中国股票发行制度

中国股票发行制度（推荐8篇）

中国股票发行制度 篇1

2008-05-23 16:34:06 来源: 上海证券共 0 条 黑马推荐

1.现行股票发行制度的背景

资本市场的建立和发展，对中国经济和社会产生了日益深刻的影响。资本市场的发展推动了企业的发展壮大和行业的整合，改善了国有企业运营和国有资产管理的模式，促进了民营企业的发展，上市公司日益成为中国经济的重要组成部分。资本市场开始进入中国社会的千家万户，财富效应初步显现，理财文化悄然兴起。2006年，修订后的《公司法》和《证券法》开始实施，有关资本市场监管的法规和规章也得到了相应的调整和完善。从我国资本市场发展的历程看，我国资本市场的发展，是以服务于中国经济改革和发展的目标为取向的。在发展模式上，中国资本市场的发展由政府和市场共同推动，走了一条“政府自上而下推动”与“市场自我演进”相结合的市场化改革道路。当前，我国资本市场已建立了全国统一的监管框架，形成了全国统一的市场，资本市场法规体系初步形成。我国资本市场的日常运行，因此也具备了2点与国外成熟资本市场运行不同的特征。

1）融资功能位于资本市场发展的核心。在西方成熟的资本市场上，无论是NSDQ、还是主板市场，股市的主要作用是提供了一条退出途径，以及与此相伴的资源整合（为并购提供平台），融资一般不是排在第一位的。发展中国家由于资金的稀缺性，融资往往是发展资本市场的第一要义。

2）企业改革的独特功能。资源配置、价格发现、风险管理和筹集资金通常是西方国家资本市场的主要功能；而在中国，资本市场还被赋予了企业改革的重要功能。中国资本市场引入之初的一个重要目的就是推进国有企业的股份制改革。因此，资本市场的以下功能被重点发掘：储备资源和分割股份、解决激励问题。而资源配置、价格发现和风险管理等在成熟资本市场最主要的功能却被人为边缘化。

3）二级市场难以成为并购主战场。由于股权分布过分集中，即使在顺利实现全流通后二级市场也不太可能成为企业并购的主要场所。这意味着是组织控制而非市场控制会对公司治理产生影响。为了抵御外部势力的“股东价值”压力，大股东常常仅将很小的一部分股权以高溢价拿到公开市场上流通。这在某种程度上助长了股市的圈钱行为。

2.现行股票发行制度的特点

1）发行和上市的统一

我国目前实行股票发行与股票上市连续进行的机制。按照相关法规的规定，股票发行和股票上市交易是两个独立的过程。这主要体现在两个过程审核标准不同，以及审批机关差异两个方面，如下表1所示。

表1 发行和上市的审核和批准

审核标准

审批机关

公开发行

1.具备健全且运行良好的组织机构； 2.具有持续盈利能力，财务状况良好；

3.最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为；

4.经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。

证监会

上市交易

1.股票经管理机构核准已公开发行； 2.公司股本总额不少于人民币5000万；

3.公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；

4.公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上；

5.公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。

证券交易所

发行和上市的统一，实际上使我国形成了上市以发行为条件的程序惯例，形成了事实上的“重发行审核，轻上市审核”局面，导致了资本市场上投资风险依赖监管部门的投资文化的形成。这也是中国资本市场政策市之所以形成的根源所在。

可见，股票发行与股票上市原本是两个分开、独立运作的过程。企业获国务院证券监督管理机构批准公开发行股票后，需要经过另外的审批程序方可以上市。上市和发行应该可以分开进行，在时间上独立；也可以合并进行，在时间上连续进行。我国由于证券交易所依附于政府，股票发行制度不仅体现了政府对企业的实质性要求，政府严格控制了发行市场，而且通过随即安排上市而直接面对二级市场，发行制度成为了调控市场供求从而调控股票价格的重要手段，导致发行制度无法按照发行市场自身规律运作。

2）核准制下“三位一体”的监管体系

保荐制度、发审委制度、询价制度构成了目前股票发行监管的基础制度。保荐制度，重在充分发挥券商职能；发审制度，将发行审核从一道“墙”变成一个“通道”；询价制度，重视发挥价格的基础性作用，重视市场约束功能。询价制度试图将股票定价权逐步让渡于市场，作为市场高端形态的资本市场，必然要依靠价格信号反映供求关系进而促进资源合理配置。“三位一体”的发行监管体系，经历了一个逐渐完善的过程，顺应了市场发展的客观规律。2003年12月5日，为使发行审核工作进一步公开、透明和公平，证监会公布施行了《中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会暂行办法》，对发审委制度进行重大改革。2003年12月28日，为了进一步落实核准制要求，强化以证券公司为代表的中介机构的责任，从机制上调动市场的力量共同努力提高上市公司质量，证监会颁布了《证券发行上市保荐制度暂行办法》，标志着保荐制度的正式确立。2004年12月11日，证监会发布《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》，首次公开发行正式启用询价制度。其后，监管部门根据市场情况对询价制度有关条款、询价对象条件以及询价方式进行了修订和完善，并将所有品种的发行制度进行了整合，于2006年9月17日发布《证券发行与承销管理办法》。询价制由试点固化为制度安排。

3）政府在资本定价中的主导作用

询价制度的建立和施行，标志着我国资本市场首发市场化定价机制的初步形。询价制度作为一项新股发行定价机制，通过规范化的询价程序，发行人及其保荐机构与投资者协商确定发行价格，使基金等专业机构投资者参与到定价过程中来, 减少了发行定价的主观性和随意性；同时也使机构投资者、保荐机构等市场参与主体的行为受到市场约束，接受市场检验，为获得一个具备长期投资价值、兼顾发行人和投资者利益的发行价格创造了条件。在发行即上市体例下，虽然建立了询价制度，政府对资本价格仍然具有控制作用。在发行审核和上市保荐文件中，定价是其中不可更缺的一个重要成分。保荐人的承销说明书必须包括承销股票的种类、数量、金额及发行价格；按照“第9号准则”规定，首次公开发行股票并上市申请文件中，赢利预测及审核报告为必不可少文件。通过对询价对象资格和报价行为的监管，结合询价过程的窗口指导，监管部门对询价行为实施了事实控制。通过发行速度调整，监管部门极大影响了资本市场上股票供求关系，进而调节了资本市场上股票的价格水平。

3.现行股票发行制度的弊端

1）一级市场风险不体现

“打新族”没有风险，发行人没有风险，承销人没有风险，所有的市场风险全部集中在二级市场上，一、二级市场上的风险不对称。核准制下政府通过控制发行节奏和规模调控市场供求关系，事实上消除了发行失败风险；企业和承销人只有发与不发的决策

权，没有发行价格的控制权，市场不好时即使愿意承受高资金成本发行股票融资也不可能。从市场经济的角度，一、二级市场上价差的存在是一种合理现象。发行者、保荐机构为了保证发行成功，通常会将发行价格定得略低于二级市场的预测价格。但这种价差是否出现取决于对未来二级市场价格预测的准确性，因而也存在一定的风险。由于市场上资金分布的不均匀，导致新股筹码过分集中，二级市场上新股交易价格完全被操控，导致“打新”几乎没有风险。

2）资金优先，机会不等

现行发行制度在分派网上、网下申购比例后，有资格投资者分别在网上、网下两个平台上开展股票申购。由于机构和个人投资者之间资本实力的巨大差距，导致了事实上不同投资者之间的机会不均。看似公开的抽签方式由于资本规模差异导致了事实上的不公，资本实力雄厚者获得了更多的申购中签机会。散户中签机会十分渺茫。缺少对申购上限的限制规定，现行发行制度对新股的分配是给予资本平等权，而不是给予投资者个体平等权。

4.解决现行股票发行制度弊端的对策建议

1）规定账户申购上限，还给投资者以新股分配平等权

资本优先的新股申购制度下，新股筹码集中分布态势不可避免。即使全部发行份额都在网下进行申购，中签率也是无法提高。筹码集中等于“庄家”垄断了新股二级市场，新股上市后庄家可以任意抬高股票价格；通过在上市首日拉高价格的方式，极易利用首日不设涨跌幅而以后正常交易日有涨跌幅限制的交易制度，保证高价出货成功。因此，资本优先的新股申购制度是当前新股发行存在问题的核心，它造成了专业“打新”资金的存在，询价制度失灵走样。回拨机制、提高网上发行比例等提高中签率方式都无法撼动问题根基。因为网上发行比例和中签率提高，没有改变新股筹码分布状态。可以说，资金优先是造成当前我国新股发行中机会不等和一、二级市场风险分布不对称的根源所在。因此，改变按资本分配新股的发行制度，还归投资者主体以新股分配平等权，是解决当前我国新股发行所存问题的核心所在。破除资本优先权，就要规定账户申购上限。根据不同账户类型，规定合适的申购上限，完善相关操作细则，做到既尊重投资者意愿，又兼顾不同投资者的投资能力和投资需求。

2）发行和上市的分离

发行和上市的统一，使得资本雄厚者得以垄断新股二级交易市场。新老划断后，首次上市时给所有股份以同时流通权，既可消除存量股本给未来二级市场的冲击，同时也可降低新股发行价格，提高资本成本消除企业圈钱动机。发行和上市分开后，发行归发行，上市归上市。企业股份只要符合条件，不发行新股也允许原先股份上市交易。新发

中国股票发行制度 篇2

审批制的采用是计划经济的体现。股票发行要满足规定的各项条件, 这时候证券主管机构不仅仅决定着股票发行的审批, 还决定着股票发行的数量、价格和方式以及其他方面。最开始中央政府认为证券市场的发展应该在政府的严格管制基础下发展。

上海市人民政府以及深圳市人民政府于1990年和1991年分别颁布了相应的《上海市证券交易管理办法》和《深圳市股票发行与交易管理暂行办法》, 并且以地方法规的形式规范股票发行上市的要求, 这个时候规定的股票发行上市机制都是审批制。1993年以前, 《股票发行与管理暂行条例》还没有颁布实施, 深圳与沪两个交易所各自在政府的领导下, 进行股票发行上市试验。深圳市在1989年出台的《关于企业股票发行的审批管理原则》中规定:“特区内的企业发行股票由中国人民银行深圳特区分行审批, 宝安县内的企业发行股票由中国人民银行宝安支行依据本审批原则提出意见, 转报中国人民银行深圳特区分行批准。”地方规章为深圳和上海的证券市场及证券发行提供了相应的法律支持。

审批制的正式确立的标志是1993年国务院提出了《股票发行与交易管理暂行条例》。《股票发行与交易暂行条例》规定:股份有限公司公开发行股票需要符合下列一些条件:生产经营遵守国家的产业政策, 发行人认购的股份数额不能少于公司拟发行的总股份总额的35%, 在公司拟发行的股份中, 发行人自行认购的部分不少于人民币3000万元等要求。

审批制带有浓厚的计划色彩导致的种种弊端, 不适合中国市场经济的发展。不但加大了政府的工作强度, 也不利于政府的廉政建设。1998年以后改为审核制。

二、股票发行的审核制

从审批制度向核准制度转变, 这时候政府不再下达规模计划指标。证券发行方式的转向市场化, 其中一个重要的制度就是通道制度。

《中国证监会股票发行核准程序》、《证券法》、《股票发行上市辅导工作暂行办法》、《中国证监会股票发行审核委员会条例》等一系列法律法规的相继出台形成了股票发行核准制的基本框架。有了这些正式的法律制度保证, 审批制于2001年正式取消。

2001年开始实施股票发行核准制下的“通道制”。证券的发行与证券公司联系起来。每家证券公司推荐一定数量的企业申请发行股票, 证券公司将推荐企业按照标准逐一排队, 按序推荐。所推荐企业每通过一家即可再报一家 (2001年6月24日又调整为“每公开发行一家成功才能再报一家”) 。中国证券业协会对“通道制”做出了解释:通道制的核心要求每家券商一次只能推荐一定数量的企业申请发行股票。券商一次推荐的企业数量依据中国证券业协会根据其上一年度的承销家数以及发行质量具体确定。具有主承销资格的证券公司拥有的通道数量最少2条, 最多8条。直到2005年1月“通道制”被废除时, 全国的一共83家证券公司一共拥有318条通道。通道制的实施, 证券公司参与了股票发行但是监管层的监管压力仍然很大。监管层希望中介机构这个牵头人, 能够在股票发行中发挥更加积极的作用, 为证券市场的良性发展出力。这个时候就退出了保荐制。

三、股票发行的保荐制优缺点

《证券发行上市保荐制度暂行办法》在2003年10月中国证券监督管理委员会的49次主席办公会议审议通过, 2003年12月28日公开发布, 并且于2004年2月1日起施行。

“保荐制”的推行券商在股票发行中的作用更加积极。保荐人 (券商) 负责核实公司发行文件与上市文件中所载资料是否真实、准确、完整以及对发行人的上市推荐和辅导。券商需要承担相应的风险责任并且帮助股票发行人建立严格的信息披露制度。保荐机构及其保荐代表人履行保荐职责, 当然券商的保荐责任并不是要减轻或者免除发行人及其高管人员、中介机构及其签名人员的责任。

保荐制度最开始在西方证券市场创业板出现。中国的香港证交所就将这一制度推广到了主版市场, 而英美就只在创业版市场使用, 不同的国家体现出不同的特点。证监会主导的保荐制度设计刚刚开始, 相关的法律规定还需加强建设, 我国将其引入并同时实行于主板和创业板市场也是一种“创新”。保荐制度加强了保荐人也就是券商在发行过程中的责任。这些责任包括上市辅导责任、公司上市后的持续责任、发行上市指导责任等;保荐制度下, 券商不仅要将企业扶上马, 而且还要送上一程。通过责任约束保荐人, 通过保荐人提供优选上市企业, 制度设计上倾向更多更优质的企业发行上市, 并对上市公司信息披露的真实性和其经营业绩的持续提供更加严格的支持, 从而更有效地维护投资者的合法权益。

保荐人制度的实施有利于提高信息披露质量。由于中小投资者自身水平有限, 处于信息不利地位。通过保荐人的作用, 有利于中小投资者获取更加可信的会计信息以及市场信息。因此对于保护中小投资者的利益有积极作用。我国的保荐制经过一定的发展。保荐制度的实行对发行上市的体系进行了明确界定, 建立了相应的责任落实以及事后追究机制, 为资本市场的健康发展提出了一个更加市场化的制度机制框架。这些制度安排将推动证券公司及其从业人员牢固树立责任意识和诚信意识, 提高自身业务水平, 发挥市场对发行人质量的约束作用, 进而从源头上推动上市公司质量。实施保荐制度有利于中介机构之间的良性竞争, 发挥市场优化资源配置的功能。同样保荐人制度也减少监管机构的工作风险, 促使监管机构将注意力放在宏观管理上。毕竟监管机构自身能力有限, 没有太多精力花在每家公司的监管上, 有了保荐人制度, 把一部分责任转移给了保荐人, 有利于监管转移风险。

当然保荐人制度也存在一定的缺点。保荐制的推行对保荐人的素质要求很高。防止保荐人与申请人合谋骗取投资人的问题值得大家深思。保荐人不仅仅需要业务素质, 还要具备道德素质。保荐人制度也不能防止保荐人与申请人合谋欺骗投资人的情况发生。按照目前的规则, 对保荐人违规行为的处罚还是太轻, 保荐人所承担的仅是除名以及相应的行政处罚责任, 与保荐人的高收入乃至有可能得到的灰色收入相比, 起不到威慑作用。另外, 保荐人制度虽然规定个人和机构同等重要, 对于一个项目双方要共同承担责任, 但《证券发行上市保荐制度暂行办法》中却没有明确, 一个项目中保荐人与机构到底应按什么比例来承担责任、以及怎样承担责任, 这使保荐代表人具有寻租的机会。保荐人的市场化也是一个问题。由于目前保荐代表人数量有限, 故而拥有保荐人数量较多的证券公司, 会在保荐人的流动上设置种种障碍, 阻止其流动。促使大的证券公司就能够垄断保荐市场, 形成小券商形成打压趋势, 不利于整个市场的发展。

中国股票的发行制度由最开始的审批制到核准制到最后的保荐制, 体现了中国市场经济进程中证券市场发展的变化, 为进一步规范证券市场的发展提供帮助。目前中国的证劵发行制度仍然存在很多问题。例如发行价格不超过市盈率的15倍底线屡屡被突破, 询价机制也有一些问题, 下一轮的发行制度改革正在进行中。

参考文献

中国股票发行制度 篇3

实施注册制，必须于法有据。全国人大常委会审议通过授权决定后，国务院将根据授权，对拟在上海证券交易所、深圳证券交易所上市交易的股票的公开发行，调整适用《中华人民共和国证券法》关于股票公开发行核准制度的有关规定，对具体事项作出相关制度安排。

证监会将根据国务院确定的制度安排，制定《股票公开发行注册管理办法》等相关部门规章和规范性文件，对注册条件、注册机关、注册程序、审核要求、信息披露、中介机构职责以及相应的事中事后监督管理等作出全面具体的规定，向社会公开征求意见后公布实施。

当前，证监会将继续按照现行规定，做好新股发行审核工作，新股发行受理工作不会停止。注册制实施后，现有在审企业排队顺序不作改变，确保审核工作平稳有序过渡。

证监会表示，注册制改革核心在于理顺政府与市场的关系，总体目标是建立市场主导、责任到位、披露为本、预期明确、监管有力的股票发行上市制度。注册制是一种更为市场化的股票发行制度，既可以較好解决发行人与投资者信息不对称所引发的问题，又可以规范监管部门职责边界，避免监管部门过度干预。

注册制实施后，要坚决落实以信息披露为中心的监管理念，将注册审核的重点转移到督促企业向投资者披露充分且必要的投资决策信息上来，不再对企业业绩与投资价值、未来发展前景等做实质判断和“背书”。实行注册制改革，必须突出强调事中事后监管。证监会将切实维护公开、公平、公正的市场秩序，严厉打击和惩处违法违规行为，提高违法违规成本，保护投资者的合法权益。要全面加强对欺诈发行和信息披露虚假的惩罚力度，通过责令回购股份、责令先行赔付等方式，使投资者所受经济损失获得及时补偿。要全面完善中介机构特别是保荐机构和会计师事务所的执业规范和监管规则，通过有效的监管措施和责任追究，把中介机构的勤勉尽责和信息披露把关责任落到实处。要切实加大执法协作配合，健全行刑衔接机制，对涉嫌犯罪的违法行为坚决移送公安机关，追究刑事责任，实施刑罚制裁。要推动建立适应注册制改革要求的民事赔偿制度，有效保障投资者通过民事赔偿诉讼获得赔偿，让违法者付出高昂的代价。特别重要的是，要严格实施上市公司退市制度，对欺诈发行和重大违法的上市公司实施强制退市，坚决清除出市场。

注册制改革将坚持市场导向，放管结合的原则，建立以市场机制为主导的新股发行制度，强化事中事后监管；坚持法治导向，依法治市的原则，逐步形成市场参与各方依法履职尽责和维护自身合法权益的市场环境；坚持披露为本，归位尽责的原则，促进发行人、中介机构、投资者等各市场主体归位尽责；坚持循序渐进，稳步实施的原则，处理好改革的节奏、力度与市场可承受度的关系；坚持统筹协调，守住底线的原则，及时防范和化解市场风险。注册制改革是一个循序渐进的过程，不会一步到位，对新股发行节奏和价格不会一下子放开，不会造成新股大规模扩容。

中国股票发行制度 篇4

1.根据《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则（试行）》，申请参与挂牌公司股票公开转让的自然人投资者本人名下前一交易日日终证券类资产市值须达到（）人民币以上。

A.1000万元

B.100万元

C.300万元

D.500万元

2.以下选项不属于全国中小企业股份转让系统股票发行的备案材料中要求必须披露的文件是（）。

A.股票发行方案

B.股票发行情况报告书

C.资产权属证明文件

D.主办券商关于股票发行的合法合规意见

3.根据《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则（试行）》，申请参与挂牌公司股票公开转让的自然人投资者应具有（）以上证券投资经验，或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历。

A.两年

B.五年

C.三年

D.十八个月

二、多项选择题

4.根据《全国中小企业股份转让系统股票发行业务细则（试行）》的相关要求，挂牌公司发行方案有重大调整，应重新召开股东大会审议时，未确定发行对象的，股东大会应对（）等方面进行审议。

A.发行价格区间

B.发行价格确定办法

C.发行数量或数量上限的调整

D.发行对象范围

5.全国中小企业股份转让系统股票发行的对象包括（）。

A.合格投资者

B.核心员工（认定须经股东大会审议批准）

C.公司股东

D.公司董事、监事、高级管理人员

三、判断题 6.根据《全国中小企业股份转让系统股票发行业务细则（试行）》,挂牌公司完成股份登记的办理后，新增股票按照挂牌转让公告中安排的时间在全国中小企业股份转让系统挂牌转让。（）

正确

错误

7.根据《非上市公众公司监督管理办法》的规定，在全国中小企业股份转让系统挂牌公开转让股票的公众公司向特定对象发行股票后股东累计不超过200人的，中国证监会豁免核准，由全国中小企业股份转让系统自律管理。（）

正确

错误

8.根据《证券法》的规定，向特定对象发行证券累计超过二百人的，为公开发行。（）

正确

错误

9.根据《全国中小企业股份转让系统股票发行业务细则（试行）》，挂牌公司股票的发行对象可用现金或者非现金资产认购发行股票。（）

正确 错误

10.合伙企业申请参与全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票的公开转让，其实缴出资总额应达到300万元人民币以上。（）

正确

中国股票发行制度 篇5

各证券公司、拟上市公司：

为确保首次公开发行股票公司发行前招股说明书的及时有效披露，保护投资者合法权益，提高证券市场效率，促进证券市场的健康发展，现就有关招股说明书网上信息披露的有关事宜通知如下：

一、发行人及其主承销商除须按规定将招股说明书的书面文本备置在发行人公司住所、主承销商公司住所和拟上市证券交易所外，同时还应按照拟上市交易所的有关规定在其指定网站上披露，以供公众查阅。

二、股票发行前，主承销商须在刊登招股说明书概要的当日上午10∶00之前(但不得早于招股说明书概要刊登日之前)将招股说明书正文及部分附录和必备附件(审计报告、法律意见书、拟投资项目的可行性研究报告、盈利预测报告(如有)、如公司成立不满两年的还包括资产评估报告)在拟上市交易所指定的网站上公布。

三、网上披露的招股说明书应当与中国证监会核准的招股说明书版本一致，出现差错的`，中国证监会将对有关责任人和责任人所在单位进行公开批评。因主承销商工作失误给投资者造成损失的，主承销商应承担全部责任，并及时采取措施补救。

四、主承销商应指定专人负责办理新股招股说明书的网上披露工作。

五、招股说明书网上披露的具体实施办法和工作流程须按照上海证券交易所、深圳证券交易所的有关规定执行。

本通知自3月1日起执行。

股票发行辅导合同 篇6

地址：______________________

法定代表人：________________

辅导机构（乙方）：__________

地址：______________________

法定代表人：________________

甲乙双方就乙方作为甲方股票发行的主承销商和股票上市推荐人，甲方在股票发行与上市过程中，同时请乙方为其进行辅导工作，根据有关规定，达成如下合同：

一、辅导期自甲方与乙方签订本合同起；至甲方股票上市后一年止，辅导期包括承销过程的辅导和上市后的持续辅导两个阶段。

二、辅导业务是承销和上市推荐业务的一项重要内容。乙方应为甲方制定辅导计划。

三、承销过程的辅导内容

1．对甲方公司发起人的高级管理人员和拟担任公司高级职务的人员培训。培训的重要内容包括《公司法》等；

2．协助甲方进行资产重组，界定产权关系；

3．按照《公司法》和《上市公司章程引导》制定公司章程（草案），建立规范的组织机构；

4．协助公司进行帐务调整，执行股份制企业会计制度；

5．制定筹措资金的使用计划；

6．协调各中介机构，制定规范的股票发行申报材料；

7．其它相关的辅导内容。

四、上市持续辅导阶段应帮助甲方及其高级管理人员做好以下工作：

1．督促公司严格执行《公司法》、公司章程，保证股东大会、董事会、监事会等依法履行职责；

2．严格按照上市公司信息披露的要求披露信息；

3．制定规范的财务管理制度，执行国家财务管理法规，按照上市公司利润分配的有关规定分配股利；

4．编制、中期财务报告；

5．完善内部监督机制，建立内部控制制度；

6．切实保护中小股东的利益；

7．制定董事、监事及高级管理人员切实履行诚信义务的办法；

8．严格按照《股票发行与交易管理暂行条例》有关上市公司的股票交易规定运作；

9．其他有关需要辅导的内容。

五、乙方应将辅导计划报地方证券管理部门备案后实施，并定期将辅导工作进展情况报地方证券管理部门。

六、乙方在辅导工作中，应当出具辅导工作报告。

七、为保证辅导工作顺利进行，辅导期内，乙方指定的辅导人员有权查阅股东会、董事会、监事会会议记录，并视会议内容有权列席相关会议。辅导人员视为内幕人员，负有保密义务。

八、甲方应高度重视和积极参加辅导工作，为承销辅导和上市持续配备得力人员，提供材料及其他便利条件。

九、本合同未尽事宜，由双方协商补充。

十、本合同一式四份，甲乙双方各执一份，其余二份由乙方保存，以待作为审查材料及备查。

甲方（盖章）：_________

负责人（签字）：_______

_________年____月____日

签订地点：_____________

乙方（盖章）：_________

负责人（签字）：_______

_________年____月____日

中国股票发行制度 篇7

关键词：证券审核制度,注册制,审批制,核准制

1 证券审核制度简介

证券发行审核制度, 是指各国或地区金融监管机关为了提高上市流通的证券质量, 保护公众投资权益, 防止证券欺诈发行而对相关证券发行的标准、条件和程序等内容进行审核批准的法定制度安排。目前, 依照对发行证券审查的标准不同, 主要分为三种:一是以公开信息披露为核心的注册制, 主要代表国家是美国;二是以准则主义为核心的核准制, 主要是通过自律性监管的方式进行审核, 代表国家是英国;三是从核准制当中衍生出来的, 监管体系较为严格的审批制。中国即是由审批制转换为核准制的代表。

三种审核制度各有特点, 彼此既有联系又有显著的区别。具体来讲, 注册制是三种审核制度当中最为宽松的, 是目前较为成熟的资本市场普遍采用的证券公开发行审核制度, 其遵从市场经济的信息公开和企业自由经营的理念, 拟发行证券只需按照发行程序提供要求的统计资料, 并且保证信息真实即可。“审批制”也称严格实质审查制, 其在实质审查的基础上更赋予了证券主管机关决定是否批准企业发行申请的最终决定权, 审批制通常与计划经济体制下的配额管理有着密切联系, 宏观调控目标、行业相关发展、申请人自身性质等也是主管机关考虑的因素。而核准制则介于审批制和注册制之间, 通过一定的行政干预市场主体自由投融资, 除了要求的信息披露之外, 在公司经营业绩和财务状况方面还有一些实质性的要求。审批制同核准制相比, 最大区别在于行政干预色彩浓厚, 拟上市公司即使符合法定上市条件, 证券审核机构仍然有权力决定不予批准上市。

数据来源:相关资料整理

2 美国证券注册制度简介

2.1 审核主体介绍

美国的资本市场发展较为成熟, 证券体系较其他经济体自由完善, 目前证券审核制度实行的是双重注册制, 美国证券发行审核相关规定主要参照1933年的《证券法》, 同时审核的主体为美国证监会 (SEC) 与交易所。通常由SEC对拟上市公司进行发行审核, 而交易所则对拟上市公司进行上市审核。根据《证券法》, 公司上市前须由证监会进行审查信息资料, 并在交易所进行注册登记, 同时依据不同交易所的具体上市准则对该公司进行审核。而SEC的审查是最为关键的。一般而言, SEC设有12个按行业划分的办公室, 每个办公室25-30个人, 主要由律师、会计师、行业分析师等专家组成, 注册制在审核的过程中不涉及实质性判断, 仅仅对证券发行人所披露的信息与程序进行形式审查, 但要求相关过程必须进行强制信息披露原则, 在确保拟发行证券免于实质审查的同时, 对公众投资者应当给予应有的注意义务提醒, 拟上市公司必须向投资者提供全面透明的信息, 并且严格禁止发行人与承销商利用虚假陈述等行为售卖证券。

2.2 审核流程介绍

SEC审核流程是采取反馈问答形式, 由律师、会计师、行业分析师等专家组成的审核小组对相关信息披露进行审核, 在审核的过程中仅需遵循“完全信息披露”的监管原则。首先公司向SEC提交招股书, 审核小组对招股书进行全面审查, 同时SEC会依照拟发行公司招股书提出相关问题, 由拟上市公司回答并针对相应问题修改招股书, 如此程序通常会超过四轮以上, 直到符合相关准则之后注册程序结束, 在此过程中SEC对于证券质量不做实质性判断, 但是仍然对于发行人所披露的信息是否具有实质性, 能否为投资者决策提供准确判断进行审查。然后拟上市公司需要进行路演询价, 相关工作完成后即可上市, 一般而言从申报材料到上市需要在6个月内完成。相比而言, 交易所的审核流程简单, 一般拟上市公司只需满足交易所规定的上市标准即可上市, 审核时间很短。图1为京东美国上市流程。

数据来源:国泰君安证券研究所

2.3 审核内容介绍

一般而言, 美国SEC审核重点在于市场的热点、突出问题。具体包括:披露信息的完整与否, 相关财务报告、政治法律因素等对企业的相关影响。SEC对拟上市公司的未来不做硬性审核, 通常要求拟上市公司把各种可能遇到的问题, 可能对公司产生的影响向投资者披露清晰完整, 而不会因为这些问题而否决公司的上市。美国交易所审核流程与内容相对简单, 主要考虑的是公司是否符合交易所上市规则中规定的上市要求, 基本满足要求即可上市。

2.4 豁免注册制度

美国的证券发行审核豁免制度主要分为两大类:一是豁免证券, 即证券的发行人在发行和销售证券之前不必向SEC上报获得批准, 也无需信息披露;另一类是豁免交易的注册豁免。根据《1933年证券法》等规定共有7种特定类型的证券享有豁免注册的权利, 其中包括政府债券、银行证券、商业票据、定向募集、私募方式发行证券等一些投资风险小, 信用较高的方式被授予豁免权。豁免证券可以在发行与后期销售、定增中免于向SEC注册, 而豁免交易的注册豁免仅仅在该项活动中由于符合规定而免于注册, 以后的交易中如不符合规定, 仍需注册。

3 中美两国拟上市流程对比

从上市环节流程看, 中美两国的上市准备工作事实上是比较接近的, 两国审核机构均履行了主要的审核职责, 在审核内容上细致到位, 而且拟上市公司都委托中介机构代理相关上市流程, 中介机构的职责大多相同。不同点主要在以下两个方面:一是在审查方面, 中国的证监会对拟上市公司进行实质性审核, 在审核内容上以公司是否具有持续盈利能力为主要判断核心, 对公司的历史沿革、现状、未来的发展规划都会详细审核, 而美国证监会进行形式审核, 通常只需公司对自身的历史、现状进行披露即可, 并不重视企业未来经营规划;二是在上市标的处理方面, 中国的承销商往往会通过变卖、置换等方式为企业剥离不良资产, 使得拟上市公司主营业务突出, 业绩良好, 而美国证监会大多要求将关联企业一起整体上市, 申报材料符合规定即可。

数据来源:国泰君安证券研究所

4 中国审核制度存在的问题

我国的审核制度在上世纪90年代初期实行的是审批制, 行政色彩浓重, 审批程序繁复, “配额管理”特性明显。1999年7月, 《证券法》的施行标志着我国新股发行制度由审批制走向核准制, 2004年后, 核准制终结了监管机构依靠行政手段审核的时代, 基本取消了“配额管理”制度, 同时实施“保荐”制度, 有效精简了证券监管的程序, 提升了我国资本市场的活跃度。但是, 随着近年来我国资本市场的迅猛发展, 在实践运行中审批制存在的相关问题也逐渐暴露出来。

4.1 核准制核效率仍然较低, 行政痕迹明显

我国实行的核准制跟以英国为代表的自律性证券核准制还有一定的差距, 实质审查主义比较明显。《证券法》实施后, 证监会审核发行证券的时限得到明确, 但是实质审查当中, 审核流程仍然长达9个月。在市场低迷的情况下, 证监会甚至可以决定是否暂停企业的发行上市, 行政迹象明显。

4.2 核准制会导致过度包装, 超额募资屡见不鲜

企业为顺利通过发审会, 粉饰财务数据, 对拟上市资产进行过度包装, 导致估值偏离。同时核准制度使上市资格成为一种“稀缺资源”, 而实质审查的实行使得公司上市需要排队竞争, 而上市之后在资本市场“圈钱”福利会激励公司抓住机会, 超额募资。

4.3 核准制的实质审查阻碍了市场机制的发展

目前, 审核权在证券监管制度居于核心地位, 对企业上市与否具有决定性作用, 因此, 在一定情况下, 相关权力机构难免会展开“寻租”活动, 从而对市场机制的发展产生影响, 对市场效率也产生了实质性影响。

5 美国审批注册制对中国的借鉴意义

伴随着我国资本市场的日益成熟, 我国新股发行体制也在持续改革和演变之中。2012年4月, 证监会发布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》, 正式拉开了我国新一轮新股发行体制改革的序幕。2013年11月, 《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》的颁布, 首次明确我国新股发行体制由核准制向注册制过渡。核准制以其特有的特征, 在保证我国证券市场的成长和转型过程中, 具有重要意义。

5.1 带来完备信息披露, 解决虚假信息披露问题

注册制的核心就是确保上市公司信息披露的完备。证监会作为监管者的角色, 审核的内容是以信息披露为中心, 对发行人信息披露的及时性、完整性进行审核, 同时把可能遇到所有的情形包括风险, 都准确地披露给投资者, 但不对盈利前景、募集资金使用提出实质性意见。注册制使监管者的职能和角色发生调整, 但不代表缺位, 它强调信息披露和事后监管, 在既定框架下对发行人的公开披露的信息是否属实进行更为严格的审核, 从而解决目前存在的虚假信息披露问题。

5.2 提升审核效率, 打破“权力寻租”

注册制对于发行人的准入完全依法审核, 不存在核准制的实质审查环节。因此, 在该制度下, 只要监管机构无反对意见, 无需发行人批准, 发行人自动取得发行权, 审查机构在其中的核心地位被淡化, 行政干预从制度上得到抑制, 市场效率得到进一步提升, “寻租”现象得到根本上的杜绝, 市场活跃度得到进一步提升。

5.3 退市制度进一步完善

注册制还会带来真正的退市制度。退市制度在中国出台了很久, 但真正退市的公司很少, 障碍之一就是没有注册制。在非注册制下, 上市竞争激烈, 上市公司成为一种重要资源, 一旦公司因为经营业绩等原因达到退市标准, 当地地方政府也会利用财政补贴等方式力保公司, 于是就有了壳资源。IPO实行注册制以后, 企业只要符合上市标准就可以挂牌, 上市变得容易, 壳资源失去价值, 因此公司退市便会成为常态。

参考文献

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[3]朱菁.探究证券发行注册制于中国之可行性——比较国内外的证券发行制度[D].华东政法大学, 2014.

谁主宰上市股票发行价的定价权 篇8

觥筹交错，把酒言欢。

在外人看来，他们的关系应该水乳交融，当事人却心知肚明，共举香槟不过是一种强颜欢笑，内里却有可能是冰与炭。因此，如果不是李国庆在微博上口无遮拦地大宣泄，投资银行和上市公司间的虚假和谐还将继续存在于人们的误解中。

我们很难判定，他的拍案而起是中国互联网公司对华尔街游戏规则的一种反抗，还是创业家对财富的贪心不足。但可以肯定的是，在向投行开炮的隆隆硝烟中，李国庆把投资银行对上市公司的暗中算计捅了个底朝天。

至此，人们才吃惊地发现，创业者与机构投资人、投行的谈判，有时并不是一个完全对等的交易。表面上共举香槟，转过身去时，上市公司暗自抿下的是一口苦酒。

2月16日，当当网总裁俞渝紧绷了一个月的神经终于得到些许放松。在白雪纷飞的黑龙江亚布力参加某企业家论坛时，她在两位好友的笑谈声中一改过去的谨慎，坦承当当网的上市发行价被投行低估了。

据她回忆，从去年11月份开始，自己带领一位负责财务的同事风尘仆仆地照计划赴美进行上市路演，公开提交“红鲱鱼”招投书（RED HERRING，在公司IPO时的一种尽职调查以取得公众的信任和得到政府机构的批准）。一开始，红鲱鱼招股书中所标注的发行价是11－13美元，由于路演过程中各基金对当当网的反应非常好，所以又做了股价上调，修改到了13－15美元的区间。

其实，俞渝当时的心理价位是18美元，但当她向投行方面就这一价格进行争取时，投行方面给出了一份详细的数据，上面列出了不同上市定价时可能会有的订单数，最后投行给俞渝的建议是16美元，因为“如果定价为17-18美元，我们认为你会错失最优秀的基金，丢掉15%的订单”。为各种路演和投资人见面会搞得筋疲力尽的俞渝不及多想就作出让步。在当当网上市的前一天晚上，股价最终被定为16美元。

2010年12月8日，当当网在纽约证券交易所上市，开盘价24.5美元，首日收盘价29.91美元，较16美元的发行价涨87%。

事后，俞渝后悔自己当时“不够敏感不够计较”，她觉得自己应该再坚持一下，因为18美元和16美元的区别，对于当当网的股东而言可以多得超过10%的股票。尤其让她感觉不公平的是，之前有一个与当当网类似的英国电子商务公司上市，其增长率和利润率均不如当当，但是因为“定价定得非常进取”，实现了原始股东的利益最大化。

在俞渝看来，当当网本可以有一个更高的起点。

李国庆的愤懑

相比夫人的和风细雨，李国庆的表现可谓狂猛。当当成功上市第二天，他展现出来的不是一个创始人苦尽甘来后的狂喜，而是人性被创业折磨10年后一朝获得解放的大发泄。

2010年12月9日，李国庆写下这样一条微博：“当当网上市了，老股东们很爽，投资价值涨了十多倍。投资银行也将有人职位高升。但我还是提前撤离豪华宴请和拒绝了次日的专机伺候（都是他们掏钱）。”李国庆对投行的不满之情溢于言表。

李国庆认为承销商——美国著名投行摩根士丹利（以下简称“大摩”）故意把当当网的IPO价格定低后大获其利，自己吃大亏。

当当网成立于1999年，11年的上市路让俞渝和李国庆走得很艰辛。直到2009年，当当网才开始盈利，当年净赚1690万元。

现在，在当当网的股权结构中，李国庆、俞渝夫妇占了43.85%，他们坚持多数股权是出于对公司的强烈控制理念，也是对投资机构的信任度持有保留。于是在融资策略上，当当一直显得颇为保守。因为李国庆和俞渝夫妇前期一直不愿意让投资机构获得更多股权，这使得当当网的前期融资额较少——当当网在2006年底完成第三轮由DCM、华登国际和AltoGlobal投资2700万美元的融资后，一直没有再融资。此前，他们还接受过由美国IDG集团、卢森堡剑桥集团和日本软银（Softbank）等风投机构参与发起的两轮天使投资。

据本刊记者了解，在上市当天，李国庆就在暗地里说了很多创业人不愿摆上台面的话：“就是他（指老虎基金），掌管着80亿美元的对冲基金合伙人，我不幸6年前接受了他们的投资，对冲基金还投了我们的竞争对手（指京东商城）！我不但拒绝让他们进董事会，6年来还从来不见他们。投资就是合伙人，就是该像婚姻一样。可对冲基金的本性就是这样。按目前当当的价值，他们的投资收益翻了近30倍。”

在他看来当当网市值被投行严重打压：“公司上市，股票价格比定价涨跌超过40%就是投行的低能或品行低，投行就该骂”。

李国庆的不满在1月15日通过微博集中爆发，直率的他甚至在自编的一首摇滚歌词中透露了自己对投行的厌恶。

李国庆公开渲泄的愤懑之气立即招来了自称大摩员工“迷失的唯怡”、“露西娅天气”以及“1094AF”等人的谩骂回应。“迷失的唯怡”不仅攻击李国庆吃软饭，更爆出所谓的惊人“内幕”，从质疑当当网修饰财务数据、李国庆不懂市场规则，到李国庆、俞渝夫妇与投资人签订“不婚变”协议，把这家知名的电子商务公司推至舆论的风口浪尖。

事态在1月17日晚间得到缓和，但撕开了的伤疤难以再愈合。

针对当当网CEO李国庆和“大摩女”之间“很黄很暴力”的骂战，俞渝在1月18日接受媒体采访时试图打圆场，称IPO的过程本质是公司、投行、投资基金三方就利益进行衡量、判断以及分配的过程，中国创业企业应在不断发展过程中提高自身对资本市场的认识能力和议价能力，但不要有过多的负面情绪。

俞渝的小心不无道理，因为李国庆和投行间的对骂虽然结束了，但留给自己的伤痛却已扩散到了股市上。1月18日是“微博骂战”后当当网股票交易首日，当当股价遭受重创，市值蒸发2.19亿美元。

对此，清科集团CEO倪正东暗示李国庆这种口无遮拦的行为会影响当当网的股价。他表示：“谁能管住李国庆的嘴呢？投资人不能、投行不能、他老婆俞渝也不能？当当的股价周一（1月18日）会怎样？”雪球财经和i美股网创始人方三文在观战之后也预测，“三个月内，当当必出大事。”

可能是为了挽回影响，1月18日下午，当当网向媒体群发新闻稿称，公司股票的高市盈率说明投资者很看好，并以两大长线基金增持股票为证明。分析人士认为，当当网正是因为担心口水战影响股价，希望以上述数据证明其成长性被投资人看好。

1月19日，在俞渝的操持下，当当网如约在北京举行宴会，答谢30多位来自大摩和瑞士信贷等参与当当网IPO承销业务的投行团队。“气得手直哆嗦”的李国庆没有参加。

蔡洪平引发的共鸣

有批评李国庆的人士说，在造富渴望的癫狂下，IPO在放大企业价值的同时，也可能放大人性中的贪婪。但是前瑞银亚洲区投资银行业务主席蔡洪平也曾撂过这样的狠话：“（上市时）如果本可有高价位的市场却低价发行，你是混蛋，你对不起企业！”

蔡洪平是第一个就上市公司股票发行价给出说法的圈内人士，其行为与其职业性格颇为吻合。投行圈在评价蔡洪平领导下的瑞银投行团队（蔡于2006年加盟瑞银）时，普遍有一个关键语：定价风格相对激进。这样的说法既来自于瑞银的直接竞争对手，亦来自根本不和瑞银在一个竞争层级上的本土投行。

蔡洪平说自己不能接受“激进”这样带有暗示性的评价。他承认，瑞银过去几年的每一单承销业务都是“高价”发，但他认为这恰恰是他作为一个本土生长的投行家对中国企业的贡献。

有关蔡洪平的一个典型案例是瑞银承销的碧桂园上市案。

2006年初，瑞银接到了广东地产企业碧桂园（2007.HK）创始人杨国强的邀请，要求瑞银和另一家投行一起做碧桂园IPO的承销业务。2007年3月上市前，瑞银出具了一份市盈率（PE）为17-23倍、企业估值950亿港元的研究报告。另一家投行则按行业平均11-15倍的市盈率给出了650亿港元的企业估值。

蔡洪平指出，碧桂园的资金周转率很快，且历年的复合增长率是50%，只要该企业的市盈率与业绩增长比率（PEG）小于或等于1，17-23倍的市盈率就不高。他还认为，既然美国公司在高速成长的时期享受到PEG为1的待遇，发展良好的中国公司就不能屈就于0.8、0.6的PEG。

最终，2007年4月，碧桂园以5.38港元/股的价格、21.5倍的PE值成功发行。

据当时的报道称，碧桂园在香港共获得68万港人申购，占香港总人口的十分之一。从申请人数来看，碧桂园吸引的散户规模是香港有史以来的第三大。

蔡洪平和他的瑞银团队打了漂亮一仗。但也正因为此，蔡洪平受到同行讥讽与打压，指责瑞银作为后进者为了抢单子，坏市场规矩、破圈内默契，蔡因此遭受了巨大的压力。

“掀开过去10多年中国企业去海外上市的历史，你会发现在2003年前几乎都是低价、折价发行。中国石油、中国石化、中国电信、神华煤矿、兖州煤矿等都是低于10倍市盈率发行。而当时国际上同类公司的PE值大都是10倍以上。国际资本过去10多年赚了很多中国企业的高增长回报。”蔡洪平为中国企业在海外的“低价”上市深感不平。

蔡洪平的观点和经历都让李国庆找到了精神上的归依，也让后者找到了共鸣点。李国庆感觉此时必须一吐为快，所以，他把百度和盛大的历史旧账翻了出来。

李国庆在微博中写道，“百度上市定价8亿美元，开盘后就40亿美元。据说至今做百度的投行人来，李彦宏还都请他们吃饭。”李国庆自嘲自己没有李彦宏那么有修养，但他也同时表示，“可李彦宏要少点‘修养’，我们后人也能分享教训了。当然李彦宏没这个义务。可我有追求正义底线的使命感。做生意也要讲道德。”

李国庆没有说错。2005年，百度在美国上市时，发行价定为27美元，开盘后随即涨到66美元一股，大涨两倍之多。当天股票价格更是爬到了122.54美元的高位，涨幅高达354%，四座皆惊。投行对于百度的估价，连百度当天市值的1/3都不到。

而在写盛大的例子时，李国庆称：“盛大（当初）上市，行前某投行承诺13元起价，后又在路演的半路上说只能定价11元，否则卖不出去。陈老大（陈天桥）气得哭，认了。（因为）如半途停止上市，今后想上，向别的投行解释不清楚，别的投行会认为是企业业绩差而销售不出去；至于哪个价格没销售动，更是猜测。且时间推迟，已付出800万审计费过期作废，未来1年预算战略要重新定。”

微妙的暗战

深圳一家即将赴美国纳斯达克上市的知名互联网公司负责人表示，由于国内企业到海外上市必须依赖跨国投行，投行必须处于主导的地位。因此，投行在运作国内企业海外上市过程中，为了追求自身利益最大化，或多或少都会存在“巧打算盘”的现象。但在一开始，投行也会用甜言蜜语来笼络住客户企业，以让对方完全相信自己的能力和实力。

“刚开始接触的时候，投行会给企业画出一个很大的馅饼，以求争取到项目。随着双方合作的深入，企业在IPO过程中投入了大量的前期资金，双方已经绑在一起。投行此时就会找出各种理由打压估值，并通过其他途径获利。这时候企业已经没有其他选择，只有唯投行之命是从。”

“建议后来者今后在选择承销商的时候，要多一分小心，不要轻易相信他们在合作开始时给出的承诺。要在开始阶段就用合同方式，将投行的义务界定得更清晰。”这家公司的负责人表示。

另有某投行人士向《IT时代周刊》坦承，“投行是一个竞争极其激烈的行业，通常会有许多的投行向同一家想要上市的企业抛橄榄枝，在抢项目的过程中，有的投行说得天花乱坠，比如作出承诺，除了保证企业上市，还会购买企业百分之多少的股票。有的则是全球CEO亲自打电话或到访企业，以表示重视，这些都很容易让不明所以又很爱面子的中国企业十分开心。”

对此，花旗环球投资银行董事张玥表示，“企业对投行的运作有了解的话，就会知道这些承诺没太大意义。”他认为企业需要清楚的是，与企业接洽的投行承销团队是资本市场的卖方，其手中并没有调动资本的权力。

回顾当当“招商引资”的历史，李国庆夫妇对资本市场素有“戒备”。自2006年完成第三轮融资之后，当当网一直没有再融资。李国庆曾对媒体表示，风投和创业企业应该是婚姻关系，同时，他对投行的期望则是不要出现股价相对发行价的太大波动。由此可见，李国庆已经在变相提醒投行在确定发行价时既不可激进，也不可保守。

面对投资者，上市公司与发行人是同盟军。而实际上，合作的背后却是各自为政的暗斗博弈。有前大摩员工对此总结说：“投资银行定价是个谜样的问题。”

有业内人士指出，对于想去境外融资的中国企业来说，永远需要面临这样一个三角博弈：企业、投行、投资者。在企业和投资者之间，投行帮助前者融资，也帮助后者寻找最合适的投资对象。投行公认的核心优势，就是资本的筹集和管理。通常情况下，投行不仅要牵线搭桥，还要制定适当的价格，吸引各类股东以形成合理的股东组合。

谁主宰定价权

当一个上市项目的所有前期准备到位后，进入了项目的执行阶段。真正的定价过程也随之开始。这也意味着，上市公司的IPO之路到了最纠结的时候。

据业内人士介绍，定价的过程是会先经历投行的内核，这个过程中，投资银行部、资本市场部、研究员、内部律师都会初步给定股票意见。之后由证券交易委员会对发行人进行审批，同时，投行内部也会召开研究员会议，在这个会议上，由行业研究员和策略分析师，针对公司的具体情况和市场的情况，对公司进行定位。

此时，证券分析师就处在非常关键的地位，他们会给出详细的新股报告。一位美式投行的资深行业分析师向《IT时代周刊》介绍了他们的经验：会根据拟上市公司的卖点、行业的地位、市场前景等多方面，给出合理的估值。

也正是在此时，投行内部开始微妙的博弈。

按道理，投行为了赚更多的钱应该尽量提高发行价以扩大融资额，但为了吸引投资人申购，投行往往不得不放低定价，将新公司的市盈率在行业同类公司平均市盈率的基础上打折扣。因为如果发行的股票没人买，开始跌破发行价，那么这家投行的名声恐怕就毁了。

“投行一般能拿到企业融资额7%的费用，卖得越贵、融钱越多，投行收入越高，双赢；可是太高了，投资者不买，就变成双输。投行还要考虑另一个自己的客户——投资者，如果股价一上市就跌，下一单生意怎么办？”当当网CFO杨嘉宏说。

而业界的共识是，在成熟市场上，上市首日上涨15%到20%，往往代表着市场对定价的认可，也正是因此，李国庆认为当当网上市首日涨幅超50%说明定价失败。

拉来企业上市项目的投行家自然希望定价高一点，而资本市场部门的人则更希望能保障机构投资者的利益，在有的投行还会有或明或暗的自行进行投资的部门——他们则更是希望压低定价，给自己留出利润空间。

“因为和公司、投行家的立场不同，经常会发生不愉快。”上述分析师介绍说，“分析师在撰写IPO报告时，下笔很谨慎，和一般报告不同，用语要特别强调中性，对于公司的描述，有关正反阐述一定要平衡——例如，正的描述有四点，反的描述就也是四点。”

同时，公司初步估值会在此时给出。“最初的定位很重要，是LV包还是杂牌货，是坐头等舱的还是经济舱的。”前大摩员工告诉本刊记者。

接下来，开始预路演阶段。这个阶段，投行的资本市场部开始以预测的价格区间通过路演去做市场询价。在此过程中，获得机构客户的订单，把客户在不同价格下的认购金额汇总，并根据结果来调高或者调低价格。

对于资本市场不甚了解的中国企业，首次IPO的确是一个复杂的过程。上市的时候不存在一个绝对准确的企业估值，企业对投行背后有无猫腻未必知晓。“这是个很难解决的问题，最终还是取决于市场和人。”花旗环球投资银行董事张玥说。

呼唤本土代言人

俞渝曾指出国内企业在海外上市的“软肋”，即国内企业海外上市的“道行”还实在太浅。她表示，美国股票市场有近百年的历史，中国公司去美国上市不过10年。所以本土企业家，不仅要学人家的技术、经营，也要学习他们在资本市场的博弈和判断。

私底下，不仅一家中国公司曾暗叹国际大投行不是省油的灯。深圳一家即将赴美国纳斯达克上市的知名互联网公司负责人表示，过去这些年，国际大投行已经多次利用中国人对国际资本市场游戏规则的不熟悉，在中国做成不少赚得盆满钵满的大买卖。前不久，另一家资本大鳄高盛也难逃操纵中国股市的嫌疑，其手法也是充分利用了信息的不对称。而且，即使信息对称了，渠道也是完全不对称。“几家国际大投行已经垄断了中国企业的海外上市工作，你要想上市，不找这家就得找那家，最后挣大钱的仍然是那几家大投行。”该负责人说。

李国庆们大呼“狼太狠”，却没有能力回避“狼”独立完成赴美上市。华兴资本CEO包凡一针见血地指出：“中国的创业企业需要自己的投行，而且是世界级的投行，这样才不受人欺负。欧洲皇室撑起了罗希尔德，犹太人撑起了高盛，香港家族撑起了百富勤，央企撑起了中金，中国的创业者们，谁是你们华尔街的代言人？”

而易凯资本CEO王冉却“英雄气短”地说：“作为本土的新型投行，如果我们未来能够从大摩、高盛这样的巨头那里抢夺一些市场份额出来，一定是因为我们让自己比大行更加贴心和中立的服务被客户认可和需要了，而不是因为我们能成为中国企业在资本市场的代言人。我们长成这样，就别想代言的事了。”

就目前而言，中国跨国投行业务几乎被大摩、瑞银和高盛等境外几大巨头所垄断。

去年34家中国公司赴美IPO，大摩主承销的有10家，排在首位，第二位和第三位是瑞士信贷和高盛，承销数量分别是9家和7家，摩根大通排在第6位，承销数量为5家。其中具体就大摩而言，去年每3家到美国IPO的中国公司，就有1家和大摩发生了关系。这10家公司分别是明阳风电、21世纪不动产、康辉医疗、大全太阳能、学而思、汉庭酒店、锐迪科、思源经纪、软通动力和当当网。