保荐代表人复习资料（精选5篇）
2009年保荐代表人第一次培训记录 5月8日上午部领导开班致辞 ——主讲人：王林 王林指出，在当前国际金融危机影响加深的大背景下，投资银行业务既有挑战，又有机遇。当前证券市场发展的重点在于深入学习实践科学发展观，为保增长、保就业、保民生服务，近期目标是提振市场信心，远期目标是建立市场稳定运行的良性机制。
一、保荐制度完善问题保荐制度、发审委制度和询价制度是现阶段发行监管的基础制度，更是发行审核体制市场化改革的重要组成部分，目的在于强化市场主体的自我约束机制。保荐人是第一道把关者，尤为重要。2008年12月1日，《证券发行上市保荐业务管理办法》正式施行，此次保荐制度修订主要内容如下：
1、完善保荐机构的内控制度，通过严格的内控实现对保荐业务的质量控制。强化保荐机构要建立保荐工作底稿制度，强化保荐机构负责人、保荐业务负责人、内控负责人的责任。强化保荐机构取得保荐资格的条件，将符合保荐代表人资格条件的从业人员不少于2人增加为4人，同时，要求保荐业务部门具有健全的业务规程、内部风险评估和控制系统，内部机构设置合理，具备相应的研究能力、销售能力等后台支持。
2、强化对保荐代表人的管理，规范保荐代表人的行为，落实保荐代表人的责任。市场反映少数保荐代表人利用其在发行上市环节具有的特定角色和独特作用，放松了勤勉尽责的要求，甚至有极少数保荐代表人沦为签字机器，不实际参与项目。还有少数保荐代表人放弃职业操守，借发行上市的机会谋取不正当利益。为此，本次修订强化了保荐代表人的责任和处罚。保荐代表人必须参与尽职调查工作，强化保荐机构对保荐代表人工作日志的管理。一旦发现签字保荐人没有参加尽职调查工作或尽职调查工作不彻底、不充分的，将采取措施，严重的要市场禁入。对保荐代表人职业操守提出更明确的要求，保荐代表人必须服从保荐机构的管理，保荐机构对保荐代表人进行考核，并报告证监会。
3、强化保荐机构的管理职能。增加保荐机构对保荐代表人的管理权限，以便保荐机构对保荐代表人实施更有效的管理。比如要求保荐机构定期检查保荐代表人的尽职调查工作日志、督促保荐代表人履行保荐职责；对保荐代表人应进行考核、评定，并将相关情况上报中国证监会。根据创业板推出的安排，《证券发行上市保荐业务管理办法》将进行进一步修订。同时，继续对保荐制度、发行制度、询价制度进行改革完善，突出强化市场约束机制，提高审核、发行的透明度。目前，已经完成或正在进行的工作如下：
1、发布发行保荐书和发行保荐工作报告的格式准则。
2、发布证券发行上市保荐业务工作底稿指引。
3、起草保荐机构内控业务指引，明确内控机构设置、人员配备和内控流程。
4、组织对保荐业务的现场检查。今年要组织证监局对保荐机构进行定期不定期的现场检查，重点检查内控、底稿制度的建立及履行情况。[5月9日下午李庆应在总结讲话时通知本月底就要开始检查，希望大家做好准备。另，通知及时补报保荐书和保荐工作报告]
5、对发审委否决项目的事后谈话。
6、完善保荐信用监管系统，对违法违规内容进行披露。
二、保荐制度的成效及目前存在的问题目前全国共有保荐代表人1180名，准保荐代表人987名。作为证券发行上市市场化约束机制的重要步骤，保荐制度实施以来取得了积极的成效。一是执业水平得到认可，一线人员水平的提升是市场化发行的基础。二是从源头上提高了上市公司的质量，防范了历史上出现过的欺诈发行或上市当年即亏损等恶性事件。虽有立立电子这样的事情，但总体情况向好。三是责任落实，特别是保荐办法修订后，保荐责任更具可操作性。对保荐机构和保荐代表人责任的落实，有利于逐步形成市场主体各司其职、各负其责、各担风险的良好局面。目前保荐制度的作用得到了市场的广泛认同和支持。保荐制度的理念，已经逐步内化为保荐业务从业人员的行为准则。但是保荐业务目前仍然存在不少问题：
1、保荐机构的质量控制和内部控制不够完善，缺乏严格的程序，推荐的企业部分明显不符合首次公开发行股票条件，今年以来有20多家企业撤回申请，风险控制不到位。部分已上市项目风险的暴露也说明存在把关不严的情形。
2、保荐代表人的专业判断存在欠缺，对发行上市条件的理解与市场的普遍理解有差距，对独立性、持续盈利能力、实际控制人等问题，作过宽解释，曲解规则。
3、保荐代表人勤勉尽责不够，对在审企业未能及时持续跟踪和报告，申请文件制作粗糙、信息披露不全面，对发行人的风险、竞争优势、行业地位等信息的描述存在前后矛盾、夸大事实的情况。保荐代表人兼职现象严重，恶化了行业形象，对制度运行造成影响。
三、向保荐代表人提出的建议
1、树立正确的职业道德规范。现在有人频繁转会，谋取暴利。有人四年来转会四次，没做过一个项目。我们享受行业应有的高薪，但要有相应的付出，以形成保荐代表人良好的社会形象。
2、加强学习，提高专业判断能力。投行的使命在于价值发现，不仅要考察企业的合规性，更要关注其长远持续发展能力。要加强宏观经济发展的把握能力，提升对行业、市场的综合判断能力。
3、多反思自身的执业责任。对个人而言，现有的法规是最低要求；在新兴加转轨的市场条件下，当法规有冲突时，希从严把握、审慎推荐；全面落实新修订的保荐办法，还市场一个真实的上市公司。对客户而言，要忠诚、平等对待，在同等条件下不能因规模大小而区别对待；要做好保密工作。保荐代表人队伍的市场形象需要大家共同维护，要尊重同行、公平竞争。5月8日 IPO审核有关问题 主讲人：陈永民
一、对在审企业有关工作要求当前在审企业处于历史最高水平。对在审企业要求如下。
（一）重大变化及时报告当前，经济环境、市场环境变化大，有些行业的企业业绩可能出现较大变化，有些企业可能对投融资进行调整，保荐人应及时报告。
（二）如变更募集资金投资项目，保荐人要对项目出核查意见，并重新征求发改委意见。
（三）在审企业，如果出现增资引入新股东，或出现股东（不论大股东还是小股东）进行股权转让，须撤回材料，重新申报。
（四）利润分配问题，发行人需在实施完毕后才上发审会，如分配股票股利，须追加利润分配实施完毕后的最近一期审计。保荐机构需对审核期间利润分配的必要性、合理性进行专项说明，就利润分配方案的实施对发行人财务情况、生产运营的影响进行分析并出核查意见。以往招股书对利润分配的披露比较笼统，现结合《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》，招股书对利润分配的披露要包括股利分配的原则、股利分配的形式选择、是否进行现金分红、现金分红的条件等；选择现金分红的，可进一步明确现金股利占当期实现可分配利润的比例。
（五）在审企业期后事项、会后事项要认真核查
（六）为做到审核过程留痕，保持发行审核工作的严肃性，减少申报的随意性，今后撤回材料要说明具体原因。
二、保荐工作存在的问题
（一）所报企业条件不成熟，申报项目把关不严，存在明显不符合基本发行条件的问题。
（二）信息披露核查不够，信息披露存在瑕疵。
（三）未对证券服务机构意见进行必要核查，其他机构所出意见存在明显不当。
（四）材料制作粗糙，文件内容前后矛盾，说法不一。
（五）不及时报告重大事项（股权变动、诉讼、市场重大变化），不及时撤回材料。
三、IPO审核若干问题
（一）董事、高管诚信问题要求符合公司法21、147、148、149条，首发办法21、22、23条的规定。关注高管的竞业禁止，从改制、出资、历史沿革（子公司及兄弟公司）、资金往来等方面关注董事、高管的忠实、诚信义务。如国企管理人员新设公司收购原公司的情形、高管与拟上市公司共设公司的情形、高管持股公司与拟上市公司存在大量交易的情形，以及破产企业与高管关系的问题，需要重点关注。推荐企业发行审核时根据其过往情况，着眼于未来可能存在的不确定性。
（二）股东超200人问题，原则上不要求、不支持为上市而进行清理。如股东自愿转让，需由中介对转让双方是否知情、是否自愿、是否存在纠纷进行逐一核查确认。股东的股东超过200人，也不行，但如属小股东且本身就是上市公司的除外。城商行2006年后形成的股东超200人的，不行。委托、信托持股不行，清理也不能超过200人。对于在发行人股东及其以上层次套数家公司或单纯为持股目的设立的公司，股东人数应合并计算。但要看具体情况。
（三）独立性问题。主业独出，还是整体上市，更侧重于整体上市，对集团经营性业务，原则上要求应整体上市；关注关联交易非关联化问题；资金占用，不仅是解决的问题，还要关注其他业务的现金流，关注其他业务对拟上市公司资金的渴求程度，从公司架构上判断未来是否发生。
（四）重大违法行为的审核。重大违法，指违反国家法律、行政法规，且受到行政处罚、情节严重的行为。原则上，罚款以上的行政处罚均属重大违法行为，但处罚机关认定为不属于重大、且能依法作出合理说明的除外。对行政处罚不服正在行政复议或诉讼的，不影响对重大违法行为的认定，但可申请暂缓作出决定。
（五）上市前多次增资或股权转让问题的审核。对IPO前的增资和股权转让，重点关注行为的真实性、合法合规性，即是否履行了相应的决策程序，是否签署了合法的转让合同，是否是转让双方的真实意思表示，是否已经支付价款、办理了工商变更手续，是否存在潜在纠纷，是否有代持；关注转让的原因及合理性，新股东与发行人或原股东、保荐人是否存在关联关系，要求披露该股东的实际控制人，说明资金来源的合法性。涉及工会或持股会的，要一一确认并核查；定价方面，对于以净资产增资或转让、或者以低于净资产转让的，要说明原因并中介核查，涉及国资的，关注是否履行评估及报备，是否履行公开挂牌拍卖等程序，如程序违规，需取得省级国资部门的确认文件。关于股份锁定，发行前一年增资的股份锁三年，发行前一年从应当锁三年的股东处转让而来的股份锁三年；高管的直接、间接持股，均需符合公司法142条的锁定要求。
（六）环保问题。曾发生环保事故或因环保问题受到处罚的，保荐人和律师应对其是否构成重大违法行为出具核查意见，并取得相应环保部门的意见。
（七）土地问题。保荐人及律师应就发行人土地使用、土地使用权取得方式、取得程序、登记手续、募投项目用地是否合法合规发表明确意见。《关于促进节约集约用地的通知》（国发[2008]3号文）作为规范性文件，应将其作为核查及发表意见的依据。房地产业务，要专项核查以下内容并发表意见：
1、土地使用权取得方式、土地使用权证书的办理情况；
2、土地出让金或转让价款的缴纳或支付情况及其来源；
3、土地闲置情况及土地闲置费的缴纳情况；
4、是否存在违法用地项目；
5、土地开发是否符合土地使用权出让合同的相关约定，是否存在超过土地出让合同约定的开发日期满一年，完成土地开发面积不足1/3或投资不足1/4的情形。募集资金投资于房地产项目的，项目用地应已经落实，即要取得土地使用权证书；投资非房地产项目的，项目用地应基本落实。招股书中应披露募投项目用地的取得方式、相关土地出让金、转让价款或租金支付情况、产权登记手续办理情况。
（八）先A后H及H股公司回境内上市问题。先A后H要点：A股材料受理后，可向港交所提交申请材料；A股的发行比例须满足法定最低比例（10%或25%）；H股的价格须不低于A股发行价，H股定价原则须披露；H股公司可独家发起，先A后H不能独家发起；信息披露按A股要求进行。H股公司回境内上市要点：按首发要求申报和审核；计算最低发行比例时合并H股公众股；信息披露从“孰严原则”；面值不是1元的也可发行；暂不考虑香港创业板上市企业转A股，可先转让香港主板后A 股。
（九）文化企业上市问题。共性问题：股份公司设立不满三年。独立性有缺陷，难以做到整体上市，如出版集团中，有的出版社不能进入上市公司；报业及电视台改制，核心资产不能进入上市公司；存续部分生存能力差。经营区域性明显，行政分割制约了发展空间。资产规模和盈利能力不突出。建议：支持文化企业整体重组；先规范改制，大量的文化企业豁免发行上市条件是不现实的；支持拟上市文化企业跨区域拓展，形成优胜劣汰机制；支持已上市文化企业并购重组，利用资本市场做大做强。
（十）军工企业上市信息披露问题。军工企业申请信息披露豁免，首先，必须报国防科工委同意；其次，保荐机构须判断豁免披露是否影响投资者的判断；如果豁免披露的内容过多，将被认定不适宜成为公众公司。
四、提问环节的主要问题
1、关于取消证券发行实质性审核的建议考虑到对于发行人的规范运作、持续盈利能力方面判断存在难度，而且申请文件可能存在虚假陈述的情形，因此取消证券发行的实质性审核目前难以实现。（1）中介机构要对推荐企业承担相应的责任，尤其是保荐机构要做实质性判断；（2）证监会的初审阶段：合规性审核，尽量不做实质性审核；（3）发审委审核阶段：投票表决方式决定其具有实质性审核特点。
2、关于提高审核过程中透明度的建议认为目前审核过程中的沟通机制是畅通的，保荐人、发行人与证监会相关审核人员可通过以下途径进行沟通：（1）见面会阶段的沟通；（2）书面反馈后的沟通；（3）发审委会议上的口头陈述。
3、外资化架构问题关注的对象是：本来是境内个人持有的境内企业，境内个人在境外设立SPV，然后将境内企业股权转给SPV。真外资投资的，不受此审核要求影响。审核态度：将外资架构恢复为境内直接控股，如果没有导致实际控制人、高管、业务的调整，且外资化和落地过程符合外资、外汇管理规定，则不构成上市障碍。对于境内企业外资化后转让股权的部分，可以保留，仅要求实际控制人控制的部分恢复为境内直接控制。外资化架构不变的企业上市，目前仍然在征求有关部门的意见，目前来看存在的问题：（1）资金流动、股权安排、股东承诺等情况比较复杂，如公司治理、股权退出、对堵条款等情况难以核实；（2）避税港公司本身缺乏透明度，控股股东等情况难以核查；（3）假外资现象突出（超过三分之一），对经济存在负面影响根据1995年1月1日对外经济贸易合作部发布的《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》规定，发起人股份的转让须在公司登记3年后进行，并经公司原审批机关批准。该规定尚未明确废止，目前外商投资股份有限公司在设立后3年内办理股权转让如经过设立外商投资股份有限公司时原审批机关批准即可，并不属于违反规定。
4、分拆上市（1）境内上市公司作为第一大股东：尚不可操作，关键取决于上市部的意见。（2）境外上市公司作为第一大股东：取决于境外是否有相关规定，审核关注发行人的独立性、业务的相关性。
4、实际控制人在服刑期间虽然首发管理办法没有规定，但认为实际控制人的要求应比高管更为严格，因此，不符合发行上市条件。
5、合伙企业持股问题由于目前合伙企业开户问题尚未解决，因此，对于合伙企业持有股份的公司申请上市，目前虽然受理但无法进行具体审核。
6、社保和公积金的缴纳问题由于我国的社保、公积金缴纳规定不尽完善，各地具体操作不尽相同，使部分企业在为农民工、流动职工缴纳社保和公积金方面存在困难。对于未能为部分员工缴纳的社保和公积金的企业，需进行以下工作：（1）核实和说明未能缴纳的原因；（2）取得当地社保部门的相关文件；（3）实际控制人承诺：如需补缴，由其承担。
7、国有企业改制程序瑕疵问题对于国有企业改制程序中存在未经评估、转让价格明显低于净资产等瑕疵问题，不建议进行补充评估等方式，可通过以下方式弥补：（1）核查改制当时是否存在相关特殊规定或文件；（2）国资部门的事后确认文件，对于重大程序瑕疵需取得省级国资部门的确认文件。
8、外资企业同业竞争问题外资企业在大陆和海外都存在业务的，通过市场分割协议或海外停业等方式解决同业竞争问题，很难得到认可，主要是市场边界难以确定。
9、募集资金投资项目问题（1）审核关注募集资金投资项目对公司持续盈利能力的影响。（2）募集资金投资项目变更的话，不要求撤回材料，但需要就变更的募集资金项目进行尽职调查，并发表意见。（3）补充流动资金的比例无明确限定，要结合企业的行业特点、经营模式确定，如工程类企业募集资金多数用于补充流动资金是可行的，而传统的生产型企业补充流动资金的比例不宜过大。
10、持股比例第一大股东发生变化，则认定实际控制人发生变化。
11、审核期间股权变动，撤回重报。小股东的股权变动也要撤，小股东中有工会持股，也不行。5月8日首发企业财务相关问题 主讲人：常军胜
一、近期发布的首发申请财务方面规定
（一）3号适用意见，关于发行人最近三年内主营业务没有发生重大变化法规要求发行人最近三年主营业务无重大变化，但现实是实际控制人为上市需要有整合业务的需求，为此出文规范。主要内容，同一控制下的重组，从资产总额、营业收入（扣内部交易）、利润总额三个指标考察，以大吃小，增加披露要求，要含最近一期财务数据；以小吃大，运行一个完整会计。同时，不仅考察财务指标，还要考察业务相关性。相同业务，上下游业务，为满足业务完整性的调整（如整合销售公司），视为同一控制下的重组。完全不同的业务，不行。发行申请前一年一期多次重组的，累计计算，以加权方式测算指标。对申报报表的编制，明确：
1、重组超过20%的（有重要影响），至少需包含重组完成后的最近一期资产负债表。即重组的内容要反映在报表基准日前。
2、重组属于同一控制下企业合并事项的，被重组方合并前的净损益应计入非经常性损益，并在申报财务报表中单独列示。即追溯调整，扣非。
3、同一控制下的非企业合并事项，且被重组方相关指标超过20%的，应假定重组后的公司架构在申报期期初即已存在，编制备考报表，并由会计师出具意见。
（二）信息披露解释性公告第1号—非经常性损益在说到税收返还时，指出中国税收制度不规范，税法执行受政策影响大，企业纳税不合规情有可原，但无论如何，发行人不能将可能的风险转嫁给新的投资者。对历史上的税收不规范，如某企业迟延交税，06年该完的税至08年才交，处理建议：
1、找当地政府政策支持，如该企业提交了县政府会议纪要，对该类企业可减免缓；
2、当地税务部门认可，不处罚；
3、律师、保荐人意见；
4、股东承诺。房地产企业土地增值税，建议：
1、按当地政策计提；
2、股东承诺如计提不足，原股东补足。
二、在审企业2008年年报相关情况和关注问题
1、与在审IPO公司申报会计师沟通共涉及31家会计师事务所，涉及在审企业116家，占40%。
2、重点关注问题建议重点关注08年下半年的业绩变化情况：（1）在审企业所处行业在2008年下半年的变化情况（2）纵向比较在审企业2008年下半年与2008年上半年主要经营业绩和现金流量指标（3）横向比较2008年下半年在审企业与同类上市公司主要经营业绩和现金流量指标（4）确实出现业绩下滑迹象的再审企业，在招股说明书中对相关风险及影响因素作具体披露，影响重大的，须作重大事项提示。目前，汽车零部件、房地产、远洋运输、出口导向型企业，下滑严重。对2008年业绩下滑要有平常心，如实反映，下滑是正常的。共有26家企业撤材料，14家因业绩下滑撤，分别为：电子元器件3家（出口配套），纺织2家，金属制造2家（原材料价格大幅波动），文化用品1家，证券公司1家，普通制造5家。90%的企业集中在制造业，反映了国内经济的结构性问题，出口导向，外需为主。目前在审汽车零部件企业较多，受影响的也较多。
三、其他问题
1、资产评估增值问题（1）对于改制设立有限责任公司或股份有限公司时进行评估调账的，不构成障碍，但要求持续运行三年方能申请。（2）对于公司以评估增值的自有资产对自身进行增资的情况，属于出资不实，必须进行纠正。（3）对于企业历史上的出资资产质量差、评估价值较高的情况，属于会计问题，应合理计提减值。如要对评估增值过高的出资进行现金补足，不需要对出资资产的会计处理进行追溯调整，补足的现金直接计入资本公积。（4）对于涉及国有企业、集体企业改制未能进行评估的，属于程序瑕疵，不提倡评估复核，需要主管部门对改制出具意见。如改制时资产已摊销完毕，对目前财务状况无影响的话，不构成障碍。
2、非典型同一控制人下合并、业务重组（1）通过资产、股权收购方式属于典型的同一控制人下重组，要将收购的资产、股权可作为独立核算主体，进行追溯调整，纳入合并申报报表。（2）通过业务承接、人员承接、销售渠道承接的方式属于非典型的同一控制人下的重组，要做延伸审计，即将被承接业务、人员、销售渠道的原企业进行审计，并纳入备考合并利润表，以供参考。案例一： A公司与发行人甲是同一控制下企业，A公司向甲销售控制系统和控制装置，为上市需要，甲收购A公司的控制系统和控制装置的相关资产，构成非典型同一控制下合并、业务重组，参照企业合并进行。A公司前三年的会计报表要由申报会计师审计，追溯调整，除非能论证出A公司不具备会计核算条件。案例二：发行人乙与销售公司A、B、C为同一控制下企业，为上市，发行人乙接受了A、B、C的人员和渠道，拥有了完整的销售体系。但在整合过程中，呈如下特点：
1、没有对价；
2、A、B、C三公司债务与乙无关系；
3、A、B、C已注销或正在注销。此时，需对A、B、C进行延伸审计，防止虚假销售。报表不合并，备考利润表，披露。以上案例中，发行人甲收购资产的行为构成企业合并行为，发行人乙的行为不构成，但甲和乙的行为均适用3号意见。另，指出：如有同一控制，又有非同一控制下的合并，但非同一控制下合并为辅时，两种合并统一计算，按同一控制下合并的相关指标计算运行时间。实质为放松管制。
3、出资时存在虚开发票问题某公司上市过程中被举报设立时实物出资（固定资产和存货）时用的是假发票，称系评估机构评估时要求提供，而股东取得资产时未有发票。涉及金额700万元，占当时注册资本的90%；且申报期末固定资产、存货已经没有账面余额。目前该项目还没有上会，会里意见是虽然目前来看金额不大，但性质是作假，要做特别提示且提请发审委关注。
4、评估增值过大某公司股东以生产线出资，原值7800万增值为3亿元，使得公司注册资本由750万变为3.5亿元。会里认为评估报告和后来复核的评估报告不能反映资产评估增值的合理依据，企业关于对该生产线进行技术改造等原因导致增值说法，会里表示难以认同。
5、滥用会计估计和会计差错 会计估计变更，应未来适用；重大会计差错更正，应追溯调整。如某企业2008年末账面股票投资由于股价下跌存在浮亏，即使2008审计报告出具时股票价格已大幅上涨，但该企业2008年末交易性金融资产账面价值还应依据2008年末的市场价格确定。某证券公司，2004年因擅自将委托方资金购买股票涉诉，1亿元委托资金产生损失8300万元，当年作了预计负债，导致当年亏损。2007年因满足上市条件需要，又根据07年的市场环境认定该处理为会计差错，进行了追溯调整，使得2004年盈利。属于典型的滥用会计差错。
6、发行前相近业务剥离业务相同，为包装业绩而剥离不符合整体上市要求；纵然是不同业务，也不鼓励剥离，重点鼓励整体上市。
7、原始报表和申报报表差异无差异是不正常的，说明作假；有差异没有关系，披露即可。差异大，大幅调增报告期利润的：（1）取得充足证据，说明该差异的真实性；（2）由于差异产生的补缴税款事项，需要取得税务主管部门的相关文件，确认不对补缴税款进行处罚；（3）实际控制人、控股股东承诺：如因补缴税款事项而遭到罚款，由其承担。会里要求提供的“原始财务报表”是公司当向税务部门实际报送的财务报表。目的是通过报表差异发现问题。目前很多公司按照经申报会计师审计后的申报报表，相应更改原始报表，导致原报与申报基本无差异，由此掩盖了重大审计调整事项。
7、“最近一期末不存在未弥补亏损”的理解《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十三条规定的条件中，“最近一期末不存在未弥补亏损”是从合并口径要求的。对于母公司报表的最近一期末分配利润为负的情况，要做出合理说明、解释。同时对于母公司属于控股型公司的情况，要关注母公司对子公司的控制力，要从制度安排上保障将来的利润分配能够得到满足。5月9日上市公司再融资政策解读 主讲人：罗卫
一、审核依据主要是《上市公司证券发行管理办法》、《公司债券发行试点办法》以及规范性文件《上市公司非公开发行股票实施细则》、《上市公司股东发行可交换债券试行规定》。
二、上市公司融资产品介绍
（一）目前上市公司再融资的审核情况
1、非公开发行股票：目前唯一正常审核和发行的融资方式，2009年公司18家发行，金额合计129亿。
2、公开发行股票、配股、可转债：受理后正常审核，但是均未提交发审委。
3、公司债：发审委审核通过后均未取得发行批文。
4、可分离债：由于涉及权证问题，目前暂停受理和审核。
5、可交换债：目前受理2家，由于可交换债需要将股份登记质押，目前证监会正在与最高院协商该质押的优先权问题，避免股份在登记质押后被司法冻结。
（二）上市公司融资产品介绍
1、配股必须采用代销方式，认购股数没有达到拟配数量的70%，发行失败。对发行价格没有约束，发行股份没有锁定期。
2、增发特点：（1）市价发行，在市场不好时存在较大的承销风险，券商对该品种比较谨慎。06年之前增发可以打折发行。（2）稀释老股东权益。中外合资上市公司增发要注意外资的比例，一般外方比较关注股权的比例。（3）融资规模。理论上没有融资规模的限制，现实情况需要考虑市场因素、公司现有净资产规模，保荐人必须务实考虑。关注：发行人最近一期不存在较大金额的金融投资，否则，存在增发资金用于金融性投资的嫌疑。
3、非公开发行股票发行风险：某种程度上，发行风险较小，没有发行数量及发行比例的限制。而且在市场下滑的情况下，拿到发行批文后，原来的发行底价跌破，发行人可以重新走程序调整发行底价，因此困扰非公开发行的发行价格问题可以得到解决。给境外投资者定向发行，必须先拿到商务部的批文，发行部才会受理。认购对价：现金和资产都可以认购，如果资产认购，构成重大资产重组，报上市部审核，不构成重大资产重组，报发行部审核。关于用债权认购，与上市公司无关的债权，不应该考虑，与上市公司有关的债权，可以考虑，相当于债转股。重大资产重组的非公开发行和募集资金的非公开发行，必须分两步实施，走两次程序，先做重大资产重组，再做非公开发发行。
4、可转换公司债券基本上作为公开增发来看待和审核，转股价格可以不断修正，最终基本都能实现转股。经调研，市场呼声较大，发行人更愿意做转债，投行也较认可该融资品种。
5、分离交易可转债 2008年基本暂停，主要是权证上市后炒作厉害，市场非理性。
6、公司债券 Ø 募集资金的用途比较市场化，基本是补充流动资金，改善财务结构。Ø 发行批文：分次发行：24个月有效；1次发行：6个月有效。Ø 审核要点：债券的安全性以及相应的债权人保护制度是审核的重点，而关联交易和同业竞争不是审核的重点。Ø 建议关注：债券的条款设计；违约条款的责任细化和明确；担保问题；现金流问题等等。
7、可交换债券目前该品种存在法律上的瑕疵，即用于质押的公司股票如果遇到司法冻结，股份的质押无法对抗司法冻结，存在交换不能的可能。为从制度上堵住漏洞，目前正在与最高院协商，出司法解释。但何时能出不知道。推出可交换债的目的：给上市公司提供一个市值管理的渠道和工具；减少大小非的减持压力。目前，证监会有2-3家可交换债在审。
三、上市公司再融资审核关注问题
1、募集资金运用保荐人要把关，明确募集资金的金额，在发行方案中明确募集资金不超过**亿元；明确募集资金的用途，规定募集资金金额不超过项目需要量。募集资金投资项目的用地：关注土地使用权是否取得，是否存在合法使用的法律障碍，如果未取得，保荐人都要对发行人的用地问题的解决是否存在障碍发表意见。
2、关联交易和同业竞争 07年以后的上市公司基本上不存在同业竞争，老上市公司存在同业竞争问题，解决途径是通过整体上市彻底解决，或者逐步的资产收购，分步解决同业竞争问题。关联交易：主要关注交易的公允性（定价）以及是否存在依赖（即独立性；另外资金占用也是关注点，有些公司在上市前解决关联占用，上市后马上又发生，保荐人需要把好关）。
3、资产收购审核三处主要关注：拟购买资产的权属是否清晰，是否存在被抵押、质押、冻结等限制转让的情况。审核四处主要关注：拟收购的资产的定价和盈利情况，即审计和评估。
四、其他问题
1、非公开发行的认购方式（1）全部以现金方式认购，则由发行部审核；（2）现金+资产认购方式，如不构成重大资产重组，由发行部审核，审核关注的是：同股同权，认购的资产是否有利于上市公司；如构成重大资产重组，则不宜同时进行，建议先进行资产重组（上市部），再进行非公开发行（发行部）。这主要是考虑到重组和非公开发行涉及的股票定价问题。
2、非公开发行股票的发行对象问题根据《上市公司证券发行管理办法》，非公开发行股票的对象不得超过10名，这对于融资规模较大的发行形成了障碍。目前关于10名发行对象的限定条件不会进行调整，但《上市公司非公开发行股票实施细则》规定：“证券投资基金管理公司以其管理的2只以上基金认购的，视为一个发行对象。”这一定程度上放宽了对发行对象数量的限定，但是对于融资规模特别大的企业，建议采用公开发行股票的方式。
3、新股东是否可以资产认购非公开发行股票对于该问题无明确限定，但是要符合“有利于提高上市公司资产质量、改善公司财务状况和增强持续盈利能力；有利于上市公司减少关联交易和避免同业竞争，增强独立性”的目的。
4、再融资的环保问题（1）环保批文不是再融资的前置程序（2）再融资的审核关注的与募集资金投资项目相关的环评，因此按募集资金投资项目的正常程序走环保即可。
5、非公开发行股票的价格调整问题由于二级市场价格变动，非公开发行会出现价格倒挂问题，目前原则上允许对发行价格进行调整，上会前调整的，先申请暂停审核，经董事会、股东会审核通过后报证监会；过会后、已获取批文后调整的，不影响批文的有效性，但批文中的发行数量不能变，要在批文的有效期（6个月）内完成发行。
6、配股的超额认购问题配股方式引入了发行失败机制，即“代销期限届满，原股东认购股票的数量未达到拟配售数量百分之七十的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还已经认购的股东。”因此为确保配股成功，有建议提出是否可以由其他股东超额认购。鉴于是否认购配售的股票是股东的权利，股东放弃认购权后并不能直接将该权利转移给其他股东，因此，考虑到利益平衡和避免不必要的纠纷，不允许股东超额认购。5月9日再融资财务审核的要点与问题 主讲人：肖华
一、近期新颁布的再融资相关规定
1、公司债券发行试点办法及内容与格式准则（1）公司债券发行与财务会计相关的规定内控制度的要求：内控制度健全，债券信用：债券信用级别良好净资产：符合有关法律的规定年均可分配利润：公司最近三个会计的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息（备注：年均可分配利润为合并报表中归属于母公司所有者的净利润）累计债券余额：不超过净资产的40% 债券担保：保证方式担保的，保证人资产质量良好；设定担保的，担保财产应当权属清晰（2）募集说明书的财务会计披露要求财务会计资料有效期：不得使用超过有效期的资产评估报告和资信评估报告债券风险披露要求：要有针对性，尽可能做到定量分析；充分披露风险：利率风险、流动性风险、偿付风险、资信风险、担保或评级风险、财务风险、经营风险、管理风险等。公司资信情况的披露要求：充分披露公司的资信情况：授信情况、经营违规情况、债券发行及偿还情况、发债占净资产的比例、重要财务指标等。发行境外上市外资股的境内股份有限公司应以按照中国的企业会计准则编制的财务报告为基准。管理层讨论和分析的内容和基础：对公司三年一期的财务分析必须要有简明的结论性意见；重点披露本次发债后公司资产负债结构的变化，最近一期末的对外担保情况和未决诉讼或仲裁情况。
2、上市公司非公开发行股票实施细则及内容与格式准则（1）强调非公开发行股票的基本原则：应该有利于减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性；应当有利于提高资产质量、改善财务状况、增强持续盈利能力。保荐人要在非公开发行股票的具体方案中体现上述原则。（2）按照细则和格式准则的要求，上市公司要做好财务审计和资产评估的信息披露要求，同时关注非公开发行股票和公开发行申请文件的异同。（3）前次募集资金使用情况是非公开发行审核的关注要点，本次募集资金投向是非公开发行审核的重点。
3、关于前次募集资金使用情况报告的规定（1）关于与原规定（证监公司字【2001】42号）的主要区别：改变了规范对象；对鉴证报告提出了明确要求；对前次募集资金使用情况报告中前次募集资金使用和项目效益对照情况的披露格式内容予以规范。增加了关于前次募集资金专项存储、闲置募集资金使用情况、效益口径一致、前次用于认购的实物资产运行情况的说明；前次募集资金投资项目已经对外转让或置换的（涉及重大资产重组的除外），增加了与转让或置换以及置入资产相关的信息披露内容。（2）常见的几个问题审计报告与鉴证报告对应的截止期可以不一样，但需要说明原因。必须由同一家会计师事务所来出具鉴证报告和同期的审计报告。
4、关于修改上市公司现金分红若干规定的决定目前，过渡期已经结束，保荐机构对在审企业中仍不符合《决定》相关规定的，要提出解决意见。对于2008年10月9日之后受理的申请公开发行证券的再融资企业，一律严格适用《决定》的相关规定
5、上市公司股东发行可交换债券试行规定主要关注，不得通过发行交换债券将控制权转让给他人。
二、近期再融资财务审核的侧重点
1、融资的必要性关注：资产负债结构；货币性资产余额情况；前次募集资金使用情况；融资与净资产规模的比较情况；现有产能利用率情况等；
2、直接或间接将募集资金用于新股申购、配售或买卖证券的问题关注：交易性金融资产余额；可供出售金融资产余额；投资收益的金额、比重及构成；金融资产的性质。
3、历次募集资金使用情况关注：前次募集资金投资进度、募集资金投资项目变更情况、最近5年内募集资金实现效益情况及相关披露问题。
4、关联交易公允性及关联交易非关联化问题
5、原材料价格、税收优惠政策、出口退税率、汇率变动及其影响；
6、重大会计政策、会计估计的合规性及变更情况；
7、公司债券的风险披露和资信评级问题关注：偿债能力及相关风险的披露；特殊风险的披露；信用评级的合理性。
三、近期发审委再融资审核意见涉及的主要财务问题
1、关联交易的变动趋势、关联交易公允性及其对独立性的影响；
2、重要经济事项的会计处理方法的合规性；
3、宏观环境及宏观政策变化对上市公司经营业绩的影响；
4、股权融资的必要性；
5、本次募集资金运用中资产评估问题、盈利预测问题；
6、对外担保的合规性及其潜在风险；
7、公司主要产品毛利率的变动趋势及其与同行业差异较大的原因；
8、前次募集资金投资项目实际效益与承诺效益差异较大的原因；
9、特殊业务或主体的内部控制情况；
10、偿债风险及其披露。
四、2008年发审委否决意见涉及的主要财务问题
1、重大关联交易不公允；
2、股权融资必要性问题；
3、前次募集资金投资项目实现效益与预计效益存在较大差异，存在误导性陈述；
4、本次募投项目存在重大不确定性因素；
5、拟收购资产评估问题；
6、重大经济事项的会计处理不合规；
张晨（化名）答着题，耳边传来一声低低的“Yes！”，他拿眼角一瞟，又是那个每做完一道题就要握拳一次的男人。他定睛看回面前的电脑屏幕，每道选择题都有六七个选项，自己心目中的答案能出现在选项中，也的确算得上一件令人激动的事。
他在心里做好了“再复习365天回来考”的准备。过去一年，在一家证券公司投行部工作的张晨同时做了4个项目，忙得肝脑涂地，几乎没时间备考，可他还是乖乖坐到了考场上。
这是2011年保荐代表人胜任能力考试，有人管它叫中国含金量最高的考试，当然，也几乎最难考。保荐代表人考试涉及金融、法律知识和投行业务，艰深且庞杂。在2004年的第一届考试中，通过率约为40%，此后通过率最高的是2009年的24%，最低的是2010年，只有1.05%，通过的31位考生因此被戏称“31壮士”。
在张晨眼里，内资投行的人分两种：保荐人和非保荐人。一旦通过考试成为保荐人，每个月光是保荐人津贴就有6万元至10万元，而刚进入投行的菜鸟们，月薪才不过几千元钱。对于这些精于计算投资回报率的投行人士来说，没有比参加保荐人考试更吸引人的投资了。
一般人们口中的保荐人、保代，指的都是保荐代表人。这群人的工作职责是：作为证券公司的代表，将申请上市的公司推荐给证监会，保证该公司信息披露的真实性、完整性和准确性，辅助公司完成上市。
而从实际层面说，从承揽项目到公司上市，保荐人及其承销团队要经历对企业的尽职调查、帮助其改制、上市辅导、申报材料、根据审核意见修改材料、回答发审委问询等一系列步骤。这一切最终都是为了那家公司的大名，能伴随一组代码，出现在股市的K线图上。
作为企业上市的领路人，他们获得的报酬也是惊人的。保荐人平均年薪和津贴通常在100万元至180万元之间；帮助企业通过证监会审核会审查的那项仪式会给他们带来一笔“签字费”；而他所在的券商也会将承销股票的一部分佣金作为提成奖励给他。在各式各样的传闻中，这些钱加起来每年可能达到上千万元。
但没有一位保荐人点头承认这件事。
他们也很少回答其他任何事。这是个异常低调、沉默的群体，在与媒体交流的时候使用的几乎全部是化名。即使是张晨这样曾与他们共事、并非常渴望成为其中一员的人，也很难说清，保荐代表人究竟都在做些什么。
8年前，当陈冰（化名）准备迈入第一次保荐人考试的考场时，他就意识到，它会给自己的命运带来巨大变化。因为这是一次事关重大权利的考试。
2004年以前，国内的新股还在使用“通道制”来发行。证监会授予每家具有主承销资格的券商1至8条通道，具体数目根据券商的实力和业绩而定，每条通道可以为一家申请上市的企业进行推荐，核准发行完一家才能上报下一家。通道是当时的垄断、稀缺资源，企业只能选择有通道空闲的券商来帮自己承销，经常不得不错过更有实力的大券商；而大券商们也同样由于通道数量受限，即使发现了质地优良的项目有时也只能忍痛割爱，让一些实力弱小、事先也未对企业做充分尽职调查的券商“白捡”了项目。
保荐制是针对这种局面进行的市场化改革。
实施保荐人制度，每家企业上市必须有两个保荐人签字。也就是说两个保荐人相当于过去的一个通道。所以第一次考试，一家券商就至少要有两个人通过，才能继续保留承销资格。因此每位考生身上都背负着公司未来的命运。
考前，公司专门给陈冰放了假回家复习，还承诺只要过了考试就有几十万元的鼓励和几百万元的年薪。
2004年3月的那次考试，有3500多人报名，因为证监会设置了“在投行部门工作过三年，并且至少做过一个项目的主承销发行人”这条限制，只有1549人符合报考资格，最终通过考试的有614人。在这614人中，有5人因为提交文件不合格和投行经历被查出不符合要求，成绩作废。包括陈冰在内的609人，最终成了中国的第一批保荐代表人。
这和人们考前估计的一致。因为之前，60多家有主承销资格的券商共拥有300多条通道，两个保荐人等于一个通道，意味着最后通过的人数会在600人左右。
此后的12月，证监会组织了第二次保荐人考试。这两次考试也改变了券商保荐机构的格局。原本有8条通道、承销过中国联通、招商银行和新浪海外上市等多个超大型项目的中金公司在首次保荐人考试中遭遇惨败，30多名报考人中只有3人通过。按照原来的通道数量，它至少需要16位保荐人才能保持业务不受影响。还有26家券商因为少于2人通过考试，被迫失去了承销资格。而广发证券、国信证券等券商则因为这次考试一下子成为了投行业务“老大”。直到现在，国信证券的保荐人数量也常年位居券商首位。
当然，那些在考场上失利的券商不会坐以待毙。考试成绩在3月25日公布，证监会要求各家公司在4月2日前上报保荐人名单。一些已经通过考试的投行人士接到了不少券商的联系，愿意高价聘请。有些早就“预见了结果”的机构甚至在考试前就已经开始挖角。虽然考生是以其他机构的名义报名，但只要通过，就能立即签字入职。
这种挖角保荐人的做法，如同投行的传统一般，一直继承了下来。数年来，为这个职业又平添了不少身价。保荐人最紧俏的时候，一位保荐人的“转会费”能达到200至300万元。
即使在这样的金字塔结构里，拿项目仍然是一个靠背景、靠资源的工作。像中国石油、中国南车、中国北车这样的大项目，仍然只有中金、中信这样的“国家队”才能拿得到。当然大部分保荐人的本领，也不发挥在这些不发愁上市的企业身上。
他们大有用武之地。
陈冰早已见惯了发审委办公室外的各种场面：有企业董事长问询出来后直接讲不出话、“拿头撞墙”的；还有一个副厅级干部，从头到脚都是汗。“太紧张了。一会儿定生死。湖南、四川来的企业老总，普通话不标准，怕发审委听不懂，也让我替他答。”
对付证监会发审委的刁钻提问—企业支付保荐代表人的高薪，很大一部分就是用于购买他们的这项能力。甚至在很多人看来，面对发审委是保荐代表人整个工作流程中最值钱的一环。
上会，这是保荐人们的行话，就是接受发审委询问，一般需要四个人，两个企业负责人和两个保荐代表人，也就是主要签字人和辅助签字人。整个过程一般不出45分钟，结果就押在保荐人的回答上。保荐人对项目的熟悉程度，以及针对各种问题给出合理解释的能力，直接影响着上会结果。
张晨听说过这样一个例子：有一个企业没有商标。它在上市之前临时注册了一个申请权，但从申请到正式获得商标还有一段时间。上会时，发审委员问：“没有商标，你怎么宣传自己的产品？”保荐人镇定了一下，给了一个这样的回答：“如果这是一个零售企业，比如宝洁，的确必须有一个自己的商标，以便向消费者宣传。但这家企业是一个钢管加工企业，它的客户对商标其实并不非常敏感。”
企业过会了。也就是通过了审查。
每次上会之前，陈冰和他的项目团队会针对发审委可能提出的问题，模拟问询至少三轮。他现在总结出了一些技巧：比如不按顺序回答问题，先从最熟悉的题目下手，两个保荐代表人各有侧重等等；也慢慢摸索出了一点发审委的出题规律：“一定是优点、短板都会问到，除非你有重大漏洞，比如工商登记、10大客户有关联、现金流有问题，不然好好准备都能过。”
陈冰曾保荐过一家央企控股的子公司，想在创业板上市。公司董事长由央企副总经理兼任。上会时，发审委问了一个问题：“公司董事长是党的干部，得听国资委的话。科技创业公司，高管频繁换不利于公司稳定，把他调走了怎么办？”
陈冰回答：“这位董事长的确是党员，服从党和国家的职务安排是他的义务，这是不可否认的；但是，我们对其进行了专门的辅导。辅导后，作为主公司的央企承诺，仅以控股股东的身份行使股东权利，绝不干预人员任免，3年内不更换董事长，所有流程都按股东大会走。”
陈冰解释道，发审委一定会担心央企控股会干涉人员的安排，知道这个思路，就能提前做准备。
为保证成功率，他们也尽量不去碰触证监会眼中的高风险企业，比如互联网。一个在券商投行部工作的员工说：“如今券商主动放弃的项目，数字要远大于最终发审委否决的数量。”
无怪在有的项目进行过程中，辅助签字人几乎不露面，而主要签字人虽然会跟完项目的整个流程，但并不参与具体工作，直到申报材料上报给证监会之前，两个保荐代表人才开始恶补有关项目的一切情况，直接上会。发审委办公室里的45分钟，是保荐人核心竞争力体现的时刻，先前的事情都是铺垫。
所以人们也会有关于保荐人这项核心竞争力的种种遐想，比如格外过硬的政府关系，这些遐想不会得到印证，也无损他们继续拥有这项核心竞争力。
张晨说自己是个害羞的人。“以前给香港客户打电话，我一张口就是，‘你好，我是香港某某公司的……’”然而第一次见面，看到桌上杂志摊开的一页是关于证券公司的报道，他主动指着其中一篇报道说：“这家公司已经不行了，高层动荡太严重。”话匣子打开得很快。这是他为了成为保荐代表人特别进行的自我训练—要善于表达，会社交。他没有通过2011年的那次保荐人考试，今年他打算再考一次。
虽然工作很忙，他还是为报考保荐人做了很多准备，比如收集了足够多的行业信息。他的偶像保荐代表人是薛荣年，曾经任平安证券的副总裁。
张晨只见过薛荣年一次，但他知道平安证券的大部分上市承销项目，都是靠薛荣年获得的。他记得薛荣年说一口安徽口音的普通话，穿着很乡土，这大概是他可以和民营企业家打成一片的原因之一。
四五年前的平安证券是一家没人注意的小公司，投行部的人力资源根本无法和大型券商相比。薛荣年接掌投行业务之后，在张晨的描述中，“走遍了安徽的民营企业，把每一个能做的项目都挖出来，然后慢慢做成了市场第一名”。薛荣年找项目的能力和韧性在坊间确实传为佳话，为了能获得客户的认同，他与客户整整3个月“同居一室、形影不离、讨论不休”；为了揽一个项目，他在一个关键人物的家门口守候了5个多小时。
事实上，薛荣年的成功还有一些背景因素。他曾就职于安徽信托，在当地拥有不少资源。平安承销的项目里，安徽公司占有相当比例。
不过，所有保荐人都会在一定程度上依赖资源完成工作。一位保荐代表人被问及项目来源的时候回答：“主要来源是通过介绍。比如PE、会计师事务所和律师事务所等。”
这是保荐人们获得信息来源的最普遍方式，而且，如果仅单纯依靠这种方式，除非保荐人足够资深、业绩优秀，或者在背景较为雄厚的券商里供职，否则，这些资源也不能保证他们能够抓住好项目。
根据证监会的数据，截止2011年，正式注册的保荐代表人共有2106名。而2011年全年，A股共有282家新企业上市，也就是说，只有564名保荐人在当年有项目可做。自然，会有抢项目的情况出现。
为比别人更早、更准确地发现好的项目，一些保荐人会用田野调查的方式寻找项目，并把早期尽职调查的工作做得很细。比如蒋峰（化名）。
蒋峰比较得意的项目，是自己帮助一家黄连素提取商上市。蒋峰发现这家企业时，它还是一个每年利润1000多万元的农民企业。经过蒋峰引进投资、扩大生产规模、规范制度后，这家公司成功上市，现在的利润是3个多亿。
这样愿意早期介入的保荐人会博得企业格外的好感，他人很难抢走项目。蒋峰翻开手机相册，里面还有刚刚从另一家乡镇企业拍回来的照片，是一家绿色食品企业的种植地、生产线和产品。发审委也乐得看到这样的照片，它们认为这能说明尽职调查值得信任，项目可靠。哪怕作为一种表演手段，它也能获得加分。
保荐人这项工作，由字面意义上拆开，第一部分是“保证”，向证监会保证企业信息真实；第二部分是“推荐”，向机构证明企业的投资价值。
但即使在很多机构投资者看来，“向机构证明企业的投资价值”，也是一个不痛不痒的说法。与其如此，不如说，推荐的目的在于帮待上市的企业卖出一个高价。企业募集的资金越多，券商和保荐人能获得的费用越高。
新股发行之前，会有一个询价机制，新股发行的价格由机构投资者投标认购确定。一个业内公开、如今行外人也基本知道了的秘密就是：机构抬价。
在金融界，机构和投行的关系是很微妙的。对机构来说，用投资者的钱帮券商哄抬新股发行价格“百利而无一害”。机构在询价时抬高一点价格，以后券商投行有了好的项目，比如承销一个优质的公司，自然会“投桃报李”；或者如果投行做并购重组、定向增发项目，就透露给机构一点内幕消息。更何况，询价并不等于一定要买，谁最后真正买，是要摇号的；就算摇中了，无非也就买100万股，对它们来说完全是小意思。
抬高发行价格满足的当然不仅是券商的利益，它也是上市公司的需求，可能还决定着那一个个即将诞生的富翁的前缀是“千万”还是“亿万”。
除了和机构联手抬高发行价格，保荐人最为人诟病的还有帮助各方突击入股，对象包括政府官员、机构投资者甚至保荐人自己等等。
“既然企业是人家老总的，是他自己的财富，只要他愿意，就算有利益链条，中间不存在行贿，为什么不可以？我是他雇来的发行顾问，我们有义务帮他设计股权结构。”陈冰反唇相讥，“而且，在中国，只要是定价不公开的领域，哪里不存在这样的现象？招投标市场、拍卖市场，这样利用信息不对称哄抬价格的现象比比皆是。”
愤怒的只有股民。在新股发行之后过了一段时间，他们可能会发现自己投资的股票竟然“缩水”了，然后质询保荐人们为什么没有尽到督导义务。
股民们的情绪很难被列在保荐人的主要考虑范畴之内。陈冰的话揭示了现实选择的逻辑：保荐人们本质上是为企业服务的。证监会想通过保荐人制度保护投资者利益，但付给保荐人佣金的却是上市公司。虽然证监会对保荐人进行处罚，并且承销劣质公司对保荐人本人也没什么好处：假如承销的公司总是不能过会，会影响保荐人在业内的声誉—即便如此，依然不能改变保荐人是受雇于企业的事实。
也有人会对这项制度感到怀疑。
从农村出来的蒋峰，说自己“从没想到会拿这么高的工资”。蒋峰出生在四川一个贫困县，通过艰苦的高考，进入四川著名的西南财经大学。
在西南财大，他第一次见到了来自华尔街的投资银行家。让他印象最深的是那位年轻的女银行家一身笔挺的西装。“当时我就在揣摩，为什么同样是人，别人就可以赚那么多钱，而我一个月的生活费才50元？我一直以为读书可以改变命运，但好像没有看到任何迹象。”
蒋峰读的是政治经济学，是他考试时分数线最高的专业；但在那时的蒋峰看来，它成了最差的专业，因为“别的同学可以进收入高的银行、税务局，但搞宏观经济的出来以后只能留校教学。”
从见到女银行家这一刻起，蒋峰决定了自己今后的道路：要去中国的华尔街。
毕业之后，蒋峰来到了上海，进入券商工作，很快成为了第四批保荐人，拿上了百万元的年薪。然而令人—或许也令他自己意外的是，他并没有因为高薪就过上奢侈的生活。眼前的蒋峰穿着一件灰蒙蒙的运动外套，他说：“我一件80元钱的T恤可以穿几年，曾经被公司的前台当成快递。”他觉得自己还是那个小时候骑在牛背上的农村小子，并且对保荐人制度产生了越来越多不满。
当他谈起自己的得意之作—那家上市的黄连素企业，和最近中意的绿色食品公司时，他认为自己是有理想的那种保荐人，在试图发现好公司。但在更多保荐人眼里，如何让那笔“签字费”和承销抽成成为现实才是更重要的。
张晨有一个观点，保荐人的高薪，部分出于对他们工作风险和精神压力的补偿。
2010年，胜景山河因财务造假被媒体披露，在挂牌交易日前夜被监管部门紧急叫停。2011年11月，证监会开出了自保荐人制度实行以来最严厉的罚单：撤销负责该公司保荐业务的平安证券两名保荐代表人的保荐人资格。张晨说，这就是风险。
他还说：“一个项目在过会之前，会接到上百家媒体的勒索，要发表负面报道。一般人根本不能解这种压力。过会之后，保荐人还要督导企业两年，一旦业绩变脸，来自监管部门和投资者的压力也很大。”根据《保荐业务管理办法》第七十二条的规定，企业在持续督导期间，如果上市当年营业利润比上年下滑50%以上，证监会可根据情节轻重对保荐人进行处罚，包括不受理其具体负责的推荐和撤销其保荐代表人资格。
可经过几年的观察，蒋峰说，情况并不是这样。企业上市后业绩就立刻下滑的例子屡见不鲜，可很多业绩变脸的企业，利润下滑数据总是正好处在50%的红线上方，比如比亚迪。2011年末时，多家机构和媒体认为比亚迪2011年的营业利润下降50%已经是“板上钉钉”。结果年报公布，比亚迪的下降幅度正好是49%。公司在2011年12月27日，即2011财年结束前4天，转让了佛山金辉33.375%的股权，所获的收益占到全年营业利润的30%。
一方面是企业的小心保护，另一方面，即使过了红线的保荐人，证监会也鲜有处罚—这是监管不力的结果。损失最大的依然是普通投资者。
在蒋峰看来，保荐代表人就是一种“怪胎的制度”，当然，他并不会因此舍弃这份工作，他承认，自己就是这种制度的受益人。“个人根本无法承担为一个企业负责的责任”，他说，“保荐人的高薪，仅仅因为制度如此。”
刚成为保荐人时，蒋峰认为，拥有保荐人资格的人少，大家就会珍惜这个工作。然而让人失望的事还是发生了。蒋峰觉得这和证监会在2009年放宽了保荐代表人考试的通过率有关。“人多了，薪酬下降，自然有人想谋求别的利益。”
这话听起来有点天真，人对利益的追逐是不设上限的。
不过和几乎所有愿意尊重经济学原理的保荐人一样，他也认同继续增加保荐代理人的人数规模。从长期来看，这会让保荐人市场竞争更加充分，产生自我淘汰机制。
证监会似乎也下了决心要打破保荐人的资源垄断。过去，一名保荐代表人可以同时签一张创业板的单子和一张主板的单子；2012年3月，证监会发布《关于进一步加强保荐机构监管的意见》，规定创业板和主板可以各签两张。这意味着“签字”的成本降得更低了。
改变的不仅是继续增加保荐人的数量，还有监管机构本身的职能。在近期的一次采访中，巴曙松针对目前新股发行制度的改革评论道：证监会在新股审批中的角色，将会逐渐从审核批准向信息披露转变。
将来，企业上市会变得越来越容易。虽然容易到什么程度、什么时候能看到这个明显变化，还说不好。
很多保荐人都强调，投资股票原本就是市场的事，需要的是风险自担和契约精神。高价格买到坏的企业，投资者就应该自己负责。蒋峰也说：“在美国，企业想要发行新股很容易，能不能发行成功却是看投资者们选择。”
在他之前的上会经验中，发审委员最关注的是企业的盈利数据，最爱问的问题是企业如何保持盈利能力。发审委的初衷是保护投资者利益，但客观上却导致了企业“节衣缩食”满足盈利条件、在业绩成长最迅速的时候上市的状况，新股破发和企业上市后业绩变脸也就理所当然了。
随着人数的增加和签字权力的放宽，保荐人靠签字和转会就能获得暴利的“黄金年代”即将过去。未来，资源会越来越向优秀保荐人的手中倾斜；找不到项目的保荐人，不会再有机会享有这么高额的薪水。
简单的晚饭过后，蒋峰向家里走去。他住的这一带，集中居住了很多保荐人。但他从来没有和别的保荐人进行过什么社交活动。“一不小心，也许就泄漏了商业机密。”他说。
六大争议IPO
最贵IPO：海普瑞
保荐机构：中投证券
首发上市时间：2010-05-06
211家机构91倍的超额认购，使海普瑞公司的发行价最终定在了146元。堪称机构打造新股股价的最高峰。它的杀手锏是“国内唯一通过FDA（美国食品药物管理局）认证的肝素钠原料药生产企业” 2011年，海普瑞的营业利润增长了14.2%，股价下跌了63.7%。目前股价大约是20多元。
最大IPO：农业银行
保荐机构：中金公司、中信证券、银河证券、国泰君安
首发上市时间：2010-07-15
2010年7月15日、16日，农业银行先后在A股和H股上市，A股的融资额达685.29亿元，H股融资额达921.15亿港元，是全球有史以来规模最大的IPO。这只超级大蓝筹的估值一度存在争论，农行自身希望以2倍市净率（PB）发行，而承销机构给出的估值在1.6倍PB左右，市场认为，1.6倍的PB仍会对大盘构成影响。
业绩奇差IPO：比亚迪
保荐机构：瑞银证券
首发上市时间：2011-06-30
比亚迪于2002年7月31日在香港主板发行上市，从2008年开始就准备回归A股，最终在2011年5月9日被证监会审核通过。比亚迪是带着净利润大幅下滑的业绩回归A股的。2010年，归属于母公司股东的净利润由37.9亿元下降至25.2亿元，缩水幅度达到33.48%。去年，公司营业利润下降49%，股价下跌10.4%。
另类IPO：姚记扑克
保荐机构：海通证券
首发上市时间：2010-08-05
对姚记扑克的质疑主要在于公司的前景不够明朗。公司在招股书中描绘了“未来5年内国内扑克牌年消费量达到70亿副”的美好景象，但数据真实性遭到了业内人士的怀疑。姚记扑克以21元 / 股的价格在创业板上市，当天收盘价36.1元，上涨71.7%。2011年，姚记扑克的营业利润上涨13.2%，股价下跌55.3%。
躺枪IPO：海澜之家
保荐机构：华泰联合证券
首发上市时间：尚未上市
两家看上去差不多的企业，一家过了会而另一家没过，在A股，这样的情况并不陌生。这次中枪的是海澜之家。这家以男装业务为主的公司在银河证券等券商看来具有不错的潜力。然而当它和背景情况高度相似的贵人鸟同时上会时，却被发审委送出了门外，也是今年国内首家IPO被否的服装销售企业。
道德争议IPO：归真堂
保荐机构：万联证券
首发上市时间：尚未上市
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主题（Subject）：2011年第一期保荐代表人培训纪要
时间：
地点： 2011年4月14日－15日 北京
演讲人员： 证监会发行部 刘春旭副主任、各处室处长
2011年第一期保荐代表人培训于4月14日至15日在北京举行。现就本次培训的主要监管动态纪要如下：
一、刘春旭副主任的开班致辞1、2010年保荐工作取得的成绩
（1）保荐机构内部控制制度逐步完善。
（2）保荐机构的风险意识逐步加强。
（3）保代队伍逐步扩大。
目前保荐代表人和准保荐代表人占投行队伍的比例达到40%.（4）投资银行业务行业集中度有所提高。
2010年54家保荐机构完成516单保荐业务，前20名保荐机构占保荐家数的75%，投行收入占券商收入的14.25%。
2、2010年保荐监管工作
（1）增强了保荐代表人的职责。
目前发审会以保荐代表人回答问题为主。
（2）发行审核与监管有机结合。
审核与监管信息共享，审核中对保荐代表人工作质量进行评价，打出印象分，对排名靠后的保代进行监管谈话。
（3）加强现场检查。
证监会2010年共抽查了43个项目。
（4）多途径传递审核政策。
（5）增加注册的透明度。
（6）加大对违规保代的处罚力度。
2010年撤销6名保荐代表人的资格。
2、保荐工作依然存在的问题
（1）内控制度有待进一步完善。
部分保荐机构未严格执行内控制度，例如立项距离内核时间间隔很短；无内核会议记录或记录过简；质控部门很少现场检查，或检查时间过短。
（2）尽职调查不到位。
表现在保荐代表人没有走访供应商、客户，严重依赖律师、会计师的调查结果，持续尽调工作不够。材料报到会里后，就放松了对该项目的持续关注，对发行人的行业变化、诉讼和经营状况没有进行及时跟踪，对出现的问题不能及时反馈；
（3）信息披露质量有待提高。
招股书中对关键问题避而不谈，招股书格式化，抄袭情况严重。信息披露前后矛盾，对发行人存在的风险和问题未充分揭示。行业排名缺乏依据，广告化问题严重。今年要重点提升招股书的信息披露质量，去广告化。
（4）部分保代经验不足。
部分保代对公司、行业和财务不熟悉。
3、下一步完善保荐制度的基本措施
（1）审核中对每个项目打分考核，将结果转交五处，对排名靠后的5～10名保代进行监管谈话。对过去一段时间被处罚的保荐机构和保荐代表人的项目要
重点关注。
（2）启动问核程序。对尽调情况进行详细询问。
（3）加大现场检查力度。从今年开始进行调整，采取临时抽查、不事先通知要检查的项目。
（4）多渠道与保荐机构交流。包括培训、座谈会、研讨会和保荐业务通讯等途径。
（5）加重违规处罚的力度。对未参与尽调或尽调不到位、违规持股、信息披露不到位的保荐代表人要加大处罚力度。
二、IPO法律审核问题
1、发行基本条件
（1）主要资产产权清晰、财产权转移手续须完成，股东出资的商标、专利若未完成办理转移手续，在审核中将构成障碍；（2）股权结构。股权中必须无代持、无特殊利益的安排；证券从业人员作为未上市公司的股东无法规限制，但上市后会与证券法冲突，需上市前清理；自然人不能与外资成立合资企业；特殊行业如保险公司的股东不能为自然人；特殊身份人员如公务员、国企高管不允许在国企子公司持股。
（3）独立性。独立性整改时间要看具体问题，部分问题如资金占用等可以在申报时点前解决，但对于如资产租赁等影响公司经营的，需要解决后运转一段时间，一般要求报告期内解决。（4）董监高资格。特别是独董要关注其在别的上市公司有无行政处罚和证监会、交易所谴责，个别企业因此被否。监事应有独立性，不可由董事高管担任，也不可由董事高管的亲属担任；董事会中有亲属关系的成员占大多数，可能影响董事会的正常运转。
（5）募集资金。要合理安排募集资金项目，对超募资金应有明确安排。募集资金项目在审核期间变更，需履行内外部审批程序，变更后再征求发改委意见。
2、整体上市
证监会要求并鼓励整体上市，整体上市是证监会发行部2011年8项重点工作之一。
同业竞争：竞争领域不能划分太细，关联业务和共用品牌、渠道、客户及供
应商的业务须纳入上市公司。关联交易：经常性关联交易如影响资产的整体性需纳入上市公司，主要厂房、商标需拥有所有权，主要土地需拥有使用权，不允许在控股股东租赁厂房等影响资产独立性的情况，办公楼等个别不影响正常经营的资产可以租赁。
关联交易非关联化：要关注关联企业转让清算是否合理，不要掩盖重大违规行为，如诉讼等，尽调时要查明非关联化原因及合理性、真实性以及是否要买回。控股股东和实际控制人的亲属持有与发行人相同或相近的关联业务一般应放入上市公司。要根据与发行人业务紧密程度、亲属关系的紧密度程度及业务的重要性进行判断。
3、招股书去广告化的具体要求
（1）概览里没必要长篇讲竞争优势，获得的奖项、荣誉没必要讲；
（2）风险因素里没必要讲竞争优势；
（3）业务与技术、募集资金运用避免广告性描述；
（4）主要客户的披露要有数据支持，不能与销售数据不一致；
（5）重大合同要有执行约束力，意向书与备忘录建议不披露，若披露应同事披露执行风险；
（6）预测性信息要有依据。
总之，招股书的描述要有依据、有出处，避免祝贺性、广告性、恭维性文字。
三、IPO财务会计相关规定
目前一季度主板200多家企业受理，采取流水线式的审核，应争取每个环节不要落下，反馈意见回复应将问题回答透彻，争取不要有二次反馈。反馈意见回复可以分批落实，如要求补充的政府批文未拿到，可以将其他意见先行回复，为审核节省时间。
财务审核的重点是针对利润操纵，例如，有没有压低采购进价操纵利润，会计政策不能随意变更，除非证明更谨慎；无形资产资本化要谨慎。审核中对销售最为关注，若有不同销售模式，应分开披露前五大客户。前五大客户比较集中，要对客户有深入了解；如客户比较分散，对所有客户按区域分布进行分析，对增长较快的加盟店，需要了解全部客户三年的销售情况。
四、再融资非财务审核
需要重点关注的问题包括：
1、配股。配股必须是现金认购，不可以资产认购。在发审会前必须确定具体配股比例。
2、非公开发行。
（1）对发行底价下调时，必须在上发审会之前，发审会后不可以调整。
（2）发行股份购买资产即便不构成重大资产重组，也不允许打9折。
（3）《非公开发行实施细则》第六条“发行方案涉及中国证监会规定的重大资产重组的，重大资产重组应当与发行股票筹集资金分开办理”将进行修改，有限度允许重大资产重组有配套现金，但现金比例不超过25%。
（4）《非公开发行实施细则》第八条证券投资基金管理公司以其管理的2只以上基金认购的，视为一个发行对象。证券公司集合理财产品与基金可以等同，但一项一对一的理财视为一个单独发行对象。
3、公司债。审核人员和发审会委员与股权融资分开，优化审核流程，约1个月可完成审核。
4、九大受限行业需征求发改委意见，但债券融资如无新项目，股权融资如新项目投资，不用征求发改委意见。
五、再融资财务审核
1、审核时很关注影响大股东承诺兑现的特别财务安排，有上市公司通过财务操纵虚增利润，满足大股东承诺的业绩。
2、关注融资的必要性和融资方案的合理性。
3、除例外情形外，原则上不鼓励股权性融资偿还银行贷款和补充流动资金。
4、重大资产重组后公开发行，保荐人要对是否符合公开发行条件发表意见；若非公开发行，需明确发行是否影响业绩承诺。若有影响，须追加承诺。
六、创业板非财务与财务审核（略）
七、保荐监管有关情况及发现的问题
1、概况。目前保荐机构73家，保荐代表人1804名，准保荐代表人近1000名。主板申报项目474个，保代利用率52%，创业板申报项目224个，保代利用率25%。
2、招股书与信息披露相关问题
（1）申报文件粗糙，有低级错误；
（2）互相拷贝，甚至拷贝别的招股书未修改相关内容；
（3）前后数据说法不一；
（4）行业排名矛盾；
（5）广告化。
3、申报前与尽调有关问题
诉讼、担保、境外居留权等尽调未到位，信息披露遗漏。
4、申报后与尽调有关问题
专利在审核期间是否有效，对审核期间的行政处罚未作持续关注。
5、与保代规范有关
保代对发行人情况不了解，两个保代陈述自相矛盾，陈述与申请文件不一致；违规持股。
6、涉嫌欺诈上市
出现的原因是保代对发行人过于依赖；对律师、会计师的工作全盘认可，未作复核；缺乏实地走访与核实；公司内核以书面材料为主，现场内核力量不足。
7、2011年要做的工作
（1）启动问核程序。
（2）初审后和发审会由保代回答问题。
（3）根据保荐机构的信用差别化审核，对污点机构的项目重点关注，至少延迟一个月审核时间。
（4）现场检查。主要检查2009－2010年发行的项目和在审项目。
（5）保代考试。今年考试时间提前到8月初，考试范围均和保荐业务相关，不会有偏题和怪题。方式和去年类似，以基本案例分析为主。
第一条 为加强公司对投资银行业务的管理，有效、充分调动保荐代表人资源，培育项目协办人，根据《证券发行上市保荐业务管理办法》和《安信证券股份有限公司投资银行业务管理制度》、《安信证券股份有限公司保荐代表人管理办法》等法律、法规和公司相关制度，制定本办法。
第二条 保荐代表人确定原则
保荐项目保荐代表人人选依据以下原则进行确定：
1、专业优先原则。根据公司投行发展战略，促进投行业务专业化发展，保荐代表人的选择优先考虑其是否具有被保荐代表人所属行业专业背景及实际操作经验。
2、责任均衡原则。为了保证保荐工作质量，避免责任集中于部分保荐代表人，根据保荐代表人承担保荐项目工作及其他业务工作的情况，优先选择保荐项目及工作量相对较少的保荐代表人。若保荐人承担的保荐项目等工作量相当，则根据保荐代表人进入公司先后顺序确定。
3、工作便利原则。为了便于及时有效沟通，可考虑选择距离被保荐项目所在地较近区域工作的保荐代表人。
4、统一管理原则。公司对保荐代表人签字进行统筹管理与配置，除考虑以上原则外，还应考虑保荐代表人正在培育的项目进展情况、质量以及曾保荐项目的保荐质量等因素。
第三条 保荐代表人的确定程序
1、保荐项目立项时，所属业务部门应提出保荐代表人选择建议，经综合管理部提出协调会签意见后，报分管领导审批确定。
2、保荐项目立项时，至少应确定一名主保荐代表人，其他人选可视情况于项目进行过程中确定。
3、在项目进程中，由项目所在部门根据项目进展情况提出另一名保荐代表人的选择建议，经综合管理部提出协调会签意见后，报分管领导审批确定。
4、在项目保荐代表人确定后，相关保荐代表人须服从安排，不得无故拒绝签署保荐文件。
第四条 保荐代表人参与项目的要求
1、为保证项目质量，维护客户关系，项目主保荐代表人应全程参与项目，参加项目重大协调会和问题讨论会，参与项目涉及解决方案的讨论制定。
2、在项目进程中确定的保荐代表人应保证有足够的时间（两周以上）对项目进行了解、核查以及现场调查。
第五条 项目协办人人选
项目协办人经历是保荐代表人培养的必经途径，同时，项目协办人的能力、素质将直接影响承销项目的质量。项目协办人应是具有丰富投行工作经验的业务人员，已通过保荐代表人胜任能力考试但尚未注册为保荐代表人的的业务人员应优先安排为签字项目协办人。
第六条 项目协办人的确定
项目协办人的确定应综合考虑其是否通过保荐代表人胜任能力资格考试及通过时间、投行工作经验、进入公司工作时间等因素。
在保荐项目立项时，由项目所在部门提出项目协办人人选建议，经综合管理部提出协调会签意见后，报分管领导审批确定。
第七条 保荐代表人签字前提条件
保荐代表人应审慎核查与保荐相关工作的文件，确认不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏等事项后予以确认签字。
第八条 由于保荐代表人不尽职工作，严重不负责任导致公司被监管机构采取监管措施的，公司将根据《安信证券股份有限公司保荐代表人管理暂行办法》的相关规定予以处理。
第九条 本办法由投资银行部门负责制订、修改和解释。
新股发行体制改革培训班（保荐代表人培训第二期）纪要2013年第二期
会议纪要
会议时间：2013年12月20日星期五 会议地点：友谊宾馆
参会人员：保荐机构、律师事务所、会计师事务所
会议内容：新股发行体制改革培训班（保荐代表人培训第二期）发言要点： 【刘春旭】
1、问核程序已经前移到保荐机构内核阶段，内部问核表要作为保荐工作报告附件并披露。（问核程序并不是直接取消而是提前，这算是简化程序的一部分吧，质控部门或者风控部门又多了一项工作。）
2、底稿抽查两种方式，第一种在审760家报了预披露稿之后会按比例抽查；第二种审核过程中只要发现疑点就预审员就必须提出要立案稽查。（第一种情况是记录笔误还是怎样，要不就是我们明确的那个上会前抽查的那个事情。）
3、我问过美国投行的人，为什么你们那么尽责，他们说怕被告上法庭，一旦出事公司就完了，个人肯定更完了。（这才是不管注册制还是什么制的核心，领导说了实话也明白的很，就是不知道我们能做到什么程度。）
4、以前不论是监管机构还是中介机构都是以发行作为导向，后续要变成为投资者服务为导向。整理了2011年和2012年的700多份反馈意见，我们发现提出了太多关于发行条件的反馈意见，这个以后要改变。下一步要跟机构投资者座谈或者发问卷，要投资者告诉我们哪些是根本不想看的内容、哪些是想看看不到的内容、哪些是看到了但是没看够的内容，并依此作为依据调整招股说明书及相关文件的披露准则。（哪些想看没看到倒不是很清楚，不过投资者路演的时候追问的无非就是行业趋势、企业未来发展和财务数据的问题，其他的应该都不是很感兴趣，或者说只要披露一下基本事实就可以，其他的不要追问那么多。）
5、有些信息，我们觉得很重要，你们觉得不重要，那么你们说出理由我们记录在案，那么就可以不披露。（哪些重要不重要确实不是监管机构说了算，而就是发行人说了算。）
6、我们把核准批文节奏放开，把定价管制放开，教给大家自主配售权，如果结果依旧是三高突出，炒作横行，那么后续改革压力就很大，希望重视。（我们监管机构已经根据党和政府的要求做了我们能做的一切，下一步就看你们的了。你们看着办，如果还是出问题，我不好过你们也不能好过。）
【段涛：一处处长】
1、见面会中的问核环节取消，但是还需要在申报之前填写好问核表，保荐机构的责任并不因此减少。
2、证监会以潜在投资者的角度进行审核，主要督促保荐机构和发行人认真履行会计准则和信息披露的要求，然后对违规行为严加查处。证监会不再对信息披露的真实性进行核查也不会强制要求核查，但是一旦出了问题就一查到底。（证监会的监管思路是，根据会计准则和信息披露准则，你该说的都已经说了就可以，至于你说的是不是真的中介机构自己承担责任。如果有些东西根据规则要说而你没说，你可以找理由解释不重要，那么也可以。）
3、这次补充年报之后，在重新召开反馈会之前，还会有7、8个信息披露方面的文件会发布。比如历史沿革的问题一定会改进，但是要披露风险（可能情况就是简化披露但是保荐机构自己承担责任）；比如风险因素问题一定要结合企业实际进行披露。（这也会成为以后发行人和中介机构免责的利器，以前比较形式化，看来这个问题以后要引起足够的关注。）比如招股说明书格式指引会简化披露要求；比如什么情况属于引起中止审核的信息披露重大实质性差异，也会出一个指引。
4、提高企业上市的可预期性，对于做好信息披露的企业，有什么结果至少要让发行人和中介机构有一个合理的预期。（预期大家还是很明确的，可预期性主要还是在于证监会工作是否透明，只要证监会审核透明，严格按照承诺的程序和期限办事，且不会发神经似的暂停或者不管不问，那么发行人的上市就是可预期的。目前，发行人为了上市夹着尾巴做人以及放弃很多与主营业务相关的事情只身委身于上市的事情的情形太多了。）
新股发行体制改革培训班（保荐代表人培训第二期）纪要2013年第二期
5、证券法对发行人、中介机构等主体的责任划分还是很清楚的，只要勤勉尽责了就没有问题。业绩下滑的，意见里面也有要求，在符合发行条件下，只要如实披露相关信息就可以，不要抱着闯关的心态以欺骗投资者。（证监会也承认2012年集中出了很多问题，影响很大很坏所以才有这个要求，同时出了45号指引。）
6、关于承诺的履行措施，（承诺的承诺），主要是为了保证大家说话算话，也是不得已而为之，毕竟以前承诺的事项太多而最终落实的效果并不明显。（关于这一点，小兵在多个场合都说过承诺视同白条的观点，希望这个制度可以推广到任何一个承诺，以保证任何人在做任何承诺的时候都要仔细掂量一下而不是随口一说，这也是整个资本市场诚信基础的重要体现。）
7、老股转让的立法旨意主要是为了买卖双方的充分博弈，几个细节问题体现在： ①老股转让在上市之前属于发行环节，这个概念已经得到明确。（应该是新股上市同时老股转让属于发行环节，上市之前的时间区间太大不可能老股转让都是发行环节。）
②老股转让不得违反股份锁定期以及董监高股份减持要求的要关规定。
③目前不允许只转老股不发新股，老股转让和新股发行要同步进行，都是新股发行承销的一部分。为什么是36个月，主要是怕说为PE套现提供条件，过渡期内是36个月，以后时机成熟可能会调整为24个月或12个月。
④老股转让意见出台后不再执行流通股25%的比例限制，可以发行超过25%以上，但是不得引起实际控制人发生变化。（这个也明确了，什么25.009%的规定已经没了，以后公开股份可以到30%，甚至是40%或者50%。）
⑤老股转让资金不再锁定，只要充分披露并提高资金利用率，鼓励企业家创业发展，这也是资本市场的目的之一。
⑥关于老股转让的税费问题，属于一个大问题，目前正在准备指引。
⑦申购前要确定老股转让数量：定价完成后申购前要确定明确的数量；超募资金的计算基础以净额为主，比较实际募集资金时可以酌情调整（有零头均可通融）。
【蒋彦：二处处长】 1、45号公告（及时性指引）①指引第二段明确，“刊登”招股说明书才需要，首次申请以及每次补充审计报告时不需要适用该指引。②未经审计报表需要哪些内容，按照企业会计准则第32号——中期报告进行确定。③审阅报告建议还是要以季度进行披露，以保证信息披露信息的可比性。
④季度数据中，上年可比同期数据是否也需要审阅，参见2010年版中国注册会计师执业准则。
⑤审阅财务信息建议在第十一章管理层讨论与分析进行披露，如果信息重要也可以单独一章披露，不过要做重大事项提示，以保证投资者能找得到。
⑥一年的净利润是经过审计的，但是拆成四个季度利润是没有经过审计的，建议在招股说明书注明“季度数据未经审计，是经过拆分得出”，以免引起诉讼等风险。
⑦意见明确营业利润下滑50%以上或者上市当年亏损会加大处罚力度，但是也明确了只要信息披露了就没有问题，建议发行人和中介机构该披露的信息都披露了，不要把责任都背在自己身上，牺牲了自己也害苦了投资者。2、46号公告（盈利能力指引）
①目的主要是为了强调信息披露的针对性，以前是照抄照搬的太多了。本公告在以前反馈意见的基础上，对收入、成本、费用和利润等主要问题进行了信息披露的规定。（小兵在做项目的时候已经把会计准则一些抄准则的东西能删除的删除了，希望借助这个问题能够更进一步。）
②以信息披露为中心，很多时候不强求一定要与行业内其他企业一样，因为每个企业都不同。希望中介机构核查不一样的原因是什么，有没有进行核查，核查之后的结果是否合理。（千万不要再去跟同行业可比上市公司比较了。）
③目前是往注册制过渡的重要阶段，信息披露比以往任何一个阶段重要重要，希望大家引起足够的重
新股发行体制改革培训班（保荐代表人培训第二期）纪要2013年第二期
视。
【田斌创业板部】
1、发行承销
①引入自主配售机制。三个意思：a、取消了网下投资者的资格审批，由主承销商自主确定，原7类+自主推荐的池子完全开放，无需再到协会申请报备，依法可以投资股票、良好信用的法人、5年投资经验的自然人为申请网下投资者基本条件；b、取消网下抽签摇号配售的规定，主承销商可以自主确定，无需平均分配；c、网下的锁定期安排仍由主承销商与投资者协商确定。
②调整了回拨机制，尊重网上投资者申购意愿。保留了单向回拨机制，网上不足的可回拨网下，网下不足只能中止发行，但改变了触发条件，以前考虑网上网下的比较中签率，现在只考虑网上的绝对中签率，单次回拨比例提高，如果有战略配售的，应先扣除战略配售部分的数量，只计本次网上网下发行部分的比例。临界点大于50（注意，这里没有等于50倍）小于等于100则回拨20%）
③提高了全过程的信息披露的要求。各个节点在操作过程中变化并不大，但增加了很多信息披露的要求：a、正式刊登招股书前，禁止公开推介b、网上网下信息披露要一致c、披露以招股书为局限不能超出d、发行承销过程中9个重要公告：初步询价推介公告（定价、配售方式、网下投资者的资格标准、中止发行的安排（网下申购低于网下初始发行量；申购家数低于有效的最低家数；自主约定的中止条件）、发行时间、新股老股的转让安排）网上路演公告、询价结果公告（详细报价情况、最高报价的剔除情况、报价的中位数等、有效报价的确定过程、估值指标的市盈率、网上网下发行量及回拨情况等）、投资风险特别公告（市盈率高于行业平均市盈率）、网下配售结果公告（网下投资者获配具体信息，消极名单情况）、网上申购情况计中签率公告、上市提示性公告等。在发行方案设计的时候，几个重要公告要提前想清楚。
2、预披露
①预披露材料要求：2份预披露光盘，1份承诺函原件（光盘与纸质文件一致）。
②预披露材料提供的时点要求：新报企业首次预披露材料在提交首发申请材料给受理处的同时提交。在审企业（包括已披露但未上会在审企业也需要按要求重新预披露，视同首次预披露，后续可能还有预披露更新）的更新材料提交时点在按要求提交反馈意见回复后，由发行部通知发行人和保荐机构在5个工作日内将预披露的更新材料报到发行部。已过会企业无需重新预披露，直接报会后事项即可。（关于预披露的内容，小兵已经参照规则逐条进行了解读，请参照学习。）
③关于审核排序：已经召开过反馈会的，按重新提交预披露材料时间来安排审核；未开反馈会和新受理的企业按受理时间安排审核；暂停、中止审核的根据终止审查前所在环节顺序安排在同阶段其他企业之后。
流水记录
一、创业板副主任王宗成做开班讲话
归位尽责、扎实工作，落实好新股发行体制改革：关键是认真，该看的要看，不能用所谓替代程序搪塞。如某订单生产企业，中介机构连合同原件都不看。如绿大地隐形关联方虚构交易，31家壳公司。所有造假都离不开资金流和资产。
造假可能的表现：销售采购比较集中、固定资产不合理的增长。
造假的常用手段：伪造合同、原始单据、会计凭证、虚构交易事项；选择性使用会计准则、虚增收入、压低成本费用；收入、成本、费用、资产的确认跨期调节；故意混淆
资本性和费用性支持的界限；不提、少提减值准备；会计政策与会计估计的选用不够谨慎、随意变更；滥用会计差错；突然增加大客户显失公允；隐瞒关联关系；业务和资金体外循环；同一控制人控制体系利润调节；虚构、隐瞒资金流水。
证监会审核上以后也要区分什么是需要中介机构解释说明的、什么是披露性的，不能一股脑都要求中介去解释。遇到问题，证监会要求怎么改就怎么改的模式也要改变。
二、优先股试点的制度设计----市场监管部张啸川
新股发行体制改革培训班（保荐代表人培训第二期）纪要2013年第二期
《优先股试点管理办法》（征求意见稿）的一些要点：
不允许发行在股息分配和剩余财产分配上具有不同优先顺序的优先股，但股息率可以不同
上市公司已发行优先股不超过公司普通股股份总数的50%、筹资金额不超过发行前净资产的50% 上市公司公开发行优先股的条件
上市公司公开发行优先股：固定股息（各年可以不同，但发行时应明确）、强制分红、可累计、非参与上市公司公开发行优先股，可以一次核准、分次发行，分次而非分期，是因为可以每次设定不同的股息率同一公司发行的优先股面值应当相同，面值可以自行确定、可以低于1元，发行价不得低于面值优先股是否评级不做硬性规定
三、发行承销相关问题解读-----创业板综合处田斌
（一）法律框架
（二）几点重大变化
1、取消行政限价手段，引入主承销商自主配售
（1）过会并履行会后程序后就核准，不再控制发行节奏
批文有效期6个月延长到12个月（以最后一次签署招股书为起点）（2）取消定价事先报备程序（取消了原来T-2的报备要求），事后和总结报告一起备案（3）不再实行市盈率上限（4）引入自主配售机制
取消网下投资者资格管理：只规定基本条件，其他要求由发行人和承销商自主确定
取消网下配号抽签的强制性平分规定：给哪个投资者、配售多少，只要符合事先确定的规则即可 网下的锁定期安排仍然由投资者和保荐机构协商确定
2、提高了网下初始配售（扣除战略配售部分）的比例，发挥公募和社保基金的作用 有效投资者报价家数的要求调低到了10家，增加了上限要求 取消了单个配售对象2000万元的指导
公募和社保基金优先配售不少于40%，不足部分可以拨给其他投资者
3、调整回拨机制，改善了网上申购机制
保持了网下到网上的单向回拨机制，回拨触发条件改为只考虑网上的申购踊跃程度，单次回拨比例上调网上申购改为市值申购，上交所、深交所分别计算；市值计算的时点为T-2；调整为先缴款后申购；同一账户可以对应同一天发行的多只股票的申购
4、提高了发行承销全过程信息披露的要求（1）正式公告招股书之前，不得进行公开推介（2）保证网上、网上向投资人提供信息的一致性
（3）推介过程中不得提供除公开披露信息以外的其他信息
5、建立多层次监管体系，强化事后监管
（三）几点提示
发行方案的准备：实施承销前应当向中国证监会报送发行方案 领取批文和刊登招股书前要报送会后事项承诺
发行方式：暂时不鼓励直接定价的方式，只能采用网下询价，网上也只能采用市值申购 网下投资者资格标准设定：可以根据不同的项目与发行人商定不同的标准 网下投资者的范围按照产品设定，而不是按机构和个人
仍然有部分产品是不能打新的：一级债、集合信托计划和以博取二级市场价差为目的的产品 高报价的剔除：多档报价，剔除的无效报价不影响有效报价部分 报价区间上下限的价差：应当做出规定，最高不得超过最低的20% 有效报价和有效申购：价格区间下限以上的部分才是有效报价，有效申购是在有效报价之内同时符合事先设定条件的报价
新股发行体制改革培训班（保荐代表人培训第二期）纪要2013年第二期
参与方式；所有投资者只能参与网上或网下一种，网下报价全部被剔除的，不得再参与网上申购 取消新股发行比例25%的上限：新股发行可以超过25%，新股+老股发行不得低于25% 行业市盈率的比较：原来规定证监会行业分类指引和中证指，改为按照证监会行业分类指引但可比公司由承销商自主确定
超募减持老股：超募的计算基数按照扣除发行费用前后的净额或总额都可以
网上网下初始配售比例：在定价之后和申购之前确定；4亿股临界点的会因为询价而面临比较复杂的情况
（四）四点建议
市场化改革不等于放任自流，对自律提出了更高的要求。要做好充分的准备
对公司决策机制、风控内控制度、业务流程、机构设置、人员配备进行梳理完善，要建章立制，保证内部制度清晰，责任明确，风险可防可控，运作可高效执行。要精心设计每一个项目的发行方案，充分考虑各种可能的情况，对各种情况进行模拟推演。特别对于创新设计要与发行部、交易所、登记公司提前沟通。
要审慎定价
定价要经得起市场和时间的检验。三高就是高定价问题，承销过程中不要通过估值报告、路演推介、私下打招呼诱导投资者；定价要有充分的依据；积极引导老股东和发行人不要盲目地定高价。
做好自主配售，不得利益输送
保证配售的公开公平公正。自主配售内部规章要严密，要有严格执行、监督机制；配售结果要公开透明，获得配售和不予配售都要有充分的理由；结果要公正，禁止向关联方配售。
要有合规意识，经得起问责和社会监督
（五）关于预披露
1、预披露材料要求：两份预披露光盘和一份承诺函原件；电子版和纸质材料不能出现差异。
2、财务资料的要求：所有未过会的在审企业都要提供2013年年报，然后才能启动后续审核程序；新申报企业比照执行。
3、预披露材料提供的时点要求：新申报企业，提交申请材料同时就要提交，否则不受理；更新材料在反馈意见回复、发行部通知后5个工作日内提交。在审企业，按通知修改申报材料后提交预披露材料。已过会企业，按程序报会后事项材料后即可。
4、关于审核排序：已经召开过反馈会的，按照提交或重新提交首次预披露材料的时间安排审核；没开过反馈会和新受理的，按受理时间排序。中止企业，恢复审核后，按照恢复审查通知当天所在环节的全部企业之后。
5、中止审查：反馈意见回复时限30天可以书面申请延期一次且延期不得超过2个月，否则应中止审查。预先披露更新材料、发审会材料及招股书修改情况的说明应同时申报（通知后5个工作日内报送，否则应中止审查）。
四、首次公开发行股票承销业务规范----协会会员服务一部袁熙
1、路演推介之时间、内容、形式、参与方：不得以任何形式发放礼品、礼券。
2、定价之定价方式、黑名单制、投资者条件、簿记要求、费用分摊：
黑名单；协商报价、故意压低或抬高价格、参与询价行为不具有逻辑一致性等
簿记：主承销商要建立簿记制度、物理隔离的簿记场所、除工作人员外不得进入簿记场所、不得私自运用自己的通讯工具、不得对外泄露报价信息、投资者咨询应集中管理全程录音剔除报价：应剔除报价最高部分，剔除量不低于总报价的10%投资者数量：系指自营账户或管理的产品数量费用分摊：
3、配售之配售决策、配售原则、配售数量合规
4、投资价值研究报告之报告提供、报告撰写、分析师独立性、报告内容、客观性要求、信息隔离 主承销商可以提供也可以不提供投价报告，如果提供，主承销商或承销团其他成员均可提供；主承销
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商因规模限制无法提供的，可以由其母公司、子公司提供不得以公开形式发布投价报告
5、信息披露之总体要求、质量控制、披露内容
主承销商与发行人共同对发行过程的信披资料负责、共同落款；主承销商与发行人应共同确保发行过程中的信披真实准确完整质量控制：保证信披的一致性，并对出现的纰漏承担责任
6、自律管理之存档要求、检查内容、监督与举报
五、推动新股发行市场化改革，进一步提升信息披露质量----发行部一处段涛
（一）培养市场化的运行机制 监管理念：以信息披露为中心
融资方式的多元化：在审企业发公司债及股债结合的产品 不再调控发行节奏：过会给批文，12个月发行窗口 强化市场约束：提前预披露，减持与发行价挂钩
（二）加强事中事后的监管执法、强化归位尽责： 取消证监会问核环节
不做盈利能力和投资价值的实质性判断
反馈会更关注信息披露，减少强制性核查，不对真实性做质疑 审核流程上会进行重整，进一步简化
提高审核透明度：后面会出7、8个信披指引，简化披露
提高信披监管：重大差异的终止审核并移交稽查，重大差异的判断会出一个标准 加强监督，强化监管：发审会前抽查，有问题会再抽查律师、会计师，会搞日常考核 加大惩罚的力度：诚信义务承诺要求，赔偿投资者制度的创新
（三）中介机构要注意的几个方面
1、要有法律的思维
2、要有市场化的思维
3、提高券商研究、定价、承销能力
4、建立业务管理和内控管理的长效机制
（四）几点建议
1、及时梳理好保荐业务流程，按照新要求进行调整，询价、定价制度流程进一步完善
2、意见中有很多措施和要求，如老股转让等，要事实求是，根据实际情况制定方案
3、会后事项及信披更新工作：要认真履行核查程序，做好工作底稿
4、加强内控，切实履行保荐责任，提高信披质量
（五）老股转让规定
1、老股转让要与新股发行同时进行，同一价格，遵循自愿原则
2、拟转让老股权利应未受限制：如董监高转让不超过25%
3、老股东转让资金不做锁定安排，避免资金低效
六、IPO财务信息披露指引【2013】45号、46号解读----蒋彦
（一）45号文-及时性指引
1、适用范围
在首次申报和更新材料申报时，不需要按指引执行期后财务数据的披露和审阅，最终披露给投资者的招股书，才需要按指引执行。但如果出现业绩重大变化的，仍需要及时作出披露。
2、未经审计的报表应当包括哪些内容 季度报表要哪些内容，是否要同期数据？
要求参照财政部32号中期报告准则要求的内容范围，即本中期末的资产负债表和上末的资产负债表，本中期的利润表、年初至本中期末的利润表以及上可比期间的利润表，年初至本中期末的现金流量表和上年初至可比本中期末的现金流量表。报表附注也参照该准则。
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3、未经审计报表的期间
是否一定要按照季度末、半年报，是否可以跨季度？ 会里要求还是要按照季度提供财务数据，提高可比性。
4、季度数据中上年同期数据是否要审阅
中国会计师执业准则2101号中有明确要求，完全参照该准则的要求。
5、在招股书哪个章节披露
创业板不存在这个问题，都在财务会计信息一章。但主板和中小板财务信息分财务会计信息和管理层分析两章，前者主要是经审计的信息；45号文是未经审计的信息，同时是一些主要的财务信息，因此建议在管理层分析一章集中披露45号文要求的内容比较好，如果认为特别重要，也可以单独一章披露。6、45号文中最近一期业绩下滑指的是审计的一期、还是审阅的一期？ 只要说一期，一定是经审计的最近一期。
7、重大变化的界限：量化指标会里不做规定。
（二）46号文-盈利能力指引
主要从收入、成本、期间费用、净利润四个方面做出了规定。
（三）现金分红规定
与原3号指引不一致的，按新规定，需要履行程序的要履行相关程序进行修改。
七、培训总结----刘春旭主任
注册制改革更多是审核方式的改变，外界解读的“宽进严出”是不完全正确的，但发行条件上、盈利能力的实质性判断方面肯定是会更宽松，而信息披露的要求则会越来越严格、具体、细化和有针对性。信息披露真实、准确、完整、及时的把关在中介机构。中介机构要在尽职调查、内控等方面对现有模式做出转型和调整。更新材料财务审计截止点放到12.31，也是希望大家通过年报核查再把该做的工作梳理一遍，把工作、材料搞扎实。
工作底稿抽查目前考虑两种方式，一是借鉴财务专项核查经验按比例抽，二是在审核中发现存在重要疑点由预审员提出来，马上启动底稿检查工作。
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