中国联通股票分析报告（通用8篇）
一、中国联通基本面分析：
1、最新财务数据指标：(11-12-31)
每股收益(元)0.067，每股净资产(元)3.350，净资产收益率(％)1.99，总股本(亿股)211.97，每股资本公积: 1.281 主营收入(万元):21551851.15，销售毛利率 28.35%，利润总额: 566404.08（万元）净利润(万元): 141224.57
2、中国联通财务分析状况： 资产负债简表：
由这张表可见，中国的联通的自残负债率为50％左右，较为理想。
利润简表：
年度利润表中，呈现了级级上升的趋势，且较为可观。
现金流量表：
年度之间对比，增长率逐步增加，说明企业成长性高，营销状况良好。联通公司的财务构成
资产构成： 负债构成：
由公司的资产构成图和负债构成图的对比可见：流动资产>流动负债，说明公司的财产流动性不错，不存在亏损，盈利能力较强。
二、中国联通股票盘面技术指标分析： K线分析：
从中国联通目前的盘面k线形态，下跌途中大阴线后出现实体较大的阳k线，后者实体包括前者，成交量放大，阳线之后出现十字心，应该是转折，之后股票价格大概会上升，上升概率高，应逢低买进。
趋势线分析：
股票的价格已有突破下降趋势的压力线，适合近期买入。
形态分析：
呈现M型，由k线可知成交量放大，且有突破下降压力线的趋势，有反转的信号。
指标技术分析（MACD）
MACD指标的黄白线黄金交叉，价格上涨，交易量放大，预示股票价格不久后应该会上涨。
“投机”(Speculation)这个词语,从英语的角度来分析,有思索推测的意思,也指购买股票等东西的冒险活动,并希望通过被购买物市场价格的变动而获利。经济学中的投机是投机者通过自己的思索推测,在较短的时间内高风险的购买股票获得高额利润的交易活动。一直以来,在中国人的传统观念中,“投机”一直是一个不好的词。而投资是指投入一定的资金或财产,从而获得收入和利润的一种长期经济活动,赚取收益的同时,将把风险降低到最小,从而取得稳定且可观的收入。投机具有以下特点:
1.投机具有高风险性。投机是以最小的投资额来获得巨大收益。投机行为最终能否获得较高利润主要取决于投机者思索推测其能达到的价值是否准确。投机者采取正确的判断取决于对各种信息是否真正了解与掌握。但一个投机者要掌握有关市场变化的完全的信息几乎是不可能的。因为有关信息的获取、处理、判断等一切活动都必须付出人的最宝贵的稀缺资源:时间、理性、财力。而人的时间有限,智能有限,财力有限,使投机者只能将它们投到他认为最重要的信息上去,而不得不放弃他认为重要性不大的信息。
2.投机可能获得高额的利润。历史经验表明,投机行为的成功会给投机者带来高额的利润回报,正是这种低投资的高额回报吸引着那些勇敢而自信的投机者屡屡冒险。
3.投机的风险可以预测。投机所冒的风险不可避免但可以预测,投机者可以通过了解上市公司的财务经营状况以及自己的经验,判断其股票投资的风险,从而获取利润。
4.由于一个投机者对市场价格变动只能进行不完全的信息把握,所以在同样的市场条件下,有的投机者选择买进股票,有的投机者决定将手中的股票卖出。投机者如果判断预测得准确,那一夜成为百万富翁也不是不可能,反之,则可能“偷鸡不成反蚀把米”,赔得一干二净。
5.投机者要具备一定的素质。一个成功的投机者要敢于承担别人不敢承担的风险,从中总结出经验、吸取教训,在实践中不断成长。这样才能在风险面前审时度势、分析预测、作出决断,从而一举获利。所以,投机者首先要有能承担风险的心理承受能力,要能够承受市场变化所带来的惊喜和悲伤。一个经不起风险冲击的人是不适合参与投机活动的。再者,投机并不是一项只靠运气的经济活动,每一位投机者都应该具有较高信息分析处理能力———能理性的分析与判断、快速的应对各种情况和坚定的执行力,这样才能使投机者更准确的判断,从而作出正确的交易选择。此外,投机者还要有法制观念,懂得交易法规,要以合法的手段投机获利。
二、投机与投资存在的的区别与联系
投资是一次性投入资金,是一种期限较长的行为,之后逐年得到相应利益。多年后收回本金的同时获得利润。购入多个房产,又频繁的卖掉,赚取差额,获得暴利,这就属于投机。可以说任何投资者都有投机心理,而任何投机者也都有投资心理。有市场就会有投机,而投机又是投资的一种表现形式。因为投资本身的不确定性使投资者在经过判断后发现一定会涨时,也会采取投机的方式低买高卖获取差额;而在判断一定会跌时,就高卖低买。同样,对于投机者来说,一旦投机失误,走了市场反势,高价买进的股票没有按预期上涨,反而被套牢在低价位上,这时投机者若不低价卖出,只好转为投资,将股票持有以获取股息,并等待以后股价再一次上涨。因此,按照投资性的说法,投资是一门科学,而投机是一门艺术。相对而言,投资与投机的区别主要表现有以下几点:(1)交易获取利润的目的是一样的,但关心的点不同。股票投资者关心的是在保证本金的同时获得长期稳定的股息收入;而投机者更关心的是从差额中获取的利得。(2)持有时间不同。投资一般来说都是长期持有;而投机者采取短线投资,频繁买卖,从而持有时间短。(3)风险倾向不同。投资者求稳赢,宁可不做,也不做风险高的事,而投机犹如赌博,偏好高风险。(4)交易方式不同。从事投资动机的资金一般来源于自身资本,通过各种方式转移风险;而用于投机的资金往往从他人处借贷巨额资本。
三、投机的作用与危害
投机在市场经济中同样也有不可小觑的功能。正确的投机,不仅对市场没有危害,还具有积极作用。投资者与投机者是相辅相成的,投机者承担风险后,才能使投资者顺利避险。由于投机者属于短线投资,且买卖频繁、数量较大,使得市场活跃度增强。再有,投机者往往是反其道而行之,在大家都在疯狂抛售的时候,他们却以最低价大数量购进,使股票价格不再继续下跌;而在股票价格持续上升时,又将持有股票抛售,使股票价格不再继续上涨,使股票市场平衡发展,调节股票市场的供求关系。
但事物有利就有弊,投机的危害甚至可怕。荷兰是从无数痛苦中走过来的国家,深会投机过热的灾难性危害———郁金香球茎热。被誉为“鲜花之国”的荷兰,最初因为郁金香数量少,需求大,使郁金香价格不断上涨,荷兰郁金香的繁荣引起国外的注意,由于外国资本流入这个市场,又给郁金香加剧带来了噩梦。后来,交易市场混乱,人们出现恐慌,价格骤减,破产的人数越来越多。经过许多年之后,才能走出笼罩着的巨大阴影。在这个过程中,社会集体投机赚钱的获利心理造成郁金香球茎的需求疯狂增长。这个烫手的山芋传来传去,把泡沫推向了更高的顶端,直到所有的人都将自己的全部资产用来投入到郁金香球茎上。当出现有人不再需要郁金香球茎,泡沫终将走向破裂,使社会经济恶性动荡,损害了经济本来的发展趋势。泡沫不是只能任由它发展的,也是可以预先知道的,只是置身其中,在当时那样的情况下,绝大多数投资者已经被眼前的利润迷了眼,无法客观理性的认识到重要性。看清楚泡沫的本质,不被当前利益所诱惑,所有泡沫都终将破灭。
投机过剩市场的量超过市场需求承受范围,即会出现在市场活动运转的资源的量少于在市场活动的币的量的这种资源短缺,币多于货,商品滞销并且商品直线上涨的这种现象直接导致经济体崩溃。这就是投机过剩市场的危害性。中国近几年来,大部分人都选择了炒房,使各个城市的房价不断增高,达到一个空前的高度,同时又充满了危险。太多人投资或投机,使房价走势越来越凶险。其所导致的房价非理性拉升,达到一个可望不可及的高度,肯定会大大抑制一个城市的创新活力,使大家生活压力与日俱增:试想,如果一个积极上升的年轻人,在辛苦奋斗20年~40年(每套房200万算)之后,还是难以实现拥有一套自己的房,很难说这样的城市会对年轻人有多大的吸引力。当市场上的一样东西,无论是什么,只要它价格不断逐步往上涨,那么就会有越多的人因为看好它的涨幅而入手,从而使价格进一步提高,越来越多的人看好并想拥有它;而当价格下降时,则相反。这两种情况都是导致市场供求不平衡加剧,从而导致市场的不稳定,引发经济泡沫。
从各方面来看,过度投机的弊大于利。就中国股市而言,疯狂投机的危害是不容小觑的:影响市场,导致股价动荡频繁,扰乱整个市场;增大了对股市行情的预测难度,让股民感到迷茫,影响股民的积极性;由于是短线操作,频繁的低买高卖,使得换手率增大,各种股票的真实价值可能被扭曲,使股市失去应有的晴雨表和指示器的作用;给操纵市场的非法行为提供了可乘之机,使整个股市落差极大,股民知道背后操纵市场后,丧失信心,对中国股市将持有怀疑的态度。
四、中国股市投机问题
股票投资与投机是相辅相成的,股市存在投机很正常,具有普遍性,但中国股市自身也存在一定原因。中国股市制度不完善,上市公司盈利能力低下,缺乏成长性,导致我国股市过度投机。中国股市从整体而言不具备投资的基础,因为缺乏值得做价值投资的股票,上市公司分配的利润和提供给投资者的分红经过各种费用减掉之后,显得太少。因为中国太多人希望不劳而获,一夜成为百万富翁,所以越来越多的人愿意成为投机者。再者,个人投资者是不理性的,很容易追涨杀跌,助推了股市异常波动,还有就是监管不到位,机构投资者搞内幕消息的,搞控盘的,搞虚假消息扰乱市场,所以这些乱象导致了中国股市的投机现象,时不时的就会出现跌停、涨停的现象。中国资本市场建立至今仅十余年时间,时间较短,投资者还没形成正确的投资理念,另外,法律制度监管制度还不完善,上市公司不分红或者分红比例特别低,投资者更多把收益寄托在资本增值上。
五、模拟投资的利弊
模拟炒股的注册用户持有一定数量的虚拟金额,可以随自己的意愿买卖股票,使更多的人们接触到投资这块内容,让想投资又害怕投资的人亲身体验,跟着大家一起学习了解投资,找到一种适用于自己的方法。也可以通过模拟投资的方式了解到自己是否适合参与投资这项活动,是理性,还是非理性。但由于模拟炒股,如果从中赚取很大的收益,让人心理得到很大的满足与产生膨胀的自信心,误以为自己已经掌握精髓,促使学生更易沉醉于其中而不能自拔。从而会真正的拿资金去炒股而越陷越深,并且会耽误学业。如果不能理性的控制自己,把所有的时间都用来研究股票和进行股票投资操作,从而影响学习,那就是不应该的了。
六、投机行为的解决对策
中国股市投机色彩极其重,价值投资所占比例可以忽略不计,无数人抱怨投机的危害,但凡事都有两面。投机氛围重,危险性高,所以波动才大,波动大,机会才大。投机,我的理解就是投资机会,机会来了如果没有抓住那么投机失败,反之成功。对机会的判断成功与否可以衡量一个投机者的标准,专业的知识,长远的眼光和战略布局都是投机的功课必不可少的。细致的观察、丰富的经验、超强的记忆力等都是普遍成功者所拥有的基本能力。需要花时间细嚼慢咽消化其内容,还要保证记住其重点。不能盲目的任凭感觉选择,必须考虑到各种可能性及其风险再下赌注。改善投资环境,保护中小投资者的利益,一直以来都是一个非常重视的问题。为了进一步优化股市市场,我们应该主要从以下两个大方面来加以考虑:(1)上市公司方面:提高公司经营质量,为大家提供大量质量好,值得投资的股票;规范会计信息披露制度;继续加快三板市场改革,建立合理的退出机制;完善上市公司治理结构。(2)投资者方面:树立正确的投资思想,鼓励大家长期投资,减少短期投资的数量,做一个理性的投资者,经过各种观察与分析,通过上市公司的能力来判断其股票是否有价值,不盲目跟从,追随别人;鼓励保险基金和养老基金入市;培养机构投资者;增加书本内容中针对投资与投机的正确理解;限制交易数量,过度投机。更要对散布虚假消息、操纵市场等作弊行为进行严打。任何模式都有可能盈利,关键是用自己的头脑和思维,通过分析、判断、不断的实践,总结出属于你自己的一个模式。
参考文献
[1]张元萍.投资学(第二版).北京:中国金融出版社,2013.
[2]黄向臻.中国股市价值投资与投机的思考——兼论《证券投资学》理论与实际结合[J].福建师范大学学报,2006.
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关键词：有效性；ARMA模型；实证分析
中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：16723198（2007）11012302
1引言
随着生活水平的不断提高，人们已经逐渐有了新的理财观念，不再单一的把资金存在银行，而是积极主动地投资于股票、房地产、基金等理财产品中，享受国家高速经济增长带来的利益。由于股票市场的高风险，使许多保守的投资者望而止步，不敢越雷池半步。那么股票市场是不是完全不可以预测的呢？许多学者对股票市场的可预测性进行了分析。
按照法码1965年在《股票市场的价格行为》一文中的定义, 如果证券价格充分反映了可得的信息, 证券价格总是代表其内在价值的最佳估计,则该证券市场是有效的。法码将有效市场分为3种类型:价格已反映所有包括过去的价格, 交易量和短期利率等历史信息的，为弱式有效; 所有关于公司发展前景的包括过去价格、公司财务报告、管理质量、资产负债表构成、专利数量和会计规范等公开信息都在股票价格中得到反映的，为半强式有效市场; 以及价格不仅反映了关于公司的所有公开信息, 而且反映了只有少数内幕人士知道的内幕信息, 但对投资者做出决策都没有任何价值的，为强式有效。弱式有效市场检验主要通过检验证券价格和收益变动的可预测性进行判断。若其可预测, 过去的股票价格与未来的价格走势有关联, 则市场未达到弱式有效, 反之, 则达到了弱式有效。下面就来分析中国的股票市场是否可由其历史资料进行预测，由此来分析股票市场的弱式有效性。
2变量选择与计量方法的选择
中国股票市场场内交易的市场主要有上海证券交易所与深圳证券交易所，因要考察所有股票的可预测性，所以选用了上证指数与深证成指作为考察对象，来检验它们是否可以通过历史信息进行预测，进而考察整个股票市场的弱式有效性。我们采用了从1992年1月到2007年10月的每月末收盘指数作为研究对象。
在计量方法的选择上，采用了自回归移动（滑动）平均模型，即ARMA模型。根据本文的需要，如果上证指数与深证成指可以构建成ARMA模型，那么中国的股票市场就可以通过历史信息来反应，即中国的股票市场不是弱式有效的市场。
3计量模型与实证结果
3.1对上证指数与深证成指进行单位根检验
由于所要构建的自回归移动平均模型是平稳时间序列模型，所以在建模前先来检验参数的平稳性。使用扩展的单位根检验方法对上证指数与深证成指进行检验。
（1）上证指数（SZZS）的ADF检验结果为，在5%的显著水平下，上证指数存在单位根，由上证指数构成的时间序列不平稳，不能直接进行建模。
（2）深证成指（SZCZ）的ADF检验结果为，在5%的显著水平下，深证成指存在单位根，由深证成指构成的时间序列不平稳，不能直接进行建模。
检验结果表明：上证指数与深证成指所构成的时间序列都不是平稳的时间序列，不能直接运用这两组数据作为参数构建模型。为了消除序列的非平稳性，我们运用指数的变化率作为研究、建模的对象。
3.2对上证指数与深证成指的变化率序列进行ADF检验
（1）上证指数变化率序列的ADF检验结果为，在1%的显著水平下，上证指数变化率序列不存在单位根，由上证指数的变化率构成的时间序列是平稳的时间序列，可以进行建模。
（2）深证成指变化率序列的ADF检验结果为，在1%的显著水平下，深证成指变化率序列不存在单位根，由深证成指的变化率构成的时间序列是平稳的时间序列。
检验结果表明：上证指数与深证成指的变化率序列是平稳的时间序列，可以直接进行建模，下面就对这两个序列构建ARMA模型。
3.3上证指数变化率与深证成指变化率的ARMA模型
（1）上证指数变化率的ARMA模型为：sr2=0.363srt-27+εt-0.761εt-23
（2）深证成指变化率的ARMA模型为：srt=0.628srt-1+0.106srt-3+0.4srt-9-0.365srt-11+εt-0.481εt-1-0.294εt-9-0.213εt-10+0.629εt-11
3.4实证结果与结论
通过上面两个模型的分析，可知上证指数与深证成指都可以由其历史数据进行预测，这就说明了在我国的股票市场上，过去的股票价格与未来的价格走势是有关联的,可以通过过去的股票价格来预测未来的股票价格的走势，中国的股票市场存在比较明显的套利机会，我们只要掌握了中国股票市场中存在的规律，进行动量交易策略，就可以获得稳定的收益，我国的股票市场不是完全的弱式有效的市场。
但是，上证指数与深证成指都可以由其历史数据进行预测的程度并不相同。从上面的模型结果可以看出，上证指数变化率模型的结果明显好于深证成指变化率模型的结果，各项统计指标也是上证指数变化率模型的结果比较显著，即深圳股票交易市场的有效性强于上海股票交易市场。
随着中国股票市场的不断发展，这种套利机会就会被越来越多的投资者所发掘，最终，博弈的结果会使中国的上海和深圳两个股票交易市场越来越趋于弱式有效的市场。这时，市场将反映包括过去的价格, 交易量和短期利率等历史信息在内的所有信息，中国的股票市场也就不存在明显的套利机会，也就更有利于中国股票市场的健康发展。
参考文献
［1］高铁梅.计量经济分析方法与建模［M］.北京：清华大学出版社.
［2］滋维，博迪等.投资学［M］.北京：工业出版社.
［3］郭雪，王彦波.基于ARMA模型对沪市股票指数的预测［J］.时代经贸,2006，（12）.
调查报告大学生调查问卷问卷调查市场
中国有轮回的传说，福兮祸兮，12年一一更迭。中国股市也有轮回的传说，牛市熊市，12年轮流坐庄。据新秦调查数据显示，高达98.5%的被访者有投资意向，其中非常想投资的占全部被访者人数的43.8%；而完全不想投资的仅为被访者的1.5%。由此可见，目前中国居民的投资信心相当坚定，一方面说明人们对资本市场的利好持肯定态度，另一方面也预示着一旦人们手中拥有了闲散资金，将大量涌入资本市场。而这种浓郁的投资气氛，似乎和当年的股疯前奏有所相似。11年过去了，人们依然做着财富梦，轮回也依然在继续。福兮祸兮，牛市熊市，你方唱罢他登场。无论是何种势态，我们都有理由相信，随着人们投资理念的理性化，“全民皆股”将不再是一部悲剧，“股疯”将永不再来。
【范文网】
个操盘理念：利用股评黑嘴推荐个股反向操作，只要是股评（电视、电台、报纸、网络等媒体）晚上推荐过的股票，你就要小心了。股价跌破10日均线甚至10日均线拐头向下则是（短线波段）行情变坏的标志！对处于高位的个股以10日均线或20日均线为支撑谨慎持有，跌破支撑位则减仓甚至止损。周K线选中线牛股，而中线牛股则是依托10日、20日、30日等中长期均线稳步上扬的。rFT}%?
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安徽黄山市大户王智瀚是一位股市投资高手，1994年下半年开始炒股，1999年底主动辞职成为职业股民。王智瀚有一个非常特别的卖出技巧：借助股评“黑嘴”。一次王智瀚发现某证券报在其网站上有一个股评家排行榜，将全国数百位股评家根据荐股成绩列了排行，他发现排名最后几位股评家，只要推荐股票，那股票就非跌不可。王智瀚将排名倒数50位股评家推荐过的股票列出表格，进行仔细分析。发现大多数股评家是水平有限，这些人大多有高学历，但从来没炒过股。也有极少数人从荐股上可以看出是和庄家勾结的，每当庄股进入出货阶段时，他们都异口同声地极力鼓吹该股的投资价值。可往往投资者刚一买进，就被套牢，而且此后股价越跌越深。王智瀚经过反复比对，列出一个12人的名单，以后只要自己的股票被这些黑嘴推荐了，就立即卖出，结果每次都很好地把握了卖出时机，不仅获利丰厚，还常常帮助股友们成功逃顶。)/
©软件开发心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台.王智瀚说：“庄家出货当然不会通知大家的，但却会通知股评‘黑嘴’的，需要靠‘黑嘴’的宣传来顺利出逃，如果紧盯住‘黑嘴’就能发现庄家打算出货的时间。”点评：王智瀚借助于一些股评黑嘴的恶意荐股，来把握庄股的卖出时机，方法奇特，但却行之有效。这也反映出证券咨询行业中存在一些不规范的漏洞，需要在制度上加以完善，同时也提醒投资者千万不要轻信股评，而要注重自身投资水平的提高。C%DWx©软件开发心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台/
“现在的电视股评都快赶上传销了”，前段时间一位投资者愤慨地表示，“那些所谓的专家，在节目中极尽表演之能事，手舞足蹈，激情无限，似乎能把握股市每时每刻的走向，并反复提及某只被‘点中’个股连续上涨的‘事实’”。b$iYZ
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“昨日，大盘果然如我预测的那样出现调整，而我们推荐的股票中又有多只牢牢地封在涨停板上”；“一个人的道行如何，一个人的修行如何，一个人的专业水平如何，全部体现在对大盘的把握上”，“这个市场中没有一个老师能够保证每一次都能为你准确把握大盘的走向，只有我”„„#<
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这位能够百分之百预知大盘的老师，是否言如其实呢？某记者在该公司(以下简称A公司)的网站上连续观看了某老师近一段时间的节目内容。u
1©软件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台89c,6月27日，上证指数大涨2%。节目中，某老师激动地打着响指宣称，“上周五大盘缩量调整，我就告诉过大家多头即将表态，今天多头正在表态”，“明天大盘肯定将继续上攻”。:Gp#
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6月28日，上证指数下跌1.43%。节目中，某老师依然神态自若地宣称，“昨天，市场中所有的人都认为大盘今天还将继续上涨，我没有这样说，我不断地告诉大家，要调仓换股”。说完这句话后，某老师还举出重要的证据，“一位北京的王先生刚刚打来电话说，昨天看了我们的节目，我的观点是今天大盘要下调。””:}
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6月29日至7月5日，大盘连跌5天。某老师每次均以北京王先生的例子(制作成题板)证明自己早就提前预知了此轮下跌，并毫不脸红地表示“全国的观众朋友们都可以帮我作证”。Q
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可以说，如果不是长期观看某老师的节目，这种明显的漏洞的确很难被发现。而每次节目之后，这些
老师们都会慷慨表示要免费赠送一只即将涨停的大黑马，当然，前提就是尽快拨打该公司的咨询热线，接着会要求你加他们某某钻石级别的会员等等。?ks$
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大家都知道，做股评分析本无可厚非，但是，做那些坑人的股评分析，做一些故意误导广大投资者操作方向的股评分析，明显就有违道德有违法律了！虽然现在的新证券法明文规定了：禁止各种传播媒介对上市公司的单只股票进行评价、推介。但是，中国的特色是上有政策，下有对策。现在的股评分析摇身一变，变成了什么所谓的“研究报告”、“研究周刊”等等，似乎变得更加有“文化素养”了，而不是直接推荐股票了！这点，大家看看电视上的股评就很清楚了。总之，无论怎么样，绝对不会相信这些股评黑嘴的分析的，不过，好处还是有的，可以拿他们做为反向指标，就象上面所说的王智瀚股友那样做。y ©软件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台NB<]%
“前几年，电视股评还没有这么泛滥。就是这两年，各个地方卫星电视台上，都开设了诸如股海观潮、股行盛世、股海罗盘、股道争锋、股林狙击手等证券类节目。这些节目一般都在开市前、午间休市时及收市后等几个时间段播出，由一批所谓的专家股评人对股市进行预测。b
©软件开中技术交流平台--软件开发中心技术交流平台q ©软件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台ql 目前在播的证券类节目确实多如牛毛，记者随便换了些地方卫星频道，就发现了贵州电视台的“博股通金”、广西卫视的“前沿证券”、湖北卫视的“股行天下”、四川电视台“股道争锋”、山东电视台“证券时间”、广东电视台“牛股火辣辣”等。f8_h ©软件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台ym_ 看过这些股评节目，大家会发现一个共同点:就是那些所谓的专家，在节目中极尽表演之能事，手舞足蹈，激情无限，似乎能把握股市每时每刻的走向，并反复提及某只被“点中”的个股连续上涨的“事实”。更为重要的一段往往是押后的黑马推荐。8月5日早晨，真庸老师在“股海观潮”栏目中充满鼓动性地疾呼:“今天我还要免费推荐一只飙股„„，当抢钱游戏火爆登场的时候，不会玩？跟我来„„这次推荐的飙股，有望3天内获利20％。” @wlgEl心技平台--软件开发中心技术交流平台sF9` ©软件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台w:)%（不过，要免费获知这只飙股是什么，需要拨打屏幕上的热线电话(当然，这些电话的字体都被放得很大)，且是不知打进去的多少个电话才可获知具体的股票名称。Tk件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台-dknJ “现在的股评类节目已经成灾了！”申银万国的一位分析师说到此事显得很气愤，“球场上有黑哨，电视股评栏目里有‘黑嘴’。那些不负责任诱导股民的‘股评家’就是‘黑嘴’！”有网民还排出了一个“黑嘴榜”。9P?发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台1F9K 说起股评与庄家的暧昧，在当今中国已经是“公开的秘密”。在股市几乎所有“黑庄”背后都少不了“黑嘴”的默契配合。“黑庄”与“黑嘴”组成了一个环环相扣的链条，里应外合，源源不断地生产出一个个股市“神话”、“奇迹”的泡沫。44:0o< 心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台vX)4Z 庄股合作最典型的手法是庄家串联股评人士公然“点股”，某记者就曾亲耳听一位专业股评人士曝出一桩内幕：某知名股评家只要在周末推荐一只庄家授意推荐的股票就可获得多少多少令人咋舌的报酬。C软件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台)wu 随着行情的转暖，虽然股评黑嘴不断地崛起，但是随着中国股市监管制度的完善和股民自我保护意识的提高，广大的中小散户还是可以通过法律这个有效的武器去保护自己的资产的。hs)eKF ©软件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台"uoa 学而不思则罔，当每日三省吾身。孙子说：知己知彼、百战不殆，第一是知己，要分析自身的具体情况和素质，先清楚自己的优点和不足，扬长避短。自省就是永远要保留一只眼睛审视自己，透视自己的投资心态、检点自己的趋势判断是否客观，作策略是否偏颇、总结反省自己的经验教训，提醒自己不要忘 记胜利后所隐藏的凶险；当投资失败时，提醒自己从大局出发，选择摆脱困境的正确道路。66!k.开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台m 控制力来自自省，自省产生忍耐思考，忍者是无敌的。bsxEL ©软件开发中心技术交流平台--软件开发中心技术交流平台)*G 交易的最高境界是无我，无欲、无喜、无忧、无恐惧。成功的交易者总是张着两只眼，一只望着市场，一只永远望着自己。任何时候，最大的敌人，就是你自己。校正自己，永远比观察市场重要。P/1DxM ©软投机市场生存的两个基本原则：顺势交易、严格止损。技术之外，其实就是人性的东西。技术分析其实并不神秘，神秘的只是——人内心的恐惧与贪婪！技术分析是有限的，而人性分析才是无限的，我们要学会用无限的人性去不断拓展有限的股票分析技术。只有这样，我们才能不断地丰富和补充我们人类的伟大知识文化!1E?] 立足眼前，放眼未来！不要被目前证券市场暂时性的发展困境所吓倒而退出了这个行业，把握好学习的时间，要知道熊市是我们加强学习实战锻炼的最好时光（牛市都忙着赚钱了，那有时间学习啊）。只要“牛市”一到来，我们就能凭借自己在熊市中日以继夜锻炼而得来的——成熟的“技术战法绝招”，去获取自己人生的“最大金矿”！jtW （华侨大学工商管理学院，福建泉州362021） 摘要：对我国股票市场有效性的实证检验，不同的检验方法、样本区间和数据处理方法，都可能会影响得出不同的检验结论。本文阐述了近年来学者关于我国股市有效性的研究成果，并对其进行了总结和评价。关键词：有效市场理论；中国股市；有效性中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1008-4428（2011）01-85-03 一、引言 自从1952年Markowilz在《金融杂志》上发表“资产组合选择”后，金融经济学的发展就产生了大爆炸。数理统计方法的应用使经济学家得以用数学公式来刻画投资的收益和面临的风险，这使经济学家雄心勃勃地想在金融学中也像在以前的经济学中那样建立一般均衡模型，在这些模型中最出最完美、也是被检验和讨论最多的模型就是Sharp的资本色、 资产定价模型CAPM。同样经济学中的传统的理性人假设也被应用到资本市场中来，资本市场中的理性人被认为可以立即接受和准确地处理信息，这是资本市场达到一般均衡的基础，这一理论最终被形式化为有效市场理论EMH。Samuel-在随后的年代中，Fama为son(1965)最早论及了市场有效性， 这一理论的建立作出了卓越和决定性的贡献。 二、股票市场有效性的提出 EMH）理论是资本资本市场有效性（或称资本市场效率、市场和投资学理论研究的基础性理论，资本市场的有效程度不仅决定了投资者和企业应该采取怎样的理财策略或投资策略，也决定了政府所采取的监管政策，资本市场有效性指的是资本市场的信息效率。Eugenef.Fama（1965）指出如果证券价格充分反映了可得的信息，总是代表其内在价值的最佳估计，则该证券市场是有效的。用数学的语言来表示，即是：Φt为完全反映在时间t设Pjt+1为证券j在时间t+1的价格， 的价格中的信息集，E(Pjt+1/Φt)为在时间t信息集Φt下对证券j在时间t+1的期望价格，Xjt+1是证券j在时间t+1的超额市场价值，即Xjt+1=Pjt+1-E(Pjt+1/Φt)，若市场有效，则E(Pjt+1/Φt)=0 [1] 我国股票市场经过十几年的运行，总市值在国民生产总值中的比值不断上升，影响也越来越大。但也出现了不少问题，诸如庄家操纵股市损害中小股民、公司上市圈钱和大股东挪用资金等，我国学者针对这些问题进行了大量的研究。本文主要是从弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场三个方面进行综述。 1、中国股市尚未达到弱式有效 俞乔（1994）在《市场有效、周期异动与股价波动》一文中，通过使用误差项的序列相关检验、游程检验和费参量性检验的方法研究股价波动，发现过去的股价变动会影响到未来股价的变化，破除了中国股市非有效的结论。[2]吴世农（1996）对沪深股市20种股票的日收益率的时间序列进行研究，认为这20只股票日收益率的时间序列不存在显著的系统性变动趋势，但是他并没有因此断定中国股市达到弱式有效，而是通过分析自己的研究方案，中国股市尚未达到真正（2000）使用两种线性回归模型来意义的弱式有效。[3]奉立城 检验中国的股票市场是否存在显著的“周内效应”。他认为，中国股票市场并不存在绝大多数发达国家股票市场和某些新兴股票市场所普遍具有的显著为负的“星期一效应”，沪深两市在不同程度上都存在着显著为负的“星期二效应”和显著为正的“星期五效应”。这种异象问题的存在，正说明中国 [4] 股市没有效率。叶中行和曹奕剑（2001）对短时间(分钟)内的 收益率统计Hurst指数进行了分析，指出在一定条件下股票运动并不满足布朗运动模型，也就意味着证券市场不是有效的。[5]胡波等（2002）利用随机游走模型，对中国证券市场的有效性进行实证研究，结果表明中国证券市场尚未达到弱势有（2003）在《中国股市有效性的实证分析》效。[6]贾权和陈章武 一文中，指出流通市值、市盈率、账面/市场价值的比率等在一定程度上能够反映收益率，且收益率和市场p值与以CAPM模型所进行的预测成负相关，这种负相关关系恰恰反映了中国股市的非有效性。[7]陆蓉和徐龙炳（2004）通过研究发现我国股纂市场存在显著的非对称信息效应。在牛市阶 。也称{Xjt}为信息集{(t)}下的“公平游戏”。并将有效 半强式有效市场和强式市场分为三种类型：弱式有效市场、有效市场。这三种有效市场是递进的关系，后一种有效市场都包含了前一种有效市场的内容。通过建立“公平游戏”模型，检验在不同信息集合下，投资者能否获得超额利润来判断市场的有效程度。 三、中国股票市场有效性检验的理论成果 -85- 段，“利好”消息对股票市场的影响大于“利空”消息的影响；在熊市阶段， “利空”消息对股票市场的影响大于“利好”消息的影响。这种“弱市恒弱，强市恒强”的论证，说明了我国股市缺乏有效性。[8]吴振翔和陈敏 （2007）通过设计多种投资组合方式，对我国股票市场的统计套利情况进行了检验，实证发现在短期(3个月)内， 不能否定市场中无 第一文库网 2、中国股市已经达到弱式有效 李学等（2001）通过实证研究表明深沪两市A股指数1991~1992年有效性程度较差，1993年以来有效性程度逐渐提高，基本达到弱式有效。[10]张兵和李晓明（2003）采用时变系数的AR(2)回归模型实证断定中国股市1997年己经是弱式有效。[11]戴晓凤等（2005）利用扩展的单位根(ADF)检验，结果显示除上证综合指数外，其他指数都通过了弱式有效的检验 [12] 。王少平和杨继生（2006）在“联合p值综列单位根检验 的.扩展及其对中国股市的弱有效性检验”一文中，对中国证券市场的各组成部分的价格指数进行综列单位根检验，结果表明我国证券市场各主要价格指数服从综列单位根过程这一结论隐含了我国证券市场具有弱式有效性。[13] 3、中国股市尚未达到半强式有效 许晓磊和黄良（2002）以上市公司被处罚的实例为基础，利用事件研究法对信息公布前后样本公司股票价格和交易量的反应进行分析，结果发现我国股票市场未达到半强式有效。[14]肖军和徐信忠 （2004）在《中国股市价值反转投资策略有效性实证研究》一文中，通过实证分析发现在中国深沪A股股票市场上，以账面价值与市场价值比等指标构造的价值反转投资策略可以产生显著的超额收益率，这说明中国深沪A股市场尚未达到半强式有效。[15]陈志国和周稳海（2005）指出市场对绩优公司的信息存在明显的过度反应，对绩差公司的信息又存在明显的反应不足。由此可见，我国证券市场尚未达到半强式有效市场。[16]唐齐鸣和黄素心 （2006）指出沪市和深市对ST戴帽和摘帽前后普遍存在的异常收益，而且对事件信息的反应较慢，认为中国股市不是半强式有效的。[17] 四、当前研究的局限性和研究前景展望 上述文献是近年来有关中国股市有效性研究的成果，应用的理论、模型及研究角度不同，结论不尽一致，但总体看有如下特征：（1）我国股市没有达到弱式有效结论的文献，样本时间跨度都较长，一般是从股市建立初期到近年股市数据；2）我国股市已达到弱式有效结论的文献，样本时间跨度较短，一般是从1996年以后到近年股市数据，而且基本上是通过时间序列相关性检验和游程检验来检验股价随机游走性；3） 用时间序列相关性检验、游程检验以外方法(如ARCH类模型)或从其他角度研究,基本上是中国股市未达到弱式有效的结论。近年有关我国股市有效性研究结论不同，可能有以下原因：（1）选取样本不同；（2）所用理论和模型不同；（3）研究角度不同。这会造成文献结论之间不可辨真伪、不可对比，使文献结论可靠性下降。通过具体分析，可以得出以上学者的研究中存在着以下一些的问题： -86- 1、大部分学者都选择市场交易数据，利用以上提到的一些数理统计上的方法处理数据，但是数理统计的方法对数据的要求比较严格，通常需要较长时间段的数据，比如国外的研究一般都采用10年左右的数据。 2、另外做实证分析时通常要求市场的一些基本要素保持稳定，在我国股市这样一个新兴的、政策面多次发生动荡的非稳态市场上，样本数据本身也缺乏稳定性，利用这样的数据做出的实证研究其得到的结论的正确性、准确性值得深思，而且以上研究中由于选择的检验方法不同，也导致了结论迥异，这说明这些检验方法只能作为验证市场有效性的必要条件，而不是充分条件，仅仅由于通过了某种检验就得出市场已具备有效性的结论是不成立的。 五、结论 股市建立初期，无效可能性很大，随着股市发展，有效性提高，可能达到有效。如果选取样本数据时间跨度长，初期无效性对后期有效性叠加后会影响对这整个时期研究的结论，就可能与当前股市有效性实际不符，因而在研究中需要注意：（1）考虑上述这种影响，并在研究中设法消除；（2）随机游走检验只研究滞后一阶相关性，但被解释变量可能与滞后多阶有相关性，尤其我国投资者不成熟，投机意识强烈，且可能存在这种长记忆性，只检验滞后一阶就不能说明时间序列变量相关性；（3）其他方面，我国股市仍存在不少问题：有关法律体系不健全、监管体系不成熟、监管力度不足、交易规则粗糙、 交易所运作效率低下、投资者不理性、投机动机严重、信息披露制度不健全、上市公司和证券公司造假现象严重等。在这种情况下很难说我国股市已达到半强式有效。综上所述，我国股市有效性在发展中不断提高，目前比建立初期有所提高，但有效性逐渐增强，基本上可以认为已经达到弱式有效，但尚未达到半强式有效。参考文献： [1]EugeneF.Fama.EfficientCapitalMarkets:AReviewofTheoryandEmpiricalWork[J].JournalofFinance,1790,(03):89-92. [2]俞乔.市场有效、 周期异常与股价波动―――对上海、深圳股票市场的实证分析[J].经济研究,1994,(09):23-25. [3]吴世农.我国证券市场效率的分析[J].经济研究,1996,(04):23-28. [4]奉立城.中国股票市场的“周内效应”[J].经济研究,2000,(11)：9-12. [5]叶中行,曹奕剑.Hurst指数在股票市场有效性分析中的应用[J].系统工程,2001,（03）：15-20. [6]胡波,宋文力,张宇光.中国证券市场有效性实证分析[J].经济理论与经济管理,2002,(07):33-36. [7]贾权,陈章武.中国股市有效性的实证分析[J].金融研究,2003,（07）:21-26. [8]陆蓉,徐龙炳“.牛市”和“熊市”对信息的不平衡性反应研究[J].经济研究,2004,(03):65-72. [9]吴振翔,陈敏.中国股票市场弱有效性的统（下转第54页） （（ 到各个职能处室的，讲究效益，讲究成本，促进节约。建立以奖代罚的奖励制度，对执行内部会计控制好的内部人员及部门予以表扬及表彰。 在单位内部建立健全内部会计控制制度是当务之急，用制度约束人，用制度管理人，关键是提高人的整体素质，提高人的自觉性，提高人的全心全意为人民服务的宗旨意识。行政事业单“人”的控制，对位内部会计控制应实行全员控制，也就是对主体人的控制要充分体现“以人为本”的理念，约束和激励相结合，充分发挥与调动每个人的积极性，使每位职工关注自身修养，不断提高自己的素质，在单位内部形成和谐的环境，打造积极向上的团队精神。通过全员控制，达到内部会计控制的目的和效果，从而促进我们各项事业的健康有序的发展。 办好、办成任何一件事情都离不开周围的环境，内部会计控制制度的建立与实施，以及有效运行，同样也离不开社会这个大的环境。加强对单位内部主体“人”的控制，同级财政、审计、纪检、新闻媒体等相关部门和单位也责无旁贷，也要负起相应的责任，加强对机关和事业单位不同层面人员的监督和检查，共同努力，以促进各单位内部会计控制目的的实现。参考文献： [1]编写组编.江苏省财会理论与实践(第一版)[M].江苏人民出版2006,（07）.社， [2]乔云华著.地狱门前与李真刑前对话实录(第一版)[M].新华出版社，2004,10. [3]葛忠亚.一支笔审批的弊端及应对措施[J].江苏商业会计,2003,(01). [4]葛忠亚.加强行政事业单位内部会计控制措施的研究[J].江苏商业会计,2008,(05). [5]葛忠亚.加强行政事业单位负责人在内部会计控制中存在问题的探讨[J].王肇庆主编:让思想启迪未来(第1版)[M].中国经济出版社，2008,12.作者简介： 葛忠亚，男，江苏人，中共党员，研究生学历，高级会计师，江苏省《世界名人录》，被中国管理科学院授人口和计划生育委员会，入予“人文社会科学名家”称号。主要研究方向：行政事业单位财务管理，内部会计控制。 规章制度的同时，还要培养会计人员的正义感、责任感，把职业道德作为行动指南，规范自己的执业行为。加强会计人员的职业道德教育，尤其是职业道德修养，增强责任感，自觉遵守和执行有关的法律、规章和制度，牢固树立爱岗敬业精神。 (2)不断提高业务素质，由于财务人员水平参差不齐，会计业务知识又是不断更新的，具有政策性强、业务性强的特点，要求新业务，不仅要学习会计业务方会计人员要不断地学习新知识、 面的知识，还要学习管理方面的知识，不仅要成为会计方面的专家，还要成为管理方面的管理专家，提高资金的使用效果，要成为多面手，这样才能更好地做好领导的参谋和助手，确保会计信息的真实、完整、可靠。 (3)提高财务人员的地位。在实际工作中，会计人员承担的责待遇普遍不高，因此要建立一种与任重大，而会计人员的地位、其职责相匹配的机制，比如在政治上提拔重用、在经济上提前进行工资晋级等措施。同时会计人员也要更新观念，不能总是怨天尤人，要知道有为才有位的道理，会计人员应发挥主动性，以自己的聪明才智进行创造性地工作，使财务部门在单位内部职能部门中处于重要地位，使单位领导认识到使用会计信息、发挥会计参谋作用的重要性，争取领导对会计工作的支持，提高会计人员的地位。这样会计人员也能更好地开展财务工作。 3、提高职工整体素质，树立全员参与意识 单位各项工作的开展都离不开广大职工的积极参与，职工是单位的主人翁，内部会计控制制度的实施，同样也是如此，只有发挥职工的主人翁精神，全员参与，共同遵守，才能确保我们控制目标的目的。 (1)单位制度的建设和有效运行要依靠全体职工来帮助实施的，充分发挥每个职工的能动作用。 (2)加强对职工的宣传工作。职工对内部会计控制不了解，这就要求我们对职工要进行宣传解释力度，力保单位内部从领导到职工都充分了解制度的重要性，并且知道具体该如何操作，并且在日常工作中按照制度各司其职，避免出现差错和问题时有关人员以对制度不了解为由而相互推诿。 (3)单位内部也要建立相应的考核制度，加强经费管理。财政部门对单位进行了考核，单位内部也要制定相应措施，财务部门即要保证经费的使用，也要确保经费的安全，同时也要促进经费的效益，避免浪费，特别对行政机关来讲，各项项目经费都是划 （上接第86页）计套利检验[J].系统工程理论与实践,2007,(02):59-63. [10]李学等.中国证券市场有效性的游程检验[J].统计研究,2001,（12）:39-43. [11]张兵,李晓明.中国股票市场的渐进有效性研究[J].经济研究,2003,（01）:39. [12]戴晓凤,杨军,张清海.中国股票市场的弱式有效性检验:基于单位根方法[J].系统工程,2005,(11):11-13. [13]王少平,杨继生.联合p值综列单位根检验的扩展及其对中国股市的弱有效性检验[J].统计研究,2006,（04）:36-41.[14]许晓磊,黄良文.上市公司被处罚后股价表现的实证研究 [J].统计研究,2002,（08）:67-70. [15]肖军,徐信忠.中国股市价值反转投资策略有效性实证研究[J].经济研究,2004,（03）;72-75. [16]陈志国,周稳海.我国证券市场“末班车现象”与市场有效性的经验分析[J].商业研究,2005,（24）:18-23. [17]唐齐鸣,黄素心.ST公布和ST撤销事件的市场反应研究[J].统计研究,2006,（11）:48-52.作者简介： 纪华东，男，华侨大学工商管理学院2008级硕士研究生，研究方向：会计学。 -54- ★ 民营科技企业产权问题研究综述 ★ 汉语拟声词研究综述 ★ 会计信息化研究综述 ★ 汉语量范畴研究综述 ★ 浅谈国内外生态投资研究综述 ★ 汉语音韵研究综述(上篇) ★ 国际商务谈判礼仪研究综述 ★ 大学人才培养模式研究综述 ★ 现代生态补偿研究综述 Fama和French (1993, 1996, 1998) 提出由市场因素、规模因素及账面市值比因素所构成的三因素模型能够很好地解释美国及其他国家的股市收益率的变动。以我国股市为研究对象, Wang (2004) , Wang和Iorio (2007) , Eun和Huang (2007) 等都证实我国股市中存在着显著的规模和账面市值比效应, 国内学者如汪炜和周宇 (2002) , 朱国宪和何治国 (2002) , 杨炘和陈展辉 (2003) , 吴世农与许年行 (2004) 等都得到了相同的结论。 但也有结论相反的研究, Drew, Naughton和Veeraraghavan (2003) 指出我国股市的账面市值比效应的方向却与先行研究相反。Chen等 (2010) 发现账面市值比能够有效地解释横截面股票收益率的变动, 但是规模效应却不能。Wang和Xu (2004) 指出企业规模与流通股比率能够有效地解释横截面股票收益率的变动, 但是账面市值比却不能。贺炎林 (2008, 2010) 指出三因素模型不能对横截面股票收益率作出合理解释, 指出改进后的条件定价模型能够很好地解释横截面股票收益率。赵华和吕雯 (2010) 对我国股市股票动态风险溢价进行研究发现, 风险溢价在不同组合中有较大的差异。综上所述, 对于我国股市的规模、账面市值比效应及三因素模型的研究未取得一致的结论。 本文的研究动机是对未取得一致的结论的规模和账面市值比效应及三因素模型进行研究, 依据本文的研究结果, 证实了我国股市与国外股市相同地存在着显著的规模和账面市值比效应, 并且三因素模型能够很好地解释我国股票收益率的横截面变动情况。本文的结构如下:第二部分介绍数据及研究手法, 第三部分是实证分析结果, 第四部分是稳健性检验, 最后是总结。 1 数据及研究方法 1.1 样本选择 本文的数据来源是CSMAR, 包括1993年7月-2010年6月的沪深两市的所有A股上市公司。采用1995年7月-2010年6月期间的数据来分析规模和账面市值比效应及三因素模型 (1) ;采用CSMAR所提供的沪深两市所有A股上市公司综合A股月市场回报率和月度化的定期整存整取1年利率, 分别作为市场组合的代理指标及无风险利率 (2) 。为了避免新上市公司股价剧烈变动对实证分析结果的影响, 剔除了上市公司上市后头6个月内的股价数据。 1.2 三因素模型的构建 本文采用与FF (1993) 相同的方法构建规模及账面市值比组合。如表1所示, SMB和HML因素在样本区间中的月平均值分别高达0.7512% (年度9.0145%) 和0.8614% (年度10.3372%) 。Campbell (2000) 指出在美国股市SMB因素呈现下降趋势。久保田和竹原 (2007) 指出在日本股市也存在着相同的现象。为了检验我国股市的状况, 将样本区间分为两个相等区间, SMB因素的月平均值从前半期的月度1.0538% (年度12.6458%) 下降至后半期的月度0.4486% (年度5.3832%) ;HML因素的月平均值从前半期的月度1.2715% (年度15.2579%) 下降至后半期的月度0.4514% (年度5.4165%) 。月平均值差异的t值分别是5.34和5.88, 这表明我国股市也存在着与美国和日本股市相同的特征。 相关关系矩阵表明市场与SMB因素, 市场与HML因素, SMB与HML因素的相关系数分别为0.077, 0.1806和0.2175, 另外斯皮尔曼等级相关系数也不是很高, 因此可以说在样本区间的三因素之间的相关关系较弱。 1.3 对三因素模型的时序列回归 为了验证三因素模型在我国股市的有效性, 采用了与FF (1993) 相似的方法来构建规模及账面市值比组合, 构建3×3, 共9个组合的方式 (3) 。并使用Memmel (2003) 修正后的Jobson和Korkie (1981) 检验方法对2组夏普比率的差值的统计有效性进行检验, 表2中与FF (1993) 相似, 尽管小、中规模组合中的样本占总样本的70%, 但市值合计只占总样本市值和的30%, 相反的大规模组合虽然只占总样本比率的30%, 但所占市值比率达到70%。 注:市场因素是沪深两市所有A股上市公司综合A股超额月市场回报率, SMB是小公司组合与大公司组合之间的收益率的差异, HML是高BE/ME组合与低BE/ME组合之间的收益率的差异。在相关关系矩阵中对角线左下方是相关系数, 右上方是斯皮尔曼等级相关系数. 2 实证结果 2.1 规模和账面市值比效应中国股票市场有效性研究综述 篇6
中国联通股票分析报告 篇7
组合的账面市值比是在t年组合构建时点计算的, 其中BE是t-1年会计年度末的账面价值, ME是t-1年末的总市值。组合年平均市值是t年6月末的组合的总市值。这些描述性统计是1995年-2009年每年6月末组合构建时各变量的平均值。
表3 Panel A表明在每组规模组合中平均收益率和夏普比率都是从低账面市值比组合至高账面市值比组合呈上升趋势, 同样在每组账面市值比组合中平均收益率和夏普比率都是从小公司组合至大公司组合呈下降趋势, 收益率的差异的平均值基本上都是显著的, 可见我国股市中存在着显著的规模及账面市值比效应。
Panel B表明在前半期 (1995年7月-2002年7月) 存在着显著的规模及账面市值比效应。Panel C表明在后半期 (2003年1月-2010年6月) 中规模及账面市值比效应不论是在平均差异的大小及其在统计上有效性都有所下降。这与我前面所得到的我国股市SMB和HML因素呈现下降趋势的结论相一致。
2.2 三因素模型回归分析结果
表4显示了9个组合的收益率分别对市场因素和三因素模型截距α及其t值, 调整后R2。可知, 首先分析当市场因素是唯一的说明变量时, 小公司与大公司组合的调整后的α的差值和高与低账面市值比组合的调整后的α的差值分别的t值表明有4个α是显著不等于0, 并且调整后的R2在70%-92%之间变动, 平均值79.8%, 这些都说明市场因素虽然是影响股票收益率的主要因素, 但还受到其它风险因素的影响。
注:t () 表示t值.
如果在市场因素的基础上加入SMB和HML因素后, 调整后的α的变动范围从市场因素是唯一的说明变量时的-0.447%~1.171%, 减小到-0.299~0.218, 所有的都显著等于0, 并且调整后的R2也均有提高, 平均值达到94.8%, 可见, 三因素模型能够很好地解释我国股市收益率的变化。
3 稳健性检验
本研究是按照FF (1993) 相似的方法对三因素模型进行测算, 当然还有其他的测算方法可供选择, 其他的测算方法可能会对实证分析的结果产生影响, 下面对其他可利用的测算方法及对实证分析的结果产生影响进行讨论。
我国与发达国家股市上一个明显的区别就是股票是分为流通股与非流通股, 虽然股改后已消除此区分, 但在实证研究中有些学者使用流通市值来测算规模 (汪炜和周宇, 2002;吴世农与许年行, 2004;Wang和Xu, 2004;贺炎林, 2008, 2010) , 也有些学者使用总市值来测算 (Drew, Naughton和Veeraraghavan, 2003;Chen等, 2010) , 也有学者指出沪市在平均上市公司规模及规范性上都比深市好 (Drew, Naughton和Veeraraghavan, 2003) , 因此本文对按市值分组的3种标准进行讨论。 (1) 分组标准使用沪深两市的流通市值; (2) 分组标准使用沪市总市值; (3) 分组标准使用沪市流通市值三种手法。表5列出了上述三种分组的标准所得到的三因素模型对9个规模及账面市值比组合的收益率回归后得到的截距α及其t值, 调整后R2。可知, 使用不同的分组手法构建三因素模型时, 虽然会产生一定的影响但三因素模型对我国股市收益率的具有解释能力的结果基本不变。
账面对市值比 (BE/ME)
4 结论
我国股市成立至今的迅速发展已吸引了国外投资者, 虽然有许多学者对我国股票市场的规模和账面市值比效应及三因素模型进行了研究, 但所得到的结果并不一致。因此重新检验上述内容是非常有意义的。本文使用沪深两市1995年-2010年的15年的样本区间, 并采取了与FF (1993) 相似的手法进行了实证分析, 证实了我国股市存在着显著的与其他发达国家的股票市场相似的规模和账面市值比效应, 并且验证了三因素模型能够很好地解释我国股票收益率的横截面变动情况。上述结果不仅会对国内的投资者提供在我国股市理性价值投资策略可行性的依据, 同时对国外投资者针对我国股市制定投资策略方面也将提供有益的信息。
参考文献
[1]贺炎林.基于状态转移信息对FF三因子模型的改进[J].中国管理科学, 2008, (16) :7-14.
[2]贺炎林.基于条件贝塔信息对横截面收益的解释[J].数理统计与管理, 2010, (29) :529-543.
回望2011，在国外，中国概念股遭遇猛烈追杀，从年初到11月底，有67家中概企业，不同程度地遭到来自第三方的公开质疑。其中，29家被勒令退市，9家通过私有化退市，1家主动退回OTCBB场外市场交易，1家因申请破产而退市。此外，还有10家因为连续30天以上低于1美元，收到了交易所发出的退市警告，有6家企业的股票被停牌至今。如今，中概企业70%的股票价格已经跌至5美元以下。
再放眼国内，10年磨一剑、被期望为“中国版纳斯达克”的创业板，沦落成了变脸板，套现板。最新的三季报显示，创业板200多家上市公司中有超过1/3的净利润同比下降，其中53家净利润同比降幅超过30%，平均净利增长不及去年的一半。那些曾经光环无限的创业高管们加速辞职，盘算着半年后就可将手中股份套现，两年来创业板高管离职公告170余份，仅今年前三季度就发布了120份。
一边是中国股票在境外的集体沦陷，另一边是所谓未来之星的创业家们的巧取豪夺；在外是一片令人震惊的业务吹嘘、财务造假，在内则是高管不论企业死活地攫取快钱，对于股市投资者而言，上市企业和高管对投资人负责的信用契约似已成为难得一见的稀有物。
“原来他们还只是在法律缝隙中将坏事做尽，现在他们却走得越来越远。”一位从业20年的美股分析师如此形容去美国股市寻求IPO的一些中国企业。逻辑十分简单，美国有完善的股票市场体系，相对宽松的市场准入机制，以及丰富的资金及上市资源。国内企业只要披上VIE（Variable Interest Entities，可变利益实体）外衣，顺利绕过审批路障，在PE的助推下，都可以比较轻松地实现美国上市。
其实，在美国，利用跨境监管不足，境内外信息不对称，为预上市企业“上妆”美化早已生成一条产业链。只是从原来的“轻描淡写”到“浓妆艳抹”，企业的包装越来越惊人，欺骗甚至欺诈的成分越来越多。当鼓吹中国神话的泡泡已经难以赚钱时，做空中国概念股成为了新的选择。
而很多中国概念股企业本来就对美国证券市场的游戏规则和各参与方不是特别熟悉，“不知道水有多深”，被做空机构袭击后不得不突然间接受律师、审计师、证监会和投资者等市场各方的价值审判，如果自身缺乏过硬的资质，授人以失信之柄，则企业自然将遭受惩罚，就像东南融通那样，数月之间便分崩离析。
国内又是另一番景致。在企业中流传这样的话：“上会了，是小胜；过会了，是大胜；上市了，就万事大吉坐等收钱了。”看看创业板那高得离谱的市盈率，原始股票可能获得成百上千倍的回报，一夜暴富之梦在众多企业高管中发酵，鲜有几人还坚守创业时的理念。
PE和券商更是推波助澜，两者植根于自身利益，一味地美化企业，助其登陆创业板。如果说，在美国市场上市还只是为企业“上妆”，那么在国内就转为“直接整容”，为做大利润，想方设法补缴税款，为勾连商业故事，做出各种关联的皮包公司手法变化多端。而所谓的保荐人和发审委制度几乎失效，保荐人不兜底，随意跳槽，发审委没有真正的能力去识别一个公司的未来价值，导致了逆向选择和复杂的寻租。
就这样，多方耦合下，心怀不轨者在创业板上大行其道，示范效应下，效仿者越来越多，最终变成了如今“强盗贵族横行”的创业板。
重振股市信用希望何在
如此窘境，根源在于商业信用的沦丧。股市这样虚拟经济体系并非乌托邦，它紧紧地与实体经济体绑定，商业信用正是绑定两者的纽带。发行股票时，主事人以办好企业吸引投资者，投资者以此为前提做投资，中国股票不断失去这样的信用羁绊，没有了市场交换中基本的道德秩序，只能落得股市变赌市，上市成圈钱。
回顾中国股市的建立，最初就是为国企厘清产权结构，筹集资金的用途，当时是不得已的选择，以国家信用保证，再有序上市本无可厚非，可是后来随着上市企业越来越多，性质越来越复杂，这群企业的信用又有谁能背书？
的确，从上世纪90年代开始，经济合同失效，三角债盛行，再到后来的假冒伪劣盛行，商业信用这个在人们经济交往中最基本的行为准则变得越来越无力，发行审批时紧时松，将良莠不齐的企业送入股票市场，加之行政干预众多，没有完善的市场体系，使得从事交易的投资人难以识别，身陷其中。后来，更有龌龊的企业妄图将这套经验运用到美国股市中，试图拼凑出一个个中国神话。
可惜的是，在市场化发达的美国，商业信用早已有充分的市场化手段保证，对单个股票做空成为惩戒、震慑信用缺失者的最佳手段。最近曝光的一份资料显示，著名做空机构“香橼”（Citron）做空中国概念股的成绩是16胜2负，而类似东南融通、新华财经等7只股票则直接退市。有专家估计，如此做法，香橼可能利用做空获益过亿美元。正如其CEO安德鲁·莱福特所言：他们善于揭露被掩盖的故事。
做空事件对拟上市融资的创业公司来说是坏消息吗？一方面，这的确会导致VC/PE们的投资越来越趋向谨慎，从而令创业公司融资难度加大。但正所谓苍蝇不叮无缝的鸡蛋，大浪淘沙始见金，真正的优秀企业不会受此类事件的影响。而且，长期来看，做空也会起到市场净化的作用，促进企业与资本市场之间的相互理性认知。
回头再看，香橼数次做空的新东方和哈尔滨泰富电气却屡创新高，连续4次做空奇虎360的报告也未能撼动其股价。足见如此市场化的做空，既可以让那些缺乏商业信用、大肆鼓吹造假的企业备受打压，又不会伤害到真正合规守信的企业，是远比僵化审核机制优良的试金石，值得国内借鉴。
“公开、公平、公正”的三公原则一直被视为商业信用的在股市上的映射。在这样一个多元博弈的市场上，如果由浑水、香橼们健全信息公开和权利制衡的生态，削弱上市公司的绝对主导权，壮大小机构与散户的力量，实现更加均衡的博弈，将有助于三公逐步完善，股市的商业信用也将重新得以树立，市场重获有序化基本保证。
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