资本市场因素的分析

资本市场因素的分析（通用7篇）

资本市场因素的分析 篇1

预期作为一种经济行为和心理现象，是人们在进行经济行为活动之前对经济变量的一种估计和主观判断，本文为大家分享预期与资本市场投资分析，让我们一起来看看吧~

预期作为一种经济行为和心理现象，是人们在进行经济行为活动之前对经济变量的﹁种估计和主观判断。它普遍地存在于人们的经济活动中，与经济活动和经济利益密切相关。预期的目的就是为了获得预期收益，预期收益本身就是一种经济利益。资本市场投资是一种重要的经济活动，它是投资者资本的投资和交易，是普遍地存在着预期因素作用和影响的。预期作用于资本市场投资需求的传导机制是通过影响各经济行为主体的预期作用于投资需求的。投资者预期对资本市场投资需求的影响是宏观经济政策决策者必须考虑的微观因素。正是投资者预期的变化莫测，导致了资本市场投资供求变动，从而影响经济波动。所以，有资本市场，就有预期;有预期的作用和影响，就自然地包括资本市场的预期问题。资本市场与预期之间存在着密切相联、不可分割的关系。

一、资本市场预期的普遍性

经济人必须作出的多数决策都涉及对未来不确定性、风险和收益的一定预期。例如，一个人在作冰箱、彩电等耐用消费品的购买决策时，要对这些商品未来的价格走势和自己的收入前景进行一定的预期;企业在制订和实施投资计划时，对产品的市场需求和收益也进行一定的预期。又如，某一资本市场投资者现在购买股票，以期望将来获得丰厚的股息和资本投资预期收益;国家在调整一项宏观经济政策时，决策者往往分析其实施效应和是否达到预期的目标。类似的例子比比皆是，个人、企业和国家的经济活动无不受到预期的作用和影响。因此，对预期的理解无论在描述个体行为、解释宏观经济波动还是在研究资本市场投资等方面都是十分必要的。资本市场投资是高风险投资行为，因为资本市场充满了不确定因素，而不确定性越大，就越有风险，就越需要事前的预期。资本市场上所有的投资行为决策，实质上都包含着对未来不确定性结果的预期。例如，投资于一项资本资产的决策，涉及到今天做出的财务支出能够预期在未来获得可观的收入，在完全实现之后，这个收入能够证明最初的投资行为是值得的。希望实现资本收益而购买政府债券的决策，包含着对未来利率走向的预期。可以引据的例子还很多。诸如以上这些活动，都需要如下一些预测或估计、判断：第一，在当前没有采取任何行动时，有可能发生什么，发生的可能性有多大;第二，如果现在采取一定的行动，又将可能发生什么，发生的可能性又有多大;第三，今后采取行动，可能性会怎样，即发生什么，发生的可能性有多大。

在资本市场投资过程中，预期自始至终存在着并发挥它的作用和影响。投资者在投资之前，要进行风险预期，进行预期收益和投资不确定性的考虑;在投资过程中，随着投资不确定性的变化，投资者要调整投资行为;投资以后，投资者要总结预期与实际发生结果的偏差，为今后投资作参考依据。投资者既要分析事实的变化，又要思考其他投资者和自己对这些变化可能的反应，从而投资者和市场之间形成了一个自我反馈的循环机制。投资者进行的预期，往往以相互之间的行为选择作为基础，参考他们的投资行为，形成自己的投资预期，做出自己的投资决策。投资者之间的决策以相互之间的行为选择为基础，预期行为贯穿于整个投资过程中。

这里强调了资本市场中预期的普遍性，并不是说预期是资本市场投资中决定一切的变量，更不是说资本市场投资多少完全是由预期惟一决定的。我认为，预期是影响资本市场投资的重要因素和变量之一。它的作用和影响，是通过其他变量的变动体现出来的，脱离了资本市场这一客观载体，也就不存在预期这一主观因素。反之，脱离了预期这一主观因素，也不能全面地解释资本市场上的许多问题。例如，股市的波动。当人们从增加的收人中正常地按边际消费倾向分配收入时，按正常心理去进行投资时，预期因素将不对人们的行动产生积极和消极的作用。然而，预期因素是不可避免的将普遍存在于资本市场中的预期问题与资本市场结合起来进行分析，更能揭示资本市场的运行规律和解决资本市场中存在的消极预期、发挥积极预期作用问题。如果一部分人对政治经济形势的信息不准，依着自己对上市公司经营状况的了解，预期它经营状况良好，涨势明显，继续买进;另一部分人则认为上市公司虽有实力基础，但有许多未来不利的政治经济事件将影响整个股市，预期股市将整个下跌，决定卖出。所以，买者、卖者基于不同信息的不同预期，会增加资本市场供求。

在资本市场上的投资者进行预期的目的就是获得预期的收益或利润。这一目的往往是随资本边际效率即预期的利润率下降而改变的。在利息率不变的情况下，资本市场投资需求的高低则完全取决于资本边际效率的高低，而这个问题说到底是一个心理问题，是对未来的信心问题和预期问题。信心对于资本市场的走向关系重大，特别是在股市的走向发生转折时，信心显得更重要。所谓信心(Confidence)，就是资本市场投资者对市场走向趋好的预期。资本市场上的投资者数以万计，各有各的预期，但各个投资者的预期相互影响，会形成在市场上能影响其走向的、起导向作用的预期，这就是资本市场中投资者的信心。

可见，作为一种心理现象和心理行为的预期普遍地存在于资本市场之中。有资本市场，就有预期行为。资本市场预期具有普遍性。

二、预期作用于资本市场投资需求的传导机制分析

预期可以在不同的个人之间传递，以形成一个绝对优势的预期主流，这就是预期的传导机制。预期的传导机制可用下图描述：

由图1可以看出，预期最初由个体形成，从而影响其微观决策。个体预期经传播逐渐形成大多数人的社会预期。社会预期影响宏观经济的运行，从而增加或降低国家宏观经济政策的实施效应。预期在传导过程中有放大、缩小从而使信息失真的可能，因而很容易对经济波动产生推波助澜的作用。在经济的扩张阶段，预期的放大可能导致经济更急剧地扩张;萧条时期，悲观预期的放大将加剧经济的萧条。反过来，预期的收缩有利于抑制经济的过热，或促使经济尽快复苏。

在预期的传导过程中，可能会滤掉一些信息，修正原来的预期，这就是预期的调整(Adjustment)。如果在预期的传导过程中，加进了某些新的重要消息时，这些消息在传播过程中会广为流传，从而也可能导致预期突变。例如，20世纪30年代经济出现大萧条时，攻击性事件形成的预期突变对经济产生了巨大的影响，严重地影响了资本供给和预期收益等，进而影响投资总量和消费总量。经济大萧条是经济活动中预期突变的一个典型例子。预期突变实际上也是一种预期的调整。

影响资本市场投资需求的因素很多，主要包括银行利息率、投资成本、投资不确定性和风险，尤其是投资的预期收益。投资决策实际上取决于净收益率，即预期收益和投资成本之差。一般的理论分析都是假定在预期收益一定的基础上层开的。在这种情况下，利率的下降降低了投资的成本，投资者可以获取更多的预期收益，投资需求增加。投资者对未来经济前景的判断和估计会影响到预期收益水平，如果投资者对未来经济前景看淡，会导致其对投资所能获得的收益预期降低，投资需求减少。只有当投资前景预期看好时，资本市场投资需求才会增加，资本市场才会繁荣发展。

预期作用于资本市场投资需求的传导机制是通过影响各经济行为主体的预期作用于投资需求的。资本市场预期的好坏会影响经济行为主体的收入预期，进而影响甚至改变他们既有的边际消费倾向 (Marginal Propensity to Consume，MPC)。MPC的改变，会直接影响到投资乘数K，因为K=1/(1-MPC)。MPC的提高，会导致K的增加，△Y=K△I，进而会导致GDP的增加。相反，MPC的降低，会导致K的减少，而GDP也跟随减少。所以，MPC、K和GDP是呈同方向变动的。经济行为主体对未来经济前景的良好预期会增加他们的投资信心，直接引发投资者投资需求的增加。

三、预期与资本市场投资供求变动分析

资本市场是充满不确定性的要素市场，信息、资本的快速流动使资本市场价格频繁变化。预期变化莫测，导致了资本市场投资供求变动，从而影响经济波动。反过来，经济的波动，会影响到资本市场投资的波动，进而又会影响到投资者预期的形成和调整。这就形成了预期与资本市场投资供求变动的互动关系。这种互动关系是资本市场预期问题存在的表现。预期既可以使资本市场投资供求两旺，也可以使之供给不足、需求不旺。不仅如此，资本市场投资供求的平衡可以使投资者充分掌握和利用信息，正确进行不确定性和风险的预期，形成适当的、与实际收益相差不大的预期收益;它的不平衡也可以使投资者掌握和利用信息效率不高，错误地进行不确定性和风险的预期，从而形成不适当的、与实际收益相差较大的预期收益。

在投资者对证券前景的预期为一定的条件下，某种证券的价格越低，这种证券的价格转向上升的可能性就越大，预期收益就越多，投资者愿意进行这种证券的投资就越多;反之，某种证券的价格越高，这种证券的价格转向下降的可能性就越大，预期收益就越少，投资者愿意进行这种证券的投资就越少。如图2所示。

在图2中，以横轴表示资本市场上某种证券的投资量，纵轴表示投资这种证券的预期收益，如果把证券投资曲线I表示为平滑的曲线，那么它是一条向右下方倾斜的曲线。

在投资者对证券投资前景的预期为一定的条件下，存在一定的证券投资曲线。如果投资者对证券投资前景的预期发生变化，证券投资曲线将会发生移动。也就是说，如果投资者对证券投资前景变得更乐观，那么投资该种证券的数量将增加，证券投资曲线将向右上方移动，如图3中的I曲线移向I曲线;反之，证券投资曲线将向左下方移动。由I曲线移向I曲线。

资本市场投资供求是如何受预期影响的呢?可用这样的例子来说明：第一位投资者说：最近股票可能会上涨。第二位投资者说：最近股票可能平均上涨20%.两位投资者虽然都描述同一件事，但所进行的预期不同，第一位投资者只预期股票上涨这件事，而第二：位则预期股票可能会上涨多少。也就是说，两位投资者预期股票上涨的确定性程度不一样。前者确定性程度低，不确定性程度高，因而预期不完整;而后者确定程度多，不确定程度少，他所进行的预期较为完整。因此可以说，预期就是使投资者减少对未来经济活动了解的不确定程度。当投资者预期进行某项投资时，一些大的投机者，凭借其雄厚的资本实力，大量买进或抛出，形成对资本市场供求的巨大冲击，导致资本市场供求的剧烈波动。

投资于资本市场使股票及其他证券的价格远离实体经济的发展，甚至与实体经济的发展毫不相关，它的变动基本上依赖于在对资本市场价格变动的预期基础上形成的供给和需求，由此形成的各种市场信息必然也仅仅是资本市场投资者对证券本身预期的供给和需求的反映，对于实体经济的反映来说是一种人为的扭曲。因此，在资本市场上，更多的`是预期心里与投机活动相结合，对于供求的波动推波助澜。预期使投资者采取不同的投资策略，由此使资本市场投资发生供求变动。

例如，如果投资者预期A种股票收益超过B种股票，那么他就会抛出B种股票，购买A种股票，这样对A种股票的需求就增加了，对B种股票的需求就减少了。投资者会相信，在长期中，他们的预期是正确的，因而采取了抛B购A的投资决策行为。资本市场的复杂性、不确定性使得市场信息的不对称性和不完全性成为一种常态，导致资本市场的非均衡(Nonequilibrium)状态，并使均衡成为一种特例，引起资本市场的经常性波动。

在完全信息条件下，每个投资者所拥有的信息都是对称的，即理性的投资者无法利用内幕消息和意外冲击来获得额外的预期收益，这就意味着资本市场在任何情况下都将处于均衡状态，投资者预期不会出现任何非理性变动导致资本市场陷于非均衡状态，更不会出现投机冲击引起资本市场投资的失衡。尽管理性预期是运用一切可用信息而作出的最佳预测(Best Prediction)，但以理性预期为据而作出的预测并不总是完全正确的。一方面是因为投资者的惰性;另一方面是因为投资者不可能得到全部可供利用的各种经济信息以形成准确的预期。

资本市场上的投资基于投资者对未来的不同预期，受投资者心理因素影响很大，有时资本市场的大动荡正是大众强烈的追随心理作用的结果。资本市场供求价格变动还经常受到各种消息的影响，这些消息往往是未经证实的传闻、有关新闻报道、机构大户的行踪等，这些因素常常使之短期内出现异常波动，从而使资本市场投资供求处于不平衡状态。要改变这种状况，除了实行强有力的宏观经济政策外，还可以从预期的角度考虑，引导投资者改变预期从而增加或减少投资，促使资本市场投资供求处于平衡状态。

四、结论

1.中国资本市场是一个充满预期因素作用和影响的市场。投资者在投资之前，要进行风险预期，考虑预期收益和投资的不确定性;在投资过程中，随着投资不确定性的变化，投资者要调整其投资行为;投资以后，投资者要总结预期与实际发生结果的偏差，为今后投资作参考依据。预期行为贯穿于整个投资过程中。从本质上来说，投资者投资于资本市场，就是投资于这个市场的未来收益预期。

2.资本市场投资供求均衡点是否稳定，取决于经济运行在受到冲击后将会如何变化的预期。预期的合理引导，对于投资者进行资本市场投资、防止经济的剧烈振荡，保持国民经济的长期稳定发展有着特殊的作用和功效。

3.在资本市场投资中，外界因素的偶然变化有可能改变投资者的预期，从而对其产生作用和影响，预期在政策制定和实施中的重要性必然会大大提高，因此在某种意义上重视投资者预期因素比重视和规划货币供应量增长的若干个百分点更为重要。

资本市场因素的分析 篇2

研究证明, 我国上市公司存在过度投资, 解决我国上市公司过度投资的对策之一是:充分发挥内部资本市场 (ICM) 对上市公司投融资效率的优势。内部资本市场具有外部资本市场不可比拟的信息优势、激励优势、融资优势和资源配置优势, 能起到降低融资交易成本、放松外部融资约束和提高公司投融资效率的功效。但内部资本市场并不是越大越好, 随着内部资本市场规模的扩大, 信息不对称、代理等成本也会相应增加, 这将抵消内部资本市场可能带来的优势和功效。因此决定内部资本市场这些优势和功效发挥的条件之一是其边界 (规模) 确定的合理性, 而内部资本市场边界的确定受关联方的界定、法律法规和企业契约等因素的影响, 尤其是关联方的确定直接影响着其动作的空间。如何科学合理地界定内部资本市场的边界以及这些因素对内部资本市场边界的确定会产生什么影响, 是当前需要解决的问题。关于内部资本市场边界确定的研究, 我国学者魏明海和万良勇从主体与方式、公平与效率的角度进行了界定, 并对影响内部资本市场边界确定的因素进行了分析;卢建新、邵军、刘志远从经济学的角度, 对内部资本市场的最优规模以数学模型的方式进行了阐述, 但并未详细、系统地对影响内部资本市场边界的因素进行分析。国外对内部资本市场边界确定的研究文献不多, 但有些观点值得借鉴, 斯坦因 (Stein, 1997) 通过一家多元化公司所拥有的部门数量来判断内部资本市场的大小, 用赫芬达尔指数和项目间的独立程度来衡量, 并从经济学的角度权衡资本运作的灵活性和管辖范围扩大后的管理效率两方面对内部资本市场的最优规模及范围进行了讨论;Truants提出了内部资本市场的最优边界是其边际成本与边际收益相等时边界的观点, 但都没有具体分析影响内部资本市场边界确定的因素。本文欲借鉴前人观点, 从组织、法律和经济等的角度对内部资本市场的边界进行界定, 并详细地分析影响我国内部资本市场边界确定的因素, 尤其是我国新会计准则对关联方给予了新规定, 这些新规定将会对我国内部资本市场边界确定产生什么影响, 是本文的研究重点。

二、内部资本市场边界的界定

(一) 内部资本市场的组织边界

内部资本市场产生于对20世纪60年代美国联合兼并浪潮的解释, Alchian和Williamson (1985) 对美国这一时期盛行的“M”型公司组织及其内部管理过程中, 存在的“资本内部配置”现象进行了初步的分析和描述, 并明确提出了内部资本市场概念, 他们把企业内部各部门围绕资金展开竞争的现象称为“内部资本市场”。从这个意义上讲, 内部资本市场的存在是依附于某一特定的企业组织模式 (如M型公司组织结构) , 其边界实际上就是其所依附的企业组织规模问题, 或者说内部资本市场边界问题就是一个联合企业的边界问题, 只是从内部资本市场考察联合企业的边界主要是关注资本或资金的分配问题。另外, Stein (1997) 也认为, 用多元化企业所拥有的部门数量来判断内部资本市场规模的大小, 如果企业所拥有的事业部越多则可认为其内部资本市场的规模越大。这些都是从企业组织结构的角度来考察内部资本市场的边界, 内部资本市场的边界主要取决于其所依附的企业规模大小, 我们称之为内部资本市场的组织边界。

(二) 内部资本市场的法律边界

Truants认为, “内部资本市场与外部资本市场的惟一区别, 在于前者是依靠契约而后者是依靠权威管制不同项目间资本运动”。Williamson所研究的联合企业是单一法人实体, 其所界定的边界是内部资本市场的组织边界, 但是当内部资本市场的运作或权威管制, 已经超过单一法人的企业联合体或M型组织企业内部的资金直接调用与划拨的范围, 而是涉及到关联企业之间的资本运作或不同法人实体的企业联合体之间的资本分配时, 内部资本市场的边界就要打破原有内部资本市场的边界 (ICM的组织边界) 。Truants (2004) 对内部资本市场的组织边界和法律边界进行了区分, 并提出单一法人企业联合体形成的内部资本市场称为企业内部资本市场的组织边界, 多法人企业联合体形成的内部资本市场称为企业内部资本市场的法律边界。因此, 内部资本市场的法律边界突破了企业组织的法律边界, 不同企业法人之间只要有能够对其资本运作产生绝对性的影响, 就能构成内部资本市场。

(三) 内部资本市场的经济学边界

从经济学的角度看, 企业的边界主要从以下两个方面讨论, 一是新古典经济学理论把企业等同为生产函数, 认为企业的边界在边际成本与边际收益相等之处, 即规模经济与范围决定了企业的边界;二是制度经济学理论 (以科斯与Williamson企业契约理论为主) 认为, 企业的本质是对市场的替代, 企业用权威关系代替价格机制以便节约某些交易费用, 从而企业的边界由资产专用性、交易频率和不确定性等因素决定。内部资本市场边界的内涵在经济学上如同企业边界的内涵, 从成本的角度看, 内部资本市场规模的大小取决于其边际成本的高低。Truants认为, 内部资本市场理论上的最优边界应当是其带来的边际成本与边际收益相等点;Stein指出, 内部资本市场最优规模的确定取决于两个方面的权衡:一方面是内部资本市场的扩大带来的资本运作更趋灵活;另一方面是因管辖范围的扩大带来的管理效率的随之降低。内部资本市场类似于企业的新古典经济学边界。从制度经济学的角度看, 企业的内部资本市场是节约交易成本而存在的一种制度安排形式。Alchian和Williamson (1970) 研究指出, 内部资本市场之所以会产生并取代外部资本市场, 是因为企业与外部资本市场的矛盾与摩擦, 内部资本市场能减少这些矛盾和摩擦以降低融资交易成本;Williamson (1970) 指出, 内部资本市场的本质是对外部资本市场的替代, 是市场行为组织化、外部行为内部化。由此可见, 内部资本市场类似于企业的制度经济学边界。

(四) 内部资本市场具体交易方式的边界

根据内部资本市场的法律边界可知, 内部资本市场不仅包括单一企业法人实体的资本运作, 还包括不同企业法人联合体之间的某些交易, 因此, 内部资本市场边界的确定也包括对具体交易方式的范围规定。根据魏明海和万良勇的研究, 内部资本市场具体包括以下方式:集团或联合体内部的借贷业务;集团或联合体内的产品或服务往来, 这里要排除购销目的, 是出于正常经营需要而且不存在故意拖欠问题的往来业务;集团或联合体内资产、股权转让;集团或联合体内的担保;集团或联合体内委托租赁存款;集团或联合体内委托投资和增资;集团或联合体内票据贴现融资;集团或联合体内的资产租赁;代垫款项。其中集团或联合体内部的借贷业务和集团或联合体内资产、股权转让是内部资本市场运作最常见的两种方式。

三、内部资本市场边界确定时应注意的问题

(一) 内部资本市场边界 (规模) 过大与过小问题

从内部资本市场功能看, 内部资本市场的优势主要体现在:由于内部资本市场交易减少了企业与外面资本市场交易的矛盾与摩擦, 从而能节约融资交易成本;由于权威部门或总部具有项目的剩余控制权和索取权, 从而能提高监督的积极性;由于权威部门或总部对企业资源具有配置权且对项目具有剩余控制权, 会把有限的资源投资于最优的项目组合或投资于净现值最大的项目组合。当权威部门或总部拥有多个相关项目部门时, 对业绩差的部门可以与其他部门进行资产的重新组合与配置, 从而能提高集团内部的投资效率和资源的利用效率。另外, 内部资本市场在一定程度上还克服了信息不对称问题。但内部资本市场并不是越大越好, 首先, 随着内部资本市场规模的扩大, 权威部门或总部的监督成本将不断增加, 当增加的监督成本超过监督而增加的收益时, 内部资本市场的监督激励功能就无法有效发挥;其次, 内部资本市场越大, 在总部最高决策者与外部投资者, 成员企业 (或部门) 经理与总部最高决策者双层代理关系下其激励机制就越难发挥作用, 内部资本市场的代理成本和机会主义问题将越严重;最后, 如果总部管辖的成员企业或部门越多, 总部与经理之间不可避免会存在信息不对称问题, 内部资本市场中的交叉补贴、社会主义和经理寻租现象也会越严重, 从而其拥有的优化资源配置、提高投融资效率等功能无法充分发挥。从内部资本市场交易范围看, 在规范内部资本市场交易时, 如果边界确定得过小, 将一些正常的内部资本市场交易排除在外, 会不利于内部资本市场的运作或导致内部资本市场运行成本增加, 使内部资本市场的功能无法有效发挥;如果边界确定得过宽, 将一些非正常的交易归入正常的内部资本市场交易, 会导致投机行为的发生, 也会违背公平原则, 违背了建立内部资本市场的本意。

(二) 内部资本市场的最优规模问题

企业规模并不是越大越好, 它有一个适度规模, 当生产规模的扩大使产量的增加幅度与规模扩大的幅度一致时, 为最佳规模;内部资本市场如同扩大范围的企业组织, 只是其交易对象主要是资本, 其最佳规模应是在内部资本市场扩大使其收益的增长幅度等于其规模扩大的增长幅度点。由于内部资本市场规模的扩大主要导致其成本的增加, 所以内部资本市场最优规模是内部资本市场扩大带来的边际收益等于边际成本时的规模。

四、内部资本市场边界确定影响因素分析

(一) 关联方交易对内部资本市场边界确定的影响

影响内部资本市场边界确定的因素有许多, 如《公司法》、《证券法》等都从不同方面对内部资本市场的运作做了一些规定;公司的章程也会有些内部控制性契约和债务契约对资本调配施加影响以保证投融资的安全, 但对内部资本市场边界确定影响最直接、最紧密也是最不易区分的一个因素是关联方交易。我国新准则对关联方交易给了新的规定。关联方交易与内部资本市场有什么区别与联系, 新准则规定对内部资本市场边界的确定会产生什么影响。

(1) 内部资本市场交易与关联方交易的主要区别。内部资本市场交易与关联方交易紧密相关, 集团或联合企业内部内部资本市场交易一般属于关联交易, 但关联方交易不一定是内部资本市场交易。一是控制权的区别。关联方关系中的控制权是指有权或按合同约定共同决定一个企业的财务和经营政策, 并能从该企业的经营活动中获取利益。这种控制权通过资产转让、转换等多种交易方式可以达到改观企业业绩状况, 转移利润的目的, 交易各方存在事实上的不平等性, 很大程度上体现的是一种不公平和不公允原则。内部市场的控制权主要是总部或权威部门享有对企业资产的剩余控制权, 进行投资和融资, 资本配置者是从全局角度出发来配置资源, 实现整体收益最大化, 其应该体现公平与效率原则。在界定内部资本市场边界时, 如将这两种控制权混淆, 将影响内部资本市场功能的有效发挥。二是交易内容与范围的区别。内部资本市场交易的内容主要是资本配置, 不涉及企业之间的正常购销经营活动, 但关联方交易的内容要广得多, 包括商品的购销业务、提供和接受劳务业务、担保和抵押、提供资金和租赁等交易方式。内部资本市场交易的范围包括内部资本市场内部的借贷、担保和股权转让等业务外, 还包括内部资本市场作为整体与外部资本市场的交易, 而关联方交易的范围主要是关联企业之间的交易。三是交易的主体和目的不同。内部资本市场交易的主体是以集团或联合企业为核心来界定的, 包括集团或联合企业内部各成员, 也包括与其交易的外部资本市场各成员;关联方交易的主体主要是以存在关联关系的个别企业为核心。内部资本市场交易的目的主要是为降低融资交易成本、提高资本的配置效率等, 但关联方交易的目的很大程度上是为了交易双方的利益, 实现不平等交易。

(2) 关联方交易对内部资本市场边界的影响。关联方交易是上市公司最常用也是最不易发觉的一种粉饰会计信息工具, 界定一项交易是属于正常的内部资本市场运作业务还是属于关联方交易显得尤为重要。一方面由于关联方交易存在不平等和调节利润的目的, 会计准则对关联方交易的各个环节的必要手续、计量属性、财务会计报告的信息披露等, 都给予了较严格的规定, 如果把关联方或交易界定得过宽, 在一定程度上缩小了内部资本市场边界的外延, 或者增加内部资本市场的运作成本, 影响内部资本市场功能的有效发挥。另一方面如将关联方或交易界定得过窄, 扩大内部资本市场边界或减少其运作成本, 同样会产生不良后果。如把一项关联方交易认定为正常的内部资本市场运作, 一是会出现通过利益输送来粉饰会计报表或逃避税收等问题, 损害投资者和国家的利益, 二是会加剧内部资本市场中代理人的机会主义行为, 抑制内部资本市场的优势发挥。

(3) 新会计准则对关联方的修订对内部资本市场边界的影响。2006年财政部颁布的新会计准则对“关联方关系及其交易”准则作了进一步的改进和完善, 准则内容描述得更加具体客观, 强调实质重于形式原则, 扩大了关联方关系的外延, 并对关联方关系及其交易披露事项做了具体要求。新会计准则的修订对内部资本市场的边界和运行成本都产生了较大的影响。主要体现在:一是新会计准则对关联方关系判断标准的修订对内部资本市场边界的影响。新会计准则规定:一方控制、共同控制另一方或对另一方施加重大影响, 以及两方或两方以上同受一方控制、共同控制或重大影响的, 构成关联方。与旧会计准则相比, 新会计准则对横向关联方的识别范围, 增加了同受一方共同控制或施加重大影响这一标准;新会计准则扩大了关联自然人和关联法人的范围, 将母公司的关键管理人员与其关系密切的家庭成员也纳入了关联方, 将本企业主要投资者个人、关键管理人员或与其关系密切的家庭成员共同控制或施加重大影响的其他企业也纳入关联方。这便扩大了关联方关系的范围, 扩展了关联方的外延, 无疑能够起到抑制利用关联方交易操纵利润的作用, 但扩大了关联方的外延在一定程度是缩小了内部资本市场的边界, 对内部资本市场功能发挥给予了限制;原本属于非关联的企业被界定为关联企业后就必须按关联方关系及其交易的规定进行信息披露, 这样就增加了内部资本市场的运作成本, 降低了内部资本市场的运作效率。二是新会计准则对关联方及其交易披露的修订对内部资本市场边界确定的影响。新会计准则规定:无论是否发生关联方交易, 存在直接或间接控制关系的关联方应当在报表附注中披露母子公司的关系, 包括关联方企业的基本信息、业务性质、所持股权金额、直接或间接控制比例及其变化等信息, 考虑某些企业关联关系的复杂性, 企业至少应披露母公司、最终控制方、对外公开提供财务报表的最低中间控股公司。对发生关联交易的企业, 准则对披露规定得更严格。与旧准则相比, 新准则增加和澄清了披露要求, 提高了关联关系及其交易的信息披露质量, 在一定程度是抑制内部资本市场中代理人的机会主义行为, 但是由于集团内部的内部资本市场交易几乎都属于关联方交易, 这无疑限制了内部资本市场的运作空间, 增加了内部资本市场的运作成本, 加大了内部资本市场资金调配方面的不便, 间接缩小了内部资本市场的边界。

(二) 法律及契约对内部资本市场边界确定的影响法律及契约影响因素主要包括以下方面:

(1) 法律法规的影响。针对母公司通过关联交易侵占子公司现金, 导致内部资本市场功能异化的做法, 我国相关法律法规加强了内部资本市场资金转移和占用行为的约束, 如我国证监会发布的《上市公司章程指引》规定:有关关联关系的股东不应当参与投票表决权, 对关联股东的表决行为做出了禁止性规定;《关于规范上市公司与关联方资金往来信上市公司对外担保若干问题的通知》中, 也明确禁止上市公司通过不同方式将资金直接或间接地提供给控股股东及其他关联方使用。另外。针对我国集团内部或关联企业之间存在的滥担保现象, 相关法律法规对担保行为做了更严格的约束, 如我国《公司法》规定:董事、经理不得以公司资产为本公司的股东或者其他个人债务提供担保;证监会又进一步强调上市公司不得以公司资产为本公司的股东、股东的控股子公司、股东的附属企业或者个人债务提供担保等。这些都约束了内部资本市场的交易行为, 增加了内部资本市场进行资本调配的难度, 缩小了内部资本市场的边界, 但在一定程度上保证了内部资本市场交易的公平性, 约束了代理人的机会主义行为, 提高内部资本市场的有效性。

(2) 相关契约规定的影响。根据魏明海和万良勇的观点, 影响内部资本市场边界的契约主要有内部控制契约和债务契约。对于内部控制契约, 由于“投资者可以通过公司章程及其他具有内部约束效力的规章对管理层调配资本的能力施加限制, 防止内部资本市场中出现严重的代理问题, 避免由于个人判断失误造成资源的调配不能达到最优化, 甚至会导致财务风险”, 所以这种内部控制契约的存在将直接影响内部资本市场的运作空间, 缩小内部资本市场的边界。对于债务契约, 由于“债务契约能够针对企业偿债能力及期限施加约束, 债务契约对股利分配的限制, 对营运资金的规定, 对企业发生的兼并、投资及增加债务的限定, 均使用了会计数据, 以防范经理人损害债权人利益的投资及融资决策”, 所以这种债务契约的存在会约束管理层调配资本的能力和行为, 缩小内部资本市场交易的范围, 但能保证债权人的利益, 规范内部资本市场交易行为, 提高内部资本市场的有效性。

综上所述, 内部资本市场边界可以从不同角度加以界定, 其有组织边界、法律边界、经济学边界和交易方式边界;在确定内部资本市场边界时应注意内部资本市场边界不能过“宽“也不能过“窄”, 要有一个最佳规模;影响内部资本市场边界确定的因素有许多, 除了相关的法律法规和公司内部控制性契约和债务契约外, 对内部资本市场边界确定影响最直接、最紧密也是最不易区分的一个因素是关联方交易, 我国新准则扩大了关联方关系的外延, 并对关联方关系及其交易披露做了更严格的要求, 这规范了内部资本市场运作, 提高了其有效性, 但导致内部资本市场的外延缩小, 运作成本增加。但本文不足之处在于:没有讨论影响我国内部资本市场功能发挥的其他因素, 如公司治理机制和内部资本市场的关系, 单个内部资本市场与整个资本市场的关系等, 这些有待进一步研究。

摘要：本文认为, 内部资本市场优势发挥的条件之一是其边界的合理确定。可以从企业组织、经济学和法律等角度给予界定, 在确定其边界大小时, 要考虑边界过大过小带来的后果及其影响因素。内部资本市场边界确定的因素有许多, 除了相关的法律法规和公司内控契约和债务契约外, 关联方交易是最为直接和重要的因素, 我国新会计准则扩大了关联方关系的外延, 增加和澄清了披露要求, 这都将对内部资本市场边界及其运作产生较大的影响。

关键词：内部资本市场,边界,关联方

参考文献

[1]赵红梅、蒲蓉:《关于解决我国上市公司过度投资的对策探讨》, 《财会通迅》2008年。

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[11]万良勇、魏明海:《我国企业集团内部资本市场的困境与功能实现问题》, 《当代财经》2006年第2期。

资本市场因素的分析 篇3

此次调查基于两方面的工作，一方面是对42位股票分析师进行定性访谈，另一方面是从买方或卖方搜集的数据。

作者认为，在对一家企业的形象进行评估时，证券分析师会将以下八个非金融信息作为考虑因素：组织中利益相关人的关系、企业和政府的关系、企业的社会责任性、企业的声誉和品牌状况、企业的管理质量、企业战略的一致性。还有一个最重要的因素—企业的沟通质量，它强调在促进积极的资本市场关系中，投资者应该扮演战略性角色。如果深入探讨，不仅要探讨非金融因素对企业形象形成的影响，还必须审视企业金融因素和非金融因素在企业形象形成中两者有什么样的相互作用。

因此，研究投资者关系的专业人员必须将以上内容纳入考虑范围，以便满足资本市场参与者获取信息的需求。对非金融因素进行研究，可以提高金融沟通的质量，同时有助于更好地了解投资者的战略沟通情况。

金融服务者、企业利益相关人对企业关系管理越来越重视，因此应该将投资者关系作为一种战略性传播功能加以管理。

资本市场因素的分析 篇4

前言

截至2013年4月30 日，深交所1538家上市公司如期披露了2012 年年报，主板公司482 家，中小企业板公司701 家，创业板公司355 家。其中，2012年主板因退市减少2 家上市公司，中小板、创业板IPO 分别新增55 家和74 家上市公司。随着多层次资本市场建设的推进，深交所上市公司在国民经济特别是新兴产业和中小企业中的代表性不断增强，年报数据从一个侧面反映出了资本市场支持和服务实体经济的状况，也在很大程度上体现出了转型时期经济运行和经济发展的复杂性和一些趋势性特征。

全样本统计分析显示：（1）上市公司营业收入保持增长态势，利润增长承压。公司研发投入持续加大，并购重组继续保持活跃并呈现出新特点，现金分红意识和力度进一步增强，机构投资者参与公司治理的积极性有所提高；多层次资本市场支持国民经济重点领域和薄弱环节的能力继续提升。（2）三个板块差别化发展特征日益凸显。主板公司业绩集中度进一步提高，传统行业继续做优做强。中小板优势企业稳步成长，细分行业龙头不断涌现。创业板创新型特征更加突出，部分优质企业脱颖而出。（3）上市公司当前面临一定的经营困难，少数行业出现整体经营困境。要素产出效率下降，应收账款和存货周转速度减缓。公司业绩分化，优秀企业正在崛起并将产生积极影响。

一、2012上市公司总体情况分析

2012 年是十二五的第二年，在复杂多变的内外经济环境下，“转方式、调结构”逐步向纵深推进，我国经济整体保持平稳增长但增速有所放缓，深交所各板块上市公司在取得较好发展的同时，也面临一定的经营压力，依托资本市场支持积极创新、做强做大的意识不断增强。

（一）营业收入继续保持增长态势，利润增长承压

2012年，深交所上市公司平均营业收入同比增长4.71%，其中主板、中小板和创业板增长率分别为1.8%、10.36%和15.69%。回顾2009-2012 年，各板块公司在募投项目建设、产能扩大、营销网络铺设、人才引进、技术创新等多重因素的推动下，营收规模逐年稳步增长。以各期末上市公司为样本，3 年间主板、中小板、创业板公司平均营收规模分别增长72.67%、58.9%和65.64%，对应的年复合增长率分别为19.97%、16.69%和18.32%。

表 1： 2012 年上市公司总体业绩情况 单位：亿元，%，元/股

板块平均营业收入平均净利润平均每股收益净资产收益率 主板 68.81 3.06 0.34 8.74 中小板21.42 1.40 0.40 8.75 创业板5.40 0.68 0.40 7.30 全部公司32.58 1.75 0.37 8.59

2012 年，深交所770 家上市公司实现净利润增长，公司占比50.07%，768家公司利润下降，占比49.93%。2012 年，深交所上市公司平均净利润出现自2009年以来的首次负增长，同比下降11.52%，其中主板、中小板和创业板分别下降12.87%、10.2%和8.34%。同时，上市公司亏损面及亏损程度均有所扩大。2012年，深市亏损上市公司共计112 家，较上年增加32 家，亏损公司家数占比7.28%，较上年增加2.08 个百分点。平均亏损金额2.86 亿元，高于上年的2.07 亿元。亏损上市公司平均营业收入为51.61 亿元，远高于上年的25.71 亿元。

分行业看，制造业、农林牧渔、采矿、交通运输仓储及批发和零售贸易等生产性行业和综合行业均面临不同程度的利润下滑，其中制造业营业收入增速由2011年的21.84%降至0.92%，净利润增速则由13.11%降至-22.56%。按证监会行业分类，17 个大类行业中，7 个行业净利润同比下降，其中5 个行业首次出现下降。

（二）研发投入持续加大

在我国经济转型和结构调整不断深入的过程中，为把握转型机遇期和应对日益激烈的市场竞争，更多上市公司加大研发投入，寻求创新和突破，提高竞争力。2012 年，深交所上市公司研发投入金额合计1082.24 亿元，平均每家0.70亿元，较2011 年增加10.76%。同期深市19家公司研发投入规模超过10 亿元，其中7 家超过20 亿元。从上市公司研发强度（即研发投入占营业收入比例）的区间分布情况看，2012 年有367 家上市公司研发强度超过5%，占深市全部上市公司的23.86%，较上年高出5.2 个百分点。就板块而言，中小板和创业板分别有163 家和172 家公司的研发强度超过5%，而创业板公司的平均研发强度达到了5.41%，居三板块之首。

图1 深证上市公司研发强度的区间分布

（三）并购重组保持活跃

2012 年，深交所上市公司披露发起713 起并购重组（包括重大资产重组、通过购买或增资标的公司股权实现控股），涉及交易金额1689.42 亿元，较上年增加32.16%，其中创业板公司涉及金额增速为39.4%，居各板块之首。2012 年，产业整合型、市场扩张型、技术和人才引进型等旨在推动企业做优做强的并购重组更加突出。出现了一批影响较大、金额较高的并购重组和吸收合并事件，如：双汇发展完成发行股份购买资产以及换股吸收合并，交易金额246.6 亿元；原深发展吸收合并控股子公司平安银行，交易金额269 亿元。

表 2 各板块公司披露的并购事件数量和交易金额（2010-2012 年）单位：起，亿元

板块 项目名称2010 年2011 年2012 年总计 并购事件数312 250 213 775 主板

交易金额1069.59 887.99 1209.15 3166.93 并购事件数292 401 326 1019 中小板

交易金额354.58 309.17 367.20 1030.95 并购事件数84 159 174 417 创业板

交易金额37.06 81.11 113.07 231.24 并购事件数688 810 713 2211 深市合计

交易金额1461.23 1278.27 1689.42 4429.12 数据来源：WIND 资讯。

注：以并购重组事件初次披露为统计口径。

（四）现金分红意识和力度进一步增强

2012 年，深交所共1160 家上市公司推出现金分红预案，较2011 年增加84家，分红公司占比75.42%,较上年增加5.46 个百分点。2012 年涉及分红金额918.94亿元，同比增长12.04%。2012 年上市公司平均股利支付率34.08%，较上年提高7.17 个百分点。剔除亏损公司，有298 家公司股利支付率超过50%。截至2012 年年报，689 家公司连续3 年分红。上市公司通过现金分红回报股东的意识和力度日益增强。

（五）机构投资者参与公司治理的积极性有所提高

截止2012 年底，深交所上市公司中机构投资者（包括QFII、保险公司、基金、企业年金、券商、券商集合理财、社保基金、信托公司）的持股比例为9.86%，较2011 年增长0.6 个百分点。其中，机构投资者持股比例超过10%的公司有449家，占比29.19%。2012 年，机构投资者参与了164 家上市公司的股东大会，在114 家上市公司中占有董事席位。2012 年中国证券投资基金业协会发布实施《基金管理公司代表基金对外行使投票表决权工作指引》，有助于促进机构投资者履行受托义务，行使股东表决权利。

（六）支持国民经济重点领域和薄弱环节的能力继续增强

推动战略性新兴产业持续发展。2012 年深交所IPO 新增战略性新兴产业上市公司56 家，年末该类上市公司521 家，占深市上市公司总数的33.88%。其中主板、中小板和创业板各83 家、219 家和219 家，分别占对应板块公司总数的17.22%、31.24%和61.69%。资本市场服务创新创业企业的能力不断显现，2012年战略性新兴产业上市公司平均营业收入增速高于全体公司2.35 个百分点。创业板具有可比投资数据的73家战略性新兴产业公司在2012年累计完成固定资产投资71.6 亿元，同比增长36.05%，部分战略性新兴产业近期可能出现阶段性投资高峰。

对农业和文化产业等其他重点产业支持力度加强。2012 年底，在深交所上市的涉农企业53 家，其中新增上市2 家。收入较上年增长9.62%，高于全部公司的4.71%的增幅，出现了新希望、海大集团、正邦科技、大北农4 家收入过百亿的公司。文化产业方面，按宽口径计算（不含偏重制造业的设计企业），2012年底文化类上市公司50 家，比2011 年底增加5 家。2012 年收入较上年增长25.56%，净利润增长19.93%，双双高于深市公司整体平均水平。

积极支持高新技术企业。2012 年底，深交所上市公司国家级高新技术企业905 家，其中主板129 家，中小板480 家，创业板296 家。高新技术企业群体继续是资

本市场的重点支持对象，中小板和创业板成为高新技术企业进入资本市场的重要渠道。在主板、中小板和创业板，高新技术企业占比分别为27.76%、68.47%和83.38%。截至2012 年底，深交所高新技术企业平均每家获得31 项发明专利，62 项实用新型专利，27 项外观设计专利，均超过上市公司的总体平均水平（分别为21 项、46 项和21项）。

图3 深证高新技术公司与全部公司专利对比

继续服务区域和城乡平衡发展。2012 年，中西部地区中小板和创业板公司总数为222 家（主板为193家），其中中部128 家，西部94家，合计比2011 年增长20 家。中西部企业占两个板块上市公司数的21.02%。2012 年中西部地区上市公司营业收入增长3.43%，净利润变动好于板块平均水平。截至2012 年底，深交所上市公司中有707 家和160 家分别来自地级和县级市（按公司总部注册地计算，不含直辖市和副省级城市的区），合计占深市上市公司总数的56.37%。160 家总部设在县级市的企业中，超过八成在中小板（105家）和创业板（27 家）上市。多层次资本市场的发展，对提高资本市场的渗透力、发展县域经济、促进区域均衡发展的作用不断显现。

就业人数和员工薪酬支出双增长。深交所1538家上市公司领薪员工总人数为564.93 万人，同比增加2.03%，主板就业人数保持稳定，中小板和创业板分别增长2.51%和14.78%。2012 年深交所上市公司“支付给职工以及为职工支付的现金”合计3757.65 亿元，较上年增长15.46%。2012 年深交所上市公司员工人均现金支出6.65 万元，同比上升13.17%，其中主板、中小板和创业板增幅分别为11.14%、17.55%、15.92%。二、三个板块差别化发展特征进一步明晰

2009 年深交所创业板启动，目前已形成规模，多层次资本市场体系不断完善。2009-2012 年，深市上市公司由848 家增至1538 家，增加了690 家，其中中小板和创业板分别增加374 家和319 家，主板因吸收合并、亏损退市等减少3家。随着中小板规模继续扩大、创业板初具规模，三个板块的差别化发展具备了较为宽厚的上市公司群体基础，差别化发展的特征逐步形成并日渐明晰。

（一）各板块阶梯状特征日益凸显

公司业绩水平继续呈现阶梯状特征。2012年主板、中小板、创业板公司平均营业收入依次为68.81 亿元、19.41 亿元和5.4 亿元。营收规模的阶梯状反映了各板块不同规模和阶段的企业发展特点。

毛利率同样体现出不同板块的公司特征。2012年，主板、中小板、创业板平均毛利率分别为18.1%、21.52%和34.54%。毛利率与公司资产结构、营销模式、所处行业等具有相关性，如轻资产企业毛利高于重资产型企业。各板块行业构成的差异以及企业资产结构的不同，在一定程度上决定着毛利率的阶梯状分布。

资产负债率较为明显的系统性差异继续存在。截至2012 年12 月31 日，主板、中小板和创业板公司平均资产负债率分别为64.15%、46.11%和23.17%，表现出了较为明显的系统性差异。相对主板，中小板和创业板的轻资产型公司较多，可供债权抵押资产比例较低，资产负债率低于主板，而股权融资对满足企业资金需求发挥着重要作用，一定程度上降低了企业的资产负债率。各板块资产负债水平的差异可能随企业上市后的投融资活动将有所减弱，但短期内差异的微观基础仍然存在。

表 3 深证多层次资本市场各板块发展概况（2009-2012 年）单位：亿元，% 公司家数平均毛利率资产负债率平均营业 收入

2009 485 18.67 60.39 39.85 2010 485 17.97 61.72 54.80 2011 484 17.39 63.27 65.97 主板

2012 482 18.10 64.15 68.81 2009 327 23.20 46.92 13.48 2010 531 23.46 41.19 16.37 2011 646 22.26 43.57 20.19 中小板

2012 701 21.52 46.11 21.42 2009 36 42.18 12.94 3.26 2010 153 35.73 14.22 4.36 2011 281 35.15 18.77 4.90 创业板

2012 355 34.54 23.17 5.40

注：以上数据根据截至当年末已上市公司样本计算得出。

（二）主板公司业绩集中度进一步提高，传统行业继续做优做强

2012年，主板净利润排名前10 位的上市公司合计实现净利润686.25 亿元，占主板公司总体净利润的46.51%，较2011 年上升10.77 个百分点。这10家公司多处于银行、房地产等传统行业以及食品饮料、家电等消费型行业，2012年平均净利润增速为19.7％，高于主板公司总体增速近32.6 个百分点。主板公司规模相对较大，但依然保持了相对平稳的成长，平均营业收入由2009年的39.85亿元增至2012 年的68.81 亿元。一批大型企业继续保持行业领先优势。2012 年，营业收入过千亿的主板公司由2011 年的河北钢铁1 家增至河北钢铁、太钢不锈、万科和格力电器4 家，其中万科和格力电器目前居所在行业A 股上市公司收入规模之首，行业地位进一步巩固。

（三）中小板优势企业稳步成长，细分行业龙头不断涌现

2012年中小板公司数量突破700家，优势企业群体不断扩大。2012 年净利润超过5 亿元的公司31 家，海康威视、金螳螂、歌尔声学等17 家公司净利润增长率超过30%，其中12 家公司近3 年净利润复合增长率超过30%，保持相对快速发展态势。中小板出现一批市值居前、规模较大的公司，截至2013 年4 月26 日，深交所市值排名前20 的公司中，海康威视、苏宁云商、歌尔声学等6 家来自中小板，较上年同期增加2 家。

中小板细分行业龙头不断涌现，覆盖面日趋广泛。以2012 年净利润前20 名中小板公司为例，分布于零售、建筑、化学原料及化学制品制造等相对传统行业的细分领域，以及生物医药、计算机通信等新兴行业及电子商务等新兴模式。

（四）创业板创新型特征更加突出，部分优质企业脱颖而出

创业板对我国新兴行业和创新型企业的覆盖面不断拓宽。公司主要集中于电子信息技术、环保、新材料、新能源、高端制造、生物医药等行业，并涌现一批Ａ股市场此前没有的商业模式和新业态，如影视传媒、医疗连锁等。创新特征进一步凸显，高新技术企业占比达83.38%，研发投入继续加大，2012 年创业板公司平均研发支出收入占比5.41%,高于深市平均水平。创业板主业突出，利润构成以核心业务为主，平均毛利率达34.54%。

创业板优质企业脱颖而出。2009-2012 年，创业板3年净利润复合增长率超过30%的公司共111 家，占创业板公司总数的31.26%，其中43 家复合增长率超过50%。2012年创业板公司净利润超过2亿元共24 家，较上年增加10 家，其中碧水源、汇川技术、光线传媒、蓝色光标成为生物环保、电子自动化控制、文化传媒、信息服务业等新兴行业中的创新代表。

三、问题和趋势

深交所上市公司主要分布于竞争性行业，聚集了为数众多、分布广泛的中小企业和民营企业，因此，企业经营业绩的变化能够更加直接地反映出经济转型和结构调整过程中的问题、困难和影响，也间接折射出了我国中小企业生存环境的变化，以及新兴产业、创新型企业发展的趋势性特征。我们不应忽视这批企业当前面临的经营困境和调整压力，同时也应看到，在我国多层次资本市场不断完善的培育机制下，一批最具创新活力和能力的企业群体正在崛起，将可能成为我国未来资本市场优秀代表和实体经济发展新动力。

（一）上市公司面临一定的经营困难，少数行业出现整体经营困境

2012年深交所上市公司营业收入总体小幅增长，净利润下滑。剔除金融行业，上市公司净资产收益率也逐步下降，由2010 年的11.86%降至2012年的8.43%，下降3.43 个百分点。盈利能力下降的同时，上市公司库存和资产负债水平进一步提高。2012 年，剔除金融及房地产行业外的1457 家深市上市公司存货总额为8993.02 亿元，同比增长6.99%。其中，原材料、在产品和产成品库存占比分别为26.79%、16.71%和34.35%，较上年变化-0.028%、4.63%、6.47%，上市公司呈现被动加库存特征。非金融行业上市公司资产负债率由2010 年的54.91%上升到2012年的56.5%，上升了1.59 个百分点，去杠杆化压力增加。

上市公司业绩增速放缓的背后，少数行业出现整体利润下降甚至亏损的情形。2012 年，黑色金属冶炼及压延加工业、石油加工炼焦及核燃料加工业分别亏损84.1 亿元和4.41亿元。深交所10 家黑色金属冶炼及压延加工业上市公司中有5 家出现亏损，8 家石油加工炼焦及核燃料加工业上市公司中则有4 家亏损。

部分前期投资扩张步伐过快、市场变化较为剧烈的行业也面临全行业经营风险上升的状况。以光伏行业为例，2012 年，深交所22 家光伏行业上市公司中，有10家出现亏损，亏损公司数较上年增加8 家；累计亏损27.36 亿元，平均每家亏损2.74 亿元。

（二）要素使用效率下降，应收账款和存货周转速度减缓

目前，国内外经济复苏过程中的不确定性和不稳定性在上升，转方式、调结构目标的实现更加有赖于经济内生增长动力的驱动，而要素使用效率是关键。但在外部需求不振、产品升级缓慢、结构性失衡以及产能过剩等诸多因素的影响下，上市公司要素使用效率近两年呈逐年下降之势。2012年，深交所上市公司要素使用效率

较2011 年下降11 个百分点。上市公司集中分布的13 个行业中，除住宿餐饮业、金融及房地产行业外，其余10 个行业均面临不同程度的效率下降问题。其中，2012年行业利润降幅最大的农林牧渔业、交通运输仓储邮政业、批发零售业、采矿业和制造业，同时也面临更为突出的效率下降问题，要素使用效率分别较上一年下降13.8%、7.3%、7%、13%和13.1%。

从上市公司应收账款和存货的周转效率看，剔除金融业后，2012年深市上市公司应收账款周转天数为45.39 天，同比上升了6.37 天；存货周转天数为154.03天，同比增加12.69天。应收账款和存货周转速度的下降，也意味着上市公司要素使用效率的降低。

（三）公司业绩分化，优秀企业正在崛起并将产生积极影响

深市公司业绩处于日益明显的分化过程。2012 年，部分企业净利润规模创出新高，14.7%的公司净利润增幅超过50%，同时19.18%的公司利润下滑超过50%，一些公司首次出现大额亏损。业绩的分化一方面反映出不同行业、不同企业面临的困难和压力，另一方面也昭示了一批企业努力突围、不断创新发展的应变能力。

借助并购重组、再融资、股权激励等日趋多样化的制度支持，一批优秀企业在资本市场特有的竞争和培养机制中脱颖而出，将助推我国产业升级和结构调整，并产生积极的示范效应。在深市主板，传统行业企业不断巩固行业地位，成为深市中流砥柱；在中小板，更多公司经过持续发展已跨入深市市值前列，逐渐成长为深市的领先企业；创业板是创新型企业的聚集地，在生物环保、电子自动化控制、文化传媒等领域已经形成较具潜力、发展势头良好的企业群体。

业绩分化情况下，部分公司因宏观经济波动、要素成本上升、竞争加剧等复杂因素的叠加影响业绩下滑，这一状况短期不会完全消除而可能仍将持续一段时间。投资者应提高风险意识，公司应提高透明度、强化风险揭示、推进投资者关系管理，要研究建立投资者保护的长效机制。

附：数据说明

1.行业分类采用中国证监会2013 年一季度的分类标准。

2.涉农上市公司样本由中信证券“农林牧渔”行业加上吉峰农机构成。

3.文化创意产业根据2012 年国家统计局最新修订的《文化及相关产业分类》确定，并未包 含偏重制造的设计业。

4.光伏行业由WIND资讯“太阳能发电”中深市上市公司构成。

5.上市公司地区分布按照国家统计局关于东部、中部、西部以及东北地区的口径划分。6.报告中毛利率及资产负债率的计算，均剔除了金融行业，其他全样本指标，如未专门说 明均包含了金融行业。

7.TFP（全要素生产率），即要素使用效率。通过简化的视角，可将上市公司的要素使用效 率视为投入产出效率，即上市公司利用资金、劳动力等资源提供产品或服务等最终产出品的 效率。上市公司劳动力投入包括支付给职工以及为职工支付的现金、应付职工薪酬；资本投 入包括固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧、摊销、支付的利息；产出以营 业总收入为衡量标准。采用DEA 方法计算。

资本市场因素的分析 篇5

卫浴行业受市场疲软、成本上升、竞争激烈„发改委处罚三大电商 价格战后如何增加用户地标建筑二十年内走上穷途末路 巨量建筑垃照明行业中报业绩略有下滑 下半年将现满产由於平面磨床具有高技术含量、高复杂程度、高操作精度等特征，加之具有使用周期长、总价高的特点，使得下游客户对平面磨床采购的介入度增加，对销售服务的要求增高，尤其是售後服务。

客户购买平面磨床需要系统化售後服务，包括售後支持服务与升级改造服务。售後支持服务通常是一种常规性服务，而升级改造服务则是平面磨床在被淘汰或进入报废期之後，完全可以通过再制造创造新的价值，使之继续为企业服务或进入市场再流通。它们共同构成了平面磨床後市场，即平面磨床的售後服务市场：在平面磨床售出之後，以售出产品为载体而衍生的相关服务贸易，包括平面磨床安装服务、维修检测、配件供应、技术培训、改造升级、解体回收、金融信贷、租赁中介、二手市场交易等一系列服务的总和。

当然，平面磨床後市场兴起也有很多必然因素：一是平面磨床产业链的延伸与产业链成员的价值分工，售後服务市场价值引起企业重视;二是服务外包浪潮驱动，服务外包也加速了後市场时代的到来;三是客户价值凸显化，客户对服务价值需求日益增多，售後服务市场不断被细分与深化。

关于资本市场业务发展的思路 篇6

随着国内利率市场化的推进和直接融资市场的发展，商业银行来自结构调整与转型发展的压力日趋增大，资本市场的发展和融资渠道的拓宽使得企业的投融资需求更加多样化，因此，面对国内多层次资本市场的快速发展，商业银行发展资本市场业务迎来了较好的机遇。

在此背景下，总行快速把握时机，组建了资本市场业务投资团队，并推出了“投融顾信”全方位一体化金融服务方案，在以提供财务顾问及信息撮合服务体系下结合投融资产品为企业制定战略，协助其寻找标的并提供配套金融产品及资金，满足企业各发展时期金融需求，最终协助企业实现战略目标。

因此，分行紧跟总行业务推动方向和发展思路，对资本市场业务拟定了发展思路，具体如下：

一、开展内部联动

（一）以方向把握为基础，以营销激励为手段

上市公司作为国民经济发展的中坚力量，已经成为经营管理水平较高、财务制度较为健全、盈利水平较高的企业群体，是我行须重点关注的核心客群。加大上市公司业务营销与推动是分行打造客户集群，支撑规模和效益提升的重要突破口，分行确立了以方向把握为基础，营销激励为手段的推动机制，不管是已经在开展的或是尚未开展的发展思路，分行将不折不扣的坚持下去，具体如下：

职产品经理队伍，因此，为实现产品与服务的落地，分行从11月份开始定期（每半个月）召开上市公司客户营销分析路演会，该分析会由整个经营团队整合素材，兼职产品经理负责汇报，分析路演会上，由分行行长、主管业务副行长带队，金融市场部、公司业务部、授信审批部、国际业务部、个人业务部等部门负责人协同一起对兼职产品经理的汇报情况以及针对上市公司本身的情况展开点评，进一步深化了经营机构对客户的了解，也让各管理部门对上市公司有了更加全面的认识。

5、组建业务团队

在经过前期的准入安排、资源分配、明确指引以及开展路演之后，分行组建针对每个项目的以分行行长为组长、主管副行长为副组长、各专业管理部门负责人及主办客户经理和产品经理在内的项目小组，共同推动项目实施，并在上述综合基础上制定“一户一策”合作方案。

6、具体激励措施

为提高经营单位营销上市公司的积极性，也为分行实现对上市公司的真正把握，分行实施的激励措施主要有以下几点：

（1）开展“速度与激情”上市公司营销激励工作，每落实上述营销指引中14项产品中的一项，在对公新开户、有效户奖励的基础上，按照项目金额额外专项奖励2-4万元/项营销费用到个人。

（2）就上市公司分析路演会开展评比，总结年内上市公司营销的典型案例与初步成果，推广营销服务过程中的先进经验，关系，利用上述机构对客户信息把握的及时性与准确性，分行计划拓宽与相关机构的双边及多边合作关系，以战略合作的方式切入合作的业务合作中去，目前已与省内的多家券商及资管公司开展初步对接，分行后续与这些机构将逐步落实合作意向，签署相关合作协议，开展具体业务对接。

三、分行对总行的请求及建议

（一）指导分行开展客户营销与开展业务培训

鉴于分行业务开展及推动过程中，存在客户经理及产品经理对资本市场业务了解不够深入，具体业务的推介不够细致、过程操作不够具体等情况，因此，建议总行领导能指导分行开展针对重点客户的营销工作以及行内的直接培训工作；同时，也提取总行领导同意就已成功项目，安排相关分行同事一同参与对其他分行的培训及指导工作。

（二）制定行业及项目标准，拟定“白名单”

目前，总行已对资本市场业务产品在诸如大健康、旅游消费、高铁航空等领域范围进行了明确，给分行业务营销及推动带来实际的推动效果，但分行对于具体行业及板块、具体区域及企业等还缺少一定的针对性认识和把握，尤其是缺乏针对具体企业的具体项目方案未能标准把握，因此，建议总行能适当细化行业准入门槛，适当统一各行业企业的项目操作标准，同时就各行业的上市公司拟定“白名单”，以此给分行提供更具有针对性的客户把握及项目方案把握。

类业务可以撬动其他业务的合作，而目前分行对于该类业务也处于模糊认识阶段，对于客户的该类业务需求把握能力不足，业务操作能力欠缺，因此，建议总行向分行重点介绍该类业务，提供详实的案例以及包括业务合同、业务流程、业务把握点在内的一系列指导文件供分行学习。

综上，感谢总行为各分行提供此次业务交流机会，为大家搭建了资本市场业务发展思路与营销的共享平台，这些都为推动分行与上市公司的长远深入合作，更为提升**银行在当地的影响力以及实现分行的业务转型打下坚实的基础。

最优资本存量的影响因素分析 篇7

(1) 以饱和的资本存量数据置于生产函数中, 无形中会降低资本的产出弹性和非资本要素的贡献成分, 不利于对要素生产率的测度。

(2) 生产性资本存量与最优资本存量仍然有区别, 能够在生产中发挥作用并不意味会投入生产, 理论上生产中的各要素是相互匹配的, 相互之间的比例有内在的要求, 因此当一种资本要素的比例达到某一极限时, 可能产出并没有相应增加。

(3) 最优资本存量和总资本存量以及生产性资本存量之间都有一个误差项, 用以刻画两两之间的关系。

1 文献综述与理论讨论

出于不同役龄资本存量的效率差异等因素的存在, 资本存量的估计一直是学术界的难题, 自永续盘存法在理论与实践中被广泛运用以来, 测算问题才得到一定程度上的缓解, 然而这种估算的理论基础建立在相对独立的体系之中, 没有与相关因素的影响构建对应的分析框架, 本文运用最优化理论对资本存量尤其是最优资本存量的影响因素进行分析。

本文运用宏观经济最优化模型来对相关问题进行建模, 并做出以下设定:

一致性生产资本存量由于其定义本身, 因此模型假设其只存在于生产函数中, 其它为总资本存量;C-D生产函数是模型分析的基础;假设只有代表性家庭、企业和政府三个经济主体, 并且政府的收入靠发行债券和税收两种手段, 税收这里假定消费税、所得税和资本收入税三种;构建模型如下:

对代表性家庭有:

, 代表性家庭t期收入等于当期总支出, 并且需要满足非蓬齐条件。

对企业有:

由于本文的目标是最优资本存量, 因此把生产函数中的资本投入换成最优资本存量, 而在资本征税时所依据的计税基础则是正常的资本存量总额;另外一点, 通常情况下对资本征税还要加速折旧的作用, 由于折旧的作用使得资本折旧速率更快, 同时折旧的加速起到抵税的作用, 并体现在企业的最大化决策行为中, 为此模型把资本收入税放到资本的折旧中加以考虑。

对整个社会而言, 产出被分成两个部分:消费与储蓄, 同时假设储蓄全部转化为投资,

2 模型分析

2.1 模型求解

通过求解家庭效用最大化, 得到Euler Equation如下:

整理得到:

企业最优化条件:

假设代表性家庭的效用函数为, 整理得:

得到最优化条件下的资本存量表达为:

变换得:

2.2 结果分析

对上面影响资本存量的各个因素一一进行分析。

(1) 折旧率。从最优资本存量和总资本存量的计算公式可以看出, 折旧率对两类资本存量的作用是反方向的, 折旧率的上升一方面起到加速折旧进行抵税的作用;另一方面通过资本的价值转移来对资本存最起到抵减的作用。至于对最优资本存量比例的影响则需要通过下式来考察:

折旧率对两类资本存量的比例同样起到反向的作用, 即折旧率的上升降低了最优资本存量的比例。

(3) 消费与劳动力数量。消费和劳动力对没有影响, 同样对却有方向和变化幅度上的一致作用, 需要说明的是这种影响不是一种因果关系, 而是在生产中扮演要素匹配作用的一种内在反应。

可以看出资本收益率与最优资本存量的比例的影响关系是正向的, 特别是提高最优资本存量的比例对增加资本报酬率的作用需要值得重视。

3 政策建议

总资本存量、生产性资本存量与最优资本存量之间有严格的区别, 不同的参数如折旧率、税收等因素对相应资本存量有着不同的影响, 这种影响的方向即使一致, 那么差异也会在相应的比例中得到体现, 如最优资本存量的比例, 政府在选择决策参数的变化区间时, 理应考虑到这种作用的差异。

资本税的征收应建立在资本收益率的基础上。宏观经济模型的最优化条件之一是, 即资本税应等于资本收益超过无风险收益的溢价率, 是经济平衡的一种内在要求, 资本税的变动取决于资本收益率的相对变化, 这种相对变化可作为资本税征收是否合理的评价依据。

资本存量的增加降低了资本收益率, 但如果这种增加同时导致最优资本存量比例的增加, 那么资本收益率也会相应得到提高, 因此决策层应致力于最优资本存量的增加, 也就是相应增加资本存量中投入生产的成分, 比如生产要素的资本化等, 从而提高资本的收益率。

从模型可以看出, 生产中的两种要素资本和劳动并不是相互排斥的, 相反对最优资本存量和总资本存量有推动作用。如提高就业、工资, 甚至是消费会对具体的资本存量有提高的作用, 但是这种推动作用对最优资本存量的比例和资本收益率没有影响。

摘要：本文在宏观经济最优化模型下对我国最优资本存量比例的估计及其相关影响因素进行了分析, 结果发现, 在19942005年约12个年份, 总资本存量中投入生产系统的比例不断上升, 同时最优资本存量与总资本存量之间的缺口在缩小;资本报酬率、资本收入税率和折旧率等因素影响两类资本存量的具体数值, 但在最优资本存量的比例方面却体现着差异。

关键词：最优资本存量,总资本存量,最优化

参考文献

[1]Baldwin, John R.and Wu long GU.Multifactor Productivity in Canada:An Evaluation of Alternative Methods of Estimating Capital Services.the Canadian Productivity Review, April, Ministry of Industry, 2007.

[2]Measuring Capital OECD Manual-Measurement of Capital Stocks, Consumption of Fixed Capital and Capital Services, OECD, 2009.

[3]国家统计局国民经济综合统计司编.新中国六十年统计资料汇编[M].中国统计出版社, 2010.