信用评级注意事项（精选8篇）
（1）财务报表未经审计或审计报告出具保留意见（针对同时满足 BBB－级以下，且授信余额或拟授信总量达到 1 亿元以上的评级客户或 AAA 级客户），应下调一个基础信用等级。
（2）或有负债金额超过资产总额的 100％，应下调一个子级。专业担保公司除外。如 A 下降为 BBB+；BBB+下降为 BBB 等等。
（3）无效资产占资产总额比例超过20％或超过净资产，应下调一个子级。对或有负债金额的填写和审核，依据会计报表附注和企业征信系统信息（“保证担保”部分），当上述来源显示的或有负债金额不一致时，以金额较高者为准。对于个别可能存在的企业征信系统信息维护不及时导致或有负债金额不准确的情况，应要求或有负债所在银行出具证明，否则仍按原金额做出相应处理。
（4）采用 PD 模型的客户评级，对于经营性净现金流、净现金流两项指标同时出现负值情况，原则上应作降级处理。具体按以下原则掌握：经营性净现金流、净现金流两项指标负值较大，其中之一占总资产或主营业务收入（新版财务报表为营业收入）比例超过 20％，应下降一个基础等级，其余情况不降级。对于投资公司，判断现金流负值是否较大时，可以不考虑占主营业务收入比例情况。经营性净现金流、净现金流两项指标一正一负、同时为正，可不降级。
（5）如果评级的财务报表（最新的财务报表）发生以下情况，亦应降级： 年数据不衔接且无特别说明，报表数据有误，未编制年初数据，无理由更换会计师事务所致使审计质量下降，前一年财务审计中出现的问题具有延续性、对当年报表会产生负面影响，等等。
（6）对新组建企业定性指标的评分应持审慎态度，原则上定性指标不能全部为满分；可扣可不扣时，要做扣分处理；如果根据企业实际情况，某项指标确实应评满分，业务发起部门应在 “客户信用评级基本信息表 ”中做出相应取值理由说明，并在V3.0 审核流程意见中予以提示，否则审核人员可进行扣分或降级处理。
（7）对新组建企业的财务信息质量：若报表未审计、虽经审计但存在保留意见、提供虚假或严重虚假的，应倒扣 5 或 10 分。
（8）对风险分类结果恶化应该酌情降级：符合违约定义（授信本金或利息逾期 90 天以上、风险分类次级、可疑、或损失类），直接认定为D 级；次级类授信客户，如果本金及利息逾期未达到 90 天，降级后级别不超过 BB＋级（新建类 BB级），如果预测还款存在困难、资产质量将进一步恶化、逾期天数将超过 90 天，可直接下降至 D 级；五级分类为高风险关注类的客户，降级后级别不超过 BB＋级（新建类 BB 级）；五级分类为非不良类（含高风险关注类）的减值贷款客户，降级后级别不超过 BB＋级（新建类 BB 级）。
二、其他需要明确的问题：
1、新组建企业标准
（1）成立未满两个会计、新设合并、分立后名称变更的企业法人客户，吸收合并不视为新组建企业。
（2）到评级时点为止，成立已经超过两个会计，由于在前一个会计内企业尚未开始经营或处于项目建设期，未编制前一会计报表或无法提供前一完整的会计报表的企业法人客户。以上情况主要适用于建设期超过 2 年的大型生产企业、公共基础设施（包含房地产项目公司）等建设周期长的客户。（3）对“完整财务报表”的判断，核心依据是销售收入（投资管理型公司除外），但是如果企业成立多年、出现经营转换当年停产没有销售收入，或者房地产公司分期开发项目、各期之间出现销售中断、销售收入大幅减少甚至没有销售收入，此类情况不属于新组建。
（4）成立满两年但只有最近一年完整财务报表的批发零售类企业，不能使用新建类模型评级。
（5）对于改制企业，无论企业改制采用何种方式，应遵循“实质重于形式”原则，如果企业的经营实质未发生根本变化，两年的财务报表数据能有效衔接，则不采用新建类企业模型评级。
2、新组建企业评级指标体系相关指标
（1）“期末已完成项目投资额”指标，只适用于房地产开发业、制造业、公共设施业、投资型企业和项目公司，应根据实际投资额填写，并提供证明依据。如无此项数据，可用“期末固定资产合计”指标代替。其他类型客户此项指标为0。（评级计分为资金自给率：6 分）（2）“现金流量预期 ”指标，评级时点采用的现金流量表显示其经营性净现金流量为正值时为满分，负值及无法提供现金流量表此项不得分。（评级计分为经营性净现金流量：6 分）
（3）“政府支持度”指标，选择 “重点支持”必须提供当地政府对该企业税收或土地使用方面的优惠政策或列入国家重点支持项目的相关证明材料，不能提供重点支持依据按“一般支持”计分。（评级计分为重点支持：6 分；一般支持：3分；其他：0 分）
（4）主要股东背景评分标准，股东是世界 500 强企业该项计分满分；如股东非世界 500 强企业，但属大型绩优企业，其资产规模、盈利水平或综合竞争力行业排名居全国前 10 名，得 6 分；否则计分最高只能为 4 分。
3、债务承受额的计算及无效资产包含的内容
（1）、债务承受额＝调整后所有者权益*信用系数*授信份额系数
新的集团客户授信管理办法印发执行后，债务承受额只适用于单一客户授信管理。
（调整后所有权益＝所有者权益报表数－无效资产）
（2）、无效资产具体包括以下内容：一是审计报告附注显示的未计提坏账准备的三年以上应收账款、其他应收账款、预付账款应作为无效资产扣除；二是待摊费用作无效资产扣除；三是长期待摊费用审计报告附注说明摊销年份的，只把当期的摊销作无效资产扣除；附注未说明摊销年份的长期待摊费用全部作无效资产扣除；四是递延资产、递延税款作为无效资产扣除；五是待处理流动资产损失、待处理固定资产损失作为无效资产剔除；六是涉损金额作为无效资产扣除，具体包括涉诉案件损失、长期股权投资损失、固定资产投资损失、存货损失、无形资产贬值损失、重大赔偿等。
4、评级采用报表的时间
一般情况看，无论采用 PD 模型或打分卡评级，均采用年报作为评级的依据。但根据评级管理办法第三十八条第（二）款，客户实施了重大增资转制，经营管理发生实质性变化，反映在财务报表中，允许发起动态调级。如果符合 “增资转制，且经营管理发生实质性变化”的前提条件，可以用月报调级，新建类客户和PD评级客户同样适用。但应严格控制月报调级，避免频繁调级的情况发生，原则上只有增加的实际到位资本金超过原资本金 50％（即增资后实收资本超过原实收资本的 150％）时，才允许使用月报调级，调级时月报需经审计或者同时提供验资报告。
三、V3.0 信用评级的相关建议
（1）对新组建企业尽量提供经审计机构的财务报表（或月报），包括审计报告、资产负债表、损益表、现金流量表、会计报表附注；审计报告无保留意见或无强调意见等内容。
（2）对于总行权限终审的授信客户[具体指授信总量超过 1 亿元（含）、评级为 BBB-（含）] 尽量提供经总行认定审计机构的财务报表（或月报），包括内容同上（1）。
（3）加强评级的时效性，降低评级的返回修改率。从 2008 年我行评级情况看，我行单一客户评级总体时间（从发起至终审）较长，这主要为返回修改后，再重新上报时间偏长，当然存在总量年审时间较长的问题。一方面希望初评人员提高评级质量，另一方面，分行审核人员提高审核时效性，积极做好与上级主管部门的沟通，避免评级的时效和质量。
（4）进一步做好评级结果在新一代信贷系统的维护工作。另外，初评人员在上报评级时：一是做好 CCMS 系统的评级录入工作；二是注意客户的信息核对，如行业、客户性质及其他定性指标；三是在 CCMS 评级系统上报客户时，同时在 FTP上存放相关资料，资料一定参照要求提供。
（5）根据评级管理办法第十八条规定：各级机构授信业务部门是客户信用评级的初评部门。初评部门对所报送材料的真实性、准确性、完整性、合规性和及时性负责。
信用评级是由信用评级机构最先提出并引入资本市场的。作为市场中独立的服务机构, 几家最早出现的信用评级机构都是基于自身对信用风险的理解及信用评级的市场需要, 给出了各自的信用评级的含义表述。
穆迪投资者服务公司 (Moody's Investors Service) , 一家全球知名的、美国最早出现的评级机构, 给出的信用评级的表述是:信用评级是对借款人无法偿还所借款项、延迟还款或只能偿还部分借款本息时, 贷款人可能蒙受信用损失的可能性及损失程度进行的分析预测。穆迪公司的信用等级反映了借款人不能履行合约的可能性及借款人违约后预计给贷款人造成的损失的严重程度。
另一家国际知名的信用评级机构标准普尔 (Standard & Poor's) 的表述是:标准普尔提供的以字母标识的信用评级服务代表了公司对各类借款人信用可靠性的分析结果和评估意见。信用可靠性是借款人履行所借资金或所承担的债务偿还责任的真正实力。
国际三大评级机构之一的惠誉评级公司 (Fitch Ratings) 的表述:信用评级反映了惠誉对借款人能否满足信用契约责任的实力的一种意见。
综合几家评级机构的表述, 信用评级是一种意见, 这种意见是由专业的评级机构给出的, 是基于对借款人或称债务人的信用品质与还款能力的分析, 对借款人可能会给贷款人带来损失的可能性及损失的严重性进行的判断, 也即对借款人的信用可靠性及履约实力的判断, 并将这种意见用等级符号来表示。不同的信用等级符号反映着借款人的履约实力或信用可靠性或信用损失严重性的差异。
信用评级是一种主观意见, 每一家评级机构的评级意见仅代表本机构独立的看法, 不同的评级机构可能会对同一家借款人给出不一样的评级观点。
作为一种专业的信用风险研究服务机构, 信用评级机构的研究对象主要集中于信用品质与还款能力判断较为复杂的机构, 而非个人, 所有意图利用债务方式获取外部资金的机构都是信用评级机构的研究对象, 也是信用评级定义中指向的各类借款人。
2 信用评级特征
作为一种研究信用风险的信息服务产品, 信用评级有其特殊的内涵。
2.1 信用评级的时间性
任何一家评级机构在对特定的借款人进行信用评级时, 都是针对借款人特定时期甚至特定债务所表现出来的信用可靠性及履约实力进行分析, 同一个借款人在其不同的生存发展阶段所表现的信用压力及履约实力是不同的, 虽然信用评级机构非常看重借款人长期形成的信用品质特征, 但在特定的生存环境下, 借款人所表现出的突出的信用风险特征仍会有阶段性差异。
比如, 一家企业在没有债务时不承担还款责任, 也就不需要信用评级。当这家企业计划从资本市场借款100万元, 期限5年, 这时市场就会要求信用评级机构对这家企业5年后偿还100万元的借款及利息的实力进行评估, 假设一家评级机构给出了有相当可靠性能够保证还款的意见, 到第二年, 这家企业再次借款融资100万元, 但是企业的获利能力并没有改变, 第二年再次评级, 虽然信用品质没有明显的变化, 但还款压力增大, 还款的可靠性就会下降, 第二次信用评级的结论就会与第一次评级有明显的变化。因此, 信用评级仅代表一家企业一定时期的信用品质与还款能力, 信用评级是有时间性的。
2.2 信用评级的前瞻性
信用风险是一种与信用有关的未来事件的不确定性及由此可能带来的损失, 信用评级是对未来可能发生的事件发生的可能性及发生后的损失严重性的判断, 显然应具有前瞻性。
企业的经营与环境每时每刻都在变化, 影响企业信用风险的因素也是每时每刻都在变化。信用评级一般是在债务尚未发行或债务尚未到期、企业特定债务到期能否偿付仍受诸多不确定因素的影响时进行, 此时企业表现出来的信用特征是历史的积淀、当年的表现, 不完全包括未来行为的肯定要素, 并不能保证未来信用表现肯定的结果。过去、今天的信用品质与实力, 不代表明天、未来的信用品质与实力。否则, 信用就不会有风险, 没有信用风险, 也就不会有信用损失, 没有信用损失, 信用评级也就没有存在的意义。信用评级就是要从借款人目前的信用实力、历史的信用记录推断其最大可能的信用行为表现。这是一种预测, 是一种基于借款人历史积累、当前所能表现出来的信用品质及实力特征分析判断所形成的预测。
2.3 信用评级的科学性
信用评级的核心是对企业的信用品质与还款能力的分析, 其中还款能力分析是针对企业承受特定规模的债务偿还的可靠性进行的分析。在对企业债务偿还的可靠性进行分析时, 需要针对企业未来可能形成的债务进行分析预测, 需要对企业未来可用于偿还债务的资金来源进行分析预测, 需要对影响企业可用于偿还债务的资金来源的可靠性进行分析预测, 这些分析预测是基于企业自身的历史经营轨迹、企业的信用表现的历史轨迹以及企业所处的行业及市场环境的历史轨迹, 运用科学的数学统计方法所做出的, 而且在分析影响这些历史轨迹的因素时, 需要运用各种经营、财务指标与数据的计算与分析。因此, 在信用评级的过程中, 充斥着大量的数据的计算、指标的分析及数学方法的应用。信用评级充斥着大量的数理统计的定量分析方法及数学模型, 这些统计方法与模型预测的结果是信用评级观点与意见形成的基础和依据。
2.4 信用评级的艺术性
企业的信用品质是基于企业多年的行为与思想的积累而形成的, 是企业文化的反映, 是企业价值观的表现。企业的还款能力是综合其历年经营所积累下的市场经验、市场表现及对外部环境的适应能力所形成的能力。研究企业的信用品质与还款能力不是仅针对企业的某一方面、某一指标、某一数据的比较分析, 不是能够用简单的对与错、是与否, 用一系列指标、一组数字就能表述清楚其分析的结果的。信用评级需要依据数据的计算、指标的分析, 但信用评级不仅仅局限于数据的计算及指标的分析。
信用评级是一种能力与意愿的综合分析, 是定性分析与定量分析的结合, 信用评级的结论包含着对评级受体多方面分析的意见, 如经济环境好或坏、经营环境有利或不利、企业市场表现优或劣、资金实力强或弱等, 是集合多因素分析基础上的综合性的主观判断, 虽然是用一种符号来表示, 但其含义却反映了不同的评级机构对企业信用品质与信用实力的一种看法与观点, 具有丰富的内涵, 同时因不同的使用者可以给出不同的解读。这就是信用评级的艺术性表现。
2.5 信用评级的相对性
信用评级是用一组符号来反映评级机构对企业的信用品质与信用实力的评价观点。观点是对企业涉及信用的方方面面的历史记录、现有表现、未来变化的看法, 是对企业集中在信用主题下的全面的考量, 是基于一系列数据计算、指标分析及预测的结果, 进行深入分析后所形成的具有丰富内涵的主观判断, 显然用一个简单的符号难以完整地反映。举例说明, 比如 M和T两家公司都获得了AA等级, 这是一个非常好的信用级别。其中M是从事通信服务的企业, T是从事汽车制造的企业。虽然都获得了相同的信用级别, 但两家公司的风险因素却不相同, M公司的风险可能更多地来自于行业政策, 而T公司的风险更多地来自于市场的竞争。相同的信用等级仅代表从目前可取得的信息下, M企业在良好的政策环境下, 具有与T企业在竞争的环境下所取得的信用品质与信用实力表现相差不大的信用表现, 但并不代表其与T企业有着相同的信用品质与信用实力, 同样不代表其所面临的影响企业信用实力的风险因素相同。也就是说, 相同信用等级的企业的信用品质与信用实力反映在债务偿还的可靠性上更为相似, 不同的信用等级的企业差异较大, 而并不代表相同等级即为风险程度相同, 不同等级即为绝对的不同。信用评级仅反映相对的差异情况, 更类似于数理统计中的聚类分析的原理。
2.6 信用评级的多样性
除了在信用品质表现中相对比较直观与简单的个人之外, 所有其他类型的经济主体都是信用评级机构的研究对象, 只要这个经济主体有市场债务融资的需要。不论是中央政府, 还要地方政府;不论是金融机构, 还是工商企业;不论是学校, 还是医院;不论是公益组织, 还是社会团体, 只要有市场债务融资的需要, 都将成为信用评级机构的研究对象, 都需要从信用评级机构得到反映其信用品质与实力的信用等级。这种评级对象的多样性在几家国际知名的信用评级机构的评级方法类别上都有清晰的反映, 每家公司都会针对不同类型的信用主体研究制定出相应的评级方法。另外, 同一家信用主体, 不论是政府、银行、企业、学校, 针对其市场债务融资的方式不同, 信用评级机构制定了不同类型的信用等级系列——短期、长期、主体、结构融资等, 以满足市场对不同类型的债务形式风险识别差异的不同要求, 这是信用评级的产品多样性。
关键词：熊猫债 信用评级 全球评级序列 外币级别 行业风险
随着我国债券市场进一步对外开放及人民币国际化进程的加快，2015年以来又有多家境外机构在我国发行了熊猫债。由于熊猫债的发行主体为境外机构，国内评级机构在评级过程中可能会遇到一些以往未曾遇到的问题。如何准确识别熊猫债的信用风险特征，制定差异化的信用评级标准，成为国内评级机构迫切需要解决的问题。
熊猫债评级的相关情况
（一）评级方面的主要监管政策
2005年2月，人民银行、财政部等主管部门联合发布了《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》，从熊猫债发行主体资质要求、信用评级、募集资金使用、会计准则等方面进行了规范。2010年9月，人民银行等主管部门修订了《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》，并公布实施。根据修订后的办法，国际开发机构申请在中国境内发行人民币债券应符合“财务稳健，资信良好，经两家以上（含两家）评级公司评级，其中至少应有一家评级公司在中国境内注册且具备人民币债券评级能力，人民币债券信用级别为AA级（或相当于AA级）以上”的要求，将熊猫债的评级改为双评级制度，促进了熊猫债评级与国际市场接轨。此外，熊猫债在信息披露方面已开始接受国际会计准则，境外发行主体可以采用经财政部认定已与中国企业会计准则实现了等效的财务信息，在一定程度上降低了发行主体的信息披露成本。
（二）国内评级开展情况
从实践来看，由于熊猫债发行前期我国国内评级机构还未与国际接轨，国际评级机构也未在中国开展实际业务，因此2005年发行熊猫债的国际金融公司和亚洲开发银行均向我国政府申请了信用评级豁免权。2010年，修订后的《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》发布，国内评级机构开始更多地参与到熊猫债的评级工作。此后发行的熊猫债均由不同的国内评级机构承接了相应项目。
（三）境外发行人信用资质状况
从2005年我国首次发行熊猫债至今，熊猫债发行主体的信用资质普遍较高，其中国际金融公司等机构均属于国际AAA品质的国际多边金融机构，而戴姆勒股份公司以及汇丰银行等发行主体也在市场上具有较高的信用资质，国际评级机构均给予了较高的信用等级，这样的发行主体资质分布实际上与日本、美国、韩国等国家外国债券市场在发展初期比较相似。
熊猫债的主要风险特征
与国内发行主体相比，熊猫债发行主体的信用风险差异主要来自于以下三方面。
一是面临国家层面的风险。与国内发行主体均处于同一主权国家有所不同，熊猫债的发行主体可能来自于不同国家，面临着不同的政治制度、法律体系、宏观经济环境、汇兑制度等国家层面的风险因素。这种国家风险具有系统性特征，不仅对于发行主体的信用状况存在普遍影响，而且发行主体自身也往往难以消除。而其中的一些风险，比如政治风险等具有典型的“尾部风险”特征，一旦爆发将对发行人的信用资质产生巨大冲击。尤其是在军事冲突、政变等极端政治风险事件爆发的情况下，国家风险往往成为其境内企业信用状况的决定性因素。
二是面临转移转换风险。熊猫债为人民币债务，而其发行主体为境外机构，当这些发行主体未来偿还人民币债务时，会受到发行主体经营活动所在国政府对跨境资本流动限制、外汇自由兑换限制等因素的影响，而这种限制往往会对发行主体偿还外币债务产生决定性影响。比如2001年阿根廷债务危机爆发后，面对巨大的资本外逃和本币贬值压力，阿根廷政府多次收紧外汇管制政策，对其境内企业的外币债务偿付构成不利影响。
三是面临差异化的行业风险。熊猫债发行主体所处行业或许与国内类似，但这些发行主体所面临的却是全球行业风险或特定区域的行业风险，这样的行业风险特征与国内市场相比可能会有很大差异。比如戴姆勒股份公司处于欧美汽车市场，与国内汽车市场相比，两者在行业结构、竞争格局、产业政策等方面都有较大差别，两者的内在信用风险特征也不尽相同，因此需要国内评级机构在熊猫债的评级过程中进行差异化处理。
外国债券信用评级的国际经验
国际评级机构的全球化业务一般开展得较早，其对于外国债券的评级方式可以为国内评级机构开展熊猫债信用评级提供一些参考，本文在此以三大国际评级机构评价体系为例进行分析。首先需要厘清两个概念：一是全球评级序列与区域评级序列的差异；二是本币级别与外币级别的差异。
（一）全球评级序列与区域评级序列
全球评级序列是评级机构按照全球统一的评级标准进行的信用评级，其评级结果在全球范围内具有可比性。国际评级机构在评级时采用的评价方法就是基于全球评级序列下的标准，与国内评级机构所使用的区域评级序列有较大区别。
区域评级序列是评级机构为了更好地满足投资者对于特定区域级别区分度的需要，对该区域内的评级对象采用特定的评级标准进行的信用评级，评级结果只在相应区域范围内具有可比性。
如果将全球评级序列与区域评级序列进行比较，区域评级序列的区分度更大，但适用范围较窄。比如一般中国评级机构采用的都是区域评级序列的标准，该序列下的评级方法未考虑来自不同国家（地区）风险方面的差异，因此也只能将同一地区内或同一标准下评价出的企业级别进行比较，难以与来自其他国家或地区，按照另一套区域标准评价出的企业级别进行比较。而从国际评级机构的全球评级序列来看，各机构在评级方法中会考虑不同国家（地区）的风险特征差异，设定相应的评价方法以达到评级结果在全球可比的目的。此外，两套评级序列之间实际上也可以相互转换。国际评级机构通过制定的级别映射关系，可将两套评级序列下的级别进行对应，比如穆迪评级序列对应关系见表1。
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（二）本币级别与外币级别
国际评级机构对于发债主体级别的评价也有本外币之分。其中，本币级别衡量的是发债主体足额偿付其经营活动所在国货币债务的可能性，因此并不考虑货币兑换以及辖区间转移的风险。而外币级别衡量的是发债主体足额偿付其外币债务的可能性，会额外考虑发债主体将本国货币转换为外币，或转移至国外的能力和限制。一般对于存在外币债务的主体，国际评级机构均会给出外币级别。由此可见，本币级别与外币级别可能会由于转移转换风险的不同而产生差异。国际评级机构在对外国债券发行主体评级时，由于这些债务对于发债主体而言都是外币债务，三大评级机构均会考察其偿还外币债务的能力或外币债务违约的可能性，因此熊猫债的评价也会主要分析发债主体外币级别的高低。
对于债项评级，国际评级机构会按照具体债务的币种情况进行分析，由于外国债券是外币债务，因此债项评级也是外币债项信用等级。
（三）国家风险与转移转换风险
为了区分因发债主体所处国家（地区）不同可能带来的信用风险差异，三大国际评级机构在对发债主体本币级别的评价中，均将国家风险这一因素纳入到整体评级体系中。其中标普和惠誉将来自于一国经济、制度、法律等层面的因素作为基础分析要素纳入信用评级方法框架进行分析，而穆迪则对不同国家的信用等级设定了上限，通过对发债主体经营活动所在国的本币风险上限进行评估，得到发债主体本币级别可能获取信用等级的上限。
对于外币级别的评价，三大国际评级机构共同的做法是在得出本币级别的基础上，通过评价发债主体经营活动所在国的转移转换风险水平，设定外币风险上限，进而确定发债主体所能获取外币级别的上限和最终级别。本币或外币的级别上限是指发债主体所能获取的最高信用等级，对于任何主要经营活动来自于特定国家或地区的发债主体而言，其所能获得的本币级别或外币级别都不能超过该国的国家风险上限级别。各评级机构对于本外币风险上限级别的评价都有一套特定的方法（不同评级机构对国家风险及转移转换风险的主要分析因素见表2）。
（四）全球行业风险评价
由于发债主体可能来自不同国家的细分行业，因此国际评级机构在对行业风险进行评价或制定行业标准时，也是基于全球视角进行分析，考虑特定行业全球共同的风险特征及行业间的风险水平，而对于企业的行业竞争力的评价也是在同一行业内进行全球比较和排序。
国内开展熊猫债评级的建议
（一）全球评级序列条件下
国际评级机构对于熊猫债等外国债券的评价基于全球评级序列标准进行。首先在考虑全球行业风险及发债主体经营活动所在国的国家风险（或本币风险上限）的基础上，先得到本币级别，再根据其外币风险上限，得到发债主体的外币等级，并将该外币等级作为外国债券发债主体的最终信用等级。对于国内评级机构而言，为准确评价熊猫债及其发债主体的信用风险水平，建议根据其风险特征差异，对其面临的国家风险、转移转换风险等因素进行分析，并差异化地考虑其行业风险。因此，国内评级机构可以积极构建一套全球可比评级体系，将上述风险因素纳入该体系中。但建立这样的体系在数据样本、技术储备等方面都会有较为严格的要求。
（二）区域评级序列条件下
从满足监管需要或评级体系一致性的角度考虑，国内评级机构也可以在目前采用的区域评级体系的基础上，增加一些对熊猫债的额外风险考量因素，将熊猫债纳入中国评级体系的级别序列中。
一是对于熊猫债发债主体进行的风险评价应主要反映其偿还外币债务的能力和意愿。因此，对熊猫债发行人的主体评级级别应区分本币级别与外币级别。同时，评级机构或投资人在将熊猫债的信用风险与国内其他债券进行比较时，也应主要参考其外币级别。
二是在对外币级别评价时，建议国内评级机构建立一套针对不同国家转移转换风险的评价方法。在评级中，先评出发债主体的本币级别，并根据前述建立的不同国家转移转换风险的评价方法，评价出熊猫债发行主体所在国或地区的外币风险上限，并将这一外币风险上限等级与其本币级别相加，从而得到熊猫债发行主体的最终外币级别。
三是在对熊猫债本币级别的评价中，建议考虑因国家风险不同可能带来的影响，可以针对熊猫债发行主体经营活动的集中情况进行判断。如果该发行主体的经营活动集中在某一特定国家（地区），则按照该国家（地区）的政治稳定性、宏观经济、制度法律的具体情况，设定其所能获取的相对于中国评级序列以及国家风险的本币级别上限。如果其国家风险与中国相等或低于国内水平，则熊猫债发行人在中国序列下信用等级就不存在具体等级限制。反之，如果其国家风险水平高于中国水平，则按照具体差异的大小，制定出其在中国体系下所能获得的本币级别上限，从而达到级别可比的目的。
四是在对行业风险进行评价时，建议国内评级机构充分识别熊猫债发行主体经营所在地行业环境与国内行业的差异，并将这种差异进行比较，制定出不同的信用政策或评价标准，力求准确评估其行业风险水平。
食品企业信用评级方法
安博尔食品企业信用评级的目的是通过对受评企业经营现状的分析，预测企业未来现金流量，评估受评企业对债权人的相对违约风险和违约的严重程度，从而为希望了解和判断食品企业信用风险的机构和个人提供参考。安博尔食品企业评级方法的分析框架与其他工业企业类似，包括经营环境、基本经营和竞争地位、管理水平、组织结构、财务状况、突发事件风险等方面。同时，食品企业信用评级方法充分考虑了食品行业的特点，着重分析影响食品企业未来偿付能力的各种因素，采用定性和定量相结合的方法，并以定性分析为主。
安博尔食品企业评级方法的适用范围是食品加工业、食品制造业和饮料制造业的企业，其中由于白酒业较为特殊，本方法将不涉及该行业。在对食品企业进行评级时，考虑到食品的需求收入弹性小，食品企业的发展与宏观经济波动的关联度弱等特点，安博尔的评级更着重于分析食品企业的内部经营状况。由于食品行业的集中度低，大多数企业规模小，市场竞争激烈，企业的竞争优势更多体现在优化产品结构和提高营销灵活性等方面。因此，食品企业的产品结构和营销策略是我们分析的重点。
信用等级是企业履约状况和偿债能力的综合反映，是企业整体实力的体现，也是健康财务的最好反映。信用评级有助于企业树立良好形象，拓宽融资渠道，防范商业风险，改善经营管理，提高经济效益，增强企业竞争力。我国招投标和政府采购也在逐渐重视企业信用等级并要求企业有信用等级评定。
企业信用等级评定已由政府主体评级转变为由政府部门认可的第三方独立评级机构进行。大连中金信用管理有限公司，是经工商部门批准并在辽宁省发展和改革委员会备案的信用服务机构，有信用管理师多人，知名度高，评级具有权威性。
信用评估在招投标中的作用
一、企业概况
1、基本概况
XXXXXXXXX(以下简称“公司”)， 是国有独资进出口贸易企业，成立于198X年。公司原隶属于交通部，是我国交通行业对外贸易的重要窗口。，公司成建制加入了招商局集团，是集团专营贸易的企业。公司注册资本5352万元，实收资本5352万元。
公司许可经营范围：对外派遣实施境外工程所需的劳务人员(有效期至20XX年12月31日)。
公司一般经营范围：进出口业务;对外经济技术交流业务;交通设备的销售、租赁;船舶、汽车等交通运输设备及配件、建筑材料及产品、化工材料及产品(危险化学品除外)、五金材料及产品、筑路、养护设备及沥青、重油、电子产品、通讯设备材料、印刷设备、轻工、纺织设备、成套机械设备、汽车、日用百货的销售;对外修船业务;招标代理业务。
截至20XX年底，公司资产总额171198.19万元，负债总额161539.22万元，所有者权益9658.97万元。实现营业收入113102.34 万元，利润总额4029.15万元。
截至20XX年底，公司资产总额191549.79万元，负债总额181515.81万元，所有者权益10033.99万元。实现营业收入95871.33万元，利润总额4340.78万元。
法定代表人：何***
注册地址：北京市朝阳区建国路118号招商局大厦6层;
公司类型：全民所有制。
2、历史沿革
公司成立于1981年。公司原隶属于交通部，是我国交通行业对外贸易的重要窗口。19，公司成建制加入了招商局集团，是集团专营贸易的企业。
二、竞争能力
1.经营环境
(1)行业分析
公司主要交通行业为主，因此本次行业分析将以交通行业为主。
(2)行业概况
交通是国民经济的基础产业，公路交通是国家优先鼓励发展和重点支持的行业，一直受到中央和各地方政府的高度重视。现代交通是由公路、铁路、水路、航空、管道等五种运输方式构成的综合运输体系，其中，公路交通在综合运输体系中占主导地位。
公路交通作为最广泛、最普及的运输方式，在综合运输体系中具有基础性、先导性的作用。它不仅可以与其他运输方式组合来满足不同的运输需求，为机场、港口、铁路枢纽等提供便捷的集疏运条件，而且可以在铁路、水运、航空不能到达的地方提供更大范围的交通覆盖，充分体现了“覆盖面广、时效性强、机动灵活、门到门运输”的.特点与优势。近20多年来，我国公路建设呈现出快速增长的态势，取得了举世瞩目的成就。据交通部统计，截至206月，上半年全国新开工高速公路建设项目111个，建设里程1.2万公里，计划总投资约7000亿元，同比分别增长3.6倍、5.9倍和6倍。应对此轮经济危机，XXX抛出一个撒手锏就是大规模基础设施投资，其中两个重要内容就是高速公路与铁路的修建。综合来看，近年来我国公路建设保持了稳定的增长态势。在当前西方发达国家综合运输体系中，公路均居于明显的主导地位。通过与发达国家统计数据的比较可以看出，我国公路总量和运输量在综合运输体系中所占比重偏低，与世界主要发达国家还存在一定的差距。我国公路还有较大的发展空间，未来几年仍将是基础设施投资的重点。
年增1000亿元中央投资用于交通基础设施方面有280亿元，其中铁路150亿元，高速公路50亿元，农村公路50亿元，中西部支线机场和西部干线机场30亿元。目前投资计划已全部下达。
总量扩张与结构优化并重，是这次安排投资的突出特点。这次新增交通方面投资，主要体现在加快建设的项目上，预计280亿元新增投资将带动社会投资520亿元，全年完成交通投资将比原计划增加800亿元。国家高速公路的重点是加快完善高速公路网，加快拥挤路段扩能改造，重点解决国家高速公路网“断头路”和省际间高速公路的连通问题;农村公路的重点是东中部地区实施通村油路建设，西部地区实施通乡油路建设;民航的重点是加强中西部地区支线机场和西部地区干线机场建设。
交通基础设施建设带动面广、投资链长、增加就业岗位多，预期效益明显。新增公路投资100亿元，可带动社会投资700亿元。每亿元高速公路建设投资可为社会提供约1800个直接就业机会、2100个间接就业机会;平均每公里高速公路建设直接形成约1000吨钢材、9000吨水泥、1900吨沥青的消费需求。
根据规划，在“十一五”期间，我国的“五纵七横”国道主干线将全部建成，且总里程达8.5 万公里的“七射九纵十八横”的高速公路网将逐步实施，新建成的农村公路将达到81万公里，到 年，国家高速公路网总体上实现“东网、中联、西通”的目标，即东部地区基本形成高速公路网，长江三角洲、珠江三角洲、环渤海地区形成较完善的城际高速公路网络;中部地区对外连接通道全部建成，地区内部中心城市l 小时内可实现高速沟通;西部地区实现东西互动、通江达海。到 年，我国将建成高速公路7 万公里，这意味着我国在“十一五”期间高速公路每年建成通车里程不低于 公里，投资不少于1000 个亿。我国公路工程建设行业宏观经营环境良好，发展空间大。另外，根据国务院审议通过的《中长期铁路网规划》，到2020 年，初步估算中国铁路投资规模也将在2 万亿元以上。根据建设部和铁道部 年12 月31 日联合下发的《关于进一步开放铁路建设市场的通知》，有特级资质的高速公路、水电、水利行业中的建筑企业，均可以特级资质的身份竞标铁路项目。预计在未来中国高速铁路的发展中，虽然部分高技术含量的合同将旁落国外企业，但基础建设中的路基，桥梁，隧道等近5000 亿元以上的投资额将由国内高素质的施工企业分享。 综上所述，国内经济结构的调整日益深化，城镇化进程的加快以及国家扩大内需的政策力度增大，公路交通作为最广泛、最普及的运输方式，在综合运输体系中具有基础性、先导性的作用。这将在一定程度上促进市政工程施工行业的迅猛发展。
(3)上游关系
公路施工行业上游原材料需求较大，主要以沙、石、水泥和沥青为主。该公司在这方面有着绝对的优势，拥有市政工程生产、加工、运输一整XX代化机械设备及配套设施，其中包括2000型沥青搅拌站和3000型
沥青搅拌站各一座，每小时产量可达500吨。DTU95C水泥稳定拌合站2座。新购置了WTU95多功能大型沥青稳定两用摊铺机两台和一台福格勒沥青混合料摊铺机，同时又增添了悍马振动型压路机、SSM220、HD8VV小型双钢轮压路机、ZL30E装载机等近60余辆国内先进设备，年施工能力两亿元以上。
综上所述，公司采购成本有着较大优势，原材料可自主生产及加工，并且设备较为先进，生产能力较强。
(4)下游关系
公司年工程施工能力8亿元。市场覆盖省内沈阳、鞍山、营口、本溪、铁岭、盘锦、朝阳等市，国内有辽宁、吉林、山东、江西、内蒙、黑龙江等省。近来，建成高速公路206.54公里，高级路面750万平方米，建成大中型桥梁50座，其中：桥长大于500米6座，近3年来获省优质工程3项。
综上所述，公司下游业务稳定，工程质量较高。
(5)行业政策
根据规划，在“十一五”期间，我国的“五纵七横”国道主干线将全部建成，且总里程达8.5 万公里的“七射九纵十八横”的高速公路网将逐步实施，新建成的农村公路将达到81万公里。
“十一五”期间，中国建设了大量的高速客运铁路和高速公路，交通运输的供给结构已经发生了很大改变，如何协调供给和需求之间的关系是应该重视的问题。
来自交通运输部的数据显示，“十一五”前三年，公路水路交通基础设施建设完成投资2.2万亿元，已超过“十五”投资总额，完成“十一五”规划预计总投资的75%。特别是去年下半年以来，交通运输行业落实中央应对国际金融危机的决策部署，基础设施建设进一步加快。
20XX年上半年，公路、水路交通固定资产投资速度加快，上半年完成投资4173亿元，同比增长40.4%，增幅提高36.9个百分点。其中，公路建设完成投资3627亿元，同比增长49%;内河建设完成投资125亿元，同比增长29.9%;沿海建设完成投资297亿元，同比增长5.8%。
“十二五”是深入贯彻落实科学发展观，全面建设小康社会，积极构建社会主义和谐社会的重要时期;也是加快推进现代交通运输业发展，加快交通运输结构调整、转变发展方式、向现代服务业转型的战略机遇期。“十二五”我国经济社会发展的新特征必然对交通运输发展提出新的更高要求。一是运输需求持续增长，交通运输供给能力仍需加强。二是运输需求结构不断升级，运输质量和服务水平亟须提高。三是提高各种运输方式组合效率，综合运输体系建设势在必行。四是统筹区域和城乡发展，交通一体化进程必将加快。五是资源约束和环境压力凸显，转变发展方式日趋紧迫。六是公共安全责任重大，安全保障和应急能力亟须提升。
综上所述，随之国家对公路交通的投资加大，宏观影响将对行业造成积极的促进作用。
(6)企业在行业中的地位
公司现有各种专业技术人员65人，其中高级职称18人，中级职称16人，高级工程师11人，工程师9人，高级经济师7人助理工程师6人，经济师4人，会计师3人，统计师1人，助理会计师1人。公司人员83%以上具有本科以上文化程度，其中硕士学位20人，且专业配套齐全。
自19XX年开始评选全国最大500家进出口企业以来的，公司10次入选全国进出口企业500强。，公司完成进出口总额2亿美元。
公司成立24年来，净资产年均递增11%;在加入招商局集团以后，净利润年均递增21%。
公司在国内外设有分支机构，在世界各大洲均有长期合作的贸易伙伴，公司拥有一支高素质的专业外贸人才队伍，业务发展具有坚实基础。
综上所述，公司在行业中具有较强的竞争力。
(7)行业未来的发展
我过资本市场长期被称为跛足发展, 即股权融资远大于债权融资, 然而近年来, 随着债券融资的快速增长, 这种状况已经发生了微妙的变化, 仅2012年一年, 信用债发行额即达到57943亿元, 而同期的IPO上市仅有995.047亿元, 增发2908亿元。2005年信用债总体发行量为9310亿, 而2012年截止11月底已经发行58943亿。
伴随着规模的大幅度增长, 债券种类也日趋丰富。从08年开始, 大规模地方政府债发行, 另外, 短期融资债, 中期票据, 集合票据, 集合债券, 企业债, 公司债发行量急剧增加。再加上目前市场上已有13224.7亿元的城投债, 债券种类繁多, 质量参差不齐, 对于处于信息劣势方的投资者来说, 信用评级作为第三方中介机构, 凭借对数据的把握, 专业的优势, 揭示信用风险, 保护投资者利益, 为投资者提供投资决策, 协助政府进行金融监管发挥的作用与日俱增。
二、我国信用评级公司发展简介
1987年, 《企业债券管理暂行条例发布》, 中国信用评级行业诞生, 1988年成立的上海远东信用评估有限公司我国第一家独立的信用评级机构, 之后, 中国诚信评估有限公司, 上海新世纪评估投资服务有限公司相继成立。到1997年底, 中国人民银行确认大公, 中诚信, 远东, 新世纪, 云南, 福建, 长城, 深圳鹏元8家机构可以在全国范围内进行企业债券信用评级。1999年开始, 信用评级行业进入专业发展阶段, 大公与穆迪于1999年展开技术合作, 中诚信与美国惠誉公司建立第一季中外合资评级机构, 2000年8月, 福建资信评估委员与北京大学等股东改组成立联合资信评估公司。2005年开始, 人民银行出台《短期融资券管理办法》, 并明确大公, 中诚信, 远东, 新世纪, 联合从事银行间债券信用的评级资格。经过不断的发展和整合, 目前为止, 大公, 中诚信, 联合三家评级公司所占市场份额超过90%。
大公国际信用评级公司
大公国际信用评估有限公司成立于1994年, 是中国唯一一家同时经中国人民银行总行和国家经贸委两家政府主管部门共同批准成立的评级机构, 拥有中国评级市场所有的资质。
中诚信国际信用评级公司
成立于1992年, 1999年与惠誉国际信用评级有限公司合资成立“中诚信国际信用评级有限公司”, 2003年惠誉正式退出该公司, 合资公司解体。2006年, 穆迪公司控股中诚信。目前, 中诚信的市场占有率为30~35%。
联合信用评级公司
2000年8月成立, 2008年, 惠誉公司收购其49%股份, 目前市场占有率为40%。
三、当前中国债券市场信用评级状况
中国债券市场近年来的规模增长主要来源于企业债, 公司债, 地方政府债, 银行债, 中期票据等。其中企业债发行从2005年的654亿增长到2012年的7210亿元。而公司债从07年开始发行, 截止2012年11月已有2281亿元的规模。而这两种债券的评级市场与发达国家相比较体现出一些不同的特点。
企业债是由中央政府部门所属机构, 国有独资企业或国有控股企业发行的债券, 目前市场内所有的企业债评级全部在A+以上, 其中AA-级以上占到了99.2%。
数据来源:wind
如果说企业债因为拥有浓厚的国资背景而能解释上述现象的话, 那么公司债的评级表现则很解释。
公司债是指上市公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。发债公司的资产质量, 经营状况, 盈利水平等的不同, 造成信用基础很大的差别, 因此, 评级也会有较大的差别。
数据来源:wind
然而, 如上图所示, 我国市场上公司债所有评级全部在AA-以上。
联合信用评级, 中诚信信用评级, 大公信用评级对评级符号的解释如下:AAA至BBB-的信用级别为投资级别, BB+及以下的信用级别为投机级别。AA是指受评对象偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低
结合上述三大评级公司给出的评级符号可以看出, 中国债券市场上的公司债和企业债全部有极强的还债能力, 违约风险很低, 全部属于投资级债券, 债券市场处于绝对安全的环境中。不仅如此, 每年债券评级也鲜有调整, 见下表:
数据来源:聚源数据咨询
根据以上数据可以看出, 不仅中国债券市场上所有处于不同资产状况, 盈利水平, 现金流的公司都有着很好的信用状况, 且在不断变化的经济环境中, 公司的偿债能力也基本不会变化, 且即使有变化, 也是在向更好的方向调整。这样的评级结果, 很难给监管当局传递有效的信息以了解当前中国金融市场真正面临的风险, 也很难给投资者足够的信息对投资组合进行信用风险判断, 微分散风险等投资策略提供参考依据。
造成这种情况的原因主要有:
当前中国债券市场需求单一
由于中国债券主要在银行间市场交易, 即需求方主要为保险、银行等机构投资者, 个人投资者需求量较小, 而大型机构投资者由于各种限制, 只能投资一定级别 (如级别A或AA) 以上的债券, 这就提高了债券发行的门槛, 导致信用评级普遍较高, 整个债券市场极度安全, 中小型企业很难获得债权发行的资格, 信用评级的意义也因此而丧失。
评级技术本身的限制
世界上发达评级机构都有上百年的发展历史, 产生并发展于一个健全的债券市场中, 一方面拥有丰富的经过实证检验的违约数据, 另一方面, 也在评级理论, 方法方面不断创新和完善。而我国债券市场发展滞后, 鲜有违约数据用于检验信用模型的可靠性, 在加上评级机构成立至今只有短短二十年的时间, 信用评级方法仅停留在定性阶段, 根据公司财务报表对公司偿债能力进行判断, 方法手段单一。数据的局限以及评级技术本身的不完善, 导致评级结果千篇一律, 就造成了上述结果。
四、结论及对策
综上所述, 中国信用评级产业从成立至今已经走过了20年, 评级质量和数量有了显著提升, 但是由于监管, 需求, 债券市场发展成熟度等多方面原因, 中国债券信用评级质量尚处在初级阶段。过去的五年中国债券市场规模迅速扩张, 未来也将逐步走向成熟, 而作为信息传递者的评级机构的重要性不言而喻。尽管关于评级机构遇到的战略困境已成为多方讨论的焦点, 但是债券市场发展到今天, 关于评级需求和供给的矛盾已经日渐尖锐, 为了使得我国债券市场能拥有健康和良好的发展, 应该从以下几方面入手:
(一) 完善评级市场信用数据系统建设
随着我过债券市场的发展和成熟, 数据将会相应齐全。另外, 中国人民银行自2006年起, 组织商业银行建设了企业和个人信用信息数据库, 但是目前没有放开向评级机构使用, 随着数据库的完善和法律法规的进一步建立, 评级机构可以建立或使用类似数据库以获得更加完备的信息。
(二) 加强信用评级人才培养, 提高评级技术使用水平
如前文所述, 我国目前评级基本上只停留于基于公司财务报表的和专家意见的定性评级, 但是随着数据的齐全和对信用评级水平要求的提高, 应该引入各种定量模型对债券信用风险进行评级。而无论是传统的Z值模型, 还是现代的KMV模型, creditmetrics模型以及简约模型下的credit risk+模型都要求评级从业人员有着深厚的数理背景, 因此要着力培养和引进高素质专业评级人才。
(三) 统一监管标准, 引导对于市场对于评级的正确需求
从评级机构准入设置, 评级人员从业要求等多方面入手, 明确针对评级市场的监管单位, 独立监管。倡导金融市场各主体单位对评级结果的正确使用, 引导合理需求, 使得评级机构进入健康发展的良性循环。
参考文献
[1]陆义敏.中国信用评级的战略困境及对策[J].征信, 2010, (6) :50-53
关键词：债券市场 信用评级 信用风险
受宏观经济运行放缓、产业结构调整等因素影响，今年我国信用评级市场出现较大规模的评级下调现象。据笔者统计，2013年前7个月共有52家债券发行主体信用等级被下调，数量超过2006至2012年的总和；有74家发行主体信用评级展望被调降至负面。此外，还有9家发行主体被列入信用观察名单。是什么原因导致信用评级下调增多？我国债券市场风险是否在加大？以下笔者将对此作以简要分析。
发行主体信用评级下调特点及其原因分析
（一）发行主体信用评级下调特点
1.主体信用等级由AA下调至AA-的最多，部分主体信用等级出现跨级别下调
从下调公司的级别变化情况来看（见表1），52家公司下调前主体级别最高为AA+，最低为BB+，下调后主体级别最高为AA，最低为CCC，比下调前多出两个子级别，没有AAA等级的主体发生级别下调。在下调的主体级别中，由AA级下调到AA-级别的主体最多，占到被下调主体的38.5%。调整后，BBB+及以下级别的主体为17家，比调整前增加4家。部分主体出现了跨级别下调的情况，如中冶纸业集团有限公司由AA-级直接降至BB-级，上海超日、哈尔滨惠佳贝和常州高力彩钢由BBB+和BBB直接降至CCC级等。主体信用等级跨级别下调，在一定程度上反映出企业信用风险水平迅速恶化。
表1 2013年前7个月下调主体级别变化
2.原材料行业和资本品行业主体级别下调数量最多，覆盖等级范围较广
从主体级别下调的行业和级别分布来看，以生产钢铁、有色金属等为主的原材料行业，以及涉及光伏设备、风电设备等大型设备的资本品行业1是信用等级下降较为集中的两个部门。这两个行业的主体级别下调个数均超过10家，且风险的加深覆盖多个信用等级，由AA+至BBB级主体均有等级下调情况，调整后原材料和资本品行业AA-及以下主体数量占行业下调数量的77%，个别主体已降至CCC级，风险水平较高。除此之外，以船舶运输为代表的运输业、原料医药行业和部分硬件设备业也有多家公司评级遭到下调。
图1 主体信用等级下调集中在原材料和资本品行业（单位：家）
图3：主体信用等级下调集中在原材料和资本品行业（图3：主体信用等级下调集中在原材料和资本品
资料来源：中诚信国际整理
3.债券存量排名靠前地区主体评级下调较多
从主体下调的地域分布来看，江苏省、北京市、广东省是主体下调数量最多的三个地区，分别有8家、7家和5家，但这些地区也是债券存量排名靠前的省份。下调数量排名第四的黑龙江省债券存量很小，但其两期中小企业集合票据的发行人中有4家在上半年遭到降级，且调整后都在BBB以下，值得进一步关注。相比之下，上海市的债券存量排名靠前，但仅有上海超日一家公司出现评级下调。
图2 信用等级下调主体数量地区分布（单位：家）
图3 各地区存量债券分布（除北京外）
资料来源：中诚信国际整理
图3中图例修改为 债券规模（左轴）、债券数量（右轴）
4.中小企业集合债券、集合票据发行主体风险偏高
在52家遭遇降级的发行主体中，中小企业集合债券和集合票据的发行主体有15家，占总数的28.8%。考虑到发债的中小企业数量较少，这一比例反映了中小企业在经济环境偏弱的情况下受到的冲击。此次降级涉及到包括10中关村债、12苏高新SMECN1、12芜湖SMECN1、11哈尔滨SMECN1等10只中小企业集合债券和集合票据的发行主体，其中部分公司在降级后评级展望仍维持负面，企业信用状况存在进一步恶化的可能。尽管这些集合债券和集合票据可由信用等级较高的担保公司提供担保，从而保持相对较高的信用等级，但发行主体较高的信用风险仍是不可忽视的问题。
（二）评级下调的原因分析
大多公司遭遇评级下调都是多重因素共同作用的结果。首先，公司所处行业景气度低迷、产能过剩所带来的企业盈利能力下降、经营亏损、短期流动性压力大、偿债能力下降等问题是企业级别遭遇下调的最普遍原因。部分公司甚至近三年连续亏损，超过一半的公司降级受到这一因素影响。其次，公司重要子公司划出、对下属公司的控股权发生变化、核心资产重组、股权转让等事件使部分公司的资产和负债规模均有所下降，对企业的盈利能力和偿债能力都产生了一定的负面影响。有6家公司的降级受到这一因素影响，其中3家是城投公司。此外，部分公司在过去一年的扩张过程中大量举债，使得公司有息债务规模大幅增加，公司的债务压力较此前进一步加大，资产负债率快速上升；而新增投资若要取得与之相匹配的收入需要一定时间，且在宏观经济形势偏弱的大背景下，这一时间可能更长，企业偿债能力遭到弱化。再次，企业自身经营不善、客户资源减少、自身竞争力下降、所有者权益减少、对外担保负担提升也导致部分企业遭到降级。
（三）评级展望情况
评级展望调整为负面，表示评级机构对公司未来的信用状况有一定担忧。今年前7个月，共有74家公司评级展望为负面，其中有5家公司连续两个季度评级展望维持负面。而在7月份以后下调级别的20家公司中，仍有一半的公司评级展望为负面或被列入信用观察名单，企业的信用水平有进一步恶化的可能。从74家公司的级别分布来看，AA级的公司数量最多，占到35%。而一旦从AA级下调至AA-或以下，除了将抬高公司再次进行债券市场融资的成本外，公司发行的债券将不能用于交易所质押式回购，这将对公司存续期债券的流动性产生负面影响。
nlc202309040836
图4 评级展望负面的公司级别分布（单位：家）
图例修改为：公司数量（左轴）
占比（右轴）
资料来源：中诚信国际整理
评级展望为负面的主体除了级别分布与降级主体之间较为一致外，其所处行业及地区分布也与评级下调的主体相一致：原材料、资本品、运输、硬件设备等行业展望为负面的主体数量最多，分布地区居前三位的为浙江省、江苏省和北京市。
债项信用等级下调特点及原因分析
今年前7个月共有37只债券信用等级被下调（见表2），其中公司债22只，企业债8只（含城投债5只），中期票据7只。从降级债券的级别看，由AA+级下调到AA级的债券最多，为19只；由AA级下调到AA-的债券为13只。信用等级为AA-及以下的债券将不能再用于交易所质押式回购，债券的流动性和价格都将受到影响。
表2 今年前7个月下调债项级别变化
大部分评级下调的产业债券都伴随着发行主体信用级别的下调，债项集中在钢铁、有色金属、医药、光伏、风电设备等主体发行的债券，降级原因也与发行主体的财务状况恶化相关（见表3）。有5只城投债主要是由于地方财政用于质押增信的现金流未能按要求如期足额支付到账致使增信功能丧失，或融资平台下属公司股权变化、受政策支持力度下降等导致降级。这一现象凸显出城投债的信用等级与地方政府的支持程度高度相关，且在操作过程中缺乏透明度和信息披露。对市场来说，这类变化往往很难预测，增大了城投债的风险水平。
表3 城投债降级原因
结论
虽然今年前7个月信用评级下调行动涉及主体及债项数量较以往大幅增加，但在级别、行业和地区上都呈现出一定的集中性，而债券市场并未发生系统性风险。事实上，无论是在大环境向好的时期，还是经济增速放缓的阶段，债券市场的信用风险一直存在，只是在没有真正的违约发生之前，信用风险常常被市场忽视。随着债券市场在深度和广度的进一步发展、制度的逐步完善、市场有效性的提高，政府兜底和刚性兑付可能都将淡出人们的视线，信用风险也将受到更多关注。
注：
1.本文中所涉及行业划分以GICS全球行业分类标准为准。GICS为四级分类，包括10个经济部门（Economic Sector），24个行业组（Industry Group），67个行业（Industry）和147个子行业（Sub-Industry）。
作者单位： 中诚信国际信用评级公司研究咨询部
责任编辑： 印颖 夏宇宁
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