一定的企业所得税，但是当公司收益后以分红的方式进行向投资者分配投资获益时，投资人作为自然法人依然要缴纳所得税，这样就造成了公司制企业的双重征税问题。此外，信托制私募股权基金双重征税问题没有解决。信托制人民币私募股权基金是一种促进私募股权投资产业发展的一种有效的融资方式。近些年来，我国针对这一问题连续出台了一系列的政策法规，但是到目前信托基金的专门税收政策还是空白一片，且现在的税收政策也没有能对信托课税定一个清楚的规章来约束信托课税出现的相关问题，严重阻碍了信托制私募股权基金的健康发展。国家在制定信托税收政策时，没有考虑到私募股权的的特殊性。如果在信托管理的过程中没有考虑到信托所有权的二元化，未按照信托方式经营私募股权投资，将会面临被重复征收所得税的问题。因此，降低投资者所得税。合伙制基金在基金层面不再缴税，最大化提升投资者的获益额，从而降低我国私募股权基金投资者的税率，增强对私募股权投资资金的供给意愿。制定鼓励长期投资的相关税收优惠政策。按照存续年限的不同进行合理的实行不同的税收优惠政策，以期增加长期投资的回报，提高自主创业企业对资本供给者的吸引力。
私募基金的决算。私募股权基金有着一个很重要的特征，那就是具有一定能的存续期。国外的私募股权基金的存续期一般是7～10年，超过存续限时，相关投资人要进行再次的续约，投资管理人需要清算首次签约的基金合同账单。私募股权的有限存续期导致了投资家需要在存续期满时再次进入市场融资，造成了管理人筹资成本较低，且筹资的难度较小的问题。因此，对于资金来源的主体者而言要能够具备一个非常合理的方法去评估投资家的投资能力，从而科学选择为哪个投资家供给资金。同时，投资者需要合理分析股权投资中存在的回报和风险，以作出是否要选择投资私募股权基金和为供给投资额度。另外，投资者要时刻关注自己投资的项目，一旦发现投资家在运作过程中不成功，就要及时退出，避免造成资金的损失。转而投向更具有资金运作能力的投资家。存续期的有限性同时也给投资者带来投资的优势，使得投资者可以再次获得选择投资的权利与机会。当投资者想要退出某一投资家时，要合理择取退出方式，退出方式一般有三种类型：第一，以IPO的退出形式推出。第二，以出售股权的方式推出。第三，以清算的方式推出。这三种各有利弊，投资者要权衡利弊得失，做一个合理的选择。其中IPO的退出方式可以获得最高的投资效益、企业可以获得较大现金流，风险企业的知名度也将上升，企业上市后还将具有融资的便利等优势。但是这种退出方式下，再次上市的门槛就会升高、上市费用昂贵、限制上市的因素较多，企业上市较为困难，这就有可能导致投资者得不到预期的收益。当投资者选择以出售股权的方式退出时，投资者承担的风险相对较低，但是获取的收益也会有所下降。这种方式适合任何规模类型的企业，是一种较为科学的回避风险的方式。与上述两种退出形式相比，清算方式的退出就会明显凸显出投资的不成功，而运用清算的方式退出可以有效的减少损失，是非常时期的最佳退出方式，但是也有可能会错失投资撤出的最佳时机，在无形中扩大了投资者资金的损失。
甲方：
乙方：
鉴于甲方正在就 项目(以下简称“目标项目”)进行(股权/债权)融资，经双方友好协商，达成如下私募股权融资服务协议：
第一条 服务事项：甲方委托乙方就目标项目进行私募股权融资。
第二条 甲方对项目私募股权融资的基本要求：首笔融资额度：万元。可在此上下浮动。
第三条 乙方的权利与义务
1.乙方有权在甲方的要求范围内自主与投资商沟通和谈判。2.乙方有权按双方协议约定收取私募股权融资服务报酬。3.原则上，乙方不能逾越甲方的要求，若在融资过程中，投资商或融资对象提出了与甲方要求相违背的事项，则乙方不能擅作主张，应书面征求甲方意见，待甲方正式回复(传真或正式文本)后，乙方再向投资方作出相应答复。
4.乙方的主要工作：
⑴ 指派项目融资负责人，以全程负责该项目的私募股权融资;⑵ 对项目进行审慎调查;
⑶ 审慎调查情况，制定该项目的融资策略与融资实施进度计划;⑷ 制作项目《商业计划书》;
⑸ 精心挑选切合的投资商;
⑹ 与投资商进行初步沟通和答疑;
⑺协助甲方与投资商等的谈判;
⑻乙方应就目标项目私募股权融资进展即时向甲方进行汇报。
第四条 甲方的权利义务
1.甲方有权获得按协议约定的全面优质服务;
2.甲方有权询问并监督乙方在目标项目上的工作进展，乙方应如实详细回答;
3.甲方就如实向乙方告知项目重大事项，不得隐瞒或虚报;4.甲方应按乙方要求准备有关针对投资者的提问，不得有误;5.甲方应对乙方在私募股权融资过程中提出的问题和要求在2日内作出书面正式回复;
6.甲方应配合乙方与投资者的谈判，不得无故推迟或拒绝;7.甲方应友好、周到地接待重点投资商的考察事宜，可按乙方的指示决定是否要求当地政府部门有关领导参加接见事宜;8.甲方应按协议要求向乙方支付相应服务费用。
第五条 协议期限
自双方签订融资服务协议之日起至 年 月 日止(共 个月时间)，因甲方原因导致时间的耽误则相应期限顺延。若在时间到期后融资工作已进入实质性关键阶段，则经甲方同意，期限可延长，具体由双方签订补充协议进行明确。
第六条 费用支付
1.该项融资服务费用总额按首笔融资额的 %，由甲方向乙方支付。费用支付方式：
⑴ 前期费用，在双方签定私募股权融资服务协议和保密协议后2日内，甲方支付 元(大写 万元)前期融资服务费;
⑵ 在首笔融资资金到达有关账户后7日内，甲方向乙方支付扣除首付费用后的其余款项。
2.甲方按乙方要求将费用划至乙方指定账户。
第七条 双方承诺
1.应本着诚信、专业、高效的职业精神为甲方提供优质的服务;2.甲方为所提供的一切资料负责，并保证其真实性、完整性和合法性;
3.甲方不应要求乙方做出有违国家和行业法律、法规的事情。
第八条 补偿条款
第九条 违约条款
1.若乙方收了费用后，无故不履行融资相关义务，则男方有权要求乙方按已经支付金额的双倍返还违约金。
2.若甲方不履行诚信义务，向乙方和投资者隐瞒、虚报相关资料和数据，则乙方有权提前终止服务协议，并要求甲方支付首付费用两倍的违约金。
3.若甲方原因导致融资工作不能继续进行、投资商资金不能到位，如甲方破产清算;因种种原因甲方中途放弃本协议(如期货资金到位，被收购等)等，则乙方有权要求甲方继续履行本协议，若甲方拒绝继续履行，则乙方有权单方面终止本协议，并要求甲方支付首付费用两倍的违约金，同时保留要求赔偿的权利(包括但不限于因甲方违约造成乙方在投资商领域失信于人的信誉损失等)。
4.叵甲方不按本协议约定支付相关款项，则自应支付之日起，每逾期一天，按未支付金额的千分之五支付罚金。
第十条 甲方和乙方的选择权
在签约后的一个月时间内;
1.甲方的选择权：甲方可以终止本协议，并以书面的方式通知乙方，甲方已经向乙方支付的费用不能再要回，乙方也不能要求甲方赔偿因合同终止导致的前期投入等相关损失。本协议提前终止。2.乙方的选择权：若乙方通过一定时间的工作后，发现感兴趣的投资商较少，则乙方有权终止服务，并书面通知甲方，但乙方应全
部退回乙方已经支付的定金，甲方亦不应向乙方索赔。本协议提前终止。
第十一条 合同争议的解决方式
本合同在履行过程中发生争议，由双方当事人协商解决;协商不成，可申请北京市仲裁委员会仲裁，或直接向北京市朝阳区人民法院起诉。
第十二条 本合同一式两份，本协议自双方签字盖章之日起生效。甲方(章)： 乙方(章)：
法定代表人(签字)： 法定代表人(签字)：
一，私募股权投资概念：
私募股权投资（Private Equity）在中国通常称为私募股权投资，从投资方式角度看，依国外相关研究机构定义，是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。有少部分PE基金投资已上市公司的股权（如后面将要说到的PIPE），另外在投资方式上有的PE投资如Mezzanine投资亦采取债权型投资方式。
1，广义： 广义的私募股权投资为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资,即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所进行的投资，相关资本按照投资阶段可划分为创业投资(Venture Capital)、发展资本（Development Capital）、并购基金（buyout/buyin fund）、夹层资本（Mezzanine Capital）、重振资本（Turnaround Financing），Pre-IPO资本（如bridge finance），以及其他如上市后私募投资（private investment in public equity,即PIPE）、不良债权（distressed debt）和不动产投资（real estate）等等（以上所述的概念也有重合的部分）。
2，狭义：狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。在中国PE多指后者，以与VC区别。
二，1，对非上市公司的股权投资，因流动性差被视为长期投资，所以投资者会要求高于公开市场的回报
2，没有上市交易，所以没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。而持币待投的投资者和需要投资的企业必须依靠个人关系、行业协会或中介机构来寻找对方
3，资金来源广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆收购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等
4，投资回报方式主要有三种：公开发行上市、售出或购并、公司资本结构重组对引资企业来说，私募股权融资不仅有投资期长、增加资本金等好处，还可能给企业带来管理、技术、市场和其他需要的专业技能。如果投资者是大型知名企业或著名金融机构，他们的名望和资源在企业未来上市时还有利于提高上市的股价、改善二级市场的表现。其次，相对于波动大、难以预测的公开市场而言，股权投资资本市场是更稳定的融资来源。第三，在引进私募股权投资的过程中，可以对竞争者保密，因为信息披露仅限于投资者而不必像上市那样公之于众，这是非常重要的。私募股权投资特点：
5，在资金募集上,主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集, 它的销售和赎
回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。另外在投资方式上也是以私募形式进行，绝少涉及公开市场的操作,一般无需披露交易细节。
6，多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。PE投资机构也因此对被投资企业的决
策管理享有一定的表决权。反映在投资工具上，多采用普通股或者可转让优先股，以及可转债的工具形式。
7，一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购
义务。
8，比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业，这一点与VC有明显区
别。
9，投资期限较长，一般可达3至5年或更长，属于中长期投资。
10,流动性差，没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。11，PE投资机构多采取有限合伙制，这种企业组织形式有很好的投资管理效率，并避免了双重征税的弊端。
三，私募股权投资基金的种类：
在中国投资的私募股权投资基金有四种：
一是专门的独立投资基金，拥有多元化的资金来源。
二是大型的多元化金融机构下设的投资基金。这两种基金具有信托性质，他们的投资者包括养老基金、大学和机构、富有的个人、保险公司等。有趣的是，美国投资者偏好第一种独立投资基金，认为他们的投资决策更独立，而第二种基金可能受母公司的干扰；而欧洲投资者更喜欢第二种基金，认为这类基金因母公司的良好信誉和充足资本而更安全。
三是关于中外合资产业投资基金的法规今年出台后，一些新成立的私募股权投资基金。四是大型企业的投资基金，这种基金的投资服务于其集团的发展战略和投资组合，资金来源于集团内部。
资金来源的不同会影响投资基金的结构和管理风格，这是因为不同的资金要求不同的投资目的和战略，对风险的承受能力也不同。
四，私募股权投资培训课程：
五，私募股权投资培训：
全球私募股权投资基金市场迅速发展。近年来，中国已处于亚洲私募股权市场的领导地位。而浙江作为中国经济最为发达，最具活力的省份之一，已成为全国私募股权投资基金第四大集聚地。浙江省政府表示股权基金在浙江具有广阔的发展前景，将积极为股权发展创造良好的环境。
如何发展本土化私募股权投资基金？如何创新中国私募股权基金市场？由百名名校、“东方剑桥”之称的浙江大学和国际名校、“日本哈佛”之称的早稻田大学联袂主办私募股权投资（PE）与企业上市国际高端班，现为国内唯一的国际私募高端班，两大名校共同打造高端私募培训第一品牌。荟萃国际精英，广聚天下财富，是助您企业走向国际化发展的顶级平台！
【名校主办】
浙江大学：百年名校，东方“剑桥”。始创于1897年，在武书连发布的“中国大学排行榜”中，浙江大学于2011、2012连续两年综合排名列居中国大学第一位。
早稻田大学：亚洲名校，日本“哈佛”。始创于1882年，培育了众多政界、国际金融界精英。现任首相野田佳彦，前首相福田康夫、海部俊树等人士都毕业于早大。中国近代史名人李大钊、廖承志均在早大留学。美国前总统克林顿，韩国前总统金泳三，中国前国家主席江泽民，现任国家主席胡锦涛，都曾在早大发表公开演讲。此项目由浙江大学继续教育学院与早稻田大学日本宗教文化研究所承办。
【课程特色】
1、顶级的师资阵容。课程师资全部来自浙江大学、早稻田大学、北大、清华、复旦、香港大学、哈佛大学以及业内投融界专家，带您领略业内权威、国际大师风采。
2、实战的系统课程。课程体系包括宏观金融、微观研究、私募股权投资、风险投资、并购与整合、企业上市、国际游学七大模块。实现企业与资本的有效对接，探寻私募多元时代之路。
3、高端的精英学友。与企业CEO、私募、风投、证券公司、银行等资深人士面对面交流合作。助您获得精英人脉，创造事业巅峰。
4、一流的教学服务。课程采用五星级教学模式，辅以一对一咨询、终身学习等增值服务。永不毕业的学习的平台，您可以体验一站式的高端私募交流与学习。
【名师团队】
Hiroto Yoshihara早稻田大学文学学术院教授、博士生导师
Kimiko Kono早稻田大学文学学术院教授、博士生导师
Takemura Masayoshi著名政治评论家、原日本财务部部长、日本内阁政府第二把交椅 Dixon H.W.Wong香港大学教授、博士生导师、东亚家族企业研究权威专家Benjamin Elman美国普林斯顿大学教授中国教育部“长江学者”特聘教授
Kenneth Pomeranz美国加州大学经济学教授，致力于中国以及现代世界经济发展研究 Yahia H.Zoubir法国马赛商学院教授、美国全球商业与组织优化杂志副主编 Dwight Merunka法国马赛商学院教授，曾获得美国营销协会年会最佳论文奖
Simone Raudino香港大学欧洲学导师、前联合国驻南非官员任JPO、前欧盟巴黎总部国际贸易部官员
曹 文 炼国家发改委财政金融司副司长 刘 健 钧国家发改委财政金融司金融处处长、博士后
祁斌中国证监会研究中心主任
巴 曙 松国务院发展研究中心金融研究所副所长、博士生导师
刘勇国家开发银行业务发展局局长
应 云 进浙江省经信委中小企业规划处处长
丁 敏 哲浙江省政府金融办主任
包 纯 田浙江省政府金融办副主任
沈 一 慧浙江大学金融研究所特邀研究员、浙商理事会主席团主席 史 晋 川浙江大学经济学院常务副院长、博士生导师
金 雪 军浙江大学经济学院副院长、博士生导师
吴 晓 波浙江大学管理学院常务副院长、管理学博士、亚洲理工学院博士后 兰 建平浙江省工业经济研究所研究员、浙江省经济研究所所长
王 维 安浙江大学经济学院教授、博士生导师、浙江大学金融研究所所长 徐加浙江大学宁波理工学院经管分院副院长
王 一 鸣北京大学经济学院金融系教授、博士生导师
魏杰
徐 培 华
吴 冲 锋
赵 丹 阳
陈 光 炎
徐新
阎焱
张 育 军
刘钧
沈 南 鹏
王 励 弘
陈燕
李晨
第一章 股权投资基金概述 第一节 股权投资基金的概念
1、私人股权包括未上市企业和上市企业非公开发行和交易的普通股、依法可转换为普通股的优先股和可转换债券。
2、在我国，只能以非公开方式募集，私募股权投资基金又称私募类私人股权投资基金。
第二节 股权投资基金的起源和发展
1、起源于美国，1946年的ARD全球第一家以公司形式运作的创业投资基金。
2、我国股权投资基金发展的历史阶段：（1）探索与起步阶段（1985-2004）（2）快速发展阶段（2005-2012）
（3）统一监管下的制度化发展阶段（2013年至今）
3、我国股权投资基金的发展现状：
（1）市场规模增长迅速，我国已成为第二大股权投资市场；（2）市场主体丰富，由政府和国有企业主导逐渐转变为市场化主体主导；
（3）有力地促进了创新创业和经济结构转型升级。
第三节股权投资基金的基本运作模式和特点
1、四个阶段：募资、投资、管理、退出。
2、特点：投资期限长、流动性较差；投资后管理投入资源较多；专业性较强；投资收益波动性较大
3、股权投资基金的市场参与主体主要包括投资者、管理人、第三方服务机构。
4、基金的收入主要来源于所投资企业分配的红利以及实现项目退出后的股权转让所得，扣除基金承担的各项费用和税收后，首先用于返还基金投资者的投资本金，剩余部分即为基金利润。
5、股权投资基金生命周期中的关键要素：（1）基金期限；
（2）投资期与管理退出期；（3）项目投资周期；（4）滚动投资。
6、股权投资基金通常采用承诺资本制。
第四节 股权投资基金在经济发展中的作用
金融市场也将逐步由间接融资为主转向直接融资为主。
第二章 股权投资基金的参与主体 第一节 股权投资基金的基本架构
1、股权投资基金的参与主体：基金投资者、基金管理人、基金服务机构、监管机构、行业自律组织。
第二节 股权投资基金的投资者
1、应当具备风险识别能力和风险承担能力的合格投资者；
2、个人投资者、工商企业、金融机构、社保基金、企业年金、社会公益基金、政府引导基金、母基金。
第三节 股权投资基金的管理人
1、基金管理人具有核心作用；
2、投资者获得约定的门槛收益率后，管理人才能获得业绩报酬。
第四节 服务机构
1、除基金合同另有约定外，应当由基金托管机构托管；基金合同约定不进行托管的，应当在基金合同中明确保障基金财产安全的制度措施和纠纷解决机制。
2、可以由基金管理人自行募集，也可以委托基金销售机构募集。股权投资基金销售机构，应当为中国证监会注册取得基金销售资格并已成为投资基金业协会会员的机构。
第五节 监管机构和自律组织
1、证监会及派出机构
2、证券投资基金业协会（自律组织）
第三章 股权投资基金的分类
1、投资领域划分：可以分为协议创业投资基金、并购基金、不动产基金、基础设施基金、定增基金。
2、基础设施基金主要投资于城市基础设施项目的股权投资基金。
3、按组织形式划分：公司型基金、合伙型基金、契约型基金
4、资金性质：人民币和外币股权投资基金（两头在外）
5、母基金：以股权投资基金为主要投资对象的基金，业务包括一级投资、二级投资、直接投资。
6、母基金的特点和作用：
分散风险、专业管理、投资机会、规模优势、富有经验、资产规模。
7、政府引导基金：宗旨是发挥财政基金的杠杆放大效应，对创业投资基金的支持方式包括参股、融资担保、跟进投资。
第四章 股权投资基金的募集与设立
第一节 募集机构
1、募集分为自行募集和委托募集；
2、募集机构：直接募集机构和受托募集机构。
3、销售机构资质要求：（1）证监会取得业务资格（2）成为基金业协会会员（3）接受基金管理人委托
4、目前销售业务资格的主体包括：商业银行、证券公司、期货公司、保险机构、证券投资咨询机构、独立基金销售机构等。
5、与基金募集业务相关的记录及其他相关材料，保存期限自基金清算终止之日起不得少于10年。
6、募集机构等应当开立基金募集结算资金专用账户。
第二节 募集对象
1、单只金额不低于100万元。单位投资者，要求净资产不低于1000万元，个人投资者，要求其金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元。
2、当然合格投资者：
（1）社保基金、企业年金等养老基金和慈善基金等社会公益基金；
（2）依法设立并在基金业协会备案的投资计划；（3）投资于所管理基金的基金管理人及其从业人员；（4）其他
（1）（2）（4）不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。
第三节 募集方式及流程
1、人数限制：
有限公司不超过50人，股份公司不超过200人 合伙不超过50人，契约不超过200人。
2、投资者非法拆分：份额拆分、收益权拆分
3、募集流程：特定对象的确定、投资者适当性匹配、基金风险揭示、合格投资者确认、投资冷静期（24小时）、回访确认（录音电话、电邮、信函）
第六节 外商投资股权投资基金募集与设立中的特殊问题
1、QFLP（合格境外有限合伙人）
2、设立外商投资创业投资企业应首先向省级外经贸主管部门报送申请。
第五章 股权投资基金的投资 第一节 股权投资基金的一般投资流程
1、项目初审包括书面初审、现场初审
第二节 尽职调查
1、目的：价值发现、风险发现、投资可行性分析
2、范围：业务、法律、财务。
3、尽职调查最为重要的部分资料收集与分析。
第三节 股权投资基金常用的估值方法
1、股权投资行业主要用到的估值方法为相对估值法、贴现现金流法。
2、相对估值法：市盈率、市现率、市净率、市销率
3、贴现现金流：红利模型、自由现金流模型
4、成本法：账面价值法、重置成本法
5、经济增加值法（EVA）税后净营业利润-资本成本
第六章 股权投资基金的投资后管理
第一节 概述
1、内容：项目监控、增值服务
2、渠道：参与被投资企业股东大会、董事会、监事会 关注被投资企业经营状况 日程联络和沟通工作
第二节 项目监控
1、监控指标：经营指标、管理指标、财务指标、市场信息跟踪指标
2、方式：跟踪协议条款执行情况、监控财务状况、参与重大经营决策
第三节 增值服务
1、主要内容：完善公司治理结构、规范财务管理系统、为企业提供管理咨询服务、提供再融资服务、提供外部关系网络、上市辅导及并购整合。
第七章 项目退出 第一节 概述
1、三种方式：股份上市转让或挂牌转让退出、股权转让退出、清算退出。
第二节 股份上市转让或挂牌转让退出
1、主要市场：国内A股IPO（主板、中小企业版、创业板）和海外IPO（香港主板、美国纳斯达克、纽交所）。
2、主板市场是国内最重要的证券市场。
3、主板、创业板基本要求（看书）
4、已上市企业股份转让的机制及流程
（1）竞价交易（集合竞价、连续竞价）（2）大宗交易（3）协议转让。
5、新三板上市要求、交易机制（做市转让、协议转让）、基本规则（不低于1000股，不高于100万股）。
第三节 股权转让退出
1、我国资本市场分为交易所市场、场外市场（新三板、区域性股权交易市场）
2、国有企业股权非上市转让转让方应当取得标的企业最近一期审计报告，采取信息预披露和正式披露相结合的方式，正式披露时间不少于20个工作日。
3、国有股权转让交易价款原则上5个工作日付清，采用分期付款的，首期付款不得少于30%,付款期限不得超过1年。
第四节 清算退出
破产清算、结算清算
第八章 股权投资基金的内部管理
1、基金投资者关系管理意义：建立良好关系、长期市场支持、信息对称。
2、基金估值原则
3、基金估值方法：成本法、市场法、收入法、重置成本法
4、基金收益分配方式：按基金分配、按单一项目分配
5、基金信息披露：定期信息披露、重大事项即时披露
6、定期信息披露：季度信息披露（每季度结束之日起10个工作日内）、信息披露（财政结束之日起4个月内）
7、基金业绩评价：内部收益率、已分配收益倍数、总收益倍数
8、管理人内部控制的原则：
全面性、相互制约、执行有效、独立性、成本效益、适时性
9、内部控制的要素构成：
内部环境（基础）、风险评估、控制活动、信息与沟通、内部监督
第九章 行政监督
2013年6月1日新修订的《证券投资基金法》授权证监会进行细化监管
第十章 行业自律管理
欲望缘起“中小企业”
2007年12月26日在深圳中小板上市的风电设备制造商金风科技犹如一颗重磅“炸弹”, 轰然而至。一个7年前以300万元资本注册的小企业, 今天也不过在中小板上市, 却一天内创造出28位亿万富翁, 更有风险投资中国-比利时基金两年投资放大25倍, 账面盈利高达50亿元。这样的风险投资神话似乎只有在上世纪末的互联网泡沫中才出现过。因此, 有人说正是风险投资和私募股权帮助, 使得金风科技在“瞬间”成为中国资本市场的“焦点”。
其实, 金风科技的“奇迹”只是代表着中国并不完善的资本市场正在走向国际化的一个成功案例而已。全球私募基金的投资风格各异, 但其共同的投资目的是通过资产组合投资为其股东或委托人实现经风险调整之后的收益最大化。从国际实践看, 大多数私募股权投资基金的投资目标是已经形成一定规模, 并已产生稳定现金流的较为成熟的企业, 主要针对企业的初创后期和发展前期这一阶段。处于这一时期的企业经营前景较为明朗, 投资风险较小, 更容易获得私募股权投资基金的关注。
在美国纳斯达克上市的公司中, 市值排名前100的公司, 绝大部分都有美国私募基金和创投基金的支持。国内成功登陆纳市的高科技公司, 最近5年也从中获益良多。如盛大、第九城市、分众传媒、携程网等公司, 在海外成功上市之前, 都进行过两到三轮的私募股权融资。
事实上, 长期以来, 国内中小企业融资渠道除了银行等正规金融机构之外, 更多依靠非正规的金融途径, 如私人钱庄、企业相互拆借, 甚至是企业自己通过其他手段进行融资等。从调查来看, 全国17个省份的中小企业有超过三成的融资来自非正规金融途径, 西部6省和中部均接近四成, 东部最低也超三成。
不过, 从一些私募市场相对发达的国家来看, 私募资本和风险投资能取得成功, 离不开政府在背后的支持和推动。
新加坡在70年代、台湾在80年代、以色列在90年代都在大力倡导私募市场, 他们都制定了有利于私募基金和风险投资基金发展的政策, 其中主要包括:政府配套性融资与出资。政府与风险投资共同投资, 为企业的融资提供配套服务, 或者作为有限合伙人对私募基金和风险投资基金进行支持性投资, 比如风险投资最初5～10年完全免税;台湾地区规定, 公司投资于风险投资事业者, 其投资收益的80%, 免计入当年度营利事业所得税;美国在税制方面采取的措施是, 对风险投资额的60%免除征税, 其余40%减半征收所得税。
制度环境和政策环境的营造, 不仅极大推动了高新技术的发展, 同时也为风险投资公司的规范和成熟提供了保证。所以, 通过对海外私募资金的研究不难发现, 私募股权的发展部分是高流动性的结果, 同时世界各国对上市公司的标准不断提高, 促使企业谋求新的融资渠道;另外, 高收益的推动, 使得私募股权市场日益活跃。它将是一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。
“私募市场”的中国力量
在一些发达国家, 私募市场的规模一点不亚于公开市场。一个成熟市场中, 银行、公募、私募的融资额几乎可以平分秋色, 而中国目前的融资方式则显得相对特殊。在中国, 单是银行贷款就占到市场全部融资额的80%～90%, 公募占到10%～15%, 私募只有3%左右。这意味着市场中绝大多数的融资渠道, 只能通向一扇大门, 那就是银行。与此同时, 巨大的市场风险也在通过各种途径向银行集聚。
中国私募基金产生于20世纪80年代末, 其雏形是以政府为主导, 主要为高科技企业融资的风险投资基金, 真正意义上的私募基金发展相对滞后。20世纪90年代以来, 以私募证券投资基金为代表的非正规私募基金发展迅速, 先期进行风险投资的公司也有相当部分转为私募证券基金。2006年以来, 私募股权投资基金也趋向活跃, 中国已成为当年亚洲最为活跃的私募股权基金市场。
私募股权基金通过对未上市企业的投资, 为企业提供了新的股权融资渠道, 可以降低企业融资成本、提高融资效率并提升企业整体形象。
信托制和有限合伙制将成为私募基金的主要组织形式。《合伙企业法》明确规定, 只征收合伙人所得税, 不再征收企业所得税。因此从长期看, 未来私募基金的发起人将更多地采用有限合伙型的组织形式。但在目前的制度架构之下, 采用信托制度可以有效避免我国特殊背景下的有限合伙制的缺点。
私募基金在基金市场份额的比重逐步提高。中国机构投资者和富有阶层的闲置资本积聚已具规模, 追求更高盈利的动机趋强;另外, 民营企业的快速发展以及国有企业对外国资本投资控股的开放, 为私募股权基金提供了大量的项目源泉。
本土私募基金发展逐步提速, 政府资本和民间资本的功能定位更加清晰。例如, 天津渤海产业基金正式获准设立后, 国内私募股权投资基金发展不断提速。此外, 具有政府背景的山西能源产业基金、广东核电新能源产业基金、四川绵阳高新技术产业基金和上海金融产业投资基金, 已经由国家发改委上报国务院申请第二批产业基金试点。
……
在美国要获得私人募集基金的合格投资者身份, 按规定必须身家在100万美元以上, 年收入在25万美元以上, 这样才能保证基金参加者有较强的风险承受力。由于私募基金募集的对象是少数特定的投资者, 并且具有针对性较强的投资目标, 它更像为中产阶级投资者量身定做的投资服务产品。
私募股权投资对欧洲2020年欧盟发展计划战略重点的支持所产生的经济影响将会引起以下结果：
1.通过吸引进入欧洲的可投资资金，为企业提供了所需的风险资本。在欧洲最大的12个私募股权投资市场中，2007年至2012年私募股权投资几乎向超过19400家企业投资了2500亿欧元，其中有大约500亿欧元来自欧洲外部。
2.私募股权投资支持的企业比没有私募股权投资的企业更具创新性。2006年至2011年由私募股权投资的企业所获得的专利权价值大约为3500亿欧元。私募股权投资的参与使专利认证的数量提高了25%。专利认证的增加伴随着经济价值的提高，这意味着更有效的利用资源能够获得更高的投资回报。在某些领域，有私募股权投资企业的资金使用效率是没有私募股权投资企业资金使用效率的9倍。
3.私募股权投资公司通过改善管理、专业的运营和程序化生产推进了生产力。在过去6年的时间内，私募股权投资的支持使欧洲企业的生产力提高了6.9%。
4.私募股权投资每年为欧洲创造5600个新企业。每年风险投资公司在欧洲直接催生出2800家新公司。除此以外，知识分享引发了“溢出”效应。人际网和令人鼓舞的行为榜样力量使得有意愿成为创业者的人群每年成立超过2800家公司。
这些发现来自于这份全面的二级研究报告，该报告分析了超过60份理论专业研究和最新的公开数据。受欧洲私募股权和风险投资协会（European Private Equity and Venture Capital Association，EVCA）的委托，本研究基于由Frontier Economics创造的一个特殊的架构，综合详细说明了私募股权投资采取的多种活动、投资组合公司取得的可测量的成果和所产生的可以量化的整体影响。
其他的关键发现还有：
1.私募股权投资创造有活力的、精力充沛的企业。这类企业至少与其他所有权形式的企业同样有活力、拥有相同的特征。有些研究指出有私募股权投资支持的企业比没有私募股权投资支持的企业失败的几率低50%。
2.私募股权投资支持的企业更注重国际化。现有的证据指出，私募股权投资公司对支持企业国际化方面有潜在的重要影响力。它通过为投资组合公司提供进入海外市场的战略和经营指导以及直接投资在企业国家化方面产生影响。
3.私募股权投资公司支持的业务范围很广，83%的企业是中小型企业，是经济增长的引擎。得益于私募股权投资最多的五个领域中的三个（商业和工业产品、生命科技）以及通讯业都是资本密集型行业，通常会获得巨额的实物投资，包括基础设施、机械、建筑和计算机。
关于这些发现，Frontier Economics的乔希·卡瓦霍（Jose Carbajo）博士说：“这份报告有助于我们认识和量化私募股权对欧洲经济繁荣的贡献，私募股权投资行业通过乘数效应和更多的创新来改进运营和提高生产力，以及增加出口提高企业的竞争力和经济效益。这一系列的证据证实了私募股权投行业可以对加速欧洲经济增长带来至关重要的贡献。
欧洲私募股权和风险投资协会的主席文森佐·莫雷利（Vincenzo Morelli）表示：“根据我们在欧洲所面临的经济挑战，这些发现清楚地证实了私募股权投资行业在向欧洲所有规模的企业传递责任、稳定的投资方面扮演着重要的角色。不论经济周期如何，私募股权投资对企业经营的创新、改革、进步都帮助了欧洲经济幸免于难并在全球经济中得到繁荣。”
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