理财估值方法（精选7篇）
摘 要：近年来中国的资本市场日益壮大，股票市场更是首当其冲。自2006年开始的新一轮牛市更是将市场人气推至极点，然而伴随着牛市一同到来的是人们对股市泡沫的争论。面对风云变幻的股市，人们又该如何预测股票的价格呢？本文这一问题，对投资学中的相对估值法和绝对估值法做一番简单介绍，并结合实际案例来探讨股票是如何估值的。
关键词：相对估值法；绝对估值法；DDM；市盈率；市净率
1.理论概述
对拟发行股票的合理估值是定价的基础。通常的估值方法有两大类：一类是相对估值法，另一类是绝对估值法。
1.1 相对估值法
相对估值法亦称可比公司法，是指对股票进行估值时，对可比较的或者代表性的公司进行分析，尤其注意有着相似业务的公司的新近发行以及相似规模的其他新近的首次公开发行，以获得估值基础。主承销商审查可比较的发行公司的初次定价和它们的二级市场表现，然后根据发行公司的特质进行价格调整，为新股发行进行估价。在运用可比公司法时，可以采用比率指标进行比较，比率指标包括P/E（市盈率）、P/B（市净率）、EV/EBITDA（企业价值与利息、所得税、折旧、摊销前收益的比率）等等。其中最常用的比率指标是市盈率和市净率。
1.2 绝对估值法
绝对估值法亦称贴现法，主要包括公司贴现现金流量法（DCF）、现金分红折现法（DDM）。该理论最早可以追溯到艾尔文·费雪(Irving·Fisher)的资本价值理论。费雪在其1906年的著作《资本与收入的性质》(The Nature of Capital and Income)中，完整地论述了收入与资本及价值的关系。他认为资本能带来一系列的未来收入，因而资本的价值实质上就是未来收入的贴现值。
相对估值法反映的是市场供求决定的股票价格，绝对估值法体现的是内在价值决定价格，即通过对企业估值，而后计算每股价值，从而估算股票的价值。
2.估值方法与估值模型介绍
2.1 市盈率法
（1）市盈率的计算公式。市盈率=股票市场价格/每股收益，每股收益通常指每股净利润。
（2）每股净利润的确定方法。①全面摊薄法，就是用全年净利润除以发行后总股本，直接得出每股净利润。②加权平均法，就是以公开发行股份在市场上流通的时间作为权数，用净利润除以发行前总股本加加权计算得出的发行后总股本，得出每股净利润。
（3）估值。通过市盈率法估值时，首先应计算出发行人的每股收益；然后根据二级市场的平均市盈率、发行人的行业情况（同类行业公司股票的市盈率）、发行人的经营状况及其成长性等拟定发行市盈率；最后，依据发行市盈率与每股收益的乘积决定估值。
2.2 市净率法
（1）市净率的计算公式。市净率=股票市场价格/每股净资产。
（2）估值。通过市净率定价法估值时，首先应根据审核后的净资产计算出发行人的每股净资产；然后，根据二级市场的平均市净率、发行人的行业情况（同类行业公司股票的市净率）、发行人的经营状况及其净资产收益率等拟定发行市净率；最后，依据发行市净率与每股净资产的乘积决定估值。
（3）股利贴现模型(DDM)。
①模型介绍。
股利贴现模型(DDM，discounted dividend mode1)，通过将未来的股利贴现计算出股票的价值。其数学公式为：D为股票的内在价值，Di为第i期的股利，r为贴现率。根据对股利增长率的不同假定，股利贴现模型可以分为零增长模型、不变增长模型、二阶段增长模型和多元增长模型。
②股利贴现模型实用性分析。
股利贴现模型适用于经营状况稳定、有稳定的股利发放的企业，但因为股利发放因各公司股利政策的不同而不同，即使两个业绩和规模相当的企业，也可能因为股利政策的不同，经股利贴现模型计算出的价值出现很大的差别。对于我国股市中很少发放股利的公司，或者出现亏损而暂时不能发放股利的公司，该模型不是很适用。
(4)现金流贴现模型(DCF)。
现金流贴现模型(DCF，discounted cash flow)认为，公司的价值等于公司未来自由现金流的贴现值。模型为：
D=∑∞i=1CFt(1+r)t
其中V代表公司的价值，CFt为未来第t期的自由现金流，r为贴现率。根据现金流界定的不同，DCF又可分为公司自由现金流贴现(FCFF)模型和权益自由现金流(FCFE)贴现模型。
①公司自由现金流(FCFF)贴现模型。
FCFF(free cash flow of firm)是公司支付了所有营运费用、进行了必需的固定资产与营运资本投资后可以向所有投资者分派的税后现金流量。类似于上面的股利贴现模型，按公司自由现金流增长情况的不同，公司自由现金流贴现模型又可分为零增长模型、固定增长模型等等。
②权益自由现金流(FCFE)贴现模型。
FCFE(free cash flow of equity)是公司支付所有营运费用，再投资支出，所得税和净债务支付(即利息、本金支付减发行新债务的净额)后可分配给公司股东的剩余现金流量，根据权益自由现金流增长速度的不同，权益自由现金流贴现模型也可分为不同的增长模型。
③自由现金流贴现模型的实用性分析。
与股利贴现模型不同,自由现金流贴现模型更注重公司为股东创造价值的能力。显然对于较少发放股利或股利发放不稳定的公司，该模型要比股利贴现模型更为适用。其缺点是该模型的结果可能会受到人为的操纵(操纵自由现金流等)，从而导致价值判断的失真；另外，对于暂时经营不善陷入亏损的公司，由于未来自由现金流难以预测，故该模型也不适用。
3.实证分析
我以在上海证券交易所上市交易的北京银行股份有限公司为例来进行实证分析。由于自由现金流贴现模型主要运用于具体项目上，而对于公司股票的估值偏差较大，因此我没有选用此种方法。
3.1 运用相对估值法估算北京银行股票价值
从全球的视野来看，商业银行的PB估值水平主要集中在2-3倍，考虑到中国银行业的高增长、未来金融业的综合经营以及企业所得税和营业税改革带来的潜在收益，中国上市商业银行的PB估值水平可以比全球平均估值水平高50%，即达到3-4.5倍。如果市场对银行未来的业绩增长更乐观，则相应的估值水平会更高。综合考虑了A股和H股的PE与PB值以后，我对北京银行的PE与PB的取值范围，估计如下：PE 40.51-48.97，PB 5.13-6.86。预计2008年初，北京银行的股价范围估计是：21.06元-25.46元。
3.2 运用股利贴现模型估算北京银行股票价值
（1）模型的选择。
“北京银行”(证券代码：601169)于2007年在上海证券交易所上市。根据超常增长、过渡增长和稳定增长三个阶段，我选用三阶段增长模型来进行计算。
（2）模型中参数的确定。
①对于D的确定。鉴于北京银行刚刚上市，还未进行过股利分配，我决定运用北京银行05-07年的EPS与北京银行上市前三年的平均股利分配率（约35%）的乘积来替代其每股股利，结合其业务增长情况和中信证券对其出具的投资价值研究报告，我对北京银行的2007年的EPS进行了预测，北京银行2005-2007年的EPS分别为：0.34元、0.45元、0.55元。我选取2007年为基期，因此D0=0.20。
②对于g的确定。根据上面的假设，g在2005-2007年间平均以42%的速度增长，预计2007年以后的3年内，北京银行会继续保持这种超常增张的态势并逐步进入由超常增长转为稳定增长的过渡期。回顾北京银行的发展历程发现：其总资产从96年底的217亿发展到2006年底的2730亿，11年间增长了近13倍，年复合增长率30%。现在是中国资产规模最大的城市商业银行，资产规模超越成立已久规模较小的全国性商业银行深发展。据统计，北京银行佣金及手续费净收入2004-2006年复合增长率达91%，2006年同比增长更是高达192%，增长迅速。其费用收益比近三年一直处于30%左右，远低于同行业，这也反映出北京银行明显的经营效率优势。另外考虑到2008年企业所得税的降低以及其独具的首都区位优势，因而可以预见，在2007年之后北京银行的业务还将保持稳定高速的增长。在综合考虑了中信证券的盈利预测分析和北京银行自身的成长趋势以及中国银行业同业比较的成长性分析后，我将超常增长阶段的g设定为35%，稳定增长阶段的g设定为3%。
③对于r的确定。对于权益资本成本r的计算，我采用资本资产定价模型。其模型为：
Ri为股票i的预期收益率，Rf为无风险收益率，RM为市场组合的预期收益率，β为贝它系数。
我采用最小二乘法来回归这个模型。以北京银行股票和上证综合指数的日交易数据作为样本①，时间跨度为2007年9月19日至2007年12月20日。无风险资产的收益，采用最近一年期的国债收益率。为了便于回归分析，我将CAPM变一下形。
运用SPSS软件进行回归，回归结果为β=0.7321，参数的F检验、t检验和D-W检验均通过。模型可写为：Y=0.7321X。0.7321即为北京银行的股票收益相对于市场组合收益的β系数。
（3）股票价值估算。
基于5%的无风险利率，5%的市场风险溢价，以及β=0.7321。运用上面的模型计算北京银行的股票目前的预期收益率，继而估算出该股票的价值。将上面求出的各个参数值代入模型，进而估算出该股票2008年初的价值约为20.38元。
4.结论
北京银行这只股票最近一直在20元左右波动，2007年12月20日的收盘价为20．06元。本次研究的估计值基本在20-25元的范围内。由于研究过程中无论是模型还是比较数据大多数都涉及大量的假设与判断，并且有很多实际左右市场走势的因素又难以用变量或数值表述，因此难免会出现估计值与实际值发生较大偏差的情况。
研究股票的估值, 实质就是研究其内在价值, 即这家公司的股票应该值多少钱。知道了股票价值, 投资决策的过程就变得简单明了:首先分析股票定价, 其次比较股票价值与它的市场价格, 最后做出买卖决策。
股票估值方法多种多样, 为了便于理解, 我们将其分为两大类, 即绝对估值法和相对估值法。相对估值法, 也被称作“可比公司法”, 即参考一些同类并上市公司的重要数据指标, 特别是业务及规模类似的上市公司, 进而确定本公司的估值区间。相对估值方法包括市盈率估价法 (P/E) 、市净率估价法 (P/B) 、市销率估价法 (P/S) , 企业估值倍数法 (EV/EBITDA) 等。绝对估值法又被称作“折现法”或“贴现法”, 主要包括股利折现模型 (DDM) 和折现现金流模型 (DCF) 。折现现金流模型又被细分为股权自由现金流模型 (FCFE) 和公司自由现金流模型 (FCFF) 。
相对估值法反映的是以市场供求关系决定的股票价格, 当市场对股票的需求大于供给时, 公司股票的发行价格会高, 反之则低。这就不难解释为什么在经济景气时公司股票的发行价格会定得高些, 在经济低迷时则低些。绝对估值法体现的则是公司内在价值决定股票价格, 根据企业的整体估值水平来确定每股价值。接下来, 我们将介绍这两类估值方法的具体内容。
一、相对估值法
(一) 市盈率估值法
市盈率 (P/E) 是指某只股票的每股市价与其最近一期 (或未来一期) 的每股收益的比值, 其单位是“倍”, 计算公式如下:
市盈率=当前每股市场价格/每股收益
每股收益通常指每股净利润, 也即每股税后利润。对于投资者来说, 市盈率指标的现实意义是指, 在假定上市公司的每股收益保持不变的情况下, 其通过获取企业税后利润全部回收二级市场的投资成本所需要的年数。采用市盈率指标进行股票估值具有综合性、动态性和相对性的优点, 但该指标也有其自身的局限性。由于同类行业规模不同, 经营市场细分不同, 等等, 同类企业的市盈率只能做一个大致的参考, 不可照搬照抄, 加之经营环境的变化, 企业收益并不稳定, 市盈率也呈现出波动性。为了更好地了解公司经营及发展状况, 人们又对市盈率进行了细分, 包括静态市盈率、动态市盈率和滚动市盈率等, 其表达式如下:
静态市盈率=当前每股市场价格/上年度每股税后利润
动态市盈率=当前每股市场价格/预计本年 (或未来某年) 度每股税后利润
(二) 市净率估价法
市净率 (P/B) , 是指每股市场价格与每股净资产的比率, 计算公式为:
市净率=每股市场价格/每股净资产
采用市净率法估值时, 首先应根据审核后的净资产计算出发行人的每股净资产, 其次根据二级市场的平均市净率及发行人所处的行业情况、发行人的经营状况及其净资产收益率等拟定估值市净率, 最后依据估值市净率与每股净资产的乘积决定估值。
除了上述两种估值方法外, 相对估值法还包括市销率估价法和企业估值倍数法。市销率指标能够告诉投资者每股收入能够支撑多少股价, 或者说单位销售收入反映的股价水平。该项指标既有助于考察公司收益基础的稳定性和可靠性, 又能有效把握其收益的质量水平。企业估值倍数法在使用的方法和原则上与市盈率法大同小异, 只是选取的指标口径有所不同。企业估值倍数法使用企业价值 (EV) , 即投入企业的所有资本的市场价值代替市盈率法中的股价, 使用折旧摊销息税前利润 (EBITDA) 代替市盈率中的每股净利润, 在此不再一一介绍。
相对估值方法简单易用, 可以快速获得被评估资产的价值, 特别是当市场上存在大量“可比”资产在进行交易, 并且市场对这些资产的定价相对稳定的时候。事物总是有其两面性, 用相对估值法时也容易产生分歧, 这主要是因为“可比公司”的选择是一个主观概念, 世界上没有完全相同的两个公司。此外, 该方法常常忽略了决定资产最终价值的内在因素和假设前提。
二、绝对估值法
(一) 股利折现模型
由于相对估值法容易受同类公司的影响, 在市场低迷或高涨的时候整体容易被低估或高估。折现法主要是对公司的内在价值进行评估, 不存在受其他公司估值状况的影响。折现模型的理论基础是任何资产的内在价值是由这种资产的拥有者在未来时期中所能得到的现金流量决定的。换句话说, 即任何资产的价值等于其预期未来全部现金流的现值总和。股利折现模型的公式如下:
上式中:V表示股票的内在价值;Dt表示在未来时期以现金形式表示的每股股利;k表示在一定风险程度下现金流的贴现率。
在实际应用中, 上述公式确定股票的内在价值时存在一个困难, 即必须准确预测未来所有时期的股利现金流, 这是很难做到的。为了解决这一问题, 我们在使用股利折现模型时通常加上一些假设将其简化, 从而形成了不同的模型。使用较多的有零增长模型、不变增长模型等。
零增长模型是假定在未来无限期内每年支付的股利都是一个固定数值, 即股利零增长, 这样贴现现金流公式变为 (数学推导略去) :
D0上式中:V表示股票的内在价值;表示在未来无限期内每年支付的股利;k表示贴现率, 可理解为投资者要求的必要的收益率。
不变增长模型是假定未来支付的股利每年按不变的增长率增长, 这样贴现现金流公式变为 (k>g, 数学推导略去) :
上式中:D0表示第零年支付的股利, D1表示第一年支付的股利;g表示股利每年的增长率;k同上, 其通常根据资本资产定价模型 (CAPM) 得出。
(二) 折现现金流模型
折现现金流模型包括公司自由现金流模型 (FCFF) 和股权自由现金流模型 (FCFE) , 这两个模型都涉及自由现金流这一概念, 只是一个为公司自由现金流, 一个为股权自由现金流。前者侧重公司的整体价值, 后者则注重公司的股权价值。公司自由现金流的计算公式如下:
公司自由现金流= (税后净利润+利息费用+非现金支出) -营运资本追加-资本性支出
其经济意义是:公司自由现金流是可供股东与债权人分配的最大现金额。在FCFF模型一般形式中, 公司价值可以表示为预期FCFF的现值:
如果公司在n年后达到稳定增长状态, 稳定增长率为gn, 则该公司的价值可以表示为 (数学推导略去) :
其中:FCFFt=第t年的FCFF;WACCn=稳定增长阶段的加权平均资本成本;t从1至无穷大。知道公司的价值之后, 用公司价值除以发行后的总股本就可以计算出公司的每股价值。
股权自由现金流是指在除去经营费用, 税收及本息偿还以及为保障预计现金流增长要求所需的全部资本性支出后的现金流, 用于计算企业的股权价值。其计算公式如下:
股权现金流量=实体现金流量-债权人现金流量
计算出股权自由现金流之后, 便可以计算出公司的股权价值, 其计算公式和公司自由现金流模型类似, 只需用FCFE替代上式中的FCFF即可。对于WACC的计算, 其计算公式如下:
其中, WACC是指公司的加权平均资本成本, 也就是根据资本资产定价模型 (CAPM) 计算得到的收益率 (或称之为折现率) ;E表示股权成本;D表示债务成本;α表示公司资产负债率。我们简单地以资产负债率作为公司债务的权数, 如果更严格地计算资本成本, 我们需要计算股权和债务的市场价值, 然后计算股权和债务的权数。
折现现金流模型也有其局限性, 对一些公司并不适用。例如陷入财务危机的公司, 通常这些公司没有正的现金流, 或者是难以正确地估计现金流量;收益呈周期性分布的公司, 这样的公司因周期性的原因, 收益时高时低, 对未来现金流的估计容易产生较大偏差;正在进行资产重组的公司。这类公司面临资产结构、资本结构及红利政策等方面的较大变化, 既影响未来现金流量, 又通过公司风险特性的变化影响贴现率, 从而影响估值结果。
参考文献
[1]中国注册会计师协会.财务成本管理[M].北京:经济科学出版社, 2011.
[2]钱枫林.中国股市上市公司投资价值的实证研究[J].中国流通经济, 2004 (03) .
[3]张卫东, 谭晓蓉.中国证券市场投资价值分析[J].财经科学, 2002 (01) .
[4]谷祺, 刘淑莲:财务管理[M].大连:东北财经大学出版社, 2003.
本文谈第一大类，估值坐标的基本估值层面，基本含义是在一个基本稳定的估值坐标范围内，进行企业估值。所以这一大类的方法中，主要的细分差别就在于估值坐标的不同，具体有同行业公司估值、不同市场公司估值、历史估值、发展阶段估值、人力资本估值等等，略微解释一下：
一、同行业公司估值坐标中，主要是以同行业中的指标类公司作为估值基准，进行假设性比较，以大概估计估值空间。一个行业的估值基准，一般为龙头公司，其发展代表了行业发展的一个典型阶段或典型特点，也是广受投资者注意的投资标的，交投活跃，因此其市场估值一般都能充分体现及估值水平。同时，龙头公司一般为新公司的学习、模仿、赶超对象，至少在起步阶段，一般会较长时间重走龙头公司的发展之路，因此，可以以龙头公司为基准，假设新晋公司的发展道路与其基本一致，以考量企业估值。具体方法上也有差别，比如规模上，可以假设新公司达到龙头公司的现有规模，估计会用多少年，然后倒推过来，看看现在值多少钱。再比如看看龙头公司目前营收如何，再给新晋公司一个主观的系数，来估计这个公司的营收，然后判断估值。再再比如，看看龙头公司在哪个细分市场没有顾及到，而恰好新公司在此更加专注，则可获得超额收益。再再再比如，最简单的，就是看龙头公司PE 几何，再估计新晋公司该是多少。
二、不同市场公司估值主要是同行业公司估值的地域化扩展。由于不同国家的发展阶段及路径不同，投资文化的不同，都往往导致同一类型公司，甚至同一公司具有不同的估值，形成不同的价格。但由于不同市场之间估值差异往往有较为稳定的相对区间，因此这种差异这并不影响其他市场对于我们估值的指导性意义。比如我们所熟知的A-H 股溢价指数，就是利用两个不同市场给予同一家公司的不同价格，来判断其中一个市场的估值是否过高或过低，而且从历史上来看，A-H股溢价指数基本在一个区间内震荡，这构成了不同市场估值对于我们具有指导作用的基础。其他的还有比如给当当网定价，以亚马逊为参考时合适的，给百度定价，Google 的价格就可以作为一个参考。
三、历史估值的指导作用。从历史中寻找答案，可以说是人类面对模糊未来的本能，而历史的积累也确实有效地帮助我们聪明的面对未知。即使资本市场受动物精神影响，导致波动很大，但在多数的相对理性时间内形成的历史，依然对我们有重大的指导意义。比如我们看一个行业的估值，往往会把过去几年的估值水平都拿出来做一下比较，看看目前的水平在这一曲线的哪种位置。
在历史估值的基准内，有可以分为两个层次，一为不同时期相似的事情总是发生。如经济周期理论，现在非常热门，这是上百年留下的历史经验，并且神奇的准确，在这一估值坐标内，我们可以较为准确的判断目前所处的经济阶段，以判断在此时市场应有的估值。当然，对投资而言，相对于判断目前所处阶段更有价值的是，去判断这次与上次有什么不同，历史总是相似的，却不是相同的，不同周期中的相同阶段，其驱动力一定是存在巨大差异的，这就是所谓的结构性差异。二为同一件事在不同时期的差异。这方面主要体现如市场、行业、公司等估值的历史波动，这方面的历史对于估计相对应方面的估值，同样具有指导意义。
四、发展阶段估值坐标。一个人、一个国家、一个行业或一个公司，就起发展路径而言，都有着大体相似的发展阶段，一个人的成长、成熟与老去，一个国家的兴起、发展与消亡，一个行业、一个公司也同样具备这样的生存轨迹，而不同的发展阶段具有不同的发展动力与速度，资本市场也就据此给予不同阶段的行业与公司不同的估值。比如在成长阶段的估值一般要大幅高于处于成熟阶段的估值，这也是中小盘股的估值要显著高于大盘股、中国股市整体估值高于美国股市估值的原因所在，不同的发展阶段，会给资本市场带来不同的红利，也有不同的负面伤害。
五、人力资本估值坐标。这方面较好理解，一个好的经营团队往往会获得较高的估值，因为其过去的估值修复更为有利。当然，我们还需要考虑三板及国际板推出之后可能对A股主板的影响。
风格轮换大象起舞应有时
在A股市场，银行股被称为大象，一旦他们启动奔跑的步伐，那么，短时间内，往往能够获得超额收益。一个优秀的猎手往往掌握大象群体的生活习惯及行走规律，那就是，大象喜欢走回头路，只要在大象群体走过去的路上设下陷阱，往往都能获得丰厚的猎物。当前银行、保险股的走势正好符合大象走回头路的特征，周期股的估值修复与业绩超预期的双轮驱动行情正逢其时。
从市场风格的选择来看，一般的行业分类是：周期、成长与防御。市场将食品饮料与医药股放在成长行业类，而将金融、煤炭、有色作为周期股的典型代表，电力、交通运输一般都是属于防御类品种。当风格转向大盘周期股，市场迎来系统性上涨机会，当风格转向小盘成长股，概念和主题大行其道。当经济基本面恶化，投资者抛弃周期与成长股，最终无奈之下选择防御股。从策略角度出发，把握周期股的买卖点非常重要，而对成长股则可以长期持有，对防御股而言，只有在市场出现系统性大幅下跌之时才有增仓价值。
从历史阶段性的表现来看，2005年以来周期股共有4次阶段性跑赢成长股。分别是，2005年11月至2006年4月、2006年10月至2007年1月、2007年6月至2007年10月、2009年1月至2009年7月。根据过去四阶段统计数据表明，并非成长股都能保持领先优势，银行大象一旦启动，最低阶段性收益不少于30%，最高达到100%以上，而平均收益在70%左右。
每轮周期股的上涨都意味着系统性机会来临，在牛市长征路上，投资者应该坚定做多信念，把握周期股的主升浪机会，避免在牛市初期就沦为逃兵。
【反馈001 】中信建投证券股份有限公司在本次交易中同时担任财务顾问和估值机构，董军峰和钱程同时为财务顾问和估值机构的项目主办人。请补充披露上述安排是否符合《上市公司重大资产重组管理办法（2014 年修订）》第二十条的规定，并请律师核查并发表意见。
二、估值时是否考虑募集配套资金对本次交易价格的影响
【反馈002 】申请材料显示，募集配套资金中 19,983 万元用于河南义腾“年产 5000 万平方米 UHMWPE（超高分子量聚乙烯）锂离子电池隔膜”项目，占河南义腾评估值的 22%。请你公司补充披露是否考虑了募集配套资金用于河南义腾在建项目对本次交易业绩补偿的影响。请独立财务顾问核查并发表明确意见。【反馈003 】请你公司补充披露对南京长峰采取收益法评估时，预测现金流中是否包含了募集配套资金投入带来的收益。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈004 】配套融资中 18,541.55 万元用于新联铁“轨道交通机车车辆检修设备产业化基地建设项目”及“ 研发中心建设项目”。请你公司补充披露对标的资产收益法评估时，预测现金流中是否包含了配套募集资金投入带来的收益。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈005 】申请材料显示，本次交易募集配套资金部分用于雄风稀贵在建项目建设中，请你公司补充披露在建项目的相关审批文件、所需资金、预计收益率、在建项目对本次交易评估的影响以及是否考虑募集配套资金对本次交易价格的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
三、评估方法选择
【反馈006 】前次交易评估采用了资产基础法和收益法两种评估方法。本次交易评估仅使用了市场法一种评估方法。说明两次评估存在评估方法重大差异的原因。另外，《重大资产重组管理办法》规定，评估机构、估值机构原则上应当采取两种以上的方法进行评估或者估值。请独立财务顾问就此合规性发表明确意见。
四、历次评估及交易价格对比
【反馈007 】本次交易标的估值作价6 亿元，较为爱普截至 2014 年 8 月31 日的净资产和2014 年 2 月上海融银增资的估值分别增值 5.68 亿元和 5.8 亿元，请补充披露本次估值增值较高的原因及本次估值与历次增资估值存在差异的原因，并提示相关风险。
【反馈008 】请你公司补充披露标的资产 2013 年-2014 年 1 月历次增资及股权转让定价依据，同时结合标的资产报告期经营状况、盈利能力等方面补充上述增资及股权转让价格与本次交易作价存在较大差异的原因及本次交易作价的公允性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈009 】请你公司补充披露红塔证券于 2014 年 10 月通过增资取得标的资产 5%股权的原因、增资价格及作价依据，与本次交易作价的差异及原因。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈010 】申请材料显示，2014 年 2 月，北京华实顺泰商贸发展有限公司将其持有的中视精彩 2,999 万元及 1 万元出资分别转让给熊诚及滑明明。请你公司：1）补充披露上述股权转让的原因、转让价格。2）结合上述股权转让价格，补充披露中视精彩本次交易作价公允性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈011 】申请材料显示，2014 年 3 月，湘鄂情拟收购中视精彩 51%股权时，中视精彩 100%股权评估作价 53,397.49 万元，考虑到中视精彩全部实现目标利润存在不确定性，终止上述交易；中视精彩本次评估作价 91,530.06 万元。请你公司补充披露上述两次交易作价存在较大差异的原因及本次交易作价的公允性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈012 】申请材料显示，2013 年第五次股权转让过程中，以 2012 年 12 月 31 日为基准日南京长峰采用收益法的评估值为 123,220.00 万元。请你公司补充披露上述评估值与本次交易评估值差异的原因及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈013 】请你公司结合河南义腾最近三年股权转让及增减资情况，补充披露：1)股权转让及增减资的原因、价款支付情况，作价依据及其合理性。请独立财务顾问、律师、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈014 】请你公司补充披露公司设立、历次增资及股权转让时股东的资产或资金来源、股权转让原因及合法性、股东背景（股东及所有制形式）、评估及审计情况、履行的内部决策及外部审批程序、定价依据、股权转让款支付情况、工商变更情况，请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。
【反馈015 】结合两标的资产最近三年的股权交易情况，说明本次交易作价与历次交易价格的差异原因及合理性
【反馈016 】请你公司进一步详细披露标的资产 2013 年 11 月至 2014 年 4 月股权转让的原因、定价方式、评估增值合理性，结合上述股权转让价格补充披露本次重组交易作价的公允性。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈017 】请你公司结合沃森生物受让大安制药 55%股权时的收益法评估所预测的主要指标（营业收入、营业成本、净利润和折现率等）、在研产品预期获批投产时间与本次评估的差异，进一步补充披露两次评估差异的原因及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈018 】请你公司补充披露标的资产近三年股权增资和转让价格与本次交易价格差异的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈019 】请申请人补充披露合众君达本次评估与前次收购价格差异的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
五、同行业交易对比
【反馈020 】结合可比公司市盈率和市净率、可比公司的可比性、标的资产特点、未来盈利能力，请你公司进一步补充披露本次交易作价的合理性。请独立财务顾问核查并发表明确意见。
【反馈021 】请你公司补充披露近两年国内相似的并购案例，对本次交易作价公允性作进一步分析。请独立财务顾问核查并发表明确意见。
【反馈022 】你公司在对本次交易合理性进行分析时，选取的上市公司与标的资产在商业模式、盈利能力上存在差异。请你公司补充披露与标的资产更具可比性的样本、近两年国际国内相似的并购案例，并对本次交易作价公允性作进一步分析。请独立财务顾问核查并发表明确意见。
【反馈023 】请你公司补充披露：1）列表说明同行业并购案例被并购资产的市盈率；2）结合上述被并购资产的市盈率、与 2013 年标的资产增资价格差异，说明本次标的资产的评估值及交易价格的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
六、敏感性分析
【反馈024 】申请材料显示，河南义腾主要产品纳米微孔隔膜的平均单价在 2013 年、2014 年连续下降，主要原因是整个行业的产品价格呈下降趋势。请你公司结合宏观经济情况、行业发展趋势、行业竞争状况、产品价格走势、产品可替代性等，补充披露：1）纳米微孔隔膜价格变动对河南义腾盈利能力影响的量化分析。2）产品价格变化对河南义腾未来经营模式、核心竞争力所造成的影响及相关应对措施。3）本次交易评估中是否考虑产品未来价格走势，并就纳米微孔隔膜价格变动对河南义腾评估值的影响程度作敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈025 】就 SMG 节目发行收入变动对五岸传播评估值的影响程度作敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈026 】申请材料显示，报告期内海斯福采购的六氟丙烯价格变动较大。请你公司结
合海斯福对六氟丙烯采购和使用情况及未来价格走势，补充披露:1）六氟丙烯价格变动对海 斯福盈利能力影响的量化分析。2）六氟丙烯价格变动对海斯福评估值影响程度的敏感性分
析。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈027 】请你公司就汇率变动对海斯福评估值的影响程度作敏感性分析并补充披露。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈028 】请你公司补充披露中闽能源折现率取值的合理性，并就折现率变动对本次交易评估值的影响进行敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈029 】申请材料显示，报告期内台海核电采购的镍板价格变动较大。请你公司结合台海核电对镍板采购和使用情况及镍板未来价格走势，补充披露：1）量化分析镍板价格变动对台海核电盈利能力的影响。2）对镍板价格变动的应对措施。3）就镍板价格变动对本次交易评估值的影响程度作敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈030 】请你公司结合市场需求及其价格走势，补充披露标的资产银、铋、钯销售价格预测合理性，并就银、铋、钯销售单价对评估值作敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈031 】请你公司补充披露税收优惠取消对标的资产净利润的敏感性分析。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈032 】请你公司补充披露汇率对标的资产净利润的敏感性分析。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈033 】请你公司补充披露标的资产是否存在外币收入，若存在，就汇率波动对评估值的影响进行敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
七、市场法估值
【反馈034 】请你公司结合台海核电及可比公司行业状况、自身发展状况及可比公司的可比性，补充披露计算模型和比率乘数选取的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈035 】请你公司补充披露市场法评估所选择案例的可比性，各可比公司价值比率修正系数及权重的确定依据及其合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈036 】请补充披露估值机构在采用市场法估值过程中选择可比交易案例和采用企业 价值(EV)倍数作为价值比率的依据，并补充披露预测为爱普 2014 年息税折旧、摊销前利润的方法、主要参数和过程。请财务顾问对前述事项核查并发表意见。【反馈037 】请补充披露估值机构计算为爱普平均月活跃用户价值的主要参数和过程（评
估），为爱普平均月活跃用户价值为 110.84 元/人，可比公司平均值 58.51 元/人，请补充披露为爱普平均月活跃用户价值较高的原因，请财务顾问核查并发表明确意见。
八、收益法（整体）
【反馈038 】请你公司结合行业发展趋势、市场需求、市场占有率等方面，补充披露本次交易对南京长峰采用收益法评估过程中营业收入、营业成本的预测依据。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈039 】关于标的资产财务数据及评估。标的资产模拟利润表中，2012 年、2013 年及 2014 年 1-9 月的财务费用分别为 64.15 万元、105.36 万元、70.65 万元；收益法评估标的资产未来营业收入和成本时，2015 年及以后财务费用预测数仅为 27.13 万美元/年。请补充披露以下内容：（1）标的资产两年一期的模拟利润表中，财务费用的分摊依据及具体计算过程；（2）本次交易以零现金为条件，请结合标的企业未来生产经营所需资金的融资渠道，说明收益法评估的数据测算依据、过程，以及增值率为 355.66%的原因；（3）请独立财务顾问、评估师就上述事项进行核查并发表专业意见。
【反馈040 】本次发行拟收购标的资产（浩鑫铝箔、源鑫炭素）均以资产基础法的评估价值作为评估结论，并采用收益法进行了验证，与资产基础法评估结果的差异较小：（2）结合两标的资产评估基准日后的经营和财务实现情况，说明收益法评估下主要参数（如主要产品售价、销量、净利润等）选取的依据充分性和谨慎性，是否存在为形式满足评估有关规定而主观设定相关参数的情形；
九、收益法——营业收入
【反馈041 】申请材料显示，中视精彩 2015 年-2017 年电视剧发行收入包括首轮、二轮、地面和网络，单集预测收入为 180 万元-340 万元，2015 年、2016 年部分电视剧已取得意向合同。请你公司：1）补充披露中视精彩电视剧拍摄进度，预售合同、意向性合同签订情况，意向性合同是否存在违约风险。2）补充披露电视剧收入来源及单集收入具体的预测依据，结合中视精彩报告期内电视剧投资情况、在各媒体发行情况、单集发行收入，目前电视剧拍摄进度、合同签订情况，中视精彩资金实力、人员配置等，进一步补充披露电视剧发行数量、单集收入预测的合理性。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。【反馈042 】请你公司补充披露中视精彩电影拍摄进度，收入具体预测依据及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈043 】请你公司：1)补充披露瑞吉祥电视剧拍摄进度、预售合同、意向性合同签订情况，意向性合同是否存在违约风险。2)补充披露电视剧收入来源及单集收入具体的预测依据，结合瑞吉祥报告期电视剧投资情况、在各媒体发行情况、单集发行收入，目前电视剧拍摄进度、合同签订情况，瑞吉祥资金实力、人员配置等，进一步补充披露电视剧发行数量、单集收入预测的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈044 】请你公司补充披露瑞吉祥电影拍摄进度，具体收入预测依据及预测合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈045 】申请材料显示，南京长峰 2015 预测营业收入为 40,533.40 万元。请你公司结合销售合同签订情况、在手订单情况，补充披露南京长峰 2015 年盈利预测的可实现性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈046 】请百视通结合尚世影业行业管理、“一剧两星”、市场需求、竞争情况、销售渠道、剧本供应情况、盗版行为应对措施、人才储备等方面，进一步补充披露尚世影业 2015年及以后电视剧和电影营业收入预测的测算依据、测算过程及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈047 】请百视通结合五岸传播所属行业竞争情况、市场占有率、客户拓展、合同签订和执行情况，进一步补充披露五岸传播 2015 年及以后 SMG 节目发行收入测算依据、测算过程及合理性；请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈048 】请百视通结合文广互动新技术发展、竞争情况、客户可拓展性、新业务开展情况等，补充披露文广互动 2015 年及以后营业收入的测算依据、测算过程及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。请百视通结合东方希杰市场需求、竞争情况、市场占有率、销售渠道等，补充披露东方希杰 2015 年及以后营业收入的测算依据、测算过程及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈049 】请百视通结合东方希杰市场需求、竞争情况、市场占有率、销售渠道等，补充披露东方希杰 2015 年及以后营业收入的测算依据、测算过程及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈050 】请你公司结合海斯福市场需求、技术发展水平、竞争情况、市场占有率、客户拓展情况、合同签订和执行情况等，补充披露海斯福 2015 年及以后营业收入测算依据、测算过程及其合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈051 】请你公司补充披露标的资产新产品实际收入分成比例与预测比例是否存在差异。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。【反馈052 】申请材料显示，本次交易老肯医疗采用收益法评估，预测 2015 年营业收入增长率为 49.67%，其中药房自动化设备目前处于市场导入阶段；便盆清洗机已完成样机研发，正处于试生产阶段；代理经销的 BHT 清洗消毒机和索洛普内镜清洗机报告期内尚未实现收入。请你公司：1）分产品披露老肯医疗业绩预测的金额及依据。2）结合研发成果转化、市场定位及份额、已签订合同或订单、与同类产品相比的核心优势以及同行业上市公司情况等，分产品补充披露老肯医疗 2015 年营业收入预测的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈053 】申请材料显示，中闽能源预测期上网电量为可行性研究报告中预测上网电量。请你公司结合国家产业政策、福建风电行业发展及竞争情况、中闽能源与电力公司签订的并网调度协议及购售电合同主要内容等方面，补充披露中闽能源上网电量预测的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈054 】申请材料显示，台海核电发展的速度和规模主要取决于国内核电站的投资建设发展状况，且行业竞争程度逐步提升。请你公司结合核电安全性及我国核电行业未来发展趋势、台海核电技术发展水平、竞争情况、市场占有率、合同签订和执行情况等，补充披露台海核电各营业收入预测的测算依据、测算过程及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈055 】请你公司结合市场需求、技术水平、竞争对手、产品周期、客户拓展等情况，分产品补充披露烽火星空收益法评估中，2015 年及以后营业收入增长率、毛利率的测算依据、测算过程及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈056 】请你公司结合极草系列产品属性、同类型产品情况，补充披露上述产品的生命周期以及对后续预测收入、评估值的影响；请申请人结合客户结构及截至目前的销售情况，补充披露极草销售市场受相关政策影响对预测销售收入、评估值影响以及 2014 年承诺利润是否可达成。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈057 】请你公司补充披露标的资产报告期内官网发行、平台发行的收入占比情况；披露主要产品与平台运营商、代理发行商的结算期、分成比例、未来产品分成比例的确定依据，并补充提示未来产品分成比例下降风险。请独立财务顾问、会计师和评估师核查发表明确意见。
【反馈058 】申请材料显示，为缓解血液制品供需矛盾，行业主管部门已经开始采取措施鼓励新建单采血浆站，提高血浆采集量。请你公司结合全国单采血浆站的审批和建设情况、采浆的实际情况、血液制品需求量，补充披露新建采血浆站的鼓励政策对大安制药未来生产经营影响，以及大安制药营业收入预测的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈059 】申请材料显示，灵云传媒正在发展移动互联网广告业务。请你公司补充披露灵云传媒未来移动互联网广告业务预测收入的金额及占比，并就移动互联网业务无法顺利开展对其未来经营的影响进行风险提示。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈060 】申请材料显示，灵云传媒预计未来营业收入保持快速增长。请你公司结合行业现状、发展前景、灵云传媒市场地位、合同签订情况，补充披露收益法评估中灵云传媒未来营业收入的测算依据。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈061 】请你公司：2）补充披露标的资产营业收入具体的预测依据及测算过程，是否考虑了其他业务收入；补充披露 2016 年、2017 年营业收入增长率高于 2015 年的原因及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈062 】新联铁及其子公司 2016 预测营业收入增长较快且没有确定合同支持，请你公司结合轨道交通规划及行业发展情况，对比同类型标的评估预测情况，补充披露 2016年及以后营业收入预测合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈063 】申请材料显示，标的资产可能存在产品因无法制作或销售产生损失、面临行政处罚甚至被吊销相关许可证或被市场禁入情况，请你公司结合行业相关规定、行业审批情况、生产产品特点，补充披露预测未来收入时，是否充分考虑行业审批风险，行业审批风险对评估值的影响以及应对措施。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈064 】申报材料显示，2014 年预测营业收入增长超过剧本数量增长幅度，且 2014年前 1-2 月实现营业收入占比较低。请你公司结合市场需求以及电视剧的制作和发行情况，补充披露 2014 年业务开展情况及 2014 年预测收入的可实现性，并分析 2014 年预测营业收入增长超过剧本增长幅度的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表意见。
【反馈065 】申请材料显示，国家广电总局于 2011 年 11 月颁布“限广令” 和 2015 年 1 月将由“ 一剧四星” 变为“ 一剧两星”，且标的资产所处行业集中度不高、竞争激烈、长期受盗版行为影响，请你公司结合国家政策及其影响、市场需求、竞争情况、销售渠道、剧本供应情况、盗版行为应对措施等方面，补充披露 2015 年及以后电视剧收入预测的可实现性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈066 】申报材料显示，标的资产 2013 年和 2014 年没有广告收入，请你公司补充披露 2015 年及以后广告收入的预测依据。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
十、收益法——营业成本
【反馈067 】请你公司结合行业的发展特点、原材料釆购的区域特点、供应商的供应情况、供应商的拓展情况、自身发展对原材料的需求，量化分析并补充披露原材料对标的资产生产经营及未来盈利能力的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈068 】请你公司结合青海春天报告期内极草每款产品每克对应的冬虫夏草耗用量，补充披露收购政策监管、生态环境变化等因素对冬虫夏草收购量的影响，是否足以支撑后续预测销售对应的原料耗用；请你公司对冬虫夏草成本变动对评估值影响作敏感性分析。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈069 】申报材料显示，标的资产主要采用外聘的方式与编剧、导演、知名演员进行合作，特别是演员片酬呈快速攀升的趋势，请你公司补充披露：1）对编剧、导演、知名演员依赖性及应对措施；2）结合电视剧制作成本不断上涨，特别是演员片酬的快速攀升，说明2015 年及以后营业成本预测的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈070 】申请材料显示，报告期内，大安制药及其子公司部分员工未按规定缴纳社保及公积金，存在被有关部门要求追缴社保及公积金的风险。请你公司补充披露：1）大安制药及其子公司未按规定缴纳社保及公积金是否符合国家劳动保障法律法规的有关规定。如存在未足额缴纳的情形，需补缴的金额及补缴对大安制药业绩和评估的影响。2）未来社保及公积金预测依据及其合理性。请独立财务顾问、律师、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈071 】申请材料显示，大安制药报告期内管理费用中研发支出、社保及公积金、办公费、折旧和摊销变化较大，请你公司补充披露上述费用变化较大的原因、评估预测的依据及其合理性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
十一、收益法——毛利率
【反馈072 】请你公司结合同行业可比公司情况，补充披露报告期标的资产毛利率及评估预测期毛利率预测的合理性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈073 】请申请人结合标的资产的核心竞争优势、市场份额等，补充披露其未来保持较高毛利率的合理性，并补充提示未来毛利率下降风险。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈074 】申请材料显示，标的资产随着行业竞争加剧及产品拓展存在毛利率下降的风险，请你公司补充披露评估是否充分考虑了上述风险，并对毛利率变动对评估值影响做敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈075 】请你公司补充披露标的资产毛利率、期间费用率具体预测依据，与报告期毛利率、期间费用率存在差异的合理性，并就毛利率变动对评估值的影响进行敏感性分析。请独立财务顾问和评估时核查并发表明确意见。
十二、收益法——费用 【反馈076 】关于标的资产持续经营前提。本次交易标的 DMWLLC 尚需获得在美国各州开展业务的经营许可和相关资质，请补充披露后续办理是否存在重大不确定性，相关经营许可和资质办理的费用标准、费用承担方，以及本次评估是否考虑了未来将发生的上述费用。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表专业意见。
【反馈077 】请你公司补充披露标的资产评估预测期安全和环保费用预测依据、金额及其合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
十三、收益法——溢余资产及非经营资产
【反馈078 】申请材料显示，南京长峰评估基准日账面货币资金共计 24,039.35 万元。请你公司补充披露南京长峰收益法评估时，将基准日账面货币资金纳入溢余资产评估范围的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈079 】请申请人补充披露本次评估预测是否考虑了湖南易事达土地使用权对未来生产经营的影响。如该土地使用权被追缴土地闲置费及违约金或被收回，补充披露对估值的影响并做风险提示。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
十四、收益法——高新企业与税收优惠
【反馈080 】申请材料显示，南京长峰的高新技术企业资格已到期。请你公司补充披露：1）南京长峰是否继续向有权机关申请高新技术企业资格认证，目前进展情况。2）如果不能继续享受税收优惠对本次交易的影响及拟采取的应对措施。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈081 】请你们以列表形式补充披露交易完成后后百视通下属企业税收优惠政策资格续期进展情况、是否存在法律障碍，如不能继续享受税收优惠对本次交易的影响和拟采取的应对措施。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈082 】请你公司补充披露海斯福高新技术企业认证续期进展情况、是否存在法律障碍或政策调整风险，如果不能继续享受税收优惠对本次交易的影响及拟采取的应对措施。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。【反馈083 】申请材料显示，老肯医疗的高新技术企业资格已到期。请你公司补充披露：1）老肯医疗是否继续向有权机关申请高新技术企业资格认证，目前进展情况，是否存在法律障碍。2）如果不能继续享受税收优惠对本次交易的影响及拟采取的应对措施，并提示风险。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈084 】请你公司补充披露环境公司高新技术企业资格续期进展情况、是否存在法律障碍，如果不能继续享受税收优惠对本次交易的影响及拟采取的应对措施，并提示风险。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。【反馈085 】请你公司补充披露台海核电高新技术企业资格续期进展情况、是否存在法律障碍，如果不能继续享受税收优惠对本次交易的影响及拟采取的应对措施。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈086 】请你公司补充披露烽火星空高新技术企业资格续期进展情况、是否存在法律障碍，如果不能继续享受税收优惠对本次交易的影响及拟采取的应对措施，并提示风险。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。【反馈087 】申请材料显示，灵云传媒注册地为西藏山南地区，预计未来继续享受税收优惠政策。请你公司结合《关于清理规范税收等优惠政策的通知》，补充披露灵云传媒未来享受税收优惠的可持续性。如果不能继续享受税收优惠对本次交易评估和盈利预测的影响，并提示风险。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈088 】请申请人补充披露标的资产未来无法享受税收优惠对其估值的影响，并提示风险。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈089 】请你公司补充披露标的资产高新技术企业资质续展情况，是否存在不能续展的风险；若高新技术企业自己、软件企业资质无法续展，对评估值的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈090 】请你公司补充披露标的资产目前享受的税收优惠政策，未来无法获得税收优惠对估值的影响，并提示风险。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
十五、收益法——在建工程
【反馈091 】请你公司结合台海核电二期在建工程的后续资金投入，补充披露 2015 年及以后资本性支出预测过程及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈092 】申请材料显示，报告期内浆站的回采率呈下降的趋势，请你公司结合大安制药现有浆站采浆情况、未来浆站的审批和建设情况、新开发供浆人员情况、未来回采率、竞争对手情况以及可能面临的其他不利因素，补充披露：1）预测采浆量增长的合理性及对评估值的影响。2）如新建浆站未按期建成或按计划采浆，拟采取的应对措施以及对大安制药未来盈利和评估值的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见
【反馈093 】申请材料显示，报告期大安制药销售的产品主要为人血白蛋白，其余产品除人免疫球蛋白外，6 个均为在研项目，分别处于小试、中试、申报临床等阶段，未来的业绩增长主要依赖于静注人免疫球蛋白等新产品。请你公司补充披露大安制药每个在研项目最新进展情况、各阶段所需时间、可能面临的问题、预期获批投产并能达到预期产率是否存在实质性障碍。如存在问题或实质性障碍，对大安制药生产经营及评估值的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
十六、收益法——政府补助
【反馈094 】申请材料显示，报告期尚世影业和东方希杰存在与企业业务密切相关的政府补助。请百视通补充披露政府补助所涉及的具体事项、可持续性及对评估值和未来净利润的影响。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
十七、收益法——营业资金
【反馈095 】请你公司补充披露 2014 年 7-12 月营运资金追加额-41362.00 万元的计算过程。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
十八、收益法——已实现盈利预测完成情况
【反馈096 】申请材料显示，南京长峰 2012 年、2013 年、2014 年 1-9月营业收入分别为29,174.46 万元、30,349.91 万元、25,957.02 万元，净利润分别为 6,284.93 万元、7,152.78 万元、7,315.09 万元，2014 预测净利润为 10,240.47 万元。请你公司补充披露南京长峰2014 年预测收入大幅增长的原因及合理性，以及 2014 年预测营业收入和净利润的完成情况。请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。
【反馈097 】请你公司补充披露河南义腾 2014 年预测营业收入和净利润的实现情况。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈098 】请百视通补充披露尚世影业、五岸传播、文广互动、东方希杰 2014 年预测营业收入和净利润的实现情况。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表意见。
【反馈099 】申请材料显示，台海核电 2014 年 1-8 月销售净利率为
30.96%,2014 年 9-12月预测销售净利率为 42.00%，请你公司补充披露：1）台海核电 2014 年 9-12 月预测销售净利率与 1-8 月销售净利率存在差异的原因。2)2014 年 9-12 月实际销售净利率，是否与预测存在差异及原因。请你公司补充披露台海核电 2014 年预测营业收入和净利润的实现情况。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈100 】请你公司结合 2014 年合同的开展及签订情况，补充披露 2014 年盈利预测的可实现性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。【反馈101 】结合产品推广情况，请你公司进一步补充披露 2014 年业绩的可实现性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈102 】请你公司补充披露 2014 年业务开展情况及预测收入的可实现性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。【反馈103 】请你公司结合《英雄战魂》月新增客户、ARPU 值等数据，补充披露标的资产 2013 年较 2012 年收入、利润大幅增长的原因；对比 2013 年上半年同期情况，补充披露2014 年上半年利润约占 2013 的 30%，占 2014 年预测数的 21.77%的原因，以及 2014 年下半年盈利的可实现性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈104 】请你公司补充披露截至目前《格斗刀魂》营业收入和盈利完成情况及 2014年盈利的可实现性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈105 】请你公司补充披露预测期内《青春期》和《包笑公堂》两款游戏的营业收入和盈利预测情况。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈106 】请你公司结合竞争对手、市场份额、销售渠道及与其分成比例，截至目前新款产品推出及盈利情况、产品开发情况，补充披露新游戏以《英雄战魂》为样本预测现金流的合理性以及 2015 年及以后预计利润的可完成情况。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈107 】请你公司结合灵云传媒 2014 年盈利预测完成情况和业务开展情况，补充披露收益法评估盈利预测的可实现性。请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。
【反馈108 】请你公司结合标的资产截至目前的盈利预测完成情况、在研产品的开发进度，补充披露其盈利预测的可实现性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈109 】请申请人结合标的资产截至目前的盈利预测完成情况、订单签订情况，补充披露标的资产盈利预测的可实现性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈110 】请你公司：1）补充披露标的资产 2014 年业绩完成情况；请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈111 】请你公司进一步补充披露美国阿派斯营业收入、利润预测的合理性。若美国阿派斯 2014 年未完成盈利预测，请你公司补充披露美国阿派斯定价的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈112 】请你公司结合截至目前新联铁及其子公司收入、利润确认情况，补充披露各主体 2014 年预测收入、利润能否达成。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
十九、收益法——收益预测与利润承诺对比 【反馈113 】请百视通补充披露文广互动和东方希杰承诺利润与收益法评估的利润预测值之间是否存在差异。如存在，补充披露差异原因及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈114 】请百视通补充披露本次交易完成后：业务整合对盈利预测补偿的影响。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈115 】请你公司补充披露中闽能源收益法评估净利润、盈利预测报告将利润与承诺净利润是否存在差异。若存在，补充披露原因及合理性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈116 】申请材料显示，拉萨行动对烽火星空 2014 至 2017 的经审计的扣除非经常性损益后归属于母公司净利润逐年进行了承诺。请你公司补充披露承诺利润与收益法评估的利润预测值之间是否存在差异，如存在，补充披露差异原因及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈117 】本次交易业绩承诺净利润金额低于评估报告预测净利润金额，请你公司补充披露承诺净利润扣除项目资产减值损失及财务费用的计算过程，结合同类案例补充披露扣除上述项目的原因及合理性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈118 】请你公司补充披露本次回复材料中与重组报告书中经调整后的评估净利润不一致的原因，并详细披露计算过程。列举的同类案例在后续均对承诺净利润低于评估预测利润的原因有详细披露，请你公司补充披露上述情况及调整过程并做对比。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
二十、收益法——评估假设
【反馈119 】申请材料显示，收益法评估中，假设钟厝风电场有 2 台 2.5MW 发电机组2015 年开始投入使用，嘉儒二期 30#风机 2015 年可以重新正常发电。请你公司补充披露上述机组目前状况，是否与假设存在差异。若存在，请补充披露对中闽能源评估值的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。【反馈120 】申请材料显示“低品位复杂物料稀贵金属清洁高效回收”项目预计 2014 年10 月末熔炼车间投产，2015 年6 月末铋电解及火法精炼车间投产，2015 年 12 月末湿法生产线投产，并将上述生产线投产作为评估假设条件。请你公司补充披露生产线的建设和预计按时完成投产的可能性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈121 】标的资产收益法评估中设置了特殊假设，假设企业计划开发的游戏均能如期上线，且未来各款游戏给企业带来的实际营业收入能与管理层的预测基本相符。请你公司补充披露上述假设的合理性，以及是否存在重大不确定性风险。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。二
十一、收益法——折现率 【反馈122 】请百视通补充披露五岸传播收益法评估所选取的可比公司的具体情况，并结合可比公司的产品类型、业务规模、财务结构等方面，补充披露本次评估选取可比公司的可比性以及对折现率和评估值的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈123 】请你公司结合可比公司的产品类型、业务规模、财务结构等方面，补充披露本次评估选取可比公司的可比性及对折现率和评估值的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈124 】请你公司补充披露中闽能源折现率取值的合理性，并就折现率变动对本次交易评估值的影响进行敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈125 】申请材料显示台海核电评估时所选取的可比公司与我国核岛主管道主要提供商存在一定差异，请你公司结合可比公司的产品类型、业务规模、财务结构等方面，补充披露本次评估选取可比公司的可比性以及对折现率和本次交易评估值的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈126 】请你公司补充披露采用台海核电的目标资本结构与可比公司的资本结构所确定的折现率是否存在差异及对本次交易评估值的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈127 】请你公司比较分析采用大安制药的目标资本结构与可比公司的资本结构所确定的加权平均资本成本的折现率是否存在差异及对评估值的影响，并补充披露。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。二
十二、资产权属瑕疵对估值的影响
【反馈128 】申请材料显示，福清风电下属钟厝风电场现所占用的福清市三山镇钟厝村、任厝村的土地尚未取得国有土地使用权证。请你公司补充披露：1）钟厝风电场的建设进度，未办理国有土地使用权证的原因，尚未取得相应权证的资产所对应的账面价值，权证办理的进展情况，预计办毕期限，相关费用承担方式。2）办理权证是否存在法律障碍或不能如期办毕的风险。如有，拟采取的解决措施。3）该等情形对本次交易作价、交易进程以及未来生产经营的影响。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈129 】申请材料显示，福清风电 5MW 级大功率风机试验样机项目已取得福清市城乡规划局核发的《建设项目选址意见书》，尚未取得土地使用权证。请你公司补充披露：1）该项目尚需取得的批准情况。2）该项目建设进度，未办理。国有土地使用权证的原因，尚未取得相应权证的资产所对应的账面价值，权证办理的进展情况，预计办毕期限，相关费用承担方式。3）办理权证是否存在法律障碍或不能如期办毕的风险。如有，拟采取的解决措施。4）该等情形对本次交易作价、交易进程以及未来生产经营的影响，请独立财务、律师和评估师核查并发表明确意见。【反馈130 】台海核电现有 30 处房产未取得所有权证。请你公司补充披露：1）尚未取得相应权证的资产所对应的账面价值，权证办理的进展情况，预计办毕期限，相关费用承担方式。2）办理权证是否存在法律障碍或不能如期办毕的风险。如有，拟采取的解决措施。3）该等情形对本次交易作价、交易进程以及未来生产经营的影响。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。【反馈131 】请你公司补充披露标的资产土地、房屋建筑物权属证明办理的最新进展情况及预计办毕时间，以及上述权属瑕疵对估值的影响，并提示风险。请独立财务顾问、律师和评估师核查后发表明确意见。
【反馈132 】请你公司补充披露标的资产未办理权属证明房屋建筑物的评估值。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。二
十三、划拨土地
【反馈133 】申请材料显示，2012 年，公司签订《国有资产无偿划转协议》，合肥院将新区的土地、房产以及流体机械专业相关资产无偿划转到环境公司。请你公司：1）补充披露本次资产划转的有关情况，包括但不限于资产的构成、资产涉及的金额、评估及审计情况、履行的相关决策及审批程序、资产划转的完成时间。2）补充披露 2012 年 12 月，将部分划转资产改为增资的原因、增资的价格及定价依据。3）补充披露未将上述资产划转入关联交易的原因及合理性，信息披露是否存在重大遗漏，4）结合资产无偿划转情况，补充披露该划转对环境公司业绩的影响，环境公司是否独立经营、业务是否发生重大变化，是否符合《首发办法》第 19 条的相关规定，请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。【反馈134 】申请材料显示，怀国用(2004)第 0199 号土地系受让于第三方的划拨地。请你公司补充披露：1）上述划拨地的取得过程及是否符合相关规定，未办理土地出让手续且未缴纳出让金的原因。2）结合《国务院关于促进节约集约用地的通知》（国发[2008]3 号）及其他划拨用地政策，补充披露上述划拨地注入上市公司是否违反相关规定。如涉嫌违反，是否已采取必要措施进行纠正，并披露由此形成的相关费用的承担方式及对评估值的影响。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。二
十四、对上市公司盈利影响
【反馈135 】申请材料显示，自 2015 年 1 月 1 日起，中闽能源将风机机组、输变电设备、配电设备的折旧年限从原来的 15 年调整为 20 年。请你公司：1）列表补充披露风机机组、输变电设备、配电设备账面价值、折旧年限为 15 年每年计提折旧金额、折旧年限为 20年每年计提折旧金额。2）分别补充披露风机机组、输变电设备、配电设备折旧年限调整的具体依据及合理性。3）补充披露若上述资产折旧年限按 15 年计算，对中闽能源评估值的影响。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。【反馈136 】请你公司结合租赁成本与本次购买价格，补充披露拟购买 549,274.46平方米土地的必要性及对上市公司未来盈利能力的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。二
十五、房屋土地估值方法
【反馈137 】申请材料显示，评估 549,274.46平方米土地价值时，可比公司市场比较法单价比成本逼近法单价低，并且本次交易采用成本逼近法和市场比较法两种评估结果的算术平均确定上述土地交易价格。请你公司结合上述情况，补充披露 549,274.46平方米土地交易价格确定方法及交易价格的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【反馈138 】本次发行拟收购标的资产（浩鑫铝箔、源鑫炭素）均以资产基础法的评估价值作为评估结论，并采用收益法进行了验证，与资产基础法评估结果的差异较小：（1）结合两标的资产土地的性质、期限、可比土地最近成交价格等因素，说明两标的资产土地评估大幅增值的原因及合理性。二
十六、无形资产
【反馈139 】申请材料显示，法国玛努尔以专有技术对台海核电出资，并与台海核电签订一系列专有技术许可合同。请你公司补充披露：1）法国玛努尔对台海核电出资的具体专有技术名称。2）台海核电是否存在对已出资资产另行约定许可使用的情形。如有，对生产经营和本次交易评估值的影响。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈140 】申请材料显示，台海核电的主要产品之一为二代半核电主管道，该产品使用了法国玛努尔授权的专有技术，使用期限至该专有技术变成公开信息或双方达成协议的终止使用日期。请你公司补充披露：1）台海核电与法国玛努尔合作的背景、历次技术许可协议的主要条款、其他合作协议（如有）的主要条款，是否对法国玛努尔存在重大依赖。2）专有技术许可使用的期限是否为不确定期限，未来上市公司使用该等专有技术是否具有稳定性。3）上述知识产权对生产经营和本次交易评估值的影响。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈141 】申请材料显示，台海集团、台海核电、法国玛努尔约定，法国玛努尔继续无偿授权台海核电使用玛努尔商号，使用期限至各方达成协议的终止使用日期。请你公司补充披露：1）商号许可使用的期限是否为确定期限。2）鉴于法国玛努尔不具备三代核电一回路主管道的技术与生产能力、未来全球新建核电站均为三代，台海核电继续使用玛努尔商号的必要性，是否影响未来上市公司的独立性和生产经营，及对本次交易评估值的影响。3）台海核电有无使用自有商号的安排。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈142 】请你公司结合国际技术水平，补充披露标的资产拥有的 PVB 树脂和 PVA 光学膜专利情况，是否具备生产经营所需的核心技术，并说明有关技术是否为自主知识产权，是否存在任何法律或经济纠纷，以及采取了哪些措施保护重要知识产权，补充披露研发工作后续安排；补充披露相关技术特点、水平和优势，客户拓展情况及其对未来盈利的影响。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈143 】结合 PVB 和 PVA 实验室测试、小线试制和大批量使用情况，请你公司补充披露：
1、列表比较分析标的资产与国际就 PVB 和 PVA 技术特点、差异及优势；
2、市场需求、客户拓展及销售情况、产品是否符合客户要求以及销售是否达到预期。请独立财务顾 问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈144 】申请材料显示，2013 年 12 月 71 日，德国荣恩公司与青海春天签订《授权协议》，授权青海春天在经营和产品宣传过程中无偿使用该公司的公司名称、商号及企业的其他信息。请你公司补充提供《授权协议》并补充披露其主要内容；补充披露该授权是否对拟购买资产的资产独立和未来生产经营构成重大影响；该等授权无法续期对上市公司持续经营及评估值的影响以及公司的应对措施。请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意 见。
【反馈145 】请你公司补充披露标的公司可辨认无形资产的确认依据及合理性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
【反馈146 】请申请人补充披露标的资产可辨认无形资产的确认依据。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
学会记账：俗话说“挣钱针挑土，用钱水冲沙”，每个月的工资往往是花完后不知道到底用在哪里。记住：“通过记账的方法，你就能知道自己每个月的钱到底都用到什么地方去了，什么是应该花的，什么是可花可不花。而不用像以前那样每个月钱花光了也不知道是怎么花了的。而且采用记账的方法可以时刻提醒你已经花了多少了，至少不会入不敷出。”
开始储蓄：可考虑阶梯式组合储蓄法。在前3个月时，根据自身情况每个月拿出1000-1500元存入3个月定期存款，从第4个月开始，每个月便有一个存款是到期的。如果不提取，银行可自动将其改为6个月、1年或者2年的定存利率;之后在第4到第6个月，每月再存入一定资金作为6个月的定存。这样“阶梯式”操作，不仅保证了每个月都有一个账户到期，而且自由提取的数目不断增长。
在单身族的时候，在自己还没有结婚之前，女性要学会努力工作，合理规划每个月的工资，将自己的一部分资金存起来，拥有一笔积蓄对女性是很重要的，不至于在结婚后一分钱都没有，被动的等着别人。所以，无论每个月的工资是高还是低，都要自己规划好。
二：给自己买份保险
保险对于现在的人来说是特别重要的，如果有问题，保险会进行赔付，不至于在疾病面前束手无措，或遭人抛弃，而如果一生平安，最后这笔钱也会当成遗产，留给孩子。所以，女性理财很重要的一点，就是要给自己买一份保险，保障自己的身体也保障自己的未来。
三：善于利用金融工具使财富增值
其实现在很多女性的收入并不比男性差，有些还在公司身居要职，她们一般会将收入分为三部分：日常开销、储蓄、投资。重点来说下投资部分，如果当收入比较可观时，女性不能将剩余的钱全部存起来，也要拿一些工资出来，利用金融工具使财富增值。
如何选择金融工具又是一个问题，目前理财市场上，金融工具有很多，女性要根据自身对风险承受的程度，结合家庭的资金需求，分析出自己是属于保守型、稳健性、激进型中的哪种客户，再筛选出符合自己需求的理财产品。知商金融，以其“低风险、灵活投、高收益”为特点，受到了投资人的欢迎，100元起投，年利率在10%左右，投资周期1-15个月不等。
四：养成记账的习惯
很多女性在刚刚发了工资后没几天就成月光族，一问用到哪里去又什么都不知道，总觉得好像也没买什么东西，钱都不翼而飞了。所以，女性理财要养成记账的习惯，记账是规划理财的第一步，只要明白自己的钱花在哪里去了，才会知道哪里还能节省出来。
五：控制消费欲望
一、概念与释义
(一) 预付卡
根据2号令的描述, 预付卡是指以盈利为目的发行的, 在发行机构之外的特约商户购买商品或服务的预付价值, 包括采取磁条卡、芯片卡等技术以卡片、密码等形式发行的预付卡。根据该描述, 预付卡并不完全等同于我们日常生活中接触的各类储值卡, 如仅限于发放社会保障金的预付卡、仅限于乘坐公共交通工具的预付卡、仅限于缴纳电话费等通信费用的预付卡、发行机构与特约商户为同一法人的预付卡等, 均不属于2号令及本文所述预付卡的范畴。
(二) 备付金及备付金沉淀率
备付金是指预付卡发行机构持有的客户预存在预付卡中的货币资金, 即预付卡中未使用的预付价值对应的货币资金。根据备付金的性质以及2号令的规定, 备付金不属于发行预付卡的机构所有, 预付卡发行机构只能根据客户发起的支付指令转移备付金, 不得以任何形式挪用客户备付金。本质上, 备付金具有代保管资金性质。但预付卡企业的主要收益来源之一就是备付金沉淀所孳生的收益。备付金沉淀率是指当期新净增加的备付金与当期售卡 (充值) 金额的比率, 反映预付卡售卡 (充值) 资金消费的速度或预付卡使用的活跃程度。
(三) 特约商户
特约商户是指与发行机构签约并同意使用预付卡进行资金结算的商户。对于预付卡发行企业, 特约商户是其发行预付卡的基础, 特约商户的规模和质量决定了发卡量的规模和增长速度。
二、预付卡行业整合势在必行
(一) 经济规律内在要求预付卡行业整合
根据中国首届预付卡行业高峰论坛上发布的《2009年中国预付卡行业报告》, 截至2009年底, 国内流通领域预付卡发卡资金规模达到10925亿元, 交易笔数17.5亿次, 吸收沉淀资金约397亿元, 表明我国预付卡在流通领域的扩张速度及其规模度都相当可观, 但目前预付卡企业基本都是区域性的, 专业性发卡机构很少且规模不大, 具有一定规模的预付卡发行机构基本都是连锁商业集团附属企业, 其发行的预付卡受理范围也很有限。由于预付卡行业天然的规模经济性特点 (预付卡发行量越大, 其拓展的特约商户将越多, 而拓展的特约商户越多, 又会进一步促进预付卡的发行) , 必然会使行业内企业大吃小, 快吃慢。在预付卡产业已具备一定规模的前提下, 竞争将日趋激烈, 并购整合是必然趋势。
(二) 行业规范发展要求预付卡行业整合
2号令对预付卡行业准入规定了严格的条件。如注册资本至少要达到3000万元等, 对于达不到要求的企业将不予发放许可证, 这将促使一些小规模以及其它条件未达到要求的预付卡企业要么退出预付卡行业, 要么被整合并购。同时, 2号令对预付卡发行企业的日常运营也提出了更高要求。如要求支付机构的实缴货币资本与客户备付金日均余额的比例不得低于10%, 备付金必须由托管银行进行监管, 同时支付机构只能根据客户发起的支付指令转移备付金, 禁止支付机构以任何形式挪用客户备付金。一方面事实上对预付卡企业的资本实力和发行规模进行限制, 同时又对备付金加强了监管, 预付卡企业的主要收益来源备付金孳生收益率将大幅下降。意味着预付卡行业必须有足够的规模, 才能实现合理的投资回报, 这更将促进行业的并购整合。
三、常用的估值方法简介
常用的估值方法一般有三种, 也就是资产估值法、收入估值法和市场估值法。
(一) 资产估值法
资产估值法是以财务报表和账面资产负债为基础进行估值的方法, 它反映的是公司静态的价值。一般而言, 资产估值法比较适合于即将面临清算的企业, 估值结果实际上就是企业的清算价值。
(二) 收入估值法
收入估值法是使用一个贴现率, 将企业未来的收入贴现到现在的价值, 是一种具有前瞻性的估值方法。从理论上而言, 收入估值法能更好地反映企业的内在价值, 但在实际操作中, 合适的贴现率的选择、对未来收入的预测需要专业的判断, 且该判断直接决定着估值水平。收入估值法一般适合对有稳定预期收入的公司进行估值
(三) 市场估值法
市场估值法是将被估值企业与市场上近期同类企业产权交易价格进行比较而进行估值。在成熟的市场中, 市场估值法运用比较普遍, 收购方与被收购方均容易接受该种估值方法;但如果该企业所在行业产权交易很少甚至没有的话, 市场估值法就难以运用。
四、预付卡企业估值方法选择
(一) 预付卡企业估值的关键因素
对于持续经营的企业而言, 其估值由其市场竞争能力以及由此产生的盈利能力所决定。由于预付卡行业的经营特点, 反映预付卡企业竞争能力和盈利能力的关键因素主要是其预付卡发行能力和特约商户拓展能力, 在收购实务中这两项能力直接决定了预付卡企业的估值水平。
其一, 预付卡发行能力。预付卡的发行能力包括系统、制卡、人力资源等诸多方面, 但更重要的是包括预付卡产品功能、预付卡发行渠道建设情况, 以及其实际取得的预付卡发行效果, 如发卡规模、备付金、客户粘度等。
预付卡产品功能。预付卡产品功能主要是指为持卡人带来的除了一般刷卡消费以外的增值服务, 如持卡消费的范围和便捷性、为持卡人提供购物 (或服务) 提供折扣、产品的时尚体验等。
渠道建设情况。渠道建设包括预付卡销售网点、充值网点、售后服务网点等的建设情况, 渠道建设直接影响着预付卡的发行能力、客户的拓展能力等。发卡规模。发卡规模包括预付卡发行数量和发行金额, 发卡规模是预付卡企业市场竞争能力的直接体现。
备付金。备付金是指已发行或充值的预付卡尚未使用的金额。一般而言, 预付卡企业的重要收入来源之一就是备付金沉淀孳生的各类收益。沉淀备付金规模越大, 给预付卡企业带来的价值越大。除考虑备付金规模外, 还要考虑备付金沉淀率是否适度, 备付金沉淀率过低会影响预付卡企业的收益能力, 而备付金沉淀率过高则反映该预付卡消费交易活跃度不够, 可能说明持卡人并不愿意或不方便使用该预付卡产品, 未来的发卡前期堪忧。
客户粘度。即客户对预付卡产品的重复使用度、依赖度和忠诚度, 反映企业发行的预付卡产品的质量以及未来的市场潜力。客户粘度越大, 预付卡企业价值就越大。客户粘度可以从老顾客购买情况、可充值预付卡的充值频度和金额等来评价, 也可以从预付卡本身给客户带来的价值来分析, 如使用便捷性、购物优惠的幅度和广泛性、产品体验等。
其二, 特约商户拓展能力。特约商户的拓展能力可以从已有特约商户的数量和质量来评价, 同时也可以从该预付卡给特约商户带来的交易量来分析其未来拓展特约商户的前景。
特约商户的数量。特约商户是发行预付卡的基础, 特约商户越多, 受理预付卡的范围越广泛, 持卡人就会越方便使用, 该预付卡对持卡人才具有吸引力, 也就越可能有发行市场。
特约商户的质量。既包括特约商户本身的素质如商户类型 (百货/超市/宾馆/酒店等) 、营业额等, 也包括与特约商户签订协议中约定的消费交易费率、给持卡消费者带来的增值服务等相关客户价值体验。某种程度上, 特约商户的质量决定着预付卡的质量、也决定着预付卡企业的收益能力。
特约商户交易量。预付卡在特约商户处的交易量也反映了该预付卡未来拓展商户的能力。一般来说, 某预付卡在某特约商户处交易越多, 其给特约商户带来的价值就越大, 未来再谈判协议条款以及拓展新的特约商户时就越有利, 否则就越不利。
(二) 预付卡企业估值方法的选择
根据预付卡行业特点, 以及当前预付卡行业中难以找到可参照的市场交易价格的现状, 相对而言资产估值法的估值只是作为参考, 最为可取的估值方法就是收入估值法, 并根据并购对象的预付卡发行能力和特约商户拓展能力进行适当修正估值水平。
其一, 收入预测。收入预测是收入估值法的基础, 对预付卡企业可从预付卡和特约商户两个角度来预测收入, 即平均每张卡片每月为企业带来的收入贡献和平均每个特约商户每月为企业带来收入贡献, 数据可以根据历史经营情况进行估算, 并由业内专业人员对企业未来的发展趋势进行预测, 并充分考虑不同情境模式 (好中坏) 下的估值水平, 进行敏感性分析。
其二, 贴现率选择。贴现率的选择往往具有主观性, 不同的人或者从不同的角度选择的贴现率往往差异很大, 很难有统一的标准, 这也影响到收入估值法的可接受性。不过不管是收购方和出售方, 实务操作中均可采用各自要求的最低投资回报率作为贴现率, 以此计算出标的企业产权的期望最高收购价格 (收购方) 或期望最低出售价 (出售方) 。
其三, 估值修正。在按照收入估值法得出初步估值结果后, 应根据并购对象的预付卡发行能力和特约商户拓展能力进行适当修正, 能力强的, 估值水平可以适当调高, 否则应相应调低。
五、结语
在实务中, 并购估值总是受诸多因素的影响, 具体估值方法的选择也要因时、因地而变, 并非一成不变, 需要许多相关的专业判断, 需要专业的人员去操作。相信随着预付卡行业的发展, 市场将会很快总结一套比较完整实用的并购估值方法。
参考文献
[1]王旭辉、张子瑞、兰玉:《预付卡的消费乱象》, 《世象泛读》2008年第13期。
[2]李晓玲:《关于预付卡市场发展的一些思考》, 《发展论坛》2009年第10期。
[3]徐书杰:《对加强商业预付卡管理的法律思考》, 《金融发展研究》2011年第10期。
[4]邢玉敏:《预付卡购销的财税实务及税务风险》, 《中国乡镇企业会计》2011年7期。
[5]王吉绯:《概论预付卡的特点与作用》, 《竞争力》2010年11期。
[6]张倩:《预付卡业务监管比较研究》, 《中国信用卡》2011年第1期。
[7]王曜:《商业预付卡的价值与安全保障》, 《信息与电脑》2011年第10期。
